邵穩(wěn)重 長江證券

　　報告要點

　　1、長遠的戰(zhàn)略規(guī)劃、優(yōu)秀的管理團隊和成熟的業(yè)務(wù)擴張模式支撐歐亞集團整體競爭力的提升

　　歐亞集團近年已經(jīng)顯現(xiàn)出非常強的競爭實力：公司主力門店歐亞商都和歐亞大賣場客流量和銷售均不斷增長，日趨成熟。我們認為，歐亞集團的綜合競爭優(yōu)勢主要源自以下三個方面：1)立足長遠的戰(zhàn)略規(guī)劃和強有力的執(zhí)行能力；2)優(yōu)秀而又經(jīng)驗豐富的管理團隊；3)商業(yè)+地產(chǎn)的成熟業(yè)務(wù)擴張模式。

　　2、未來增長的第一極：歐亞商都持續(xù)的強勁增長

　　公司旗艦店歐亞商都(3期合計13萬方)是長春地區(qū)最大的百貨店，其一站式的購物優(yōu)勢、良好的口碑和品牌使得其已經(jīng)成為當?shù)鼐用褓徫锏氖走x之地。

　　2005和2006年，歐亞商都均保持20%以上的內(nèi)生銷售增長，鑒于1)歐亞商都正在將商品向中高端調(diào)整；2)商都消費者層次的提升和消費者區(qū)間的延伸；3)公司辦公場所外遷導(dǎo)致實際經(jīng)營面積的擴大。我們認為這種增長勢頭將得到有效持續(xù)。

　　3、未來增長的第二極：歐亞大賣場的業(yè)績將加速增長

　　公司持股40%的歐亞大賣場是一個建筑面積為46萬平米的大型購物中心。

　　公司經(jīng)營管理能力不斷增強提升賣場吸引力，賣場的人氣逐步興旺，歐亞賣場的收入和業(yè)績將保持快速的增長：1)人氣集聚和租金上漲帶來的內(nèi)生增長；2)經(jīng)營面積擴大帶來的外生增長。

　　4、未來增長的第三極：新開門店的紛紛盈利

　　公司新開門店均實現(xiàn)了盈利1)2005年新開的新發(fā)商廈、益民商廈等百貨門店將逐漸進入成熟期。2)2006年國慶期間新開的四平歐亞商都目前銷售強勁，預(yù)計2007年(開業(yè)第一年)將會實現(xiàn)盈利。3)公司新收購的沈陽聯(lián)營商廈經(jīng)營穩(wěn)定，預(yù)計整合后業(yè)績將有較大幅度的提升。

　　5、未來3年業(yè)績將加速增長 “推薦”評級

　　公司未來3年的經(jīng)營業(yè)績將出現(xiàn)快速增長的態(tài)勢，預(yù)計2006至2009年的EPS分別為0.37、0.50、0.70和0.94元。從06年到09年利潤的復(fù)合增長率約為35%。考慮到公司正處于業(yè)績加速上升的拐點，可以給予其30-35x2008EPS的估值，6個月目標價21元,12個月目標價為25元。給予“推薦”評級。

　　1、長遠的戰(zhàn)略規(guī)劃、優(yōu)秀的管理團隊和成熟的業(yè)務(wù)擴張模式支撐歐亞集團整體競爭力的提升

　　歐亞集團近年已經(jīng)顯現(xiàn)出非常強的競爭實力：一方面，公司主力門店歐亞商都銷售和盈利大幅提升，歐亞大賣場客流量不斷增長，日趨成熟；另一方面，同城競爭對手卻逐漸衰弱。我們認為，歐亞集團的綜合競爭優(yōu)勢主要源自以下三個方面：

　　1)立足長遠的發(fā)展規(guī)劃和務(wù)實的經(jīng)營能力；

　　早在上世紀80年代中期，歐亞集團董事長曹和平先生就前瞻性地提出了一個“三星”發(fā)展戰(zhàn)略，并根據(jù)不同階段，分解為“小三星”、“中三星”和“大三星”戰(zhàn)略規(guī)劃。我們研究公司過去十幾年的發(fā)展歷程發(fā)現(xiàn)，公司一直按照既定的戰(zhàn)略規(guī)劃來穩(wěn)健經(jīng)營和發(fā)展。

　　公司的發(fā)展戰(zhàn)略非常清晰簡單，并長期堅持主業(yè)集聚的發(fā)展戰(zhàn)略，公司自1993年IPO上市，一共經(jīng)歷過3次配股融資，但從來沒有投入過除商業(yè)零售以外的其他行業(yè)，完全抵御了其他高毛利行業(yè)如

　　從上表可以看出，公司自1993年IPO以來，又分別于1997、1999和2003年實施了3次配股，這四次在資本市場上所募集的資金，全部都投向了歐亞商都(共3期)和歐亞大賣場(共3期)兩個大型項目。正是數(shù)十年來對零售主業(yè)持續(xù)的投入和關(guān)注，才成就了歐亞集團今天的龍頭地位，目前，歐亞商都已經(jīng)成為吉林第一百貨門店，東北地區(qū)規(guī)模最大、客流量最多和盈利能力最強的門店之一。

　　從表中還可以看出，公司從1993年上市至今，實際上走過了3個發(fā)展階段：

　　第一階段：從1993年上市以來到2000年，公司的主要精力是打造歐亞商都，第二階段：而從2000年開始到2004年，公司主要在打造歐亞大賣場第三階段：從2005年開始，通過收購和新建大力拓展其他門店特別是域外店。如新發(fā)商廈、四平歐亞商都、沈陽聯(lián)營商廈等并且，公司的物業(yè)收購總是超前于市場。

　　2)優(yōu)秀而又經(jīng)驗豐富的管理團隊；

　　公司的管理團隊不僅具有豐富的零售業(yè)經(jīng)營管理經(jīng)驗，更可貴的總是具有超前的戰(zhàn)略眼光。因為公司總能夠在一個新的地方開辟一個新的商圈。

　　第一，長春原來只有一個老商圈即重慶路商圈(主要有長春百貨、卓展百貨、百盛、王府井等零售企業(yè))，公司1993年IPO上市時候，就敏銳地發(fā)現(xiàn)紅旗街將是一個未來的商圈，于是通過數(shù)十年的投入打造了一個歐亞商都，目前歐亞商都所在的紅旗街商圈已經(jīng)成熟；主要有歐亞商都(定位于中高端百貨)、時代百貨(定位于時尚百貨)和亞細亞百貨(定位于低端百貨)等百貨門店。

　　目前，歐亞商都所在的紅旗街商圈蒸蒸日上，而重慶路老商圈則有逐漸衰弱的趨勢。

　　第二，早在10年前的1997年，歐亞大賣場所在地還是長春市煤炭供應(yīng)站和一片荒地，地處長春市南郊，但歐亞集團公司管理團隊已經(jīng)敏銳地發(fā)現(xiàn)了該地塊未來的商業(yè)價值，于是就合理成本收購了近30萬平米的土地，分三期開發(fā)為現(xiàn)在46萬平米的歐亞大賣場。

　　因此，我們認為，公司管理團隊具有將一個地段打造成商業(yè)中心的能力，公司管理團隊超前的戰(zhàn)略眼光加上優(yōu)秀的經(jīng)營管理能力使得公司始終能夠先人一步，實現(xiàn)合理成本擴張，并最終搶占先機。

　　3)公司已經(jīng)形成“地產(chǎn)+商業(yè)”的成熟業(yè)務(wù)擴張模式。

　　公司的擴張模式是：

　　先以合理成本收購物業(yè)或土地——再新建或改造商業(yè)門店——通過良好的經(jīng)營來吸引人氣——實現(xiàn)門店的經(jīng)營盈利和綜合價值的提升。

　　我們研究后發(fā)現(xiàn)，公司的這種業(yè)務(wù)模式屢試不爽。

　　我們認為，這些物業(yè)在收購時候的成本都很低，一個根本的原因是，這些物業(yè)對一般人來說并不值錢，但在歐亞集團優(yōu)秀管理團隊超前的眼光和經(jīng)營能力的打造下，這些物業(yè)的價值將得到極大地出來提升。換言之，公司的管理團隊的戰(zhàn)略眼光和綜合經(jīng)營能力正是公司核心競爭力的本源，這也正是人力資源和資本資源價值的有效結(jié)合。

　　展現(xiàn)歐亞集團公司競爭力的有力標志是：在歐亞集團快速發(fā)展的同時，當?shù)氐母偁帉κ謪s在“往下走”。

　　1)2003年，北方某大型零售集團也曾在長春開設(shè)百貨店，但由于受到歐亞商都的競爭，其在2005年悄悄關(guān)閉在長春的百貨門店。

　　2)當?shù)匕儇浟闶凼袌鲈谶^去數(shù)十年完成了競爭格局演變。例如，長百集團(600856SH)旗下的長百商場從曾經(jīng)為長春第一門店下降為前3開外，而歐亞商都則從原來的數(shù)十位上升為長春第一百貨門店。

　　3)一些全國連鎖的百貨零售商在長春當?shù)氐拈T店也已處于弱勢狀態(tài)。

　　目前，根據(jù)公司的三星發(fā)展戰(zhàn)略，公司將穩(wěn)步地在吉林地市城市以及南下開店。

　　2、未來增長的第一極：歐亞商都持續(xù)的強勁增長

　　公司屬下的旗艦店歐亞商都(3期合計13萬方)是長春地區(qū)最大的百貨店，歐亞商都一站式的購物優(yōu)勢、良好的口碑和品牌使得其已經(jīng)成為長春市民購物的首選之地。從而奠定了公司在當?shù)厣虡I(yè)零售市場的強勢地位。

　　2005和2006年，歐亞商都均保持20%以上的內(nèi)生增長，鑒于1)歐亞商都正在將商品向中高端調(diào)整；2)商都消費者層次的提升和延伸；3)公司擬將辦公場所外遷，實際用于經(jīng)營的面積將擴大。我們認為這種增長勢頭將得到有效持續(xù)。

　　3、未來增長的第二極：提租成為歐亞賣場業(yè)績增長的催化劑

　　公司持股40%的歐亞賣場為一個的大型購物中心，1期、2期和3期合計建筑面積達到46萬平米，目前為亞洲第一、世界第二的購物中心，經(jīng)過近5年的建設(shè)和培育，目前已經(jīng)日趨成熟。

　　近年來，隨著公司經(jīng)營和管理能力不斷增強，大賣場的吸引力不斷得到提升，賣場的人氣逐步興旺。我們認為，隨著該商圈的逐步成熟，歐亞賣場的收入和業(yè)績將保持加速的增長：1)人氣集聚和租金上漲帶來的內(nèi)生增長。歐亞賣場目前的平均租金水平為近30元/平米，具有較大的提升空間；2)經(jīng)營面積擴大帶來的外生增長。

　　公司計劃4期再建一個27萬方的購物中心(定位于餐飲、娛樂和酒店)。一旦4期工程完成，歐亞賣場將是最大的購物中心。

　　歐亞賣場主要采取向經(jīng)營戶收取租金的經(jīng)營模式。按照協(xié)議，一般經(jīng)營戶為1-2年一簽租戶協(xié)議，重要或品牌經(jīng)營戶多為5年一簽租賃協(xié)議。這就為歐亞賣場持續(xù)提租留下了空間。

　　2006年上半年，歐亞賣場三期剛剛竣工時，租金僅僅為每平米每月30元，近期歐亞賣場剛剛將租金上調(diào)30-40%，實際租金約為每平米每月40元。我們預(yù)計2008-2009年平均租金水平將達到每月50-60元/平米，2010年租金水平將達到每月每平米70-80元水平。

　　我們初步測算后認為：租金每上調(diào)10元，將給歐亞賣場帶來每年大約3300萬元的新增收入。(3300萬= 46萬建面* 60%使用率* 10元* 12月)我們認為，歐亞賣場目前的月租金水平為40元平米，而當?shù)厥袌鐾�類物業(yè)租金約為80-100元。因此，隨著賣場經(jīng)營管理能力的提升，賣場集客能力越來越強，具備持續(xù)提租能力。

　　4、未來增長的第三極：新開門店的紛紛盈利

　　公司自2005年開始明顯加快新門店的拓展力度。在公司主力門店歐亞商都和歐亞大賣場盈利逐步提升的同時，公司近年新開門店也紛紛盈利。

　　1)新發(fā)商廈07年將貢獻利潤新發(fā)商廈原來為公司以1.1億元收購的百貨門店，建筑面積近4萬平米，位于吉林省政府附近，2005年開業(yè)當年僅僅虧損99萬元，2006年已經(jīng)持平并略有盈利，預(yù)計2007年將貢獻幾百萬的利潤。

　　2)四平歐亞商都開業(yè)第二年即可盈利公司2006年國慶節(jié)新開的門店四平歐亞商都(4萬平米自主產(chǎn)權(quán))目前銷售強勁，我們獲悉，四平歐亞商都節(jié)假日每天銷售達到160-180萬元左右。公司預(yù)計2007年就能夠?qū)崿F(xiàn)盈利。

　　3)沈陽聯(lián)營公司盈利潛力巨大公司剛剛收購60%權(quán)益的沈陽四大商場之一的沈陽聯(lián)營公司經(jīng)營潛力巨大。我們預(yù)計公司將在2007年拿下另外40%的權(quán)益，預(yù)計整合完畢后將給公司提供2000-3000萬元的盈利貢獻。

　　我們認為，公司未來逐步將在吉林二線城市和沈陽地區(qū)開店

　　此外，按照公司董事長提出的“三星”發(fā)展戰(zhàn)略，公司將逐漸南下開店，按照一貫穩(wěn)健的風(fēng)格開始在內(nèi)蒙、河北地區(qū)選址開店。

　　總之，公司已經(jīng)形成一個成熟的外延擴張模式：提前1-2年合理成本收購或自建物業(yè)——適當時機開業(yè)——當年微虧——第二年或第三年盈利——商圈和門店不斷成熟——貢獻利潤。

　　5、未來3年業(yè)績將穩(wěn)定增長 “推薦”評級

　　我們預(yù)計公司未來3年的經(jīng)營業(yè)績將出現(xiàn)快速的增長態(tài)勢，預(yù)計2006年至2009年的EPS分別為0.37元、0.50元、0.70元和0.94元。從0年到08年利潤的復(fù)合增長率約為35%。考慮到公司卓越的競爭能力以及正處于業(yè)績加速上升的拐點，可以給予其30-35x2008EPS的估值，6個月目標價21元,12個月目標價為25元。給予“推薦”評級。