新浪提示：本文屬于研究報(bào)告欄目，僅為分析人士對(duì)一只股票的個(gè)人觀點(diǎn)和看法，并非正式的新聞報(bào)道，新浪不保證其真實(shí)性和客觀性，一切有關(guān)該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準(zhǔn)，敬請(qǐng)投資者注意風(fēng)險(xiǎn)。

　　賀長(zhǎng)明 中投證券

　　投資要點(diǎn):

　　公司是大型醫(yī)藥控股企業(yè)，旗下有多個(gè)百年老字號(hào)中藥品牌，其中國(guó)家中藥保護(hù)品種40個(gè)，獨(dú)家品種26個(gè)，中成藥年銷售額超過(guò)20億元。06年1-9月，公司業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)。

　　聯(lián)合美華以約5.45億元增資入股公司下屬?gòu)V州醫(yī)藥公司，雙方各占50%股權(quán)，合資是雙方自愿的結(jié)果，有望創(chuàng)造雙贏的局面。合資公司將從內(nèi)生型發(fā)展開(kāi)始，之后通過(guò)擴(kuò)張并購(gòu)做大做強(qiáng)。公司希望借助外資方網(wǎng)絡(luò)在歐洲市場(chǎng)拓展公司產(chǎn)品。

　　綠色利樂(lè)包裝王老吉涼茶采取跟隨戰(zhàn)略，06年銷售增長(zhǎng)131%。

　　預(yù)計(jì)07年將增長(zhǎng)50%，之后保持30%左右速度增長(zhǎng)，09年達(dá)到10億元。消渴丸06年銷售4.4億元，每年投入銷售額的5%進(jìn)行研發(fā)，未來(lái)有望每年上市一個(gè)新產(chǎn)品。夏桑菊顆粒銷售過(guò)2億元，夏桑菊涼茶發(fā)展?jié)摿Υ螅�有望�?010年達(dá)到5億元規(guī)模。

　　陳李濟(jì)研發(fā)10年的昆仙膠囊即將上市；人用狂犬疫苗已獲新藥證書(shū)，市場(chǎng)空間巨大，預(yù)計(jì)上半年拿到生產(chǎn)批文。公司治療性DNA乙肝疫苗和抗腫瘤疫苗都已經(jīng)進(jìn)入臨床，但失敗風(fēng)險(xiǎn)很大。預(yù)計(jì)公司06、07、08年每股收益分別為0.261、0.385、0.525元，按行業(yè)市盈率估算，公司合理價(jià)值11.55-13.48元，考慮公司品牌價(jià)值及未來(lái)增長(zhǎng)，給予公司40倍市盈率，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)15.4元，推薦評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：

　　公司合資項(xiàng)目以及狂犬病疫苗生產(chǎn)批文的進(jìn)展存在不確定性。醫(yī)藥行業(yè)可能會(huì)受到國(guó)家醫(yī)療衛(wèi)生體制改革相關(guān)政策的影響。

　　一、控股多家中藥品牌企業(yè)，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)定

　　廣州藥業(yè)是一家大型醫(yī)藥控股型公司，目前擁有8家中成藥生產(chǎn)企業(yè)，3家醫(yī)藥貿(mào)易企業(yè)，2家醫(yī)藥研發(fā)企業(yè)。公司是將廣州市醫(yī)藥工業(yè)企業(yè)和本地醫(yī)藥商業(yè)企業(yè)重組后，于1997年9月才設(shè)立的國(guó)有控股股份公司，并首先在香港發(fā)行21990萬(wàn)H股，然后在2001年在國(guó)內(nèi)A股發(fā)行，目前總股份為81090萬(wàn)股。

　　公司擁有陳李濟(jì)、王老吉、敬修堂、潘高壽等多個(gè)百年老字號(hào)品牌,公司生產(chǎn)的中成藥品種有400多個(gè),國(guó)家中藥保護(hù)品種有40個(gè),其中包括消渴丸、華佗再造丸、蜜煉川貝枇杷膏等26個(gè)獨(dú)家生產(chǎn)產(chǎn)品，中成藥年銷售規(guī)模超過(guò)20億。目前消渴丸、華佗再造丸、夏桑菊、王老吉涼茶等4個(gè)品種年銷售額超過(guò)億元以上；另外,清熱消炎寧、蛇膽川貝枇杷膏、蜜煉川貝枇杷膏、治咳川貝枇杷膏和壯腰健腎丸等品種的年銷售額均在5000萬(wàn)元以上。

　　公司的醫(yī)藥商業(yè)在華南地區(qū)擁有廣泛的渠道資源，年貿(mào)易額近70億，是全國(guó)四大醫(yī)藥貿(mào)易商之一。公司作為一家集制造、流通、研發(fā)一體的大型醫(yī)藥企業(yè)，在行業(yè)中擁有突出的地位。控股股東廣藥集團(tuán)是華南地區(qū)最大的醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)集團(tuán)，在全國(guó)醫(yī)藥工業(yè)產(chǎn)品銷售收入百?gòu)?qiáng)排名中僅次于上藥集團(tuán)位列第二。廣藥集團(tuán)是廣州市國(guó)資委設(shè)立的國(guó)有獨(dú)資公司，公司的實(shí)際控制人是廣州市國(guó)資委。

　　當(dāng)前，公司正在進(jìn)行內(nèi)部企業(yè)的整合。原來(lái)的全資子公司廣州盈邦銷售公司已經(jīng)取消獨(dú)立法人資格，成為公司的下屬分公司；公司以人民幣3681.44萬(wàn)元收購(gòu)廣州醫(yī)藥公司及麥奇杰等33名自然人股東合共持有中一藥業(yè)9.64%的股權(quán)，從而使中一藥業(yè)成為公司的全資子公司；董事會(huì)剛通過(guò)決議，廣州環(huán)葉制藥公司將并入廣州漢方現(xiàn)代中藥公司；而廣州醫(yī)藥公司的合資也將很快提交股東大會(huì)通過(guò)。公司的整合還將持續(xù)一段時(shí)間，很多老字號(hào)企業(yè)都將逐步引入戰(zhàn)略投資者，以充分發(fā)掘公司的品牌資源。在未來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)中，公司的品牌資源將是使公司立于有利地位的獨(dú)特資源。

　　根據(jù)公司06年第三季報(bào)披露，公司06年1至9月期間，共實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入人民幣782829萬(wàn)元，比去年同期增長(zhǎng)13.48%；利潤(rùn)總額約為人民幣26609萬(wàn)元，比去年同期增長(zhǎng)10.12%；凈利潤(rùn)約為人民幣16896萬(wàn)元，比去年同期增長(zhǎng)15.20%。在經(jīng)歷了05年的大幅增長(zhǎng)之后，公司06年業(yè)績(jī)保持了穩(wěn)定的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

　　二、與聯(lián)合美華合資，做大做強(qiáng)醫(yī)藥商業(yè)

　　1、合資概述

　　公司于07年1月30日發(fā)布公告，公司與聯(lián)合美華簽訂了《廣州醫(yī)藥有限公司增資合同》。根據(jù)合同，廣州藥業(yè)以其所占廣州醫(yī)藥公司的90.09%的股份，聯(lián)合美華以5995.55萬(wàn)元受讓敬修堂藥業(yè)、潘高壽藥業(yè)及33名自然人持有醫(yī)藥公司合共9.91%的股權(quán)后，再單方增資48508.9萬(wàn)元的形式，成立新的合資公司。增資完成后，醫(yī)藥公司的注冊(cè)資本將增至人民幣4億元，雙方各占注冊(cè)資本的50%。此次合資涉及金額達(dá)到5.45億元人民幣，是國(guó)內(nèi)醫(yī)藥商業(yè)領(lǐng)域迄今為止最大的一次合資。

　　合資公司將沿用原醫(yī)藥公司名稱——廣州醫(yī)藥有限公司，并將變更為中外合資經(jīng)營(yíng)企業(yè)，經(jīng)營(yíng)期限為30年。增資完成后，合資公司董事會(huì)將由8名董事組成，廣州藥業(yè)與聯(lián)合美華各委派4名董事；董事長(zhǎng)由聯(lián)合美華委派的董事?lián)�任，副董事長(zhǎng)由廣州藥業(yè)委派的董事?lián)�任。董事長(zhǎng)于董事會(huì)會(huì)議上并無(wú)決定性投票權(quán)。根據(jù)我們的調(diào)研，廣州藥業(yè)未來(lái)幾年不會(huì)減持其在合資公司的股份，外資方也將不會(huì)尋求在合資公司中的絕對(duì)控股權(quán)。合資公司重大決策將由合資雙方共同協(xié)商確定。

　　2、合資對(duì)廣州藥業(yè)的短期影響

　　由于聯(lián)合美華此次增資包含一定的溢價(jià)，因此07年，廣州藥業(yè)將從以上合資中獲得一次性投資收益8300萬(wàn)元。而醫(yī)藥公司于2005年年度及2006年上半年對(duì)公司的凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)分別為人民幣4,460萬(wàn)元和人民幣2,158萬(wàn)元。股權(quán)轉(zhuǎn)讓與增資交易完成后，醫(yī)藥公司將不再為公司的控股子公司，因而將不再合并進(jìn)廣州藥業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表中，只按照權(quán)益法來(lái)計(jì)算投資收益，因此公司的合并主營(yíng)業(yè)務(wù)收入將出現(xiàn)大幅下降的情況。由于股權(quán)比例下降，合資短期將對(duì)公司業(yè)績(jī)形成攤薄，但長(zhǎng)期看將有助于全面提升公司實(shí)力。

　　3、合資公司未來(lái)發(fā)展展望

　　隨著國(guó)家醫(yī)療衛(wèi)生體制改革的深入，醫(yī)藥商業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈，而醫(yī)藥商業(yè)的內(nèi)部重組是提升競(jìng)爭(zhēng)力的有力手段。在國(guó)內(nèi)醫(yī)藥商業(yè)處于龍頭地位的國(guó)藥控股率先開(kāi)始了內(nèi)部重組，在這種情況下，廣州藥業(yè)對(duì)下屬?gòu)V州醫(yī)藥公司的整合也提上議程。與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)醫(yī)藥商業(yè)的廣闊市場(chǎng)吸引了國(guó)外大型醫(yī)藥商業(yè)公司的注意，國(guó)外商業(yè)巨頭也在尋找機(jī)會(huì)進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。因此，廣州藥業(yè)與聯(lián)合美華的聯(lián)姻是雙方協(xié)商自愿的結(jié)果，未來(lái)將創(chuàng)造一個(gè)雙贏的局面。

　　廣州醫(yī)藥公司是全國(guó)四大醫(yī)藥貿(mào)易商之一,醫(yī)藥商業(yè)銷售額在醫(yī)藥類上市公司中僅次于

上海醫(yī)藥。公司的醫(yī)藥商業(yè)主要經(jīng)營(yíng)區(qū)域在華南地區(qū)，華南地區(qū)的商業(yè)銷售額占其業(yè)務(wù)銷售額比重一直在80%以上，并有逐年提升的趨勢(shì)，05年該比重達(dá)到87.3%。公司與華南地區(qū)兩千多家醫(yī)院、一千多家零售藥店和一萬(wàn)多家批發(fā)分銷商建立了長(zhǎng)期的業(yè)務(wù)合作關(guān)系。醫(yī)藥公司收入在主營(yíng)業(yè)務(wù)中的比重較大，一直保持在76%左右，但盈利能力不強(qiáng)，毛利率一直在6%-7%附近徘徊。近年醫(yī)藥貿(mào)易利潤(rùn)率不斷下滑，國(guó)內(nèi)全行業(yè)利潤(rùn)率僅為0.57%,公司需要做大規(guī)模,以規(guī)模優(yōu)勢(shì)來(lái)化解成本壓力。進(jìn)取的營(yíng)銷隊(duì)伍、廣泛的營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)和豐富的經(jīng)營(yíng)品種使公司醫(yī)藥商業(yè)的利潤(rùn)率略高于行業(yè)平均水平,達(dá)到了1.31%。公司05年醫(yī)藥商業(yè)實(shí)現(xiàn)凈利6427萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)265.14%，占公司總凈利的29.45%。

　　聯(lián)合博姿則是全球領(lǐng)先的醫(yī)藥商業(yè)企業(yè)，擁有龐大的醫(yī)藥商業(yè)網(wǎng)絡(luò)和豐富的管理經(jīng)驗(yàn)。合資后，醫(yī)藥公司將可利用聯(lián)合博姿豐富的管理經(jīng)驗(yàn)、產(chǎn)品研發(fā)、技術(shù)和專業(yè)知識(shí)等，以及美華醫(yī)藥的營(yíng)銷技術(shù)以增強(qiáng)其在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)地位。同時(shí)，聯(lián)合美華向醫(yī)藥公司的增資將為醫(yī)藥公司未來(lái)發(fā)展提供額外的資金。

　　合資后，雙方將立足長(zhǎng)遠(yuǎn)，力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)共贏。合資公司將首先從內(nèi)部整合開(kāi)始，即先以內(nèi)生型發(fā)展為主；在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候，可能將繼續(xù)擴(kuò)張并購(gòu)國(guó)內(nèi)其他醫(yī)藥商業(yè)企業(yè)，實(shí)現(xiàn)外延型發(fā)展的目標(biāo)。合資雙方有意將醫(yī)藥公司發(fā)展成為全國(guó)性的醫(yī)藥批發(fā)企業(yè)以及成為廣州藥業(yè)產(chǎn)品拓展國(guó)際市場(chǎng)的平臺(tái)。此外，合作雙方預(yù)期，在成立合資公司的基礎(chǔ)上，廣州藥業(yè)與外資方將會(huì)根據(jù)各自業(yè)務(wù)的發(fā)展在其他領(lǐng)域建立進(jìn)一步的合作關(guān)系。通過(guò)與聯(lián)合美華的合作，廣州藥業(yè)將可拓展歐洲市場(chǎng)的分銷網(wǎng)絡(luò)。

　　根據(jù)國(guó)家食品藥品監(jiān)督管理局預(yù)測(cè)，未來(lái)5年，全國(guó)藥品銷售量年平均將遞增15%，我們認(rèn)為憑其華南地區(qū)具有優(yōu)勢(shì)的流通網(wǎng)絡(luò)，合資后的廣州醫(yī)藥有限公司將能超越行業(yè)的平均增長(zhǎng)率，在較高的基數(shù)水平上繼續(xù)實(shí)現(xiàn)迅速增長(zhǎng)。通過(guò)規(guī)模的擴(kuò)大，管理的提升，降低運(yùn)營(yíng)成本，合資公司將為廣州藥業(yè)提供很好的投資收益。我們預(yù)計(jì)，07年，合資公司將為廣州藥業(yè)貢獻(xiàn)3000萬(wàn)元凈利潤(rùn)，未來(lái)幾年將保持30%的速度增長(zhǎng)。

　　三、涼茶業(yè)務(wù)增長(zhǎng)迅猛，各老品牌重?zé)ㄇ啻?/p>

　　根據(jù)公司06年三季報(bào)披露，公司涼茶業(yè)務(wù)獲得了迅猛的增長(zhǎng)，王老吉清涼茶同比增長(zhǎng)超過(guò)100%。與此同時(shí)，公司對(duì)下屬企業(yè)的管理、營(yíng)銷整合開(kāi)始發(fā)揮效用，公司的各老品牌產(chǎn)品也實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)，其中化痔栓、追風(fēng)透骨丸、蜜煉川貝枇杷膏、乳核散結(jié)片的增長(zhǎng)均超過(guò)40%，夏桑菊顆粒也保持了近18%的增長(zhǎng)勢(shì)頭。

　　1、王老吉實(shí)現(xiàn)翻番，涼茶業(yè)務(wù)增長(zhǎng)迅猛

　　涼茶原本是局限于華南地區(qū)的飲品，但其作為功能性飲料的概念已經(jīng)在全國(guó)得到越來(lái)越多的認(rèn)同。1997年廣藥集團(tuán)將王老吉的

商標(biāo)使用權(quán)出租給香港加多寶公司，由其獨(dú)家經(jīng)營(yíng)紅色罐裝王老吉涼茶。經(jīng)過(guò)多年的經(jīng)營(yíng)，特別是03年非典的爆發(fā)給了紅罐王老吉一個(gè)千載難逢的機(jī)會(huì)，紅罐王老吉迅速成為一個(gè)全國(guó)性的暢銷飲料品種,05年的銷售量達(dá)20多億。

　　王老吉藥業(yè)作為王老吉涼茶的商標(biāo)所有者，立刻采取跟隨策略，于04年推出綠色利樂(lè)包裝王老吉,并迅速打開(kāi)市場(chǎng), 05年王老吉涼茶銷售量過(guò)億元。廣藥王老吉通過(guò)差別化定位避開(kāi)與紅罐王老吉的競(jìng)爭(zhēng)，前者走低價(jià)、家庭路線，后者走餐飲路線，廣告策略上雙方也是互相配合。王老吉藥業(yè)目前已經(jīng)與肯德基合作,希望借助肯德基品牌和網(wǎng)點(diǎn)資源來(lái)拓展市場(chǎng),將廣東涼茶作為時(shí)尚飲料向全國(guó)乃至全球市場(chǎng)拓展，未來(lái)公司有志于將王老吉涼茶打造成中國(guó)草本飲料第一品牌。

　　王老吉涼茶業(yè)務(wù)目前保持迅猛增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，據(jù)公司初步統(tǒng)計(jì)，06年公司王老吉涼茶及涼茶顆粒共實(shí)現(xiàn)銷售收入4.4億元(其中涼茶3.4億，顆粒1億元)，同比增長(zhǎng)100%以上。我們預(yù)計(jì)，07年，公司王老吉涼茶業(yè)務(wù)還將保持50%左右的速度增長(zhǎng)，之后將保持30%左右速度增長(zhǎng)。

　　當(dāng)前，王老吉藥業(yè)是廣州藥業(yè)與香港同興藥業(yè)的合資企業(yè)，雙方各占48.0456%股份，其余股份為公司員工股。根據(jù)公司介紹，07年公司將不再并表王老吉藥業(yè)，而只是以投資收益來(lái)核算。與此同時(shí)，公司將從王老吉藥業(yè)獲得相當(dāng)于公司銷售額1.1%的商標(biāo)使用權(quán)。我們預(yù)計(jì)，王老吉藥業(yè)07年將為公司貢獻(xiàn)約5000萬(wàn)元凈利潤(rùn)，未來(lái)將保持30%左右的增長(zhǎng)速度。

　　2、消渴丸穩(wěn)定增長(zhǎng)，新產(chǎn)品正在研發(fā)

　　公司全資子公司中一藥業(yè)的消渴丸是公司的重磅產(chǎn)品，近幾年的銷售額一直穩(wěn)定在4億元左右，06年將達(dá)到4.4億元。消渴丸在整個(gè)糖尿病口服中成藥及中西醫(yī)結(jié)合藥品市場(chǎng)的銷售份額占到了78%以上。國(guó)內(nèi)現(xiàn)有大約6000萬(wàn)糖尿病人.此外還有糖耐量減低(IGT)患者2000萬(wàn)以上。據(jù)初步估計(jì)，目前國(guó)內(nèi)糖尿病用藥市場(chǎng)規(guī)模超過(guò)60億元。

　　近期，中一藥業(yè)成立了“中一糖尿病藥物研究工作室”，該工作室是全國(guó)首家以“糖尿病藥物”研究為主的企業(yè)研發(fā)機(jī)構(gòu)。為了實(shí)現(xiàn)“打造全國(guó)糖尿病治療藥品生產(chǎn)基地的目標(biāo)”,消渴丸的二次研發(fā)和糖尿病用藥系列產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)是當(dāng)務(wù)之急。此次聯(lián)合國(guó)內(nèi)研究機(jī)構(gòu)和知名專家成立的工作室將為糖尿次開(kāi)發(fā)研究外,從07年開(kāi)始至2010年,將進(jìn)一步開(kāi)展糖尿病新藥、治療糖尿病并發(fā)癥藥物和預(yù)防、輔助治療糖尿病保健品的研究。中一藥業(yè)計(jì)劃在“十一五”期間每年上市一個(gè)治療或輔助治療糖尿病及并發(fā)癥的新產(chǎn)品,估計(jì)產(chǎn)值將達(dá)到3億元。而為加快研發(fā),到2010年中一藥業(yè)投入到研發(fā)方面的金額將達(dá)到總銷售額的5%。

　　根據(jù)公司介紹,公司治療糖尿病的藥品———“中一消渴丸”的循證醫(yī)學(xué)研究項(xiàng)目正式納入國(guó)家863計(jì)劃。該項(xiàng)目投入的研究經(jīng)費(fèi)預(yù)算達(dá)1300萬(wàn)元,可使醫(yī)生更好地了解這一降糖藥品的作用機(jī)理,為臨床用藥提供依據(jù)。該項(xiàng)目將在北大人民醫(yī)院、上海瑞金醫(yī)院、華西醫(yī)科大學(xué)附屬醫(yī)院、中山大學(xué)第一附屬醫(yī)院等全國(guó)各大醫(yī)院同時(shí)展開(kāi),為期兩年半。

　　3、夏桑菊顆粒銷售過(guò)2億，涼茶飲料還有潛力

　　06年，公司清肝明目型涼茶品牌夏桑菊顆粒銷售收入超過(guò)2億元，同比增長(zhǎng)近40%，其中夏桑菊飲料銷售近1000萬(wàn)元，未來(lái)具有很大的發(fā)展空間。目前推出的系列液體星群夏桑菊涼茶已被列為廣藥集團(tuán)和星群藥業(yè)“十一五”重點(diǎn)規(guī)劃項(xiàng)目，預(yù)計(jì)將達(dá)到年產(chǎn)6000萬(wàn)升、產(chǎn)值5億元的規(guī)模。

　　4、華佗再造丸銷售近2億，老藥煥發(fā)青春

　　奇星藥業(yè)的業(yè)務(wù)是以華佗再造丸為主的腦血管藥物和以虛汗停為主的兒童用藥兩個(gè)發(fā)展方向。主導(dǎo)產(chǎn)品華佗再造丸是中風(fēng)治療藥物的領(lǐng)導(dǎo)品牌，對(duì)于中風(fēng)的恢復(fù)期和后遺癥治療都有明確的療效，屬于國(guó)家一級(jí)中藥保護(hù)品種。06年華佗再造丸銷售收入約2億元，其中13%出口俄羅斯，達(dá)2500萬(wàn)元。華佗再造丸作為國(guó)家一級(jí)保護(hù)品種還有一定的發(fā)展?jié)摿Γ�但考慮到奇星藥業(yè)一貫的保守經(jīng)營(yíng)風(fēng)格，并且奇星藥業(yè)是廣州藥業(yè)新管理層的進(jìn)入后唯一沒(méi)有調(diào)整管理團(tuán)隊(duì)的企業(yè)，我們保守預(yù)計(jì)其業(yè)績(jī)將以15%的速度增長(zhǎng)。

　　5、潘高壽崛起于營(yíng)銷變革

　　潘高壽專注于止咳系列，是廣州藥業(yè)內(nèi)歷史上最響的品牌。和陳李濟(jì)一樣，潘高壽也面臨著老字號(hào)品牌需要重新開(kāi)發(fā)的問(wèn)題。2004年王老吉藥業(yè)副總經(jīng)理魏大華調(diào)任潘高壽總經(jīng)理，通過(guò)強(qiáng)勢(shì)營(yíng)銷重塑老品牌。在2005年即已取得成效，當(dāng)年潘高壽收入同比增長(zhǎng)46%，凈利潤(rùn)從零增長(zhǎng)到700萬(wàn)。

　　2006年前三季度，潘高壽收入同比增長(zhǎng)超過(guò)44%，繼續(xù)保持良好的發(fā)展勢(shì)頭。預(yù)計(jì)幾年發(fā)展速度保持在25%左右。同時(shí)，潘高壽也加強(qiáng)了在涼茶領(lǐng)域的開(kāi)發(fā)。潘高壽涼茶定位于“清熱降火，治肺養(yǎng)肺”，并注重產(chǎn)品的口感，實(shí)現(xiàn)與同類涼茶產(chǎn)品的品牌“區(qū)隔”。

　　潘高壽進(jìn)軍飲料市場(chǎng)，選擇澳大利亞新資源集團(tuán)作為合作伙伴，為潘高壽涼茶征戰(zhàn)國(guó)內(nèi)和國(guó)際市場(chǎng)提供了先進(jìn)的行業(yè)技術(shù)、經(jīng)驗(yàn)以及國(guó)際化的網(wǎng)絡(luò)。潘高壽涼茶的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)是5年內(nèi)實(shí)現(xiàn)年銷售額5個(gè)億的規(guī)模。

　　6、敬修堂盈利大增700%

　　敬修堂藥業(yè)在經(jīng)過(guò)05年的整合之后，06年業(yè)績(jī)迎來(lái)了爆發(fā)性增長(zhǎng)。05年，敬修堂藥業(yè)僅實(shí)現(xiàn)盈利約200萬(wàn)元，而根據(jù)公司06年中報(bào)披露，敬修堂06年上半年實(shí)現(xiàn)盈利1058萬(wàn)元，是05年全年的5倍。按照這種勢(shì)頭發(fā)展，我們預(yù)計(jì)敬修堂06年將實(shí)現(xiàn)約1600萬(wàn)元的凈利潤(rùn)，同比暴增700%。

　　四、狂犬疫苗、昆仙膠囊即將推出，重磅產(chǎn)品正在孕育

　　1、昆仙膠囊即將上市

　　陳李濟(jì)藥廠潛心研發(fā)近10年的新藥昆仙膠囊已經(jīng)拿到生產(chǎn)批文，預(yù)計(jì)將在07年二季度上市。昆仙膠囊有補(bǔ)腎通絡(luò)，祛風(fēng)除濕的功效，主要用于類風(fēng)濕性關(guān)節(jié)炎。昆仙膠囊的上市將為陳李濟(jì)藥廠注入新的動(dòng)力。我們預(yù)計(jì)昆仙膠囊07年將貢獻(xiàn)銷售收入2000萬(wàn)元，未來(lái)有望以30%左右的速度增長(zhǎng)。

　　2、狂犬疫苗通過(guò)新藥認(rèn)證，只等批文

　　公司下屬子公司拜迪生物的人用狂犬疫苗已獲新藥證書(shū)，目前廠房及設(shè)備均已到位，只等國(guó)家藥監(jiān)局的生產(chǎn)批文，預(yù)計(jì)今年上半年可拿到生產(chǎn)批文并投產(chǎn)。目前國(guó)內(nèi)狂犬疫苗市場(chǎng)需求旺盛，全國(guó)年需求1500萬(wàn)人份，而目前國(guó)內(nèi)相關(guān)企業(yè)的生產(chǎn)能力為800萬(wàn)人份，存在較大的供需缺口。拜迪生物的設(shè)計(jì)生產(chǎn)能力為150萬(wàn)人份。如果公司在07年上半年拿到生產(chǎn)批文，狂犬疫苗將貢獻(xiàn)銷售收入8000萬(wàn)-1億元，08年銷售收入將超過(guò)2億元。拜迪生物也將因此而扭虧為盈，預(yù)計(jì)07年將貢獻(xiàn)1000萬(wàn)元凈利潤(rùn)。

　　3、治療性DNA乙肝疫苗進(jìn)入一期臨床

　　公司與廣州空軍醫(yī)院合作研究治療性乙肝DNA疫苗，目前已進(jìn)入一期臨床研究，是國(guó)內(nèi)唯一獲批的DNA疫苗項(xiàng)目。該疫苗理論療效優(yōu)于目前在研的蛋白(肽類)疫苗藥物，有望成為革命性的乙肝治療藥物。該藥物雖然存在很大的不確定性，據(jù)有關(guān)專家預(yù)計(jì)，成功率可能不超過(guò)10%，但是一旦成功，該藥物將成為公司劃時(shí)代的重磅產(chǎn)品。根據(jù)我們的調(diào)研，該藥物的一期臨床結(jié)果將在07年底揭曉。目前，公司擁有該疫苗項(xiàng)目的60%股權(quán)，公司的累計(jì)投入約為1000萬(wàn)元。

　　4、抗腫瘤疫苗進(jìn)入二期臨床

　　公司同時(shí)正在儲(chǔ)備其他疫苗品種，其中已經(jīng)達(dá)成意向的是一種抗腫瘤疫苗，該疫苗已經(jīng)進(jìn)入二期臨床，但是該藥物由于存在較大的風(fēng)險(xiǎn)，公司并未進(jìn)行很大投入。我們預(yù)計(jì)，隨著臨床的不斷進(jìn)行，公司將會(huì)根據(jù)臨床結(jié)果進(jìn)行相應(yīng)的決策。

　　五、財(cái)務(wù)分析及盈利預(yù)測(cè)

　　1、主要財(cái)務(wù)指標(biāo)分析

　　公司財(cái)務(wù)狀況良好，資產(chǎn)負(fù)債率適中，不存在長(zhǎng)期和短期的償債風(fēng)險(xiǎn)。公司運(yùn)營(yíng)指標(biāo)良好，公司在資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)方面表現(xiàn)良好。公司主營(yíng)收入保持了15%左右的增長(zhǎng)率，基本與醫(yī)藥行業(yè)的增長(zhǎng)率持平。在凈利潤(rùn)方面，由于公司處于內(nèi)部整合過(guò)程之中，因此波動(dòng)較大。我們預(yù)計(jì)，未來(lái)將保持相對(duì)穩(wěn)定增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。

　　2、盈利預(yù)測(cè)

　　根據(jù)我們的分析，我們假設(shè)：

　　(1)公司07、08年主要產(chǎn)品收入將保持15%左右的速度增長(zhǎng)，毛利率保持相對(duì)穩(wěn)定，略有下降；(2)廣州醫(yī)藥有限公司合資事項(xiàng)在07年6月30日之前完成，則下半年合資公司將不再并表；(3)王老吉藥業(yè)由于變更為合營(yíng)企業(yè)不再并表，而是以投資收益計(jì)算；(4)公司狂犬疫苗生產(chǎn)批文07年6月30日前獲批等。據(jù)此，我們預(yù)計(jì)公司2006、2007、2008年的每股收益分別為0.261、0.385、0.525元。按照目前醫(yī)藥行業(yè)30-35倍市盈率水平，及公司07年每股收益計(jì)算，公司合理價(jià)值為11.55-13.48元。

　　六、估值和投資建議

　　在國(guó)家“人人享有醫(yī)療保健”的醫(yī)改大背景下，公司擁有的眾多中藥保護(hù)品種和產(chǎn)品品牌以及中檔偏下的價(jià)格定位，使得廣州藥業(yè)的中成藥工業(yè)在未來(lái)幾年仍有很大的增長(zhǎng)空間。特別是，隨著公司內(nèi)部管理、營(yíng)銷、技術(shù)等方面整合的提速，廣州藥業(yè)的各品牌藥企有望重新煥發(fā)青春，獲得高于行業(yè)平均水平的增長(zhǎng)。

　　根據(jù)我們的預(yù)計(jì)，公司2006、2007、2008年的每股收益分別為0.261、0.385、0.525元。公司未來(lái)兩年凈利潤(rùn)的復(fù)合增長(zhǎng)率有望達(dá)到40%。按照醫(yī)藥行業(yè)目前30-35倍市盈率，以及公司2007年每股收益計(jì)算，公司合理價(jià)值為11.55-13.48元。同時(shí)，考慮到公司乙肝疫苗項(xiàng)目未來(lái)成功的可能性，我們認(rèn)為給予公司一定估值溢價(jià)是合理的。我們認(rèn)為，給予公司

股票40倍市盈率是合適的，公司股票在未來(lái)6個(gè)月的合理價(jià)值為15.4元，給予公司股票“推薦”評(píng)級(jí)。

　　七、風(fēng)險(xiǎn)因素分析

　　公司合資項(xiàng)目以及狂犬病疫苗生產(chǎn)批文的進(jìn)展存在不確定性。國(guó)家醫(yī)療衛(wèi)生體制改革不確定性，醫(yī)藥行業(yè)可能會(huì)受到相關(guān)政策的影響。醫(yī)藥流通行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)不斷加劇，有可能影響到公司的利潤(rùn)增長(zhǎng)。國(guó)家出臺(tái)了一系列規(guī)范醫(yī)藥行業(yè)的政策，新藥申請(qǐng)及產(chǎn)品生產(chǎn)注冊(cè)的審批速度放緩，給公司的新產(chǎn)品申報(bào)造成一定的影響。

    新浪聲明：本版文章內(nèi)容純屬作者個(gè)人觀點(diǎn)，僅供投資者參考，并不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。