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冀東水泥:區(qū)位優(yōu)勢顯著 持續(xù)成長可期

http://www.sina.com.cn 2007年02月26日 17:13 聯(lián)合證券

  聯(lián)合證券

  周 煥 

  “十一五”期間,公司主要市場水泥需求持續(xù)旺盛,在主戰(zhàn)場華北,曹妃甸和天津濱海新區(qū)的建設(shè)將新增1000萬噸以上的水泥年需求,而在東北,即將啟動的沈北新區(qū)也將使該區(qū)域的水泥需求變得更加樂觀。

  河北省“十一五”期間將總共淘汰3500萬噸落后水泥產(chǎn)能。由于淘汰力度加大,我們認(rèn)為華北地區(qū)未來三年水泥總產(chǎn)能不會出現(xiàn)大幅增長,需求增長快于供給將有效改善供需失衡的狀況,從而使得該地區(qū)水泥價格在較長的時期內(nèi)保持穩(wěn)中有升的局面。隨著曹妃甸和濱海新區(qū)基建工程開始進(jìn)入高峰期,今年二季度開始華北水泥價格可能出現(xiàn)明顯上升。

  在華北大型水泥企業(yè)中,冀東離曹妃甸和濱海新區(qū)最近,運(yùn)輸成本優(yōu)勢最明顯,將成為行業(yè)中華北工業(yè)重新布局的最大贏家。

  公司目前有水泥產(chǎn)能1900萬噸,到2010年將達(dá)到4000-5000萬噸,擴(kuò)張的重點(diǎn)區(qū)域是華北、遼寧和西北,發(fā)展戰(zhàn)略符合目標(biāo)市場的實際狀況。

  預(yù)計公司06-08年水泥和熟料銷售分別為1400、1900和2450萬噸,均價分別為216、218和220元/噸,毛利率維持在24.5%-25%的水平,EPS分別為0.21、0.34和0.48元(07年開始按增發(fā)后總股本計算)。

  考慮了相對于海螺水泥的估值折價,公司合理股價在9.67-10.75元

  所在區(qū)域水泥需求將持續(xù)旺盛

  以華北、西北、東北為市場的冀東水泥,在“十一五”期間將迎來一個需求持續(xù)旺盛的階段。在公司的主戰(zhàn)場華北,曹妃甸和天津濱海新區(qū)的建設(shè)將新增1000萬噸以上的水泥年需求。而在東北,即將啟動的沈北新區(qū)也將使該區(qū)域的水泥需求變得更加樂觀。

  曹妃甸工業(yè)區(qū)

  根據(jù)原有規(guī)劃,曹妃甸工業(yè)區(qū)是占地310平方公里、總投資2000億元以上、以“大碼頭、大鋼鐵、大化工、大電能”主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)為核心、相關(guān)工業(yè)成組布局、三次產(chǎn)業(yè)協(xié)調(diào)發(fā)展的工業(yè)區(qū)。而根據(jù)唐山市政府正在醞釀的“大曹妃甸”計劃,曹妃甸的規(guī)模將至少擴(kuò)大三倍,占地將超過1000平方公里。擴(kuò)容后的曹妃甸向西將與天津濱海新區(qū)連成一片,向東則把京唐港開發(fā)區(qū)收入囊中。擴(kuò)容將使得水泥需求再度成倍增加。

  天津濱海新區(qū)

  天津濱海新區(qū)位于天津東部臨海地區(qū),包括塘沽區(qū)、漢沽區(qū)、大港區(qū)三個行政區(qū)和天津經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)、天津港保稅區(qū)、天津港,以及東麗區(qū)、津南區(qū)的部分區(qū)域。規(guī)劃面積2270平方公里,海岸線153公里,常住人口140萬。

  2005年10月11日黨的十六屆五中全會和2006年3月5日十屆全國人大四次會議通過的國家“十一五”規(guī)劃建議和綱要,明確指出要“推進(jìn)天津濱海新區(qū)的開發(fā)開放”,將濱海新區(qū)納入全國總體發(fā)展戰(zhàn)略布局。06年6月6日國務(wù)院下發(fā)了《國務(wù)院關(guān)于推進(jìn)天津濱海新區(qū)開發(fā)開放有關(guān)問題的意見》(國發(fā)[2006]20號),天津市委召開了八屆八次全會,對推進(jìn)濱海新區(qū)開發(fā)開放做出全面部署,標(biāo)志著天津濱海新區(qū)作為國家級經(jīng)濟(jì)新區(qū)正式進(jìn)入了實施階段。

  天津濱海新區(qū)的功能定位是:依托京津冀、服務(wù)環(huán)渤海、輻射“三北”、面向東北亞,努力建設(shè)成為我國北方對外開放的門戶、高水平的現(xiàn)代制造業(yè)和研發(fā)轉(zhuǎn)化基地、北方國際航運(yùn)中心和國際物流中心,逐步成為經(jīng)濟(jì)繁榮、社會和諧、環(huán)境優(yōu)美的宜居生態(tài)型新城區(qū)。

  “十一五”期間,濱海新區(qū)的發(fā)展目標(biāo)是:到2010年,新區(qū)生產(chǎn)總值達(dá)到3200億元,年均增長17%;工業(yè)增加值2000億元;地區(qū)財政收入達(dá)到500億元以上,年均增長20%;城市化水平達(dá)到90%;單位生產(chǎn)總值能源消耗比“十五”末下降20%以上。社會事業(yè)全面發(fā)展,生態(tài)環(huán)境保護(hù)良好,整體功能明顯提升,可持續(xù)發(fā)展能力不斷增強(qiáng),構(gòu)建和諧城區(qū)取得新進(jìn)展。

  在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的空間布局方面,濱海新區(qū)的總體設(shè)想為“一軸”、“一帶”、“三個城區(qū)”、“八個功能區(qū)”。即沿京津塘高速公路和海河下游建設(shè)“高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展軸”。

  沿海岸線和海濱大道建設(shè)“海洋經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶”。在軸和帶的T型結(jié)構(gòu)中,建設(shè)三個城區(qū)和八個產(chǎn)業(yè)功能區(qū)。

  曹妃甸工業(yè)區(qū)和濱海新區(qū)的建設(shè)都是從06年總體啟動,預(yù)計未來三年將是基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的高峰,對水泥的需求旺盛,我們預(yù)測將達(dá)到1000萬噸/年左右。如果曹妃甸的規(guī)模擴(kuò)大,則有望達(dá)到1500萬噸/年左右。

  行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整改善供需失衡

  河北是傳統(tǒng)的水泥生產(chǎn)大省,06年水泥產(chǎn)量約9000萬噸,全國排名第五。但水泥企業(yè)平均規(guī)模小、集中度低,且立窯等落后產(chǎn)能占比達(dá)70%。近幾年,雖然新型干法水泥生產(chǎn)能力快速增長,但是落后的生產(chǎn)能力卻沒有隨之同步退出,使得河北省人均水泥產(chǎn)量達(dá)1314公斤,大大高于全國950公斤平均水平,供大于求的矛盾表現(xiàn)突出,造成水泥價格長期偏低。

  隨著國家經(jīng)濟(jì)建設(shè)思路的轉(zhuǎn)變,大力發(fā)展循環(huán)經(jīng)濟(jì)、促進(jìn)節(jié)能降耗已成為工作的重點(diǎn)。如果說06年是這一思路的形成和部署階段,那么從07年開始將進(jìn)入落實階段。對于水泥行業(yè)而言,最直接的影響就是淘汰能耗高、污染重的落后水泥產(chǎn)能的力度相對于從前明顯加大,國家發(fā)改委的目標(biāo)是到2010年淘汰落后產(chǎn)能2.5億噸。從我們多次實際調(diào)研了解到的情況看,目前中央對環(huán)保節(jié)能的重視程度是空前的,而各個地方政府都感受到了這種壓力。特別是將來隨著綠色GDP成為地方政府政績考核指標(biāo),地方政府將具備推動水泥產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)大調(diào)整的直接動力,以往落后產(chǎn)能淘汰緩慢、拖沓的局面將發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變。目前各地政府已經(jīng)積極行動起來,開始狠抓強(qiáng)制淘汰工作,紛紛出臺時間表。由于落后產(chǎn)能比例偏高,河北的淘汰力度較大,“十一五”期間共淘汰3500萬噸。

  由于落后產(chǎn)能淘汰力度的加大,我們認(rèn)為華北地區(qū)未來三年水泥總產(chǎn)能不會出現(xiàn)大幅增長,需求增長快于供給將有效改善供需失衡的狀況,從而使得該地區(qū)水泥價格在較長的時期內(nèi)保持穩(wěn)中有升的局面。

  從上圖中可以看出,06年3月開始,河北地區(qū)水泥價格總體呈現(xiàn)穩(wěn)中有升的局面,和其他地區(qū)相比,波動幅度很小,我們認(rèn)為這正是供需關(guān)系改善的反映。由于需求的旺盛和暖冬氣候的影響,冀東水泥華北地區(qū)的價格在06年12月-07年1月這一傳統(tǒng)淡季里依然保持平穩(wěn),環(huán)比基本沒有下降,而同比則上升了30元/噸。

  可以預(yù)期的是,隨著曹妃甸和濱海新區(qū)基建工程開始進(jìn)入高峰期,今年二季度開始華北水泥價格可能出現(xiàn)明顯上升。

  地理位置優(yōu)越帶來競爭優(yōu)勢

  在華北地區(qū)較大的水泥企業(yè)之中,冀東的地理位置可以說最為優(yōu)越:其在華北的主要生產(chǎn)基地距曹妃甸和濱海新區(qū)的距離都在100公里左右,較金隅集團(tuán)、太行水泥近了許多。對于水泥這種低附加值的“短腿”產(chǎn)品(陸路運(yùn)輸半徑在200-500公里)而言,運(yùn)輸成本對競爭力的影響是很關(guān)鍵的,以0.5元/噸公里的公路運(yùn)輸價格為例,每噸水泥多運(yùn)100公里成本將上升30%左右。相對于金隅、太行等企業(yè),冀東的產(chǎn)品在曹妃甸和濱海新區(qū)市場上無疑具有明顯的低運(yùn)輸成本優(yōu)勢。正如金隅是北京奧運(yùn)建設(shè)最受益的水泥企業(yè)一樣,冀東將成為行業(yè)中華北工業(yè)重新布局的最大贏家。

  切合實際的發(fā)展戰(zhàn)略

  截至06年底,冀東共有水泥產(chǎn)能約1900萬噸,其中華北和東北地區(qū)分別占54%和36%。此外,已于去年開工建設(shè)的億利2500T/D和涇陽5000T/D熟料生產(chǎn)線將于今年中期建成,增加水泥產(chǎn)能310萬噸。

  國家在大力淘汰落后水泥產(chǎn)能的同時,對行業(yè)內(nèi)的優(yōu)勢企業(yè)進(jìn)行扶持,鼓勵其做大做強(qiáng),提高行業(yè)集中度。作為入選國家重點(diǎn)扶持的12家全國性大型企業(yè)的冀東水泥,將充分利用政策優(yōu)勢,在未來幾年內(nèi)高速擴(kuò)張。

  公司“十一五”末將使水泥產(chǎn)能比目前增加一倍以上,確保4000萬噸,力爭達(dá)到5000萬噸。其中華北地區(qū)新增1000萬噸,遼寧增加500-600萬噸,西北地區(qū)也將通過新建或收購的方式繼續(xù)擴(kuò)張。

  我們認(rèn)為冀東的發(fā)展戰(zhàn)略符合其目標(biāo)市場的實際狀況:華北地區(qū)需求最為旺盛,將成為公司未來增長的最重要支柱;在東北,遼寧地區(qū)未來需求旺盛、競爭激烈程度相對吉林為低(吉林為亞泰集團(tuán)主要市場),盈利狀況更好一些;而西北地區(qū)市場集中度高,水泥盈利能力強(qiáng)(06年子公司冀東海德堡(扶風(fēng))凈利潤8400萬元,噸水泥盈利超過40元,而全國1-11月平均噸水泥利潤只有11元左右)。

  逐步提升的管理水平

  1997年,河北省按照在各個行業(yè)成立大型“航空母艦”的設(shè)想,由省國資委設(shè)立渤海集團(tuán),接收冀東和太行這兩家河北省內(nèi)最大的水泥企業(yè)。由于冀東和太行分別是唐山市和邯鄲市的支柱企業(yè),而渤海集團(tuán)是省屬的企業(yè),因此這一整合并未順利完成,渤海集團(tuán)實際并未獲得這兩家上市公司的股權(quán)。依靠行政力量推動的此次“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”在05年初宣告失敗,渤海集團(tuán)解散,冀東水泥的經(jīng)營管理團(tuán)隊也隨之做出調(diào)整。渤海集團(tuán)的撤銷使得公司管理層次過多的弊端得到了有效改善,而新的管理團(tuán)隊上任后,根據(jù)公司實際情況并結(jié)合其他企業(yè)的成功經(jīng)驗,對內(nèi)部做了大刀闊斧的調(diào)整:更換了半數(shù)以上的中層干部,較好地解決了人浮于事的問題;搭建了華北地區(qū)統(tǒng)一的銷售平臺,解決了以往華北子公司之間相互競爭、搶奪市場的問題,增強(qiáng)了公司整體盈利能力;此外在財務(wù)控制方面的力度也得到了加強(qiáng)。

  從下表來看,冀東和海螺相比,在盈利和經(jīng)營管理能力方面還有一定的差距,但已顯示出改善的跡象:管理費(fèi)率呈現(xiàn)下降趨勢,應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)天數(shù)也有明顯減少。

  我們認(rèn)為,在

股權(quán)分置改革完成后,隨著考核方式的轉(zhuǎn)變、管理層和職工利益與股東趨向一致(管理層股權(quán)激勵或職工持股的實施),國企上市公司具備了改善管理水平的動力,因此我們預(yù)計冀東的管理水平將持續(xù)提升。

  業(yè)績持續(xù)增長,股價被低估

  預(yù)計公司06年銷售水泥和熟料1400萬噸,考慮到新生產(chǎn)線建成后要經(jīng)過一段帶負(fù)荷試運(yùn)轉(zhuǎn)才能正式投產(chǎn),我們保守預(yù)計07年億利和涇陽項目不產(chǎn)生貢獻(xiàn),而現(xiàn)有產(chǎn)能充分發(fā)揮,全年產(chǎn)銷1900萬噸。到了08年,億利和涇陽項目可以達(dá)產(chǎn),而不久前公告開始建設(shè)的本部2條4500T/D熟料線和子公司唐山三友1條4000T/D熟料線也有望在下半年投產(chǎn),預(yù)計全年產(chǎn)銷2450萬噸。

  公司05年銷售均價215.57元/噸,我們預(yù)計06年為216元/噸,而隨著需求的旺盛和高強(qiáng)度品種比例的提高,07、08年均價將分別達(dá)到218元/噸和220元/噸。06年前三季度水泥和熟料毛利率為24.52%,保守預(yù)測全年和07、08年毛利率水平分別為24.50%、25%、25%。

  由于公司未來有較大的擴(kuò)充產(chǎn)能計劃,我們認(rèn)為其有可能在

資本市場上再融資。

  假設(shè)公司07年增發(fā)2億股A股,則攤薄后07-08年EPS分別為0.34和0.48元。

    新浪聲明:本版文章內(nèi)容純屬作者個人觀點(diǎn),僅供投資者參考,并不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作,風(fēng)險自擔(dān)。


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