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　　東方證券 陳剛

　　事件：遼通化工發(fā)布公告，擬增發(fā)不超過60000萬股，其中，向大股東--遼寧華錦化工(集團(tuán))有限責(zé)任公司發(fā)行的股份數(shù)量不高于本次發(fā)行股份總數(shù)的43%，其余部分?jǐn)M向其他機(jī)構(gòu)投資者或廣大股東發(fā)行。募集資金全部投向45萬噸乙烯及附屬項(xiàng)目。該項(xiàng)目總投資不超過130億元。

　　遼通化工是東北地區(qū)化肥骨干企業(yè)，其主要產(chǎn)品為尿素，目前盤錦、葫蘆島、新疆阿克蘇三套裝置產(chǎn)能合計(jì)150萬噸。受氣源供應(yīng)影響，盤錦裝置開工率欠佳，使公司盈利能力受到影響，加之公司一筆歐元貸款受到

　　我們認(rèn)為，隨著新疆阿克蘇項(xiàng)目的逐漸達(dá)產(chǎn)，公司尿素業(yè)務(wù)將于07年煥發(fā)出新的活力。新疆阿克蘇當(dāng)?shù)貧庠垂��?yīng)充足，氣價相對便宜，并且當(dāng)?shù)卣�府給與免征增值稅的稅收優(yōu)惠，該項(xiàng)目盈利情況將顯著好于盤錦和葫蘆島的兩套裝置

　　隨著中國貿(mào)易順差居高不下，人民幣相對于美元、歐元升值的趨勢得到市場廣泛認(rèn)同，遼通化工歐元貸款產(chǎn)生帳面匯兌損益的概率減少，但謹(jǐn)慎起見，我們在作盈利預(yù)測時假設(shè)匯兌損益為零，僅考慮公司目前的化肥業(yè)務(wù)，遼通化工07年每股收益為0.42元/股

　　專業(yè)化重組和資產(chǎn)注入將是未來兵器集團(tuán)對下屬上市公司主要發(fā)展思路。兵器集團(tuán)在海外擁有巨大的原油儲備，和特種化工產(chǎn)業(yè)，因此遼通是兵器整個石化產(chǎn)業(yè)鏈上關(guān)鍵的一環(huán)，以及兵器集團(tuán)石油化工資產(chǎn)資本運(yùn)作的平臺。

　　遼通化工此次募集資金項(xiàng)目主要是利用兵器集團(tuán)的海外油源涉足石化產(chǎn)業(yè)，兵器集團(tuán)是國內(nèi)第四家擁有海外權(quán)益油的公司，石油資源的穩(wěn)定和充足供應(yīng)將保障項(xiàng)目的盈利前景，遼通化工目前總市值僅57億，未來成長空間較大，維持增持的投資評級。

　　實(shí)力雄厚的中國兵器工業(yè)集團(tuán)

　　中國兵器工業(yè)集團(tuán)在06年初收購了遼通化工第一大股東華錦集團(tuán)60%的股份，間接控股遼通化工，成為目前遼通化工的實(shí)際控制人中國兵器工業(yè)集團(tuán)公司是中國最大的武器裝備制造集團(tuán)，面向陸、海、空三軍及各軍兵種研制、發(fā)展精確打擊、兩棲突擊、遠(yuǎn)程壓制、防空反導(dǎo)、信息夜視、高效毀傷等高新技術(shù)武器裝備，在中國的國防現(xiàn)代化建設(shè)中發(fā)揮著基礎(chǔ)性的戰(zhàn)略地位和作用。

　　兵器集團(tuán)在國內(nèi)外擁有雄厚資源，旗下?lián)碛醒邪l(fā)、貿(mào)易和生產(chǎn)企業(yè)120多家，并在全球數(shù)十個國家和地區(qū)建立了近百家海外分支機(jī)構(gòu)(規(guī)模僅次于外交部和新華社)，總資產(chǎn)千億元，員工30余萬人。

　　“十五”期間，兵器工業(yè)集團(tuán)經(jīng)濟(jì)規(guī)模持續(xù)快速增長，主營業(yè)務(wù)收入從2000年的332億元增加到2005年的788億元，年均增長19%，資產(chǎn)規(guī)模突破1000億元，預(yù)計(jì)到2010年兵器集團(tuán)的收入將超過1600億元。

　　經(jīng)過發(fā)展，兵器集團(tuán)形成軍品、民品和戰(zhàn)略資源三大主業(yè)。其中軍品主要是高新技術(shù)武器，民品主要是重型裝備與汽車、特種化工與石油和光電等三大產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域。戰(zhàn)略資源主要是由于對外軍貿(mào)的溢出效應(yīng)，根據(jù)國家對于世界性資源有戰(zhàn)略性的考慮，與部分友好國家開展了戰(zhàn)略資源的一些活動，如對油田、礦山的獲得。

　　專業(yè)化重組和資產(chǎn)注入的發(fā)展戰(zhàn)略

　　經(jīng)過“十五”的減負(fù)、調(diào)整、充實(shí)后，“十一五”期間兵器工業(yè)集團(tuán)進(jìn)入民品發(fā)展的第二個跨越式發(fā)展階段。

　　到“十一五”末民品的規(guī)模要從十五末期的400億上升到“十一五”期間的700多億元，集團(tuán)進(jìn)入世界500強(qiáng)。主要措施是要是要通過專業(yè)化重組和資產(chǎn)注入做大做強(qiáng)上市公司。兵器將會利用好這些平臺，按照三大主業(yè)的發(fā)展方向，將優(yōu)良資產(chǎn)整合到上市公司業(yè)務(wù)中去。

　　目前，兵器有10家上市公司，數(shù)量雖然多，但規(guī)模較小，業(yè)務(wù)過于單一，未來這種情況將得到根本改變。一方面通過專業(yè)化重組，將上市公司的整體規(guī)模做大，另一方面通過資產(chǎn)注入，使其營業(yè)務(wù)適度多元化，未來每個上市公司將培育出2-3個主營業(yè)務(wù)方向，增強(qiáng)上市公司的抗風(fēng)險能力。

　　兵器集團(tuán)擁有巨大的原油儲備和下游化工產(chǎn)業(yè)

　　兵器集團(tuán)并購的華錦集團(tuán)是國內(nèi)唯一游離于中石化，中石油，中海油之外的煉油企業(yè)。原先，華錦屬于地方國有，上游沒有原油，下游產(chǎn)品比較單一，因此發(fā)展困難。目前兵器集團(tuán)在海外擁有巨大的原油儲備，以前兵器的石油只能低價賣給中石化和中石油，由于兵器下面還有特種化工產(chǎn)品，需要乙烯等原料，因此中間收購一個煉化企業(yè)可以打通兵器的整個產(chǎn)業(yè)鏈。兵器在今年上半年完成了對于華錦的并購后，前獲得國家發(fā)改委批準(zhǔn)建設(shè)60萬噸的乙烯項(xiàng)目，除了對于華錦的并購資金15個億之外，遼通已經(jīng)是兵器在石化行業(yè)資本運(yùn)作的一個平臺。

　　原油儲備是兵器集團(tuán)未來支持遼通化工發(fā)展的一個主要優(yōu)勢。兵器集團(tuán)下屬石油公司成立于2003年是國家重點(diǎn)支持的主要從事石油產(chǎn)業(yè)投資、海外油氣田勘探開發(fā)、國際石油貿(mào)易、石油化工等業(yè)務(wù)的企業(yè)。在國家能源發(fā)展政策指導(dǎo)下，兵器集團(tuán)致力于打造行業(yè)領(lǐng)先的機(jī)制，培育市場開拓、技術(shù)創(chuàng)新、油田管理、資本運(yùn)作方面特點(diǎn)明顯的競爭能力，不斷開拓海外油田勘探開發(fā)、國際石油貿(mào)易及石油化工業(yè)務(wù)。

　　兵器集團(tuán)正在運(yùn)作的項(xiàng)目有哈薩克斯坦K§B油田項(xiàng)目和敘利亞戈貝貝油田項(xiàng)目，以及在哈薩克斯坦、尼日利亞、巴基斯坦、泰國等油氣勘探開發(fā)項(xiàng)目。其中哈薩克斯坦K§B油田項(xiàng)目。該油田位于哈薩克斯坦中南部突而蓋盆地，油田剩余可采儲量約1300萬噸(9800萬桶)，當(dāng)前產(chǎn)量約1萬桶/天，計(jì)劃在未來2年內(nèi)將產(chǎn)量增加至3萬桶/天。敘利亞戈貝貝油田位于敘利亞東北部吉比薩油區(qū)，剩余可采儲量約700萬噸(5000萬桶)，當(dāng)前產(chǎn)量超過1萬桶/天，計(jì)劃將產(chǎn)量增加至2萬桶/天。

　　在石油貿(mào)易業(yè)務(wù)方面，兵器集團(tuán)主要以原油、燃料油及石油化工品的進(jìn)口和轉(zhuǎn)口為主，年進(jìn)口轉(zhuǎn)口原油和成品油約150萬噸，在中國石油企業(yè)中位居前列。振華石油貿(mào)易國涉及俄羅斯、哈薩克斯坦、新加坡、韓國、泰國、阿曼及西非各國，已建立起強(qiáng)大的營銷網(wǎng)絡(luò)。

　　遼通化工公司概況

　　遼通化工主營尿素的生產(chǎn)和銷售，目前擁有3套50萬噸尿素裝置，盤錦、葫蘆島、新疆各一套，總尿素產(chǎn)能150萬噸。

　　盤錦裝置由于供氣問題導(dǎo)致開工不足，因此產(chǎn)品的毛利率相對較低，在一定程度上影響了公司以往的業(yè)績表現(xiàn)。公司產(chǎn)品所面對的市場是遼寧省及其周邊地區(qū)，因氣候條件每年莊稼只能生產(chǎn)一季，因而銷售價格較低且季節(jié)性明顯，公司采取了聯(lián)合經(jīng)銷商儲備的銷售策略，效果較好。盤錦裝置的主要原料天然氣來源于中石化下屬的遼河油田，葫蘆島裝置所需天然氣主來源于中海油的海上氣田，在供氣緊張的情況下，進(jìn)行了燃料系統(tǒng)的改造，用煤炭替代天然氣或渣油，成本得到一定的降低。

　　07年業(yè)績將大幅增長

　　我們對尿素行業(yè)維持樂觀的預(yù)期。從需求角度來講，作為農(nóng)業(yè)大國的中國，未來對尿素的年均需求仍將穩(wěn)步增長，從供給角度來講，我們認(rèn)為國內(nèi)的尿素供給暫時不會出現(xiàn)嚴(yán)重過剩的情況，在國際能源價格持續(xù)走高的情況下，相對于以原油、天然氣為原料的國外生產(chǎn)企業(yè)，國內(nèi)企業(yè)具有較強(qiáng)的國際比較優(yōu)勢，一個明顯的例證就是國家對于尿素出口態(tài)度的根本性轉(zhuǎn)變，由逐漸取消

　　遼通化工新疆裝置的盈利情況將明顯好于遼寧的兩套裝置，其產(chǎn)品將主要集中在本地消化，極小部分出疆。由于裝置位于西氣東輸?shù)钠瘘c(diǎn)，公司的天然氣主要有當(dāng)?shù)刂惺�化分公司供�?yīng)，氣價相對遼寧當(dāng)?shù)乇阋?.15-0.20元/立方米，且能夠保證足量供應(yīng)。另外，為了鼓勵投資和就地消化天然氣，當(dāng)?shù)卣�府還給與這套裝置5免三減半的所得稅優(yōu)惠政策。我們預(yù)計(jì)，新疆裝置07年的盈利情況將遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于遼寧本地的兩套裝置。