公司2月3日公告擬定向增發(fā)5000萬股

　　股價(jià)自去年9月份以來已翻番

　　且未來三年業(yè)績將持續(xù)大幅增長

　　當(dāng)前股價(jià)： 目標(biāo)股價(jià)：

　　今日投資個(gè)股安全診斷星級

　　★★★★★

　　申銀萬國 童馴

　　06 年報(bào)業(yè)績：與預(yù)期吻合

　　1 月12 日江南高纖拉開2006 年報(bào)披露的序幕。公司2006 年度實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入9425 萬元、凈利潤5192 萬元，分別同比增長19.3%和52.6%。實(shí)現(xiàn)每股收益0.24 元，與我們的預(yù)期完全吻合。每股經(jīng)營性現(xiàn)金流和凈資產(chǎn)收益率則分別高達(dá)0.40 元和16.06%。

　　年產(chǎn)1.5 萬噸復(fù)合短纖維的投產(chǎn)、滌綸毛條及滌綸短纖維(含滌綸長絲束)毛利率的提升是公司2006 年度凈利潤同比大幅增長的主要原因。更具體說，公司主營業(yè)務(wù)利潤、凈利潤分別同比增長80.79%、52.58%，主要原因如下：①報(bào)告期公司首發(fā)募集資金項(xiàng)目多功能復(fù)合短纖維紡絲技術(shù)改造項(xiàng)目于06 年5 月成功投產(chǎn)并產(chǎn)生效益，其中，ES 復(fù)合短纖維出現(xiàn)供不應(yīng)求的局面。②報(bào)告期內(nèi)提高了差別化、功能化等高附加值的滌綸毛條及滌綸短纖維的生產(chǎn)比例，滌綸毛條及滌綸短纖維的毛利率分別同比提升5.73%、13.77%。年產(chǎn)1.5 萬噸復(fù)合短纖維在年中投產(chǎn)后，2006 年公司分業(yè)務(wù)毛利構(gòu)成更趨合理，滌綸毛條、滌綸短纖維(含滌綸長絲束)、復(fù)合短纖維、化工貿(mào)易貢獻(xiàn)的毛利分別占52.5%、21.0%、14.3%和12.2%。2007 年一季度復(fù)合纖維技改后將新增1.5 萬噸產(chǎn)能，屆時(shí)復(fù)合纖維產(chǎn)能將達(dá)到3 萬噸，復(fù)合纖維貢獻(xiàn)的毛利占比將大幅提升。此外，江南高纖因執(zhí)行新準(zhǔn)則而增加1761.75 萬元凈資產(chǎn)。

　　07-09 年業(yè)績：將持續(xù)大幅增長

　　公司專注于差別化纖維，主營滌綸毛條、滌綸短纖(含滌綸長絲束)、復(fù)合纖維(含ES 纖維、海島纖維、并列中空纖維)的生產(chǎn)和銷售。目前滌綸毛條年產(chǎn)能1.2 萬余噸，在國內(nèi)已處于壟斷地位；復(fù)合纖維年產(chǎn)能1.5 萬噸，由于ES 纖維供不應(yīng)求，公司計(jì)劃07 年一季度通過技改(用國產(chǎn)設(shè)備增加前道工序)新增復(fù)合纖維產(chǎn)能1.5 萬噸，此外，董事會(huì)1 月12 日公告擬通過普通增發(fā)來新建8 萬噸復(fù)合纖維(包括6 萬噸ES 纖維和2 萬噸并列中空纖維)。未來三年，滌綸毛條的毛利有望維持在18%-30%之間的增速，復(fù)合短纖維有望呈現(xiàn)50%以上的增速。目前上市公司自身公司實(shí)行33%的名義稅率，預(yù)計(jì)08年開始按新稅率25%繳納所得稅的概率較大。預(yù)計(jì)公司07、08 年均有望實(shí)現(xiàn)60%左右的凈利潤增長率，而09 年的業(yè)績增幅預(yù)計(jì)也將達(dá)到30%以上。

　　復(fù)合纖維包括ES 纖維、海島纖維、并列中空纖維等，只要更換噴絲板，公司目前的設(shè)備可生產(chǎn)上述三種產(chǎn)品，這三種產(chǎn)品中售價(jià)和毛利率最高的是海島纖維，目前海島纖維的毛利率要達(dá)到30%以上，而需求量和市場前景最廣闊的是ES 纖維ES 纖維是一種皮芯結(jié)構(gòu)的雙組分纖維，由“PE＋PP”或“PE＋PET”等組成，是第三、第四代衛(wèi)生用品表層無紡布的生產(chǎn)原料，目前高檔ES 纖維主要用于先生產(chǎn)無紡布，然后生產(chǎn)嬰兒紙尿褲、衛(wèi)生巾、乳罩等貼身衛(wèi)生用品。

　　根據(jù)我國計(jì)生部門的預(yù)測，“十一五”時(shí)期(2006 年到2010 年)，我國面臨著第四次生育高峰，嬰兒潮正向我們走來，尤其是2007“金豬”年。

　　ES 纖維下游的嬰兒紙尿褲增長空間巨大。2005 年嬰兒紙尿褲消費(fèi)量34 億片，比上年增加44.7%，市場滲透率7.67%。與發(fā)達(dá)國家相比發(fā)展空間巨大。目前，日本嬰兒紙尿褲的市場占有率達(dá)95%，北美地區(qū)達(dá)96%，世界平均水平為44.1%，我國嬰兒紙尿褲市場滲透率不及世界平均水平的1/4。此外，第一批獨(dú)生子女正在逐漸為人父母，他們喜歡簡單和方便，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長下老百姓的物質(zhì)生活水平進(jìn)一步改善，人們對紙尿褲呵護(hù)寶寶作用的不斷認(rèn)可，這些因素都使我們相信未來幾年中國的紙尿褲市場仍將保持40%以上的增長率。

　　公司的ES 纖維06 年上半年開始投產(chǎn)并逐漸開發(fā)市場和根據(jù)客戶需求進(jìn)行產(chǎn)品調(diào)試，06 年三季度開始ES 纖維呈現(xiàn)供不應(yīng)的狀態(tài)。目前公司ES 的主要用戶北京大源(合資企業(yè)，無紡布供應(yīng)給美國強(qiáng)生等)、金凱等，日本尤妮佳、美國金佰利等都已開始逐漸下訂單，而保潔公司以及

　　國際衛(wèi)生材料巨頭尤妮佳、美國金佰利、美國強(qiáng)生、保潔等直接或間接地成為公司的客戶將給市場帶來巨大想像空間，為了應(yīng)對大源和金凱等國內(nèi)企業(yè)明年新投產(chǎn)產(chǎn)能的需求，預(yù)計(jì)公司07 年一季度末通過技改新增1.5 萬噸ES 纖維產(chǎn)能，由于技改僅僅是增加前道工序且除了噴絲板之外的其他設(shè)備國產(chǎn)化，通過技改新增1.5 萬噸ES 纖維預(yù)計(jì)只需投入3、4 千萬，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于募集資金項(xiàng)目復(fù)合纖維的1.5 億元，這將降低折舊同時(shí)還可享受國產(chǎn)設(shè)備抵免所得稅。此外，公司計(jì)劃通過增發(fā)募集資金2.8 億元用于新建8 萬噸復(fù)合纖維(包括6 萬噸ES 纖維和2 萬噸并列中空纖維，且噴絲板之外的設(shè)備全部國產(chǎn)化)

　　隨著公司07 年一季度1.5 萬噸復(fù)合纖維技改項(xiàng)目的完成以及08、09 年增發(fā)項(xiàng)目的投產(chǎn)，公司未來三年的復(fù)合纖維(尤其是ES 纖維)將持續(xù)大幅增長并成為又一個(gè)細(xì)分行業(yè)的龍頭。

　　投資建議

　　按目前股本計(jì)算，我們預(yù)計(jì)07、08、09 年EPS 分別為0.40、0.648、0.883 元，分別同比增長66.5%、61.9%和36.3%，按增發(fā)后股本計(jì)算的07、08、09 年EPS 預(yù)計(jì)分別為0.338、0.547 和0.745 元。

　　由于公司是細(xì)分行業(yè)龍頭且未來三年業(yè)績將持續(xù)大幅增長，我們認(rèn)為可給予23 倍市盈率。

　　07 年末的目標(biāo)價(jià)位＝(增發(fā)后07 年EPS＋增發(fā)后08 年EPS)/2×23＝(0.338＋0.547)/2×23＝10.17 元；08 年末的目標(biāo)價(jià)位＝(增發(fā)后08 年EPS＋增發(fā)后09 年EPS)/2×23＝(0.547

　　＋0.745)/2×23＝14.86 元。即未來12 個(gè)月和24 個(gè)月的目標(biāo)價(jià)位分別為10.17 元和14.86 元，較目前股價(jià)尚有25.5%和83.4%的上漲空間，維持“買入”評級，中長線繼續(xù)看好。