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　　佘閔華 中信建投

　　資產(chǎn)與存貸款增長(zhǎng)回落，手續(xù)費(fèi)收入增長(zhǎng)迅速：2006年民生銀行的資產(chǎn)規(guī)模和存貸款余額增長(zhǎng)速度繼續(xù)呈現(xiàn)回落的趨勢(shì)。06年以來(lái)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的努力正逐步體現(xiàn)到其經(jīng)營(yíng)成果中來(lái)，網(wǎng)點(diǎn)的逐步鋪開(kāi)、營(yíng)銷力度的加大、產(chǎn)品提供能力的提高帶來(lái)了于手續(xù)費(fèi)收入的大幅攀升、手續(xù)費(fèi)收入占營(yíng)業(yè)收入比重由05年的2.9%提高到5.88%，收入結(jié)構(gòu)明顯優(yōu)化。

　　調(diào)整貸款結(jié)構(gòu)，存貸款利差擴(kuò)大：20受資本充足率制約，06年民生的貸款擴(kuò)張速度被迫減緩，全年18.35%的貸款增長(zhǎng)率創(chuàng)了民生上市以來(lái)的新低。由于基準(zhǔn)利率的兩次上調(diào)加之收縮貼現(xiàn)貸款，民生銀行貸款收益率有所提高，貸款平均利率由05年的5.42%提高到5.48%，而存款的平均利率由1.84%提高到1.85%，存貸款利率差擴(kuò)大5個(gè)基點(diǎn)至3.63%，06年民生銀行加強(qiáng)了在工業(yè)、

房地產(chǎn)建筑、交通運(yùn)輸、公共事業(yè)等行業(yè)上的貸款投放，電信業(yè)的貸款有所收縮。

　　不良貸款率繼續(xù)下降，逾期貸款上升：06年末民生銀行不良貸款率1.23%，年初下降了0.05個(gè)百分點(diǎn)，逾期貸款貸款從年初的51.91億元增加到62.87億元。當(dāng)年計(jì)提貸款損失準(zhǔn)備金21.58億元，較05年提高了52.62%。全年核銷不良貸款4.36億元，不良貸款的準(zhǔn)備金覆蓋率為116.63%，由于04年以后民生銀行的貸款增速迅猛，民生適當(dāng)提高撥備力度以充分抵御潛在的信用風(fēng)險(xiǎn)是非常必要的。

　　綜合化和國(guó)際化戰(zhàn)略利在長(zhǎng)遠(yuǎn)，維持增持評(píng)級(jí)：雖然在各種因素作用下面臨曲折但民生銀行有條不紊地推行其戰(zhàn)略的意志并沒(méi)有任何動(dòng)搖的跡象。兩家保險(xiǎn)巨頭的參股在短期內(nèi)將增加通過(guò)銷售保險(xiǎn)產(chǎn)品而提高銀行非利息收入的機(jī)會(huì)，更重要的是為民生未來(lái)直接進(jìn)入保險(xiǎn)領(lǐng)域提供寶貴的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)積累，民生銀行的綜合化經(jīng)營(yíng)的視野將進(jìn)一步擴(kuò)大。隨著網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)的初具規(guī)模，民生銀行資產(chǎn)和貸款增長(zhǎng)逐步回落，未來(lái)收購(gòu)活動(dòng)很可能成為民生的外延式發(fā)展的重要手段。我們維持對(duì)民生銀行增持的評(píng)級(jí)。

　　資產(chǎn)與存貸款增長(zhǎng)回落，手續(xù)費(fèi)收入增長(zhǎng)迅速

　　民生銀行2006年末資產(chǎn)、存款、貸款余額分別達(dá)到7004.49億元、5833.15億元和4474.47億元，較05年末分別增長(zhǎng)21.29%，19.33%和18.35%，由于基數(shù)已經(jīng)較大，與2004年和2005年相比，2006年民生銀行的資產(chǎn)規(guī)模和存貸款余額增長(zhǎng)速度繼續(xù)呈現(xiàn)回落的趨勢(shì)。

　　06年度民生銀行實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)凈收入174.54億元，較05年(追溯調(diào)整后)增長(zhǎng)36.08%，凈利潤(rùn)38.32億元，同比增長(zhǎng)43.33%，每股收益0.38元，每股凈資產(chǎn)1.90元。總資產(chǎn)收益率0.55%，凈資產(chǎn)收益率19.85%(05年分別為0.48%和17.38%)。

　　過(guò)去幾年的超常規(guī)擴(kuò)張?jiān)谝欢ǔ潭壬鲜沟妹裆�銀行的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)不盡合理，表現(xiàn)在零售業(yè)務(wù)存款和貸款比重很低，非利息收入占比低，民生銀行上下也早已意識(shí)到這個(gè)問(wèn)題并大力推進(jìn)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型進(jìn)程，06年以來(lái)民生銀行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的努力正逐步體現(xiàn)到其經(jīng)營(yíng)成果中來(lái)，網(wǎng)點(diǎn)的逐步鋪開(kāi)、營(yíng)銷力度的加大、產(chǎn)品提供能力的提高帶來(lái)了于手續(xù)費(fèi)收入的大幅攀升、06年民生銀行的手續(xù)費(fèi)傭金凈收入達(dá)到10.26億元，增幅達(dá)175.67%，手續(xù)費(fèi)收入占營(yíng)業(yè)收入比重由05年的2.9%提高到5.88%，收入結(jié)構(gòu)明顯優(yōu)化。

　　民生銀行繼續(xù)業(yè)務(wù)地域的積極拓展，信用卡和零售業(yè)務(wù)的的發(fā)展帶來(lái)了對(duì)技術(shù)和銷售人員需求的快速上升，公司的營(yíng)業(yè)機(jī)構(gòu)數(shù)量從2005年末的240個(gè)增加到2006年末的287個(gè)，員工人數(shù)的增長(zhǎng)幅度甚至達(dá)到46.41%。

　　調(diào)整貸款結(jié)構(gòu)，存貸款利差擴(kuò)大

　　2006年全年民生銀行一直處于嚴(yán)格的資本充足率約束之下，06年中期民生的資本充足率一度下降到7.46%，民生的貸款擴(kuò)張速度被迫減緩，全年18.35%的貸款增長(zhǎng)率創(chuàng)了民生上市以來(lái)的新低。貸款結(jié)構(gòu)中，中長(zhǎng)期貸款的增長(zhǎng)34.15%，高于短期貸款28.64%的增幅，由于基準(zhǔn)利率的兩次上調(diào)加之收縮貼現(xiàn)貸款，民生銀行貸款收益率有所提高，貸款平均利率由05年的5.42%提高到5.48%，而存款的平均利率由1.84%提高到1.85%，存貸款利率差擴(kuò)大5個(gè)基點(diǎn)至3.63%。

　　在貸款的行業(yè)配置上，06年民生銀行加強(qiáng)了在工業(yè)、房地產(chǎn)建筑、交通運(yùn)輸、公共事業(yè)等行業(yè)上的貸款投放，電信業(yè)的貸款有所收縮。民生銀行個(gè)人貸款增長(zhǎng)了近20%，個(gè)人貸款占全部貸款的比重達(dá)到15.33%。

　　不良貸款率繼續(xù)下降，逾期貸款上升

　　06年末民生銀行五級(jí)分類口徑不良貸款55.02億元，較年初增加了6.74億元，不良貸款率1.23%，年初下降了0.05個(gè)百分點(diǎn)，平均利息回收率98.09%，較05年略有下降，06年末民生銀行逾期貸款余額從年初的51.91億元增加到62.87億元。

　　2006年民生銀行計(jì)提貸款損失準(zhǔn)備金21.58億元，較05年的水平(14.14億元)提高了52.62%。全年核銷不良貸款4.36億元，不良貸款的準(zhǔn)備金覆蓋率為116.63%，準(zhǔn)備金占貸款余額的比重上升至1.43%，由于04年以后民生銀行的貸款增速迅猛，民生適當(dāng)提高撥備力度以充分抵御潛在的信用風(fēng)險(xiǎn)是非常必要的。

　　綜合化和國(guó)際化戰(zhàn)略利在長(zhǎng)遠(yuǎn)，維持增持評(píng)級(jí)

　　為了擺脫傳統(tǒng)的國(guó)內(nèi)銀行粗放擴(kuò)張而忽視增長(zhǎng)質(zhì)量的舊有成長(zhǎng)模式，民生銀行提出了綜合化和國(guó)際化的發(fā)展戰(zhàn)略，雖然在各種因素作用下各種曲折也難以避免，如與淡馬錫合作的中途生變，使得短期內(nèi)民生銀行的國(guó)際化進(jìn)程將主要依靠自身力量，但民生銀行有條不紊地推行其戰(zhàn)略的意志并沒(méi)有任何動(dòng)搖的跡象。

　　繼與加拿大皇家銀行和三峽財(cái)務(wù)公司合資籌建基金公司后，民生又公告將與中電財(cái)和天保公司出資共同發(fā)起設(shè)立民生金融租賃股份有限公司，注冊(cè)地址為天津市，注冊(cè)資本為人民幣40億元，民生銀行占注冊(cè)資本的51%。對(duì)于民生銀行這樣規(guī)模的銀行而言，金融租賃公司和基金公司對(duì)于銀行盈利結(jié)構(gòu)的提升作用無(wú)疑將較大銀行更加明顯。

　　民生銀行定向增發(fā)結(jié)果顯示，中國(guó)人壽、中國(guó)平安各獲6億股，兩家保險(xiǎn)巨頭的參股在短期內(nèi)將增加通過(guò)銷售保險(xiǎn)產(chǎn)品而提高銀行非利息收入的機(jī)會(huì)，更重要的是為民生未來(lái)直接進(jìn)入保險(xiǎn)領(lǐng)域提供寶貴的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)積累，民生銀行的綜合化經(jīng)營(yíng)的視野將進(jìn)一步擴(kuò)大。

　　隨著網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)的初具規(guī)模，民生銀行資產(chǎn)和貸款增長(zhǎng)逐步回落，未來(lái)收購(gòu)活動(dòng)很可能成為民生的外延式發(fā)展的重要手段，收購(gòu)一定程度上將緩解民生內(nèi)涵式超常規(guī)增長(zhǎng)告一段落后面臨的成長(zhǎng)瓶頸，但被收購(gòu)銀行本身的地域、網(wǎng)點(diǎn)分布、資產(chǎn)質(zhì)量等都是影響收購(gòu)后整合效果的重要因素，國(guó)內(nèi)城市

商業(yè)銀行中可能的收購(gòu)對(duì)象資產(chǎn)收益能力與民生銀行自身將有相當(dāng)差距，海外收購(gòu)的銀行的規(guī)模和市場(chǎng)地位都將十分有限。

　　我們預(yù)計(jì)民生銀行07年資產(chǎn)和貸款規(guī)模的增長(zhǎng)幅度分別在22%和20%左右，凈利潤(rùn)有望達(dá)到49.71億元，每股收益(定向增發(fā)后)0.41元左右，動(dòng)態(tài)的PB和PE分別在3.4倍和29倍左右，處于比較合理的位置，考慮到民生綜合化經(jīng)營(yíng)的開(kāi)拓在中等規(guī)模銀行中處于領(lǐng)先地位以及H股發(fā)行計(jì)劃的實(shí)施將進(jìn)一步提升公司的估值空間，我們維持對(duì)民生銀行增持的評(píng)級(jí)。

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