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　　徐靜歡 興業(yè)證券

　　國窖1573銷量驚人增長，同時(shí)公司將打造特曲列入發(fā)展戰(zhàn)略。公司進(jìn)入一個(gè)業(yè)績高速增長階段，年均復(fù)合增長率在40%左右，預(yù)計(jì)公司07、08、09年EPS分別為0.55、0.77、1.08元。

　　06年公司實(shí)現(xiàn)每股收益0.39元。報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入186937.55萬元，同比增長28.33%；實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)利潤90422.73萬元，同比增長40.79%；實(shí)現(xiàn)凈利潤33661.29萬元，同比增長628.89%；每股經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為0.41元，每股收益為0.39元，略低于我們的預(yù)期(這可能和公司股權(quán)激勵的進(jìn)程延后有關(guān))。

　　高檔酒銷量增速驚人，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。公司全年銷售瀘州老窖系列酒45179噸，同比下降了15.10%，但是公司的主營業(yè)務(wù)收入和凈利潤卻分別同比增長了28.33%和628.89%，這主要是受益于公司高端產(chǎn)品國窖1573系列酒銷量的快速增長，全年銷售了1448噸，同比增長76.59%，從而優(yōu)化了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，帶動了白酒業(yè)務(wù)的主營業(yè)務(wù)利潤率同比增長了4.63個(gè)百分點(diǎn)。預(yù)計(jì)公司07年1季度國窖1573系列酒銷量達(dá)到1000噸以上。而對于低檔酒，由于公司采取壓縮低端產(chǎn)品產(chǎn)量的政策，低檔酒銷量出現(xiàn)同比下降致使公司全年瀘州老窖系列酒的銷量同比有所下降。

　　將打造特曲列入發(fā)展戰(zhàn)略。過去兩年，公司全力打造國窖1573，在其獲得高速增長后，公司打算將前幾年一直處于自然銷售狀態(tài)的特曲列入下一個(gè)發(fā)展戰(zhàn)略。公司計(jì)劃通過以推出新的特曲系列酒的方式，07年下半年分兩次對特曲酒進(jìn)行提價(jià)，提價(jià)幅度在每次10%左右。

　　加強(qiáng)費(fèi)用管理提升公司盈利能力。隨著國窖1573銷售進(jìn)入收獲期，廣告費(fèi)用等期間費(fèi)用出現(xiàn)大幅下降(營業(yè)費(fèi)用率、管理費(fèi)用率和財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比下降8.21、1.35和0.94個(gè)百分點(diǎn))。

　　實(shí)際所得稅稅率有所下降。報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)際所得稅稅率為32.18%，同比下降了30.35個(gè)百分點(diǎn)，主要原因是因?yàn)榍皫啄旯�司對國�?573進(jìn)行市場開拓，因此廣告等市場拓展費(fèi)用較高造成公司應(yīng)納稅所得稅額的支出增加，導(dǎo)致公司前幾年實(shí)際所得稅稅率較高，但是隨著國窖系列品牌地位的確立，公司廣告等宣傳費(fèi)用大幅下降導(dǎo)致報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)際所得稅稅率同比下降。此外，公司把部分銷售費(fèi)用記入成本也是使得公司實(shí)際所得稅稅率同比有所下降的原因。

　　股權(quán)激勵進(jìn)程對公司07年業(yè)績?nèi)杂锌赡茉斐捎绊憽ｋm然我們對公司國窖1573和特曲系列的增長充滿信心，也看好公司管理層對公司未來發(fā)展的掌控能力，但我們對公司股權(quán)激勵的進(jìn)程能否在07年順利實(shí)施仍然缺乏把握，我們懷疑這有可能影響到公司07年一季度、半年報(bào)甚至全年的業(yè)績釋放。

　　估值討論。公司經(jīng)營狀況呈現(xiàn)出前所未有的良好態(tài)勢，預(yù)計(jì)公司07、08、09年的EPS分別為0.55、0.77和1.08元，動態(tài)市盈率分別為50.00、35.71和25.46倍，預(yù)計(jì)公司07-09年將進(jìn)入一個(gè)業(yè)績高速增長階段，年均復(fù)合增長率在40%左右，公司的合理估值區(qū)間在33元左右，維持“推薦”的投資評級。