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　　聯(lián)合證券 劉樹坤

　　公司是我國最大的供港澳活豬出口企業(yè)，自上市以來經(jīng)營表現(xiàn)相對平穩(wěn)，其供港澳生豬出口占公司收入的比重持續(xù)保持在90%以上。其中供港生豬的出口量維持在35萬頭左右，為公司進一步發(fā)展的奠定了良好基礎。

　　公司取得東莞市政府40萬頭的需求意向訂單。如果東莞模式能夠取得成功，則有望和香港市場一樣，成為公司穩(wěn)定的銷售渠道和利潤來源。目前生豬供應東莞的定價機制和銷售模式仍在探索當中，有較多的問題需要協(xié)調(diào)，預計東莞市場08年才可能產(chǎn)生顯著的效益。

　　在深圳市場生鮮肉和生豬的終端銷售業(yè)務的嘗試取得一定成效，生鮮肉專賣店已經(jīng)達到20家，預計06年公司在深圳市場的總銷售量將達到3萬頭，實現(xiàn)初步盈利。我們認同公司優(yōu)質(zhì)豬肉走高端路線的思路，因此對該項業(yè)務的發(fā)展仍然寄以樂觀的預期。

　　加強養(yǎng)殖規(guī)模(包括種豬)投入將仍然是公司未來的重點，它既能提高盈利水平也能為向下游業(yè)務拓展提供堅實的后盾。預計養(yǎng)殖項目給公司帶來的業(yè)績增長將較為平穩(wěn)。

　　總的來看，我們認為公司是較好的穩(wěn)健型投資品種，其后續(xù)的經(jīng)營情況值得重點關注。預計07~08年度的業(yè)績增長幅度將在15~20%之間。維持“中性”評級。

　　供港外銷業(yè)務波瀾不驚

　　作為我國最大的一家供港澳活豬出口企業(yè)，自上市以來經(jīng)營表現(xiàn)相對平穩(wěn)，其中供港澳生豬出口占公司收入的比重持續(xù)保持在90%以上。供港生豬的出口量維持在35萬頭左右，成為公司發(fā)展的基礎業(yè)務。

　　但受港澳市場容量和出口配額限制，公司生豬出口業(yè)務未來的前景較為明確，整體收入變化不大，僅利潤隨生豬采購價格變動而有一定的波動。

　　未來發(fā)展：規(guī)模擴張、產(chǎn)業(yè)鏈延伸齊頭并進

　　與上市初相比，公司主要在生豬生產(chǎn)基地建設、種豬繁育，以及生豬內(nèi)銷，產(chǎn)業(yè)鏈延伸等方面取得一定的進展。

　　生豬、種豬養(yǎng)殖規(guī)模擴張取得成效

　　由于自養(yǎng)生豬的毛利率高于外購生豬，并且便于對外供應量安排，因此公司一直在生產(chǎn)基地建設方面給予較多的投入來提高外銷豬的自給率。但由于優(yōu)質(zhì)商品豬養(yǎng)殖條件要求很高，并且投產(chǎn)周期長，因此基地建設見效需要較長時間。第一期使用募集資金建設的衡陽生產(chǎn)基地，增加養(yǎng)殖能力1萬頭，在06年3月份開始產(chǎn)出商品豬。第二期湘鄉(xiāng)項目增加1.5萬頭的生產(chǎn)能力。這兩期工程預計07年能增加1.5萬頭的生豬供給。

　　07年將繼續(xù)在耒陽、常寧和衡南建設年產(chǎn)4.3萬頭優(yōu)質(zhì)商品豬項目，08年將有望貢獻2-2.5萬頭生豬的供給。未來幾年，生豬生產(chǎn)基地建設仍將是公司的投入重點。按目前的投入進度，平均年自產(chǎn)豬可增加3萬頭以上，08年以后產(chǎn)能增長速度將進一步加快。

　　而在種豬繁重方面，多年的技術積累，使公司在品種資源、種豬培育等方面擁有較強的研發(fā)和繁育能力。年優(yōu)質(zhì)種豬的產(chǎn)量維持在8000頭以上。隨著07年二期種豬繁育中心投產(chǎn)，公司種豬生產(chǎn)能力將有望提升一倍，使種豬業(yè)務的盈利能力得到明顯提升。

　　我們認為，公司是靠養(yǎng)殖和供港生豬銷售起家，傳統(tǒng)上在養(yǎng)殖方面具有一定的技術和規(guī)模優(yōu)勢，未來加強養(yǎng)殖規(guī)模(包括種豬)投入將具有較高的確定性。并且，隨著國內(nèi)安全食品問題的日益重視，公司從事高品質(zhì)生豬養(yǎng)殖業(yè)符合未來養(yǎng)殖業(yè)的發(fā)展方面，繼續(xù)擴大生豬養(yǎng)殖優(yōu)勢將大有可為。并且，養(yǎng)殖規(guī)模的擴大能夠為向下游業(yè)務拓展提供堅實的后盾。但由于國內(nèi)在養(yǎng)殖基地選擇方面并不容易，并且項目產(chǎn)出周期長，因此養(yǎng)殖項目給公司帶來的業(yè)績增長將較為緩慢，對其寄予過高的希望也并不現(xiàn)實。

　　內(nèi)銷寄托成長希望

　　我們認為，在食品領域，技術或生產(chǎn)環(huán)節(jié)的優(yōu)勢最終需要強大的營銷支持才能轉(zhuǎn)化的市場優(yōu)勢或經(jīng)濟效益，終端市場能否取得成功將是判斷公司長遠能否實現(xiàn)跨越性發(fā)展的關鍵。

　　目前公司在國內(nèi)市場的拓展方面已經(jīng)有了不錯的開端，主要體現(xiàn)在深圳市場和東莞市場：

　　深圳市場開始了生鮮肉和生豬的終端銷售業(yè)務的嘗試。05年下半年，公司依托供港豬肉基地，控股深圳晨豐公司，在深圳開始設立生鮮肉銷售點。目前生鮮肉專賣店已經(jīng)達到20家。預計06年深圳市場的總銷售量將達到3萬頭，實現(xiàn)初步盈利。

　　公司在深圳鮮肉銷售的定位于高端市場，目標市場主要針對機關、事企業(yè)單位、跨國公司及休閑場所的食堂。專賣店的功能除了產(chǎn)品銷售盈利之外，還承擔起產(chǎn)品形象宣傳的作用。但是由于專賣店輻射范圍有限，目前來看，其銷售和廣告的效果仍然并不理想。在深圳團購市場客戶開拓方面，公司的策略較為穩(wěn)健，目前市場投入和隊伍尚未形成規(guī)模，可在其它城市進行大規(guī)模復制的成熟盈利模式也在探索當中。

　　公司進入深圳市場的嘗試反映出其一向謹慎穩(wěn)健的作風，但從其取得的業(yè)績來看，我們認為在一年多的時間，如果仍然未能獲得較為成功的經(jīng)營模式，那么其經(jīng)營戰(zhàn)略可能需要進行較大的調(diào)整，對于其前景的判斷需進一步觀察。而07年將是決定公司未來生鮮肉發(fā)展步伐的關鍵一年。但我們認同公司優(yōu)質(zhì)豬肉走高端路線的思路，因此對該項業(yè)務的發(fā)展仍然寄予樂觀的預期。

　　東莞市場方面，受到市場較多關注的是公司取得東莞市政府40萬頭的需求意向訂單。東莞市每年生豬的需求量約為400萬頭，為保證該地區(qū)的豬肉供應質(zhì)量，政府擬對東莞的豬肉供應實施準入制，并將其中的一個區(qū)作(生豬需求量約為40萬頭)為試點，由指定的4家企業(yè)作為東莞特定的生豬供應商。

　　東莞模式如果能夠取得成功，則有望和香港市場一樣，成為公司穩(wěn)定的銷售渠道和利潤來源。但由于定價機制和銷售模式仍在探索當中，并且內(nèi)地市場沒有類似香港的封閉式環(huán)境，保障產(chǎn)品價格和生豬供需調(diào)節(jié)過程中可能還有較多的問題需要協(xié)調(diào)。因此07年可能是對這種新模式的探索，08年才可能產(chǎn)生顯著的效益。

　　總的來看，我們認為公司不失為較好的穩(wěn)健型投資品種，香港穩(wěn)定的銷售渠道將給公司通過增加自產(chǎn)豬比例增加盈利提供了空間；而終端生鮮肉銷售和國內(nèi)市場生豬銷售突破將給公司提供上一臺階的機會。因此該公司后續(xù)的經(jīng)營情況值得重點關注。預計07~08年度的業(yè)績增長幅度將在15~20%之間。鑒于前期該股累計漲幅較大，部分反映了東莞市場的利好預期，維持“中性”評級。