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　　袁琳 中銀國際

　　上調(diào)盈利預(yù)測。工商銀行公告香港會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，06年凈利潤同比增長31%至493億人民幣，低于我們預(yù)期和市場預(yù)測，主要是因?yàn)閾軅溥^高。雖然業(yè)績令市場頗為失望，但是我們?nèi)匀恍老驳乜吹焦ど蹄y行凈息差有所提高、個(gè)人銀行業(yè)務(wù)穩(wěn)步前進(jìn)、凈手續(xù)費(fèi)增長強(qiáng)勁和成本控制得當(dāng)。與此同時(shí)，由于不良貸款率比我們預(yù)期下降更快，我們認(rèn)為07年和08年的撥備費(fèi)用將隨著資產(chǎn)質(zhì)量的提高而略有減少。考慮到成本支出減少，我們將工商銀行07年盈利預(yù)測上調(diào)1%。同時(shí)，考慮到凈息差擴(kuò)大和非息收入增長較快，我們將該行08年凈利潤預(yù)測上調(diào)9%。

　　利潤率有所恢復(fù)。06年下半年凈息差從上半年的2.35%擴(kuò)大至2.53%，主要是因?yàn)橘J款和同業(yè)往來的收益率較高。未來，我們預(yù)計(jì)工商銀行的凈息差將得益于貸款結(jié)構(gòu)性調(diào)整和債券投資收益提高而獲得進(jìn)一步擴(kuò)大。

　　個(gè)人銀行業(yè)務(wù)。工商銀行的個(gè)人銀行業(yè)務(wù)占稅前利潤總額的37.5%。06年個(gè)人銀行業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)收入同比增長58.3%，占手續(xù)費(fèi)收入總額的58.1%。我們相信07年個(gè)人銀行業(yè)務(wù)的手續(xù)費(fèi)收入將在資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)和

銀行卡業(yè)務(wù)較快發(fā)展的拉動(dòng)下獲得強(qiáng)勁增長。個(gè)人貸款(06年底占該行貸款總額的15.9%)收益率為5.83%，居于所有信貸產(chǎn)品首位。我們認(rèn)為07年工商銀行個(gè)人貸款比重將提高至17%，這會(huì)成為利息收入增長的有力支撐。

　　經(jīng)營成本和稅收支出較低。06年工商銀行成功控制了成本。我們認(rèn)為即使07年員工成本有所提高，但是該行成本收入比在規(guī)模效應(yīng)下將有進(jìn)一步降低。由于06年工商銀行被批準(zhǔn)員工成本不納入計(jì)稅收入，因此實(shí)際稅率較低。我們認(rèn)為07年及未來工行將繼續(xù)受益于這一優(yōu)惠政策。08年，工商銀行的實(shí)際企業(yè)稅率將進(jìn)一步降至24%。

　　上調(diào)目標(biāo)價(jià)格。繼上月我們上調(diào)工商銀行評(píng)級(jí)后，H股價(jià)格已上漲10%。考慮到利潤增長和盈利能力提高，我們采取3.3倍的07年預(yù)期市凈率，將工商銀行H股目標(biāo)價(jià)格上調(diào)至5港幣。該行A股一月內(nèi)已上漲20%，考慮到股權(quán)成本低于H股，我們采用3.95倍的07年預(yù)期市凈率，將A股目標(biāo)價(jià)格提高至6人民幣。

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