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　　冀麗俊 上海證券

　　公司概況

　　公司發(fā)起設(shè)立情況。公司由港口集團(tuán)、信達(dá)公司、兗州煤業(yè)、中煤集團(tuán)和外代公司共同發(fā)起設(shè)立，本次發(fā)行前共持有100%的股份，發(fā)行后持有66.52%的股份。其中港口集團(tuán)持股比例由73.37%變?yōu)?8.80%，處于相對(duì)控股地位。

　　公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為港口貨物的裝卸、堆存等港口業(yè)務(wù)。公司的主要業(yè)務(wù)為貨物裝卸、堆存，主要貨種為煤炭、煤炭、金屬礦等，隨著近年來腹地經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速發(fā)展，公司主業(yè)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)趨勢(shì)。不斷增長(zhǎng)的業(yè)務(wù)量有效地提高了公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，為公司項(xiàng)目建設(shè)、償還債務(wù)提供了較大的保障。

　　業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)

　　公司主營(yíng)收入主要來自裝卸業(yè)務(wù)，貨種豐富集中度相對(duì)較低。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主要來自于裝卸收入、堆存收入和港務(wù)管理收入，其中裝卸收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的80%以上。從貨種上看，以煤炭、焦炭、金屬礦、氧化鋁和膠合板為主，分別占公司收入的比重為15.63%、11.84%、12.33%、11.86%和9.43%。貨種豐富，業(yè)務(wù)集中度較低，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)。

　　規(guī)模提升，毛利率下降。公司于2005年年底完成增資擴(kuò)股，2006年收入與利潤(rùn)規(guī)模都有了較大幅度的提高主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)212%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)100%，2006年增資業(yè)務(wù)形成的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和利潤(rùn)總額的貢獻(xiàn)較大，占比分別為73.82%和46.62%。同時(shí)由于增資新進(jìn)的幾個(gè)泊位毛利率低于公司以前的泊位毛利率，公司毛利率略有下降。公司增資擴(kuò)大規(guī)模裝卸能力提升，貨種相對(duì)豐富，毛利率會(huì)逐步上升。

　　募集資金投入項(xiàng)目擴(kuò)大通過能力。近年來連云港吞吐量增長(zhǎng)迅速，公司的碼頭通過能力長(zhǎng)期超負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)，2006年實(shí)際吞吐量超過設(shè)計(jì)能力80%。此次募集資金主要投入墟溝三期59＃泊位和焦炭專業(yè)化碼頭項(xiàng)目，兩個(gè)項(xiàng)目建成后緩解通過能力不足壓力，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能擴(kuò)張，成為公司未來主要利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

　　競(jìng)爭(zhēng)能力

　　政策支持港口企業(yè)持續(xù)發(fā)展。國(guó)家“

十一五”規(guī)劃明確提出將加強(qiáng)沿海主樞紐港口的建設(shè)，相應(yīng)發(fā)展地區(qū)性重要港口；同時(shí)沿海省市政府也都把港口作為城市經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要依托。

　　江蘇省將連云港市確定為振興蘇北和東隴海經(jīng)濟(jì)帶的龍頭，加大了對(duì)連云港基礎(chǔ)配套設(shè)施的投入和政策支持。

　　公司具區(qū)位優(yōu)勢(shì),腹地經(jīng)濟(jì)發(fā)展支持業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。連云港位于隴海、蘭新鐵路與我國(guó)海岸線交匯之處，是新亞歐大陸橋東橋頭堡，是連接亞洲太平洋地區(qū)和整個(gè)歐洲最便捷的運(yùn)輸通道；新亞歐大陸橋與隴海、蘭新鐵路相重疊，連云港則是這些地區(qū)貨物最經(jīng)濟(jì)便捷的出海口。隴海--蘭新經(jīng)濟(jì)帶，是連云港廣袤的腹地，這條鐵路跨越中國(guó)東、中、西三個(gè)地帶，聯(lián)結(jié)新疆、寧夏、陜西、蘇北等11個(gè)省區(qū)，近年來，這些區(qū)域經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展帶動(dòng)了公司吞吐量的增長(zhǎng)，形成了對(duì)公司業(yè)務(wù)的支撐。

　　服務(wù)優(yōu)勢(shì)與貨種優(yōu)勢(shì)。連云港優(yōu)質(zhì)的服務(wù)得到了市場(chǎng)的認(rèn)可，獲得了多項(xiàng)殊榮，如“五星級(jí)服務(wù)港口”等。同時(shí)連云港在煤炭、氧化鋁、鋁錠等貨種上具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，這些貨種均由公司獨(dú)家經(jīng)營(yíng)，形成了穩(wěn)定的客戶群，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯。

　　風(fēng)險(xiǎn)因素

　　周邊港口競(jìng)爭(zhēng)加劇。日照港、青島港與連云港由于經(jīng)濟(jì)腹地的部分重合，形成直接競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，隨著各港口業(yè)務(wù)的發(fā)展，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，連云港存在著市場(chǎng)份額下降的風(fēng)險(xiǎn)。

　　盈利預(yù)測(cè)

　　假設(shè)國(guó)家對(duì)港口發(fā)展的支持政策沒有重大改變；

　　公司經(jīng)濟(jì)腹地正常，貨源與市場(chǎng)不發(fā)生重大變動(dòng)；

　　公司主要為腹地企業(yè)提供港口貨物裝卸、倉(cāng)儲(chǔ)等業(yè)務(wù)，服務(wù)價(jià)格為政府指導(dǎo)下的市場(chǎng)價(jià)；

　　假設(shè)公司產(chǎn)品毛利率基本維持上年水平；營(yíng)業(yè)費(fèi)用率、管理費(fèi)用率基本維持上年水平；

　　公司設(shè)備改造和更新等項(xiàng)目符合技術(shù)改造國(guó)產(chǎn)設(shè)備投資抵免企業(yè)所得稅政策規(guī)定，2007年稅收抵免2000萬元左右；

　　所得稅率：07年按33%的預(yù)測(cè)，08年后按25%預(yù)測(cè)。

　　基于上述合理假設(shè)，我們預(yù)計(jì)公司07、08年每股收益分別為0.21元和0.24元。

　　香港市場(chǎng)的港口類公司07年的動(dòng)態(tài)市盈率在22倍；馬來西亞市場(chǎng)的港口類公司07年的動(dòng)態(tài)市盈率平均為13倍左右；日本市場(chǎng)的港口類公司動(dòng)態(tài)市盈率在30倍左右。由于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)，煤炭鋼鐵等

能源需求增加，以及國(guó)家對(duì)港口發(fā)展的支持等因素，目前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)給予港口類上市公司的市盈率在20-26倍左右。

　　定價(jià)結(jié)論

　　綜合考慮我們認(rèn)為連云港合理的市盈率應(yīng)大致在22--25倍，以07年預(yù)測(cè)每股收益0.21元計(jì)算，合理價(jià)格應(yīng)在4.64元—5.49元之間。考慮到詢價(jià)10%左右的折價(jià)因素，建議詢價(jià)區(qū)間為4.18元—4.94元。

　　預(yù)計(jì)公司上市首日漲幅在60%左右，首日定價(jià)7.42元—8.78元。

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