長江證券

　　羅果

　　事件描述

　　調(diào)研美利紙業(yè)公司，參觀公司工業(yè)園生產(chǎn)基地和速生林基地，考察公司林業(yè)種植面積及速生楊木生長情況、新建紙漿項目的建設(shè)進(jìn)度，與公司高管座談討論公司的發(fā)展規(guī)劃。

　　事件評論

　　第一，美利紙業(yè)是西北最大的造紙企業(yè)，紙漿產(chǎn)能將實現(xiàn)快速擴(kuò)張

　　美利紙業(yè)地處寧夏，是我國西部最大的造紙企業(yè)，同時也是國內(nèi)中高檔文化紙的主要生產(chǎn)企業(yè)。公司主營書寫紙、膠版紙和箱板紙，2005年產(chǎn)銷量為22萬噸。07年林紙一體化一期基本投產(chǎn)后公司開始生產(chǎn)銅版紙和白卡紙等附加值較高的品種，紙業(yè)產(chǎn)能將快速擴(kuò)張至80萬噸。

　　第二，中冶集團(tuán)入主提升公司未來發(fā)展平臺

　　美利紙業(yè)原控股股東為寧夏美利紙業(yè)集團(tuán)有限責(zé)任公司，持有美利紙業(yè)4273.79萬股，占美利紙業(yè)總股本的26.98%。2006年4月28日中國冶金科工集團(tuán)公司(簡稱“中冶集團(tuán)”)與中衛(wèi)市政府和寧夏自治區(qū)政府簽訂了公司第一大股東寧夏美利紙業(yè)集團(tuán)進(jìn)入中國冶金科工集團(tuán)的無償劃轉(zhuǎn)協(xié)議(寧夏美利紙業(yè)集團(tuán)名稱變更為中冶美利集團(tuán))，美利紙業(yè)實際控制人從而變更為中冶科工集團(tuán)。

　　為了加強(qiáng)中冶美利集團(tuán)對美利紙業(yè)的控制，美利紙業(yè)目前正作定向增發(fā)7000萬股，其中計劃向中冶美利集團(tuán)發(fā)行4000萬股，向財務(wù)投資者發(fā)行3000萬股，發(fā)行價格不低于5.80元，增發(fā)后中冶美利集團(tuán)持股比例將由27%提高至36%。增發(fā)正在

證券會排隊審批，預(yù)計2個月后可通過。

　　中冶科工集團(tuán)在國內(nèi)外有大量的紙漿資產(chǎn)，包括俄羅斯的30萬噸紙漿、緬甸15萬噸、湖南60萬噸木漿項目(與泰格林紙合作)等。中冶科工全資控股的中冶美利集團(tuán)將成為中冶科工集團(tuán)整合其紙漿業(yè)務(wù)的發(fā)展平臺。此外中冶美利集團(tuán)計劃從2006年開始到2010年，用五年時間投資58.55億元，在寧夏建設(shè)完成100萬畝速生楊林木基地，在內(nèi)蒙古新建和建成80萬畝蘆葦基地，在四川瀘州建成50萬畝竹林基地，在京津冀建成穩(wěn)固的廢紙資源收購基地。屆時，中冶美利紙業(yè)年商品漿紙的能力達(dá)到200萬噸(其中造紙170萬噸、商品漿板30萬噸)，年銷售收入100億元，利潤15億元，使中冶美利成為以紙為主、漿紙一體化發(fā)展的大型企業(yè)集團(tuán)，成為生態(tài)環(huán)保型和可持續(xù)發(fā)展的造紙基地。

　　美利紙業(yè)作為中冶美利集團(tuán)下屬唯一的上市公司，將作為中冶美利集團(tuán)發(fā)展和融資的平臺，后期預(yù)計將有大量的資產(chǎn)注入。

　　第三，林紙一體化建設(shè)初顯成效，公司價值迅速提升

　　公司從2002年起，就開始進(jìn)行林紙一體化項目的前期實施，開始建設(shè)速生林的基地。目前除15萬噸涂布印刷紙項目外其他項目均已開工建設(shè)，特別是自今年獲得國家開發(fā)行貸款后投資進(jìn)度進(jìn)一步加快。林紙一體化項目的投資規(guī)模：總投資450532萬元，其中固定資產(chǎn)投資436856萬元。鋪底流動資金13677萬元。資金來源:項目資本金為137032萬元,其中寧夏回族自治區(qū)財政投資為20000萬元,中衛(wèi)市財政以土地轉(zhuǎn)讓金形式投入26667萬元,企業(yè)自籌90365萬元,總投資與資本金差額313500萬元,申請國家

開發(fā)銀行的低息貸款解決.林紙一體化項目的實施使紙業(yè)資產(chǎn)快速增長，紙業(yè)產(chǎn)能將從22萬噸迅速增長至接近80萬噸，07年是美利紙業(yè)開始高速發(fā)展的一年，而在2010年之前公司還有大量的儲備項目和宏偉的發(fā)展規(guī)劃。

　　林業(yè)價值:

　　從2001年開始，美利紙業(yè)開展了聲勢浩大的植樹造林大會戰(zhàn)。截至目前，公司自辦林基地已完成30.45萬畝。

　　公司加農(nóng)戶造林完成19.55萬畝，其中：吳忠利通區(qū)2萬畝；青銅峽市2.28萬畝；中寧縣2.4萬畝；靈武市2.02萬畝；中衛(wèi)城區(qū)1.52萬畝；內(nèi)蒙古阿左旗1.19萬畝；內(nèi)蒙古杭錦旗2.02萬畝；甘肅景泰縣1.67萬畝；青海民和縣3.45萬畝。

　　公司的林木生長良好，成活率達(dá)到85%以上。公司林科所四年來對基地林木生長量的測量：一年生46楊胸徑生長量達(dá)到1.6cm(胸徑3.6cm)，新梢生長量達(dá)到1.62cm；兩年生46楊胸徑生長量達(dá)到6.4cm，樹高達(dá)到5.83cm；三年生46楊胸徑達(dá)到10.2cm，樹高達(dá)到8.6m；四年生46楊胸徑達(dá)到13.1cm，樹高達(dá)到9.6m；一年生遼河楊胸徑生長量達(dá)到1.4cm，新梢生長量達(dá)到1.48cm；兩年生遼河楊胸徑達(dá)到6cm，樹高達(dá)到5.26cm；三年生遼河楊胸徑達(dá)到9.6cm，樹高達(dá)到7.8cm。同時，測量了中衛(wèi)縣河濱鎮(zhèn)南關(guān)村農(nóng)田林網(wǎng)內(nèi)五年生遼河楊的生長量，平均胸徑達(dá)到19.48cm，樹高達(dá)到15.2m。根據(jù)速生楊生長特性及目前速生楊已達(dá)到的生長量指標(biāo)，五年后達(dá)到采伐指標(biāo)(胸徑18cm)是能夠?qū)崿F(xiàn)的。

　　公司已經(jīng)有了明確的林業(yè)砍伐計劃，從今年開始進(jìn)入林業(yè)砍伐期，07年、08年和09年將分別砍伐3.5萬畝、8.7萬畝和10萬畝，07年砍伐的3.5萬畝全部為股份公司所有的林業(yè)，08年和09年有四分之三從自有林地砍伐，剩余部分從農(nóng)戶的林地砍伐。

　　第四，公司07年、08年每股收益分別達(dá)到0.64元和1.12元，年內(nèi)目標(biāo)價位20元，給予“推薦”評級。

　　業(yè)績預(yù)測：我們預(yù)測美利紙業(yè)06年每股收益為0.25元(全部為紙業(yè))，07年0.64元(其中林業(yè)貢獻(xiàn)0.25元)，08年1.12元(其中紙業(yè)0.65元，林業(yè)貢獻(xiàn)0.47元)，兩年凈利潤的復(fù)合增長率達(dá)100%以上。

　　業(yè)績風(fēng)險評估：1、白卡紙項目能否按時正常投產(chǎn)。公司已經(jīng)聘請到一個40多人的技術(shù)專家小組來組織新紙機(jī)的投產(chǎn)和正常運(yùn)行，預(yù)計07年5月白卡紙正常運(yùn)營基本可靠。2、銅版紙和白卡紙能否實現(xiàn)正常銷售。公司新投產(chǎn)產(chǎn)品將有一半投放在西北市場，一半投放于東部市場，公司從06年下半年開始在廣州、上海等地設(shè)立銷售公司，為新產(chǎn)品的市場投放作好準(zhǔn)備。國內(nèi)白卡紙目前市場需求增長較快，仍需從國外進(jìn)口大量產(chǎn)品，我們預(yù)計公司白卡紙將可以實現(xiàn)正常銷售投放。我們的業(yè)績預(yù)測從謹(jǐn)慎原則從發(fā)，07年僅考慮白卡紙銷售5萬噸，毛利率為14%，08年銷售15萬噸。

　　將紙業(yè)林業(yè)分開估值，按照紙業(yè)08年12倍市盈率，林業(yè)08年20倍市盈率，公司年內(nèi)合理股價20元，給予“推薦”評級。未來股份公司如果有資產(chǎn)注入，目標(biāo)價位還有更大上升空間，敬請關(guān)注我們的后期公司深度跟蹤報告。

    新浪聲明：本版文章內(nèi)容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險自擔(dān)。