新浪提示：本文屬于研究報告欄目，僅為分析人士對一只股票的個人觀點和看法，并非正式的新聞報道，新浪不保證其真實性和客觀性，一切有關(guān)該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準(zhǔn)，敬請投資者注意風(fēng)險。

　　林浩祥 國泰君安

　　投資要點：

　　恒星科技股份有限公司主要從事鋼簾線、膠管鋼絲、鍍鋅鋼絲、鋼絞線的生產(chǎn)和銷售，其中鍍鋅鋼絲、鍍鋅鋼絞線的產(chǎn)銷量位居全國龍頭地位。產(chǎn)品廣泛用于汽車輪胎、橡膠軟管、電力電纜、架空電力線等行業(yè)。公司屬河南省重點民營企業(yè)、高新技術(shù)企業(yè)。

　　公司此次計劃發(fā)行4100萬股，募集資金主要投向年產(chǎn)20000噸高等級子午輪胎用鋼簾線擴(kuò)建項目。項目預(yù)計總投資24,345萬元。

　　公司主要的經(jīng)營業(yè)務(wù)享受稅收優(yōu)惠。公司屬的控股子公司恒星金屬公司連續(xù)通過了社會福利企業(yè)的資格認(rèn)定，依法享受免征企業(yè)所得稅，并執(zhí)行增值稅先征后返政策。稅收補貼構(gòu)成了相當(dāng)一部分公司的利潤來源。

　　公司的上游原材料成本主要有鋼材線材和鋅金屬組成。從04～06年產(chǎn)品的毛利率變化分析，公司產(chǎn)品具有一定的成本轉(zhuǎn)嫁的能力。

　　鍍鋅鋼絲和鋼膠線的下游市場主要是電線電纜。隨著“十一五”電網(wǎng)建設(shè)的大規(guī)模展開，市場規(guī)模有望出現(xiàn)較快的成長。

　　鋼簾線的下游市場主要取決于汽車工業(yè)發(fā)展和輪胎的子午化率。鋼簾線的市場規(guī)模增速一方面隨著我國汽車行業(yè)的成長而擴(kuò)大，另一方面由于產(chǎn)品應(yīng)用比例的提升而擴(kuò)充原有市場規(guī)模。

　　我們預(yù)計公司2007-2009年每股收益為0.48、0.58和0.79元，三年凈利潤復(fù)合增速為36.3%。結(jié)合2007年公司預(yù)測業(yè)績，和金屬制品行業(yè)公司20～25倍的估值倍數(shù)，我們建議網(wǎng)下詢價取估值倍數(shù)的下限，并給與20%的折價即0.48×20×（1-20%)＝7.68元，詢價區(qū)間為6.98～8.38元。

　　上市首日定價區(qū)間考慮到公司30%以上的三年復(fù)合增速，上市首日定價區(qū)間為12-14.5元。

　　1.恒星科技：居于細(xì)分行業(yè)龍頭的民營企業(yè)

　　1.1.公司簡介

　　公司前身為成立于1995年7月12日的鞏義市恒星金屬制品有限公司，2004年3月整體變更為股份有限公司，屬河南省重點民營企業(yè)、高新技術(shù)企業(yè)。公司位于河南省鞏義市，主要從事鋼簾線、膠管鋼絲、鍍鋅鋼絲、鋼絞線的生產(chǎn)和銷售，其中鍍鋅鋼絲、鍍鋅鋼絞線的產(chǎn)銷量位居全國龍頭地位。產(chǎn)品廣泛用于汽車輪胎、橡膠軟管、電力電纜、架空電力線等行業(yè)。

　　本公司股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中，均為自然人。其中第一大股東謝保軍持有公司51%的股份，處于絕對控股地位，為公司的實際控制人。

　　值得關(guān)注的是公司的控股子公司恒星金屬公司連續(xù)通過了社會福利企業(yè)的資格認(rèn)定，依法享受免征企業(yè)所得稅并執(zhí)行增值稅先征后返政策。稅收補貼構(gòu)成了相當(dāng)一部分公司的利潤來源。

　　1.2.資金募集投向

　　公司此次計劃發(fā)行4100萬股，募集資金主要投向年產(chǎn)20000噸高等級子午輪胎用鋼簾線擴(kuò)建項目。項目預(yù)計總投資24,345萬元，其中19,345萬元用于建設(shè)投資，5,000萬元用于項目鋪底流動資金。

　　1.3.主營業(yè)務(wù)

　　目前公司主營產(chǎn)品主要由鋼簾線、膠管鋼絲、鍍鋅鋼絲和鍍鋅鋼膠線組成，隸屬金屬制品行業(yè)。

　　子午輪胎用鋼簾線是以鍍銅的高強度極細(xì)鋼絲按一定結(jié)構(gòu)捻制成的鋼絲束，作為子午輪胎的骨架材料，對輪胎起到增強作用，是輪胎生產(chǎn)的重要原材料之一；

　　鍍鋅鋼絞線是用配制好的鍍鋅鋼絲在機(jī)器上按需要一次多根捻制成的絞線，主要用于吊架、懸掛電力電纜、架空電力線等，是電線電纜生產(chǎn)的重要原材料之一。

　　公司的主營業(yè)務(wù)組成主要來自控股的三個公司：恒星金屬制品、恒星機(jī)械制造和恒星五金制品公司。其中金屬制品公司占據(jù)公司利潤的絕大部分來源。

　　公司2005年投入資金進(jìn)行了產(chǎn)能擴(kuò)充，在2005-2006年產(chǎn)能逐步釋放。2004～2006年公司主營業(yè)務(wù)收入保持了30%以上的快速的增長；在產(chǎn)能利用率提升后，2006年公司凈利潤也實現(xiàn)了快速提升。

　　2.行業(yè)簡況

　　2.1.產(chǎn)業(yè)鏈條上下游

　　2.1.1.上游原材料成本

　　公司主要從事鋼簾線、膠管鋼絲、鍍鋅鋼絲、鋼絞線的生產(chǎn)和銷售。從上游原材料成本分析，公司產(chǎn)品成本主要由線材和鋅價組成。

　　2005年以來鋅價出現(xiàn)較大的漲幅，目前鋅價仍在高位振蕩；而線材價格經(jīng)歷了2006年中期的沖高后，目前停留在3300元/噸附近。由此2006年以來鋅金屬占據(jù)公司成本比重有所提升，線材比重有所下降。其余的能源和輔料占成本比重的23%左右。

　　2.1.2.下游行業(yè)增長

　　鋼簾線

　　公司主要產(chǎn)品的下游行業(yè)分別為輪胎、汽車工業(yè)和電力行業(yè)。其中，鋼簾線主要用于子午輪胎的胎體骨架層，而輪胎又是汽車的重要配套產(chǎn)品，汽車工業(yè)的發(fā)展、汽車產(chǎn)量和保有量的增長間接影響鋼簾線行業(yè)的市場規(guī)模前景。

　　從國內(nèi)下游汽車行業(yè)增長看，2005-2006年汽車總量的環(huán)比增速分別為13%和28%。謹(jǐn)慎預(yù)計“十一五”期間汽車行業(yè)仍將保持15%以上的行業(yè)增速。

　　從公司鋼簾線的對應(yīng)的子午線輪胎市場增長看，目前載重和輕卡輪胎的子午化率僅有50%，預(yù)計2010年這一比例提升至70%以上。因此在鋼簾線的市場規(guī)模增速一方面隨著我國汽車行業(yè)的成長而擴(kuò)大，另一方面由于產(chǎn)品應(yīng)用比例的提升而擴(kuò)充原有市場規(guī)模。

　　鍍鋅鋼絲、鋼絞線

　　鍍鋅鋼絲、鋼絞線是架空電力線的主要骨架材料，電網(wǎng)建設(shè)的投資擴(kuò)張將直接影響公司該類產(chǎn)品的生產(chǎn)效益。

　　按照國家“電力十一五規(guī)劃”，未來一段時間電力產(chǎn)業(yè)改革主題由“容量擴(kuò)張，供需改善”轉(zhuǎn)入“結(jié)構(gòu)調(diào)整，產(chǎn)業(yè)升級”階段，發(fā)電裝機(jī)容量的增速將顯著放緩，新建投資主要集中于電網(wǎng)的建設(shè)與完善。國內(nèi)的電網(wǎng)公司總投資將超過1萬億元投資用于電網(wǎng)建設(shè)(和“十五”相比增幅達(dá)到90%以上)，占電力行業(yè)總投資的50%以上，而這一比例長期以來都停留在20～30%。

　　國內(nèi)的電線電纜產(chǎn)量在2006年保持了較為穩(wěn)定的環(huán)比增速，預(yù)計未來2007-2010年市場需求增速繼續(xù)保持在10～15%。

　　3.公司業(yè)務(wù)簡析

　　3.1.市場份額

　　公司目前在鍍鋅鋼絲和鋼膠線市場占據(jù)市場第一的份額，而在子午線輪胎用鋼簾市場中位列國內(nèi)第7，增長空間很大。

　　公司募集資金到位后，預(yù)計投建新的鋼簾線生產(chǎn)線在2008有70%的產(chǎn)能釋放，2009年完全達(dá)產(chǎn)。

　　對于目前產(chǎn)品的下游銷售，公司表示由于鍍鋅鋼絲、鋼絞線的下游電力行業(yè)需求量較大，訂單較為飽滿，每月的存量訂單有8~9千噸左右，處于供不應(yīng)求狀態(tài)。

　　而對于鋼簾線產(chǎn)品，一方面未來幾年中市場需求仍處于快速增長，另一方面，公司鋼簾線產(chǎn)品平均售價低于龍頭的興達(dá)1000～1500元，具有一定的價格優(yōu)勢，未來可拓展的市場較為廣闊。

　　3.3.毛利率

　　公司各項產(chǎn)品在原材料波動的背景下，2004-2006年都呈現(xiàn)出了基本穩(wěn)定或小幅上揚的趨勢，反應(yīng)出了公司良好的成本轉(zhuǎn)嫁能力。

　　據(jù)公司反應(yīng)，由于公司部分廠房、設(shè)施在始建期就為擴(kuò)產(chǎn)做了準(zhǔn)備(如鋼簾線廠房設(shè)計為4萬噸生產(chǎn)規(guī)模)，因此前期運營折舊費用相對較高。隨著生產(chǎn)線的鋪就，折舊費用在成本中比重有望降低，從而提升產(chǎn)品毛利率。

　　4.估值分析

　　基于以下條件假設(shè)：

　　2004年開始國內(nèi)鋼簾線逐漸轉(zhuǎn)為供大于求關(guān)系，產(chǎn)品價格有下降的風(fēng)險，由此毛利率在未來有下降的風(fēng)險；公司新增鋼簾線業(yè)務(wù)不享受增值稅退稅和所得稅減免；2005年下半年的增值稅退稅在2007年沖回；2006年的增值稅退稅在2008年沖回；鋅價保持3000-3500美元/噸區(qū)間振蕩；鋼材線材不出現(xiàn)大幅波動。

　　我們預(yù)計公司2007-2009年每股收益為0.48、0.58和0.79元，三年凈利潤復(fù)合增速為36.3%。結(jié)合2007年公司預(yù)測業(yè)績，和金屬制品行業(yè)公司20～25倍的估值倍數(shù)，我們建議網(wǎng)下詢價取估值倍數(shù)的下限，并給與20%的折價即0.48×20×（1-20%)＝7.68元，詢價區(qū)間為6.98～8.38元。

　　上市首日定價區(qū)間考慮到公司30%以上的三年復(fù)合增速，上市首日定價區(qū)間為12-14.5元。