國信證券鄭東

　　評論：

　　近期我們調(diào)研走訪了酒鋼宏興。通過和公司高管的溝通和實地調(diào)研，了解了公司的經(jīng)營情況和未來發(fā)展規(guī)劃。從調(diào)研的情況分析來看，公司的經(jīng)營狀況良好，預(yù)計2006年酒鋼宏興將實現(xiàn)利潤4.4億元，每股收益達到0.50元左右。2007年是公司實施整體上市的一年，公司的整體上市步伐將加快。公司的整體上市由于要與外資購并相結(jié)合，有可能是一步走，也有可能是分步實施。由于在股份公司之外，控股股東酒鋼集團擁有的鋼鐵主業(yè)資產(chǎn)主要是板材和不銹鋼，資產(chǎn)的質(zhì)地和盈利能力大大高于股份公司，一旦集團鋼鐵資產(chǎn)注入股份公司，將大幅提升公司的盈利能力，因此，公司未來的最大看點是整體上市和引進戰(zhàn)略投資者。公司整體上市之后將迎來黃金發(fā)展期。

　　調(diào)研要點：

　　酒鋼宏興的基本情況：現(xiàn)有鋼鐵資產(chǎn)只是集團鋼鐵主業(yè)的一部分

　　公司1998年由酒泉鋼鐵集團(簡稱酒鋼集團)發(fā)起設(shè)立，酒鋼集團是西北地區(qū)最大的鋼鐵聯(lián)合企業(yè)，且擁有自身的礦山系統(tǒng)和完備的輔助生產(chǎn)系統(tǒng)。發(fā)起時集團將其所屬的煉鐵廠、煉鋼廠、高速線材廠的經(jīng)營性資產(chǎn)投入股份公司，2000年11月30日在上海交易所上市，上市后公司先后收購了中板廠和山西翼城鋼鐵90%的股權(quán)。公司主營鋼鐵冶煉、加工和銷售，目前公司主要的生產(chǎn)線包括一條50萬噸高速線材生產(chǎn)線、一條60萬噸高線棒材混合生產(chǎn)線、一條100萬噸中厚板生產(chǎn)線、一條100萬噸山西翼城線棒材生產(chǎn)線(將擴產(chǎn)到200萬噸)。前端煉鐵的主要裝備是：公司本部有1800和1000立方米的高爐各1座，450立方米高爐4座。此外，翼城380立方米高爐2座，具備600萬噸鐵的生產(chǎn)能力。煉鋼的主要裝備是120噸轉(zhuǎn)爐3座，50噸轉(zhuǎn)爐4座和翼城的30噸轉(zhuǎn)爐2座，具備了800萬噸鋼的生產(chǎn)能力。2006年下半年公司二煉鋼投產(chǎn)，這套設(shè)備與酒鋼集團所屬的熱連軋連鑄(CSP)是系統(tǒng)設(shè)備，工藝上重點是給集團的連鑄連軋生產(chǎn)線提供鋼坯。公司煉鐵前的燒結(jié)、焦炭、電力等其他輔助原材料均來自集團，公司煉鐵所需的

鐵礦石45%來源于集團，其余55%外購。公司目前的產(chǎn)品主要有：高速線材、棒材和中厚板材以及鋼坯等。上市公司酒鋼宏興目前已具備600萬噸鐵、800萬噸鋼、380萬噸材的綜合生產(chǎn)能力。但其現(xiàn)有鋼鐵資產(chǎn)只是酒鋼集團鋼鐵主業(yè)的一部分。

　　酒鋼宏興的經(jīng)營情況：2006年公司業(yè)績同比略有下降

　　按公司2006年三季度報的披露，2006年1-9月，公司完成生鐵產(chǎn)量288萬噸、鋼產(chǎn)量349萬噸、鋼材產(chǎn)量246萬噸，分別比上年同期增長26%、15%、2%；累計實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入9.29億元，比上年同期增加13%；實現(xiàn)凈利潤3.4億元，比上年同期減少32%。公司2005年實現(xiàn)凈利潤5.1億元，每股收益0.7元，預(yù)計2006年實現(xiàn)凈利潤4.4億元，每股收益0.50元，同比下降14%。分析其同比利潤下降的原因：公司的主營業(yè)務(wù)成本和三費較去年都有較大幅度的上升。由于公司鋼鐵規(guī)模的迅速擴張，導(dǎo)致公司自用礦比例逐年下降，目前的自用礦比例已從前幾年的80%下降到50%左右，其他靠進口或周遍采購，造成煉鐵成本上升；再有，雖然2006年鐵礦石漲價會造成主營業(yè)務(wù)成本的上升，但考慮到2006年公司主要產(chǎn)品的均價較2005年有相當幅度的上漲，在產(chǎn)量增加的情況下，2006年的凈利潤不應(yīng)該比2005年有明顯下降，更可能的解釋是公司利用關(guān)聯(lián)交易調(diào)控了上市公司的利潤。特別是在即將整體上市的前夕，更有調(diào)控利潤的動機。一方面整體上市后增厚的幅度加大，另一方面是控股股東可以以更低的價格用資產(chǎn)折股。目前公司享受15%稅收優(yōu)惠，優(yōu)惠期到2010年，在此期限內(nèi)兩稅合并不會受到影響。由于和酒鋼集團存在著大量的關(guān)聯(lián)交易使公司的業(yè)績具有不確定性。特別是酒鋼所具有的資源、地域和管理的優(yōu)勢沒能得以體現(xiàn)。

　　酒鋼集團整體上市正在醞釀之中

　　由于鋼鐵生產(chǎn)的特點，酒鋼集團和上市公司酒鋼宏興在鋼鐵主業(yè)上構(gòu)成同業(yè)競爭，上市公司酒鋼宏興和酒鋼集團的關(guān)聯(lián)交易較大，隨著武鋼股份、寶鋼股份、鞍鋼股份、太鋼不銹、包鋼股份等主要鋼鐵上市公司的整體上市相繼完成，特別是股改完成后，整體上市已經(jīng)成為鋼鐵上市公司整合的必然選擇，酒鋼宏興的整體上市也一直在醞釀之中，但進展比預(yù)期的要慢，預(yù)計今年將加快整體上市的步伐。

　　酒鋼集團目前已形成年產(chǎn)500萬噸鐵礦石、700萬噸鐵、1000萬噸鋼、700萬噸鋼材的綜合生產(chǎn)能力(其中包括60萬噸不銹鋼的生產(chǎn)能力)。到“十一五”末，酒鋼集團將形成1000萬噸的綜合生產(chǎn)能力(其中包括100萬噸不銹鋼的綜合生產(chǎn)能力)，由于酒鋼集團擁有的已投產(chǎn)和將投產(chǎn)以及擬建的新項目基本都是高附加值的板材項目(蘭州榆中的100萬噸線棒材除外)，因此，集團擁有的鋼鐵主業(yè)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)異，盈利能力強，一旦這些資產(chǎn)注入上市公司，將增強公司的盈利能力，大大減少關(guān)聯(lián)交易，增加公司業(yè)績的可預(yù)測性，整體上市后公司所具有的獨特的資源和地域優(yōu)勢以及管理優(yōu)勢將得以體現(xiàn)，最終將表現(xiàn)為低成本、高效益的綜合競爭力，因此，將迎來上市公司的黃金發(fā)展時期。

　　酒鋼集團(除酒鋼宏興之外)的鋼鐵主業(yè)及相關(guān)資產(chǎn)主要有：礦山、電廠、鐵路、燒結(jié)、焦化、120萬噸爐卷、200萬噸熱連軋(CSP)、60萬噸不銹鋼、100萬噸榆中鋼鐵(線棒材)，以及部分輔助資產(chǎn)。估計的凈資產(chǎn)規(guī)模在80億元左右。200萬噸熱連軋(CSP)、60萬噸不銹鋼、100萬噸榆中鋼鐵(線棒材)均先后于2006年下半年投產(chǎn)，其中：CSP生產(chǎn)線生產(chǎn)熱軋板60萬噸，不銹鋼生產(chǎn)線生產(chǎn)熱軋不銹板17萬噸。

　　2006年酒鋼集團生產(chǎn)銷售商品坯材670萬噸，2006年酒鋼集團實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入210億元，凈利潤10億元。預(yù)計2007年集團將生產(chǎn)銷售商品坯材730萬噸。

　　酒鋼集團鋼鐵主業(yè)發(fā)展規(guī)劃：“十一五”產(chǎn)能規(guī)模達到1000萬噸(包括100萬噸不銹鋼)

　　在建和擬建項目：

　　電力：火電裝機容量已達到1122兆瓦，利用擁有的從嘉峪關(guān)到內(nèi)蒙的鐵路線，從內(nèi)蒙購入成本低的動力煤轉(zhuǎn)化成成本低的電力(0.16元/度)。

　　高爐：計劃新建一座大高爐，由于目前現(xiàn)有的煉鋼能力和軋材能力都大于煉鐵能力，煉鐵目前是產(chǎn)能提高的瓶頸，因此規(guī)劃新建一座預(yù)計容積2500立方米的高爐，但是目前的鐵礦石原料供應(yīng)可能有問題，關(guān)于高爐的煉鐵思路是否采用常規(guī)方式還沒有確定。

　　不銹鋼：規(guī)劃是率先發(fā)展不銹鋼。目前不銹鋼煉鋼是110噸轉(zhuǎn)爐1座，產(chǎn)能達到60萬噸，2006年生產(chǎn)16.7萬噸，預(yù)計2007年生產(chǎn)32萬噸，兩年內(nèi)即到2008年不銹鋼煉鋼規(guī)模達到100萬噸，還要新建1座100噸的電爐，與不銹鋼配套的熱軋是2003年投產(chǎn)的120萬噸熱軋板爐卷軋機(能同時軋制普碳鋼和不銹鋼)，此外，新建18萬噸的不銹鋼冷軋(目前已完成土建和廠房)，預(yù)計2008年可以完成。

　　普碳鋼冷軋：規(guī)劃07年投資新建100萬噸普碳鋼冷軋生產(chǎn)線。

　　山西翼城：目前是規(guī)模120萬噸，預(yù)計規(guī)模擴張到200萬噸

　　蘭州榆中：規(guī)模擴張和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，建精品線棒材的基地鐵合金：利用成本低的電力發(fā)展鐵合金產(chǎn)業(yè)，計劃產(chǎn)能從10萬噸到40萬噸。

　　公司投產(chǎn)和新建項目如：CSP熱軋板，冷軋板，不銹鋼等都填補了區(qū)域內(nèi)的空白，而且還可以輻射到周邊地區(qū)。此外公司擁有的自建鐵路大大降低了運輸成本。公司未來還有獲得主焦煤煤礦的可能，將進一步增強公司的原料優(yōu)勢和成本優(yōu)勢。公司鋼鐵主業(yè)的發(fā)展規(guī)劃是確實可行的，也將會收到很好的效果。規(guī)劃實現(xiàn)后公司的實力將大大增強，將躋身于千萬噸級鋼企之列。

　　引進戰(zhàn)略投資者符合雙方利益

　　引入戰(zhàn)略投資者，一直是公司規(guī)劃之一。集團公司目前正在與歐亞財團是哈薩克斯坦進行合作談判事宜。

　　歐亞財團是哈薩克斯最大的采礦企業(yè)，主要礦產(chǎn)是鐵、鉻和鋁礦。與酒鋼集團的鐵礦石合作由來已久，雙方已有鐵礦石供應(yīng)協(xié)議。雙方在地理位置和資源上的互補性很強。外方豐富的礦產(chǎn)資源是酒鋼合作的基礎(chǔ)。目前，雙方的合作得到了地方政府的支持，進展非常順利，盡職調(diào)查已經(jīng)結(jié)束。酒鋼屬于省屬企業(yè)，外資收購需要省國資委與國家

商務(wù)部批準就可以完成。目前，省政府對引入戰(zhàn)略投資者非常支持。引入戰(zhàn)略投資者很可能與整體上市并行。引進戰(zhàn)略投資者的價格將是市場關(guān)注的重點，可能引發(fā)二級市場的投資機會。但受當前政策限制，進程還難以確定。

　　業(yè)績預(yù)測及投資建議：

　　1、2007年業(yè)績預(yù)計實現(xiàn)每股收益可達到0.75元左右，同比增長約50%。

　　2006年預(yù)計公司實現(xiàn)每股收益0.50元，如果不考慮整體上市，2007年公司的增長主要在2006年6月投產(chǎn)的二煉鋼的產(chǎn)量增加50萬噸連鑄坯，以及山西翼城鋼鐵產(chǎn)量增加40萬噸棒線材，預(yù)計2007年的

鋼材價格穩(wěn)中有升，公司2007年每股收益可達0.70元。2007年是公司實施整體上市的一年，公司的整體上市有可能是一步走，也有可能是分步實施。公司有意向先將200萬噸的CSP熱軋板卷注入上市公司的是，如果2007年僅考慮200萬噸的CSP進入股份公司，則每股收益可達0.75元以上。如果考慮120萬噸的爐卷軋機生產(chǎn)線(包括60萬噸的不銹鋼)進入股份公司，每股收益還將繼續(xù)增厚。2008年公司將繼續(xù)收購集團資產(chǎn)，集團的鋼鐵資產(chǎn)也正在處于產(chǎn)量的增長期，2008年較2007年還將要30%以上的增長，按集團公司的發(fā)展規(guī)劃，2008年還將有新項目(大高爐、碳鋼冷軋和不銹鋼冷軋等)投產(chǎn)，未來幾年公司都將處于增長較快的發(fā)展時期。

　　2、投資建議：給予“謹慎推薦”的投資評級

　　按照我們的盈利預(yù)測，如果按2007年每股收益0.75元計算，目前的市盈率和市凈率分別為9.37和1.48倍，與行業(yè)平均相比尚有低估。此外未來幾年公司還在實施整體上市的過程之中，處于較快增長期，PEG的優(yōu)勢明顯，投資評級為“謹慎推薦”。

　　風險提示：

　　鋼材價格波動，公司整體上市進程不確定等，可能影響盈利預(yù)期。

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