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　　關海燕 聯合證券

　　華勝天成作為Sun公司在中國最早和最大的“LSP”(白金服務合作伙伴)，公司發展戰略是從傳統的系統集成商向IT服務提供商轉變。上市3年來銷售收入和凈利潤呈現快速增長，年復合增長率超過30%。

　　公司此次非公開增發及募集資金項目將奠定未來持續轉型和增長的基礎。我們認為移動信息化項目“藍海”廣闊，公司借助和中移動集團的合作將建立自己獨特的贏利模式，不過整體市場的成熟還需要時間；與國際領先的BI解決方案廠商NCR合作建設郵政及電信運營商行業商業智能軟件(BI)項目，順應了BI的“王榭堂前燕”平民化趨勢。IT專業服務外包市場增長迅速，不過由于競爭者眾，公司的優勢并不十分明顯。

　　與同類公司相比華勝天成是相對高P/B，高ROE的公司，我們預測公司07年，08年的EPS(增發攤薄后)為0.8元和1.29元，如果按08年動態PE35倍，華勝天成6個月內目標價為45元，我們謹慎性給予“增持”評級。

　　公司主要風險在于作為一個“探路者”，移動信息化的整體市場成熟需要時間，遠景和短期項目投資的收益上會有偏差。

　　從系統集成商逐漸向IT服務提供商轉變

　　快速增長的歷史

　　華勝天成是一家系統集成商和IT服務提供商，公司上市3年來銷售收入和凈利潤呈現快速增長，年復合增長率超過30%。凈資產收益率04-06年分別為13.16%，14.98%和18.57%。

　　06年公司躋身于福布斯(Forbes)亞洲中小企業200強——Asia’s 200 BestUnder A Billion榜單，成為入選的30家中國內地企業之列，并成為中國內地、臺灣、香港地區入選的72家企業中唯一一家IT服務企業。

　　公司的發展戰略是“整合國際資源，立足中國市場，IT服務為核心，以廣泛的戰略合作聯盟為基礎，全力打造中國IT服務的航空母艦，力爭建立值得客戶信賴的服務品牌，成為中國最好的信息技術服務企業。”其主旨思想是從傳統的系統集成商向IT服務提供商轉變。

　　公司目前業務分為3大塊：專業服務、軟件和系統集成。業務領域涵蓋電信、郵政和金融行業，其中后兩個行業作為新開拓行業3年來占收入比重不斷提高。從產品結構分析，軟件和服務類占總收入比重不斷提高，降低了產品單一風險。04年—06年軟件和專業服務的主營業務毛利貢獻分別為33.33%、42.48%、38.14%，而銷售毛利率基本平穩，04-06年毛利率分別為21.64%、21.33%、20.38%。

　　行業機遇與公司的競爭優勢

　　系統集成是公司傳統優勢領域，華勝天成是國內最大的SUN服務器提供商。

　　國內系統集成行業未來幾年仍將呈現快速增長趨勢，預計2008年為234.9億，復合增長率達到15.9%。目前，系統集成開發市場的前十名廠商占據25.8%市場份額，未來行業的集中度將進一步提高，將逐漸誕生一些大型綜合系統集成商，和一些基于行業或專業領域的專業化系統集成商。這種行業集中度的提高對華勝天成來講是更是一種發展機遇。

　　全球應用軟件外包服務市場以年平均29.2%速度增長。IT服務已經從傳統商品提供逐漸走向專業化服務，據CCID資料，中國的IT服務市場在未來幾年將以23%復合增長率快速增長。公司在客戶關系方面是SUN在中國唯一一家鉆石級服務合作伙伴，具有潛力成為未來IT服務龍頭企業之一。

　　公司的競爭優勢：

　　公司的優勢在于“軟件+硬件+服務”相結合的經營模式，同時與電信、郵政和銀行這些行業建立了長期的合作關系，上游與SUN，NCR，IBM等公司有長期戰略結盟關系。

　　公司的股權結構比較均衡，股東間形成良好的制約機制，另外管理層大多是行業資深專家，公司具有較好的治理機制。

　　探尋藍海之3G移動行業信息化應用項目

　　公司移動信息化建設項目抓住未來市場契機

　　移動信息化項目計劃投資2.1億，是以移動網絡為渠道，移動終端為載體，切入到集團客戶信息化和行業應用解決方案，通過在線瀏覽，短信，語音等多種無線接入方式，滿足集團客戶移動辦公，生產控制，營銷服務等信息化需求。移動信息化的內涵是，讓移動成為企業或行業管理的一種手段，或一種表達方式。

　　IDC預計，2006年中國移動商務應用市場規模超過119億，未來5年復合平均增長率將達到40.7%。根據中國電子信息產業發展研究院預測，移動行業信息化應用項目到2008年至少將形成300億的市場規模。

　　公司計劃采用的方案有兩種模式，一種是通過部署移動代理服務器MAS，通過行業網關接入移動通信網模式，這種模式主要定位于自身具有INTRANET及獨立數據庫的大型企業集團和重點行業公司；另外一種是通過ADC進行信息化和數據托管，目標客戶群是信息化程度相對落后的中小企業。

　　公司計劃通過如下3個市場重點拓展該項目：中移動集團公司手機統一接入平臺、國資委下屬國有大中型企業集團移動辦公平臺，以及中小企業移動信息化辦公平臺。

　　移動信息化整體市場的成熟不是一朝一夕

　　我們認為，借助電信運營商的轉型和3G網絡的建設，移動信息化的確從市場前景上看非常廣闊。但從目前的發展態勢分析，華勝天成面臨的是教育一個龐大的中國市場，對于任何一家企業來說都是“生意不能承受之重”。

　　移動信息化的用戶規模取決于數據用戶和語音用戶的支撐。中國移動2006年提出了“移動信息專家”口號，業務重點也隨即轉向行業信息化。但是，由于缺乏大規模的數據業務用戶做支撐，移動信息系統定制時目前還沒有大規模進展和成熟的商業模式。

　　從2000年國內提出移動信息化概念以來，移動信息化的進程并不是一帆風順。主要有4個方面的因素制約：

　　標準不統一：處于市場起步階段，眾多的終端設備供應商及眾多的應用軟件供應商標準的不統一，從而對應用的推廣造成影響。

　　缺乏真正的行業應用：類似群發的短信通知只是移動信息化的膚淺內容，而行業應用市場發展還很沒正式起步。

　　安全問題：以手機支付為例，技術上的安全隱患是移動信息化面臨的最大問題。

　　整合難題：信息孤島和信息資源整合是行業應用增長的關鍵。這種整合體現在兩個方面，一是企業或行業內無線數據與系統的整合；二是不同行業和部門之間的數據是否能夠整合。而行業和部門的行政壁壘是造成行業信息資源整合的最大障礙。

　　公司具有獨特業務模式

　　移動信息化在行業應用市場上成功的關鍵在于能否對具體行業中潛在移動應用需求的把握。由于目前整個行業的贏利模式仍然在逐步探討中，需求差異大，消費群成本負荷能力不同，而各家公司從自身原有的行業優勢出發，加入搶奪未來市場的行列。

　　目前主要的競爭對手來自用友，2007年1月用友和日本電信商DoCoMo成立合資股份公司，致力于移動信息商務在中國的推廣，兩個公司移動信息化推廣的方向從目前看主要區別在于華勝是一種接入“平臺”模式，而用友會以自己的50萬企業用戶積累和ERP上的優勢為切入點。金蝶在06年也進入移動商務及互聯網業務，推出了自己的移動ERP產品。

　　另外一種競爭力量來自很多中小企業，正是由于上面探討的制約移動信息化進程的4個因素，很多中小規模的廠家在一些行業應用領域，深入了解行業需求，通過終端設備制造和系統集成廠商的配制，開始分享成長中的行業市場。

　　公司在移動信息化建設方面的優勢在于和運營商長期形成的戰略合作關系。

　　06年公司已經開始和中國移動集團合作試點手機統一接入平臺項目，公司希望借助中移動在產業鏈上的主導優勢，采用“華勝+中移動+企業用戶”這種推廣模式，而在業務模式上探索一種“軟件+集成+服務+(聯合運營)”的創新模式。我們還是看好公司在未來這片“藍海”中的發展優勢，公司的重點市場定位也很清晰，不過項目從贏利點來看，至少需要一到兩年的培育期，而移動信息化市場的整體成熟相信還有很遠的路要走。

　　郵政及電信運營商行業商業智能軟件(BI)項目

　　BI應用的平民化浪潮

　　所謂商業智能軟件，通常被理解為將企業中現有的數據轉化為知識，幫助企業做出明智的業務經營決策的工具。從技術層面上講，商業智能不是什么新技術，它只是數據倉庫、OLAP和數據挖掘等技術的綜合運用。

　　曾幾何時，商業智能軟件對大多數中小企業來講還是一個高深的名詞。而從05年開始，BI已經成為繼ERP之后最重要的信息系統，在未來幾年內商業智能市場需求旺盛，市場規模增長迅速。IDC預測未來三年亞太區商業智能市場年增長率達到13.6%，高于全球的7.3%。據ChinaBI統計，2006年中國大陸地區的BI產品許可證市場容量約為8億元人民幣，同比2005年增長33%；BI系統集成(BI軟件系統，但不包括許可證)市場容量約為6億元人民幣，共計14億元。BI市場帶動相關軟硬件銷售額為5億元人民幣。

　　中國BI市場與競爭格局

　　中國的BI市場從開始就經歷了一個激烈競爭的時期，高端市場被國際大廠商所占據，低端市場是國內的BI廠商及行業的ISV及集成商在競爭，未來中國的BI低端市場會更加集中。而在大的行業市場里，BI將會與解決方案融合在一起。另外，未來的BI市場將快速發展，同時BI技術也將和CRM、ERP等技術融合不斷深化。

　　目前三大BI廠商BO、Hyperion、Cognos占有全世界BI市場30%以上份額。截止到2006年末，ChinaBI統計國內的BI軟件供應商逾300多家。第一梯隊著名外資BI軟件廠商不到十家，如BusinessObjects，SAS，Sybase等，國內幾個比較大的BI廠商是博科、金蝶、用友。

　　易觀國際預測，未來幾年電信業BI市場規模將快速發展，04年—09年平均復合增長率達到25.8%。而郵政行業正在全國范圍內建設一個超大型的基于商業智能技術的數據倉庫平臺。

　　華勝天成盯住這電信和郵政這兩個迅速發展的行業，與國際領先的BI解決方案廠商NCR公司合作，開發基于先進數據倉庫技術的郵政和電信行業BI應用軟件產品。

　　公司已完成的全國郵政名址信息系統和中國郵政業務量收管理系統都還只是一期工程，所覆蓋的僅是幾個省市，由于公司與郵政部門良好的合作關系，公司拿到后續訂單的可能性非常大。06年公司中標中郵政6000萬的ESB(EnterpriseServices Bus)項目，公司和郵政系統的合作一方面通過“做寬行業”減少了行業過度集中的風險，另外一方面也可分享中國郵政系統變革中帶來的市場機遇。

　　IT專業服務外包項目

　　增長迅速的中國IT專業服務外包市場

　　IDC統計亞太區2005—2009年間的IT服務市場規模年復合增長率為10%，而中國IT外包市場在未來5年的年復合增長率將達到26.3%，到2010年中國IT外包市場規模將達到224.6億元，將占到亞太區IT服務市場的24%，成為亞太地區增長最快的外包服務市場。

　　紛紜競爭的中國IT服務市場

　　目前國內的IT外包服務市場集中度不高，根據計世咨詢統計，國內前十名廠商市場占有率之和為24.1%，市場上目前還沒有具有壟斷地位的廠商。但市場集中度在逐步提高過程中。

　　服務外包+軟件應用模式

　　公司采用的方案為利用已經在各個行業成功實施的企業信息化項目，對計算平臺、存儲平臺和網絡通信平臺進行專業的IT外包服務，通過在全國建立的25個現場服務網點，形成一個功能齊全和運作高效的服務網絡。從行業拓展上，立足電信業，逐漸擴展到金融，政府等行業。

　　公司具有IT外包服務方面的品牌優勢，技術和成本方面具有競爭力，但和東軟、神州數碼等公司比綜合實力還比較弱。另外雖然市場總規模增長迅速，但由于行業競爭激烈，產品的毛利率存在向下壓力。

　　公司盈利預測和估值

　　比較同類公司的P/B和ROE(06年報)組合，華勝天成是相對屬于高P/B，高ROE的公司，其ROE在6個同類公司中最高(18.57%)，而其P/B為8.67倍，僅低于行業性軟件公司寶信軟件(10.48倍)，靜態看股價里已經包含了對公司未來持續高增長的預期。

　　我們的盈利預測，基于公司在未來3年通過融資項目的成功實施，在銷售增長的同時可以提升公司的綜合毛利率，同時公司的傳統經營產品系統集成增長會超過行業年15%的平均增長水平，軟件和IT服務以行業年平均速度增長(30%)。

　　我們預測公司07年，08年的EPS(增發攤薄后)為0.8元和1.29元，如果給予08年EPS動態PE35倍，華勝天成的6個月內目標價為45元，謹慎性給予“增持”建議。

　　公司主要風險在于IT服務市場競爭激烈，會導致毛利率迅速下滑，而移動信息化的整體市場成熟需要時間，前景和短期項目投資的收益上會有偏差，另外公司在對中小企業，如批發、零售、物流等行業并無多少拓展經驗，而這些公司恰恰是移動信息化市場需求最迫切的區域。不過作為一個勇于“品嘗螃蟹”的探路者，積極進取的精神正是一個IT企業所必須和值得期待的。