張力 廣發證券

　　華邦制藥今天頒布了澄清公告，公告稱，公司收到了證監會關于要約收購的批復，并維持10元的要約收購價格不變，我們分析如下：要約收購價格不變，后續操作思路有待觀測此次要約收購，主要是管理層為了達到絕對控股，防止惡意收購所采取的行動。而自公告以來，華邦制藥的二級市場價格已經升至16元以上，遠高于10元的要約收購價格，估計從二級市場流通股東中完成要約收購的難度較大。我們尚不清楚公司后續的操作思路；不過，不排除公司從有限售條件的流通股東中收購股份的可能性。此外，我們留意到，公告稱，也不排除在未來十二個月繼續通過合法方式增持上市公司股份的可能性。我們也將對此進行密切關注。

　　主營業務進入增長快車道事實上，此次部分要約也體現了大股東對公司未來發展的信心。從我們了解的情況來看，公司的主業也正進入一個快速發展的階段。

　　1、公司所主攻的銀屑病藥物是全球增長最快的皮膚科細分市場。而華邦作為國內的行業領先品牌，也將分享行業快速成長所帶來的收益。迪銀和金迪銀06年的銷售額超過8000萬，07年將超過1億元。

　　2、華邦制藥在穩固銀屑病用藥領域優勢地位的同時，開始逐漸向其他皮膚科領域發展。其中，重點產品——

　　3、華邦05年收購了漢江藥業，期待借助其在規范市場認證經驗(擁有4個FDA和4個COS認證)，延伸產業鏈，在皮膚科原料藥領域參與國際化競爭。目前漢江藥業的整合進展順利。此外，公司還將定向增發食品添加劑項目，建成后，將實現凈利潤1500萬元/年。

　　上調盈利預測水平，維持“買入”評級我們認為，華邦的主業發展思路清晰，并正在進入一個快速發展的階段，未來業績可能會超預期。而且，新會計準則將后期研發費用資本化處理，不再記入當期損益，對于研發費用相對較高的華邦也是一個利好，將提高當期收益水平。我們上調公司07、08年每股收益至0.60、0.74元，維持對公司的“買入”評級。

　　關于要約收購事件的簡要分析華邦制藥此次的部分要約收購，屬于新《證券法》和《上市公司收購管理辦法》實施后的先例(之前蘇泊爾集團的部分要約收購案前景仍未明朗)。可以肯定的是，公司是希望通過要約收購，來改變法人股比例較低的局面，達到絕對控股的目的。

　　但由于公司維持10元的要約收購價格不變，我們也尚不清楚此次收購行動的后續運作思路。在上文中提到，不排除公司從有限售條件的流通股東中收購股份的可能性(一致行動人除外)。

　　而且，要約收購書中也稱，不排除在未來十二個月繼續通過合法方式增持上市公司股份的可能性，這也再次顯示了公司管理層對公司發展的信心。我們也將對此進行密切關注。

　　在這里，我們對之前進行的部分要約收購和要約收購案進行簡要回顧，并從中對相關政策進行更深入的理解，這也可與華邦制藥的要約收購事件做一個參照。

　　1、關于要約收購——政策做出重大調整，允許部分要約收購要約收購具有信息公開、程序公正、待遇公平的特點。在要約收購的情況下，廣大中小股東擁有最充分的參與權和自主決策權。收購人發出要約后，股東可以根據公司的業績、本次要約收購對公司的影響、二級市場股價表現等情況，自行做出投資決策。愿意接受要約條件的，可以在要約期限屆滿時將股份出售給收購人；不愿意賣給收購人的，可以繼續持股或者通過二級市場賣出。

　　新修訂的《證券法》和《上市公司收購管理辦法》對上市公司收購制度作出了重大調整，首次允許收購人通過主動的部分要約方式取得公司控制權，這將大大降低上市公司收購成本。

　　此外，《上市公司收購管理辦法》還取消了流通股和非流通股不同要約價格底限的規定，使要約價格的確定原則更富有彈性。為防止收購人惡意利用要約收購進行內幕交易和操縱市場，明確規定要約的收購底限為5%，收購人在要約前須提供20%的履約保證金；如進行換股收購，必須同時提供現金收購方式供投資者選擇。

　　2、SEB收購蘇泊爾——政策修改后，發出部分要約收購公告的第一家06年8月，法國SEB擬通過三個步驟，達到控股蘇泊爾的目的。

　　一、協議受讓蘇泊爾集團持有的蘇泊爾股份1710萬股、蘇增福持有的蘇泊爾股份747萬股、蘇顯澤持有的蘇泊爾股份75萬股，合計2532萬股。

　　二、蘇泊爾董事會向SEB全資子公司定向增發4000萬股股份，增發后蘇泊爾的總股本將增加到2.16億股，SEB持有蘇泊爾股份6532萬股，占增發后公司總股本的30.24%。

　　三、鑒于SEB上述戰略投資將觸發要約收購義務，SEB將向蘇泊爾所有股東發出收購所持有的部分股份的要約，部分要約收購數量為6645萬股；該部分要約收購全部完成后，SEB屆時將持有蘇泊爾1.32億股，占增發后蘇泊爾總股本的61%，成為公司控股股東。

　　此次本次戰略投資中的協議轉讓價、定向發行價和部分要約收購價，都是18元/股。該價格高于蘇泊爾16.34元/股的歷史最高價(以當時公告計算)。

　　不過，該并購案由于涉及壟斷，引起了國家商務部的關注。06年10月，商務部先后向中國五金制品行業協會和中國輕工業聯合會征求意見后，11月3日，商務部正式發函，向涉及并購案的行業協會、競爭對手、上游供應商、下游銷售商、消費者等征求意見，開始對這一事件展開全面的反壟斷調查。部分同行表示反對。目前，這一事件的最終結局仍未完全明朗。

　　3、中石化要約收購旗下四家上市公司——全部采用現金回購，溢價空間超過10%06年2月，中國石油化工股份有限公司宣布要約收購旗下四家上市公司流通股股權。中石化此次回購全部采用了現金回購方式。

　　根據中石化公布的《要約收購報告書摘要》，收購齊魯石化、揚子石化、中原油氣、石油大明流通股的價格分別為10.18元/股、13.95元/股、12.12元/股、10.3元/股。

　　此次要約收購價格對齊魯石化、揚子石化、中原油氣、石油大明的歷史交易價格均有可觀的溢價，比停牌前一交易日收盤價分別溢價24.4%，26.2%、13.2%和16.9%，比前一年最高收盤價分別溢價12.6%、10.0%、11.7%和14.1%。

　　06年4月，上述4家公司同時公告，四家公司的控股股東中國石油化工股份有限公司全面要約收購四家公司的要約期屆滿，要約生效。從而宣告宣布中石化成功要約收購四子公司。