施衛平 東方證券

　　事件：

　　云南銅業公布增發配售情況暨上市公告書

　　我們的看法：

　　增發后，公司將由一家冶煉型企業變為擁有精礦自給率達20%的企業，能有效抵御未來銅價下跌的風險。盡管我們認為銅價將在未來2年中逐級下滑，但隨著注入銅精礦資源的逐漸投產，我們預計公司07年EPS將在增發導致股本擴大的基礎上，較06年有4.7%的增長，增厚效應非常明顯。未來4年公司EPS年復合增長率為14%。

　　預計未來07、08年EPS分別為1.24元和1.71元。相對于我們前期報告(云銅增發價值分析)

　　中的盈利預測分別下調了0.31元和上調了0.07元。調整原因是：我們明確了增發資產對公司收益貢獻的有效時間以及產能的擴張進度。

　　以10倍的PE看，公司短期目標價17元，但考慮礦山的逐步進入產能的逐漸擴張將為公司未來4年帶來的盈利的不斷增長，維持公司增持評級。

　　公司風險來源于銅價的波動性，但我們認為即使參照08年我們預計的銅價將處于谷底情形看，公司依然能獲得1.71元的EPS，因此我們認為目前公司價值向上波動的可能性大于向下的可能性。

　　增發后的云銅盈利預測調整及估值

　　預測前提：

　　1、由于缺乏礦山資產的詳細數據，且銅產品的毛利占目前公司毛利的69%以上，我們在此僅對其銅產品進行盈利分析，其余產品假定沒有變化。

　　2、我們根據礦山資產進入公司后，公司銅精礦的自給率并結合國內類似公司江西銅業的經營情況進行類推。

　　假設條件：

　　1、銅價的假設我們預計06-10年銅均價分別為：62400元/噸、52500元/噸、45000元/噸、48000元/噸、50000元/噸。

　　3、毛利假設礦山資產進入上市公司后，公司銅精礦的自給率將達到20%左右，低于目前江西銅業的33%的水平，考慮到未來2年銅價的下跌，我們對公司未來07-09年銅產品的毛利估計為12%、11.5%、12.2%。

　　我們的敏感性分析顯示，銅價每波動2000元，對公司07年EPS的影響約為0.05元；毛利率每波動1%，將對公司EPS形成0.15-0.17元的影響，并且在銅價越高是對EPS的影響越大。

　　估值分析

　　參照目前國內有色金屬行業的估值水平，考慮到增發后公司將形成20%的精礦自給率，因此我們認為10倍的PE較為合理。參照08年的盈利水平，短期目標位為17元。考慮到在隨后的4年中，公司注入資產將逐漸產生效益，可有效抵御銅價下跌的影響，未來復合增長率在14%，可以長期看好，目前維持增持評級。