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　　孫利萍 國泰君安

　　事件：

　　近期我們拜訪了鐵龍物流公司，與公司高管就公司經營狀況，特種集裝箱業務、房地產業務和沙鲅線的改造等情況做了溝通。

　　評論：

　　公司收入來源于鐵路特種集裝箱業務、鐵路貨運及臨港物流業務、鐵路客運業務、房地產業務以及混凝土生產業務。06年中報顯示：公司鐵路相關業務占收入的比重為78.2%，占主營業務利潤的比重為87.2%。其余的收入和主營業務利潤來自于房地產業務和混凝土業務。公司未來發展方向：重點發展鐵路集裝箱和鐵路貨運及臨港物流業務，房地產業務和混凝土生產業務仍是公司持續發展的業務。

　　鐵路特種集裝箱業務將快速發展。公司鐵路特種箱業務主要運營四類箱型：木材箱、汽車箱、干散貨箱和罐箱。四種箱型中木材箱收入占特種箱業務比重最大，占60%左右；干散貨箱和罐箱數量在特種箱中占30%左右，由于單箱盈利略低，因此收入占特種箱比重不到30%；汽車箱收入占特種箱業務比重在10%以上。木材箱業務未來增長平穩：公司木材箱業務主要運輸東北地區的木材，政策上將逐漸限制木材的砍伐，因此預計木材箱業務未來增長有限；汽車箱業務增長潛力不大：鐵路運輸方式占汽車運輸市場的8%左右，未來在鐵路這塊可能整車運輸方式成為主流，因此汽車箱業務未來增長潛力也不大；干散貨和罐箱是未來特種箱業務增長點：干散貨箱主要運輸散裝貨，具體包括硫磺、化肥、焦碳和氧化鋁等。公司目前有干散貨箱3850個左右，市場需求缺口在5000只以上。公司06年購買干散貨箱在1800個左右，預計07年購買數量超過06年購買數量。

　　中國鐵路集裝箱業務發展前景值得期待：目前中國鐵路集裝箱業務剛剛起步。截至到06年12月14日，06年鐵路集裝箱完成了304萬TEU，貨物發送量為6400萬噸，同比分別增長15.4%和17.3%。“十一五”期間，中國將大力發展鐵路集裝箱業務，

鐵道部規劃2010年鐵路集裝箱發送量完成1000萬TEU，而2006年全年鐵路集裝箱發送量預計在315萬TEU左右，按照鐵道部的規劃，2007-2010年中國鐵路集裝箱業務復合增長率將達到33%。“十一五”期間，中國鐵路運能的擴張將驅動鐵路集裝箱業務進入快速增長通道。

　　

房地產業務將是07、08年利潤增長點：公司房地產業務主要為正在開發中的大連“動力院景”項目。該項目分三期開發，總建筑面積為28萬平方米。結算將集中在07、08年，一期的平均售價為4800元/平方米，二期為5000元/平方米，三期目前沒有開盤，預計價格可能在6000元左右，利潤率在10%左右。我們假設兩年平均結算這個房地產項目，年帶給公司的凈利潤為7400萬元，年增加公司EPS為0.123元。

　　沙鲅線擴能是08年以后公司利潤增長點：沙鲅鐵路支線(連接沙崗站和鲅魚圈站的一條全長為14.17公里的鐵路支線)是營口港與外界聯系的唯一一條鐵路通道，承擔了營口港25%左右的疏港貨物運量。目前沙鲅線運能大約為2500萬噸左右，擴能將從目前的2500萬噸運能提升到5000萬噸。擴能工程投資在3億元左右，預計2008年上半年完成。需求方面：2008年由于

鞍鋼投產將增加1200萬噸運量，其它運量來自于港口的自然增長速度，預計營口港的貨物吞吐量增速將超過15%。

　　年內公司計劃啟動融資計劃：公司07年主要資本性支出為沙鲅線改造和購買特種箱的支出，預計資金額在5億元左右。公司可能會采取增發方式募集資金。

　　大股東資產注入短期可能性不大：公司第一大股東是中鐵集裝箱運輸有限責任公司，持有公司17.13%股權。中鐵集裝箱擁有鐵路普通集裝箱業務，市場預期公司要向鐵龍物流公司注入普箱業務資產，而公司方面認為普箱的盈利能力不強，短期內不太可能注入股份公司。長期來看，由于中鐵集裝箱業務發展需要大量資金，而鐵龍物流公司作為中鐵集裝箱公司下面唯一的上市公司，有可能成為中鐵的融資平臺，獲取中鐵的集裝箱資產，繼續作大作強鐵龍物流公司的集裝箱業務。

　　估值及投資建議：我們假設公司07、08年房地產業務平均結算，特種集裝箱業務年增速30%。08年上半年沙鲅線擴能改造完成，08年沙鲅線吞吐量增加1000萬噸。公司鐵路客運業務基本保持穩定。我們計算出公司06、07、08年EPS分別為0.28元、0.44元和0.52元。目前股價基本反映了公司未來業績增長，估值基本合理。考慮到公司特種集裝箱業務的長期增長趨勢以及中鐵集裝箱公司未來可能把普通集裝箱業務注入到股份公司，因此給予公司“謹慎增持”評級，目標價格為14元，對應公司07、08年的PE水平分別為32倍和27倍。

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