卓悅 廣發(fā)證券

　　現(xiàn)有公路收費(fèi)業(yè)務(wù)收入繼續(xù)下降2006年南梧路和金宜路的通行費(fèi)收入分別比去年下降了8.88%和5.06%。目前南梧路在面臨六景至興業(yè)高速的分流外，還將因玉桂線、容平線以及玉林至岑溪新路的開通再次造成其部分路段的車流量被分流；金宜路將繼續(xù)面臨著水任至南寧高速的分流，因此我們預(yù)計(jì)五洲交通現(xiàn)有公路收費(fèi)業(yè)務(wù)仍將持續(xù)下降。

　　公司全面收縮

房地產(chǎn)業(yè)務(wù)公司06年年報(bào)中，公司終止了通發(fā)園小區(qū)項(xiàng)目和五洲花園項(xiàng)目，其中，通發(fā)園小區(qū)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)798萬元，而五洲花園則虧損194萬元，公司已全面收縮了在房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的投資。

　　新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)進(jìn)展緩慢，尚在培育中物流業(yè)和新路產(chǎn)的投資是公司未來業(yè)務(wù)新的看點(diǎn)，但根據(jù)我們跟蹤的情況以及公司的公告，預(yù)計(jì)這兩塊業(yè)務(wù)在兩年內(nèi)尚難為公司提供新的利潤(rùn)來源。

　　投資建議按照同行業(yè)的平均PE計(jì)算，其二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格已遠(yuǎn)超出其內(nèi)在價(jià)值。另考慮到五洲交通新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)進(jìn)展緩慢，我們調(diào)低其評(píng)級(jí)為“賣出”。

　　2006年五洲交通實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和凈利潤(rùn)分別為1.47億元和0.74億元，比去年同期下降了1.34%和13.91%，實(shí)現(xiàn)每股收益0.17元，略低于我們的預(yù)期。

　　現(xiàn)有公路收費(fèi)業(yè)務(wù)收入繼續(xù)下降五洲交通經(jīng)營(yíng)著南梧路、平王路和靜蘭大橋，其中只有平王路為高速公路(全長(zhǎng)29.44公里)。受同向高速公路開通、政府綠色通道開通以及南梧路道路維修的影響，五洲交通所屬的南梧路和金宜路通行費(fèi)收入繼續(xù)下降，2006年南梧路和金宜路的通行費(fèi)收入分別比去年下降了8.88%和5.06%。

　　目前南梧路在面臨六景至興業(yè)高速的分流外，還將因玉桂線、容平線以及玉林至岑溪新路的開通再次造成其部分路段的車流量被分流；金宜路將繼續(xù)面臨著水任至南寧高速的分流，因此我們預(yù)計(jì)五洲交通現(xiàn)有公路收費(fèi)業(yè)務(wù)仍將持續(xù)下降。

　　其次，06年公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率比去年提高了0.42個(gè)百分點(diǎn)，這主要得益于折舊費(fèi)用的降低。

　　五洲交通的成本構(gòu)成相當(dāng)簡(jiǎn)單，主要包括營(yíng)運(yùn)養(yǎng)護(hù)費(fèi)、路產(chǎn)折舊費(fèi)和土地租賃費(fèi)(其中自2001年起，五洲交通根據(jù)

審計(jì)意見將管理費(fèi)用中的“土地租賃費(fèi)”調(diào)入主營(yíng)業(yè)務(wù)成本，將主營(yíng)業(yè)務(wù)成本中的“綜合服務(wù)費(fèi)”調(diào)入經(jīng)營(yíng)費(fèi)用)。

　　五洲交通每年分別與廣西高速公路管理局和公路局簽定有關(guān)路產(chǎn)的養(yǎng)護(hù)費(fèi)用和土地租賃費(fèi)，根據(jù)近幾年的數(shù)據(jù)可看出，這兩部分成本明細(xì)是相對(duì)固定的。

　　因此折舊費(fèi)公司是影響五洲交通主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率的主要因素。公司目前是采用車流量法計(jì)提路產(chǎn)折舊，具體是按照可行性報(bào)告中低方案的車流量為測(cè)算依據(jù)，并且每三年調(diào)整一次。2005年五洲交通對(duì)有關(guān)路產(chǎn)的折舊率進(jìn)行了調(diào)整，因此，在未來兩年內(nèi)五洲交通的折舊率也應(yīng)保持在該水平上。

　　再次，06年五洲交通的委托管理費(fèi)為2204萬元，比05年下降了約25%，我們認(rèn)為，這種委托管理是另外一種形式的政府補(bǔ)貼,作為廣西交通廳下屬的窗口公司，五洲交通與其有著千絲萬縷的聯(lián)系，預(yù)計(jì)委托管理路產(chǎn)的行為在近年內(nèi)仍將持續(xù)，但金額將有下降趨勢(shì)。

　　公司全面收縮房地產(chǎn)業(yè)務(wù)我們?cè)诖饲暗膱?bào)告中對(duì)五洲交通的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)進(jìn)行了詳細(xì)分析，認(rèn)為該部分業(yè)務(wù)帶有一定的行政色彩，不可能給公司帶來較大的收益。據(jù)公司06年年報(bào)中，公司終止了通發(fā)園小區(qū)項(xiàng)目和五洲花園項(xiàng)目，其中，通發(fā)園小區(qū)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)798萬元，而五洲花園則虧損194萬元，這表明公司已全面收縮了在房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的投資。

　　新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)進(jìn)展緩慢，尚在培育中公司未來業(yè)務(wù)有兩個(gè)看點(diǎn)：物流業(yè)務(wù)和投資新的高速公路項(xiàng)目，但根據(jù)公司公告情況上看，新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)進(jìn)展緩慢，在未來兩年內(nèi)尚難成為公司實(shí)質(zhì)上的利潤(rùn)來源。

　　物流業(yè)務(wù)是公司未來發(fā)展的重點(diǎn)(詳見2006年1月19日深度報(bào)告)，2005年10月8日其子公司---萬通物流國(guó)際公司成立，2006年1月24日萬通國(guó)際物流有限公司設(shè)立全資子公司廣西憑祥萬通國(guó)際物流有限公司負(fù)責(zé)中國(guó)東盟自由貿(mào)易區(qū)憑祥國(guó)際物流園項(xiàng)目的建設(shè)與經(jīng)營(yíng)。

　　中國(guó)東盟自由貿(mào)易區(qū)憑祥國(guó)際物流園項(xiàng)目經(jīng)廣西交通廳批復(fù)的投資總估算為8.23億元，占地面積1100畝，目前總投資約2.5億元的一期工程建設(shè)任務(wù)基本完成，二期工程建設(shè)(主要包括物流作業(yè)區(qū)、大型倉(cāng)儲(chǔ)區(qū)、保稅加工區(qū)的建設(shè)，占地面積580畝，總投資約3億元。)的各項(xiàng)前期準(zhǔn)備工作已正在進(jìn)行中，園區(qū)預(yù)計(jì)在2009年全部竣工。2006年，萬通公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)為-194元。雖然目前五洲交通的物流業(yè)務(wù)還未顯現(xiàn)利潤(rùn)，但隨著國(guó)家西部大開發(fā)戰(zhàn)略的深入以及中國(guó)與東盟自由貿(mào)易區(qū)的發(fā)展，五洲交通的物流業(yè)將憑借著政府扶持的優(yōu)勢(shì)在未來逐步取得發(fā)展。

　　2005年底公司的領(lǐng)導(dǎo)班子重新調(diào)整，確立了公司未來的發(fā)展思路---“堅(jiān)持交通主業(yè)經(jīng)營(yíng)方向，投資建設(shè)公路項(xiàng)目或收購(gòu)已建成收費(fèi)公路經(jīng)營(yíng)權(quán)”。

　　根據(jù)公司公告，一方面，公司目前參與岑溪至筋竹高速公路，投資總額約為18.46億元，預(yù)計(jì)在07年7月開工，在09年下半年通車，因此該路段成為公司新的收入來源還有待時(shí)日；另一方面，公司預(yù)計(jì)將在年內(nèi)爭(zhēng)取參股壇百公路，該路段將在07年年底建成通車，因此如果五洲交通能獲得該路段的經(jīng)營(yíng)權(quán)，則在短期內(nèi)即獲得新的收入來源，但由于新路一般都要經(jīng)歷車流量的培育期且固定資產(chǎn)轉(zhuǎn)固將立即增加公司的成本費(fèi)用，因此在短期內(nèi)也無法為公司提供新的利潤(rùn)。

　　2007—2009年盈利預(yù)測(cè)預(yù)測(cè)前提:1、假定公司未來2年仍能獲得有關(guān)路產(chǎn)的委托管理權(quán),且委托管理費(fèi)保持穩(wěn)定,另外公司的養(yǎng)護(hù)費(fèi)用也保持穩(wěn)定;2、隨著物流項(xiàng)目和路產(chǎn)投資力度的加大的推進(jìn),預(yù)計(jì)公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用將會(huì)有所上升,將使得五洲交通的財(cái)務(wù)壓力增加;3、隨著新項(xiàng)目的投入,預(yù)計(jì)五洲交通的管理費(fèi)用和營(yíng)業(yè)費(fèi)用有所上升;4、不考慮參股壇百公路獲得的收益；5、09年起公司的所得稅稅率為25%；

    新浪聲明：本版文章內(nèi)容純屬作者個(gè)人觀點(diǎn)，僅供投資者參考，并不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。