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　　張力 廣發(fā)證券

　　業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期，毛利率有所下降馬應(yīng)龍3月24日公布了06年的年報(bào)，實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入5.36億，同比增長(zhǎng)19.44%；凈利潤(rùn)7187萬，同比增長(zhǎng)19.67%，每股收益1.40元。這基本符合我們之前的預(yù)期。公司的毛利率有所下降，這主要是由于毛利率相對(duì)較低的醫(yī)藥商業(yè)比例的增長(zhǎng)所致。

　　治痔類藥物領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)明顯，梯隊(duì)產(chǎn)品線基本形成作為治痔類藥物市場(chǎng)的第一品牌，馬應(yīng)龍的優(yōu)勢(shì)日趨明顯。不僅整體市場(chǎng)份額有所上升，而且正在系列化的治痔類產(chǎn)品：包括成熟的痔瘡膏、痔瘡栓產(chǎn)品，新推出的新規(guī)格馬痔膏、馬應(yīng)龍肛部洗液、口服片劑地奧司明，并有眾多在研的治痔及肛腸科治療產(chǎn)品。

　　品牌中藥的市場(chǎng)稀缺產(chǎn)品，維持“買入”評(píng)級(jí)馬應(yīng)龍是一家經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健的企業(yè)，公司的現(xiàn)金流狀況非常良好、負(fù)債率極低。目前，隨著生活方式的改變，我國(guó)的痔瘡患病率有抬頭的趨勢(shì)，而馬應(yīng)龍作為治痔類藥物企業(yè)的龍頭，將分享行業(yè)成長(zhǎng)所帶來的收益，我們看好其長(zhǎng)期的成長(zhǎng)性；而且，馬應(yīng)龍的品牌價(jià)值是屬于市場(chǎng)上的稀缺品種，可以給予適當(dāng)?shù)囊鐑r(jià)。預(yù)計(jì)馬應(yīng)龍07、08年的每股收益為1.67、1.98元，我們維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　業(yè)績(jī)分析：符合預(yù)期馬應(yīng)龍3月24日公布了2006年的年報(bào)，公司實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入5.36億，同比增長(zhǎng)19.44%；實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)2.52億，同比增長(zhǎng)7.96%；凈利潤(rùn)7187萬，同比增長(zhǎng)19.67%，每股收益1.40元。這基本符合我們之前的預(yù)期。

　　從報(bào)表上來看，公司的整體銷售毛利率有所下降，從2005年的57.96%下降到了2006年的48.17%。不過，這主要是由于毛利率相對(duì)較低的醫(yī)藥商業(yè)收入所占比例的增長(zhǎng)(在主營(yíng)業(yè)務(wù)中的構(gòu)成從05年的25.4%增長(zhǎng)到06年32.7%)。

　　公司經(jīng)營(yíng)情況分析治痔類藥物：優(yōu)勢(shì)繼續(xù)作為治痔類藥物的第一品牌，馬應(yīng)龍?jiān)?6年繼續(xù)維持了這種領(lǐng)先地位。從整體市場(chǎng)來看，馬應(yīng)龍的市場(chǎng)份額有所上升。從產(chǎn)品來看，公司傳統(tǒng)的麝香痔瘡膏銷售比較平穩(wěn)，而新推出的2.5克裝新規(guī)格馬痔膏的銷售勢(shì)頭非常良好。此外，公司正在形成系列化的治痔類產(chǎn)品：包括已經(jīng)上市的痔瘡膏、痔瘡栓之外；馬應(yīng)龍肛部洗液、西藥口服片劑地奧司明也已投放市場(chǎng)，中藥口服片劑痔炎消已完成營(yíng)銷準(zhǔn)備工作。

　　婦科類藥物：擴(kuò)張加速公司06年啟動(dòng)了婦科類的“清蕊”品牌，并將婦科類作為一個(gè)重點(diǎn)發(fā)展方向，力爭(zhēng)培育新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。06年下半年，公司收購了西安太極藥業(yè)有限公司55%的股權(quán)。西安太極藥業(yè)以婦科為主，現(xiàn)有婦科藥品生產(chǎn)批文6個(gè)。馬應(yīng)龍本部的婦科產(chǎn)品的銷售收入06年的同比增長(zhǎng)超過50%，預(yù)計(jì)07年還將出現(xiàn)較快的的增速。目前，公司旗下的所有婦科產(chǎn)品資源整合已經(jīng)全方位啟動(dòng)，以西安太極藥業(yè)為經(jīng)營(yíng)平臺(tái)，統(tǒng)一產(chǎn)品品牌，實(shí)行聯(lián)網(wǎng)銷售。

　　營(yíng)銷：品牌經(jīng)理制帶來的營(yíng)銷改革從2005年開始，公司啟動(dòng)了品牌經(jīng)理制，并以此為契機(jī)進(jìn)行了營(yíng)銷改革。并通過優(yōu)化調(diào)整與品牌經(jīng)理制相適應(yīng)的組織結(jié)構(gòu)，組織設(shè)計(jì)從以職能分工為主轉(zhuǎn)向?yàn)橐詷I(yè)務(wù)線分工為主，成立治痔、婦科、鎮(zhèn)咳、皮膚等品牌組，各品類產(chǎn)品線實(shí)行相對(duì)獨(dú)立的費(fèi)用核算和投入產(chǎn)出比考核。目前，這一改革已經(jīng)初見成效。

　　研發(fā)：重點(diǎn)仍在治痔類領(lǐng)域馬應(yīng)龍每年的研發(fā)投入在1000萬以上，并與

北京大學(xué)藥學(xué)院、中國(guó)藥科大學(xué)等科研院所開展了長(zhǎng)期戰(zhàn)略合作。06年，公司有多個(gè)新產(chǎn)品推出市場(chǎng)：馬應(yīng)龍肛部洗液項(xiàng)目于一季度取得生產(chǎn)批文；地奧司明原料及片劑項(xiàng)目于2006年7月取得生產(chǎn)批文；與廣西博科藥業(yè)簽訂新藥技術(shù)轉(zhuǎn)讓合同，引進(jìn)了痔炎消片。

　　從公司的研發(fā)思路來看，還是以做大做強(qiáng)治痔類領(lǐng)域?yàn)橹鳌Ｔ谘械漠a(chǎn)品中，痔血清膠囊項(xiàng)目完成II期臨床研究，已啟動(dòng)III期臨床；通過博士后工作站開展第二代納米化馬應(yīng)龍麝香痔瘡膏項(xiàng)目的前期研究工作，已向國(guó)家藥監(jiān)局藥品審評(píng)中心申報(bào)臨床；金玄熏洗劑項(xiàng)目已向國(guó)家藥監(jiān)局申報(bào)生產(chǎn)。

　　盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)在財(cái)務(wù)方面，馬應(yīng)龍是一家非常穩(wěn)健的企業(yè)，公司的現(xiàn)金流狀況非常良好、負(fù)債率極低；應(yīng)收帳款和存貨周轉(zhuǎn)效率在業(yè)內(nèi)也屬于較好的水平。

　　在主業(yè)方面，伴隨著人們生活方式的改變，我國(guó)的痔瘡患病率出現(xiàn)較快的增長(zhǎng)；相應(yīng)的，治痔類藥物的市場(chǎng)也在逐漸擴(kuò)大；而馬應(yīng)龍作為行業(yè)龍頭品牌，將分享行業(yè)成長(zhǎng)所帶來的收益。

　　在發(fā)展思路方面，我們看好公司向下游產(chǎn)業(yè)擴(kuò)展的思路——即建設(shè)馬應(yīng)龍肛腸科

醫(yī)院，這不僅將搭建一個(gè)銷售平臺(tái)，更有助于延伸公司的品牌內(nèi)涵；而對(duì)于公司進(jìn)軍婦科類領(lǐng)域這一事件，我們認(rèn)為，還需要繼續(xù)觀察和跟蹤市場(chǎng)的進(jìn)展，對(duì)此暫時(shí)持觀望態(tài)度。

　　預(yù)計(jì)馬應(yīng)龍07、08年的每股收益為1.67、1.98元。我們認(rèn)為，馬應(yīng)龍的品牌價(jià)值是屬于市場(chǎng)上的稀缺資源，我們看好其長(zhǎng)期的成長(zhǎng)性，維持“買入”評(píng)級(jí)。

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