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東軟股份:整體上市塑造國際軟件巨頭潛質

http://www.sina.com.cn 2007年02月26日 09:30 海通證券

東軟股份:整體上市塑造國際軟件巨頭潛質

  陳美風 海通證券

  東軟股份今日公布2006年報和整體上市詳細方案。公司2006年實現主營業務收入26.97億元,同比增10.5%;實現凈利潤7967萬,同比增36.8%,低于我們預期12.5%;每股收益為0.28元。同時,公司公布了整體上市詳細方案,對注入的資產經營狀況和整體上市后2007年盈利預測做了詳細披露。

  主營結構得到改善。2006年,公司軟件和系統集成業務同比增長約15%。其中,軟件外包業務實現收入5548萬美元,同比增長61%。軟件外包占軟件和系統集成業務的比重由2005年的15%上升到2006年的20%。扣除軟件外包業務,公司軟件及系統集成收入同比增長約7%,顯示公司正著力調整主營結構,使軟件外包業務逐步成為公司主營的支撐。隨著軟件外包業務的高速增長,公司主營結構將持續得到改善。數字醫療業務收入2006年同比下降約3%,主要原因是國內醫院在行業政策發生變化之際對高端醫療設備的采購暫時采取觀望態度。2007年醫療制度體制改革將加大對基礎醫療的財政投入,東軟的數字醫療設備作為進口替代產品可望從中受益。預計2007年公司數字醫療系統業務將實現快速增長。同時,新會計制度的推行要求公司2007年的數字醫療業務收入確認方法由原來的分期確認改為一次性確認,這意味著公司數字醫療系統業務2007年的增長將更為樂觀。而且,2006年公司數字醫療設備出口收入有18%的增長。公司產品品質、價格競爭力和Philips在渠道方面的幫助使我們相信其數字醫療設備出口在未來幾年將持續保持較快速度的增長。

  毛利率下降是暫時的。公司2006年綜合毛利率同比下降約1.4個百分點,主要原因是毛利率相對略低的軟件及系統集成業務比重上升而且毛利率同比下降了約0.8個百分點。2006年第三季度公司新進了大量員工,導致軟件及系統集成業務毛利率在軟件外包比重上升的情況下仍下降。此外,

人民幣升值也引起公司軟件外包業務毛利率有一定程度的下降。目前,公司軟件外包業務毛利率在保守估計在30%以上,從趨勢來看,軟件外包業務比重上升將提高公司軟件及系統集成業務的毛利率。我們預計未來幾年,公司軟件及系統集成業務毛利率將逐年上升。

  與飛利浦合作漸入佳境。由于東軟與飛利浦在數字醫療業務上逐步渡過磨合期,同時,飛利浦加大對東軟飛利浦產品的采購力度,東軟飛利浦2006年成功扭虧,為公司貢獻約83萬投資收益,與2005年相比上升了2024萬,從而成為公司2006年凈利潤增長的主要推動力。

  費用控制持續有效。公司2006年期間費用率同比下降約1個百分點。費用率持續下降表明公司在人員和快速擴張的同時,對費用的控制能力得到加強。同時,軟件外包業務規模高速擴張帶來的規模效應將是公司期間費用率持續下降的內在動力。

  現金流改善明顯。由于軟件外包業務擁有較好現金流,而系統集成業務在2006年大量竣工,公司2006年每股經營現金流達到1.08元,同比增長了44%,而且遠高于2006年EPS。我們認為主營結構的持續改善將使公司逐步呈現現金牛的特征。

  整體上市提升盈利能力。根據公司披露的整體上市詳細方案,本次注入的資產主要有東軟集團的軟件外包業務,東軟數字醫療公司33%的股權和四個學校的權益性投資。東軟集團軟件外包業務2005年和2006年同比分別增長200%和142%,其中2006年軟件外包收入規模超過5000萬美元,與東軟股份接近。整體上市后,東軟集團軟件外包業務更高的成長性將有助于提升存續企業軟件外包業務的增長能力。此外,東軟集團以軟件外包業務為主,擁有較高的盈利能力。2006年,東軟集團凈利潤率約為6%,而東軟股份凈利潤率僅為3%。可見,整體上市后,存續公司的盈利能力將明顯得到提升。

  維持“買入”評級。假設整體上市在2007年完成,我們預計公司2006年至2008年EPS分別將達到0.32元、0.70元和0.97元。集團外包業務的高速增長能力和東軟飛利浦經營狀況的明顯改善使我們對公司達到盈利預期更有信心。我們認為東軟股份作為國內軟件外包行業龍頭的地位難以動搖,業績持續高速增長預期較為明確,具有中長期投資價值。目前,東軟集團和股份公司合計員工數超過萬人。如果今后幾年國內會出現國際軟件巨頭,東軟股份無疑是最佳候選者。考慮到整體上市不斷實施的過程仍將持續刺激股價,軟件外包業務增長仍有超出我們預期的可能,我們維持45.00元的6個月目標價和“買入”的投資評級。

    新浪聲明:本版文章內容純屬作者個人觀點,僅供投資者參考,并不構成投資建議。投資者據此操作,風險自擔。


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