李少明 中投證券

　　投資要點:

　　公司控股股東重慶市城市建設投資公司代表重慶市政府進行城市建設土地儲備整治和土地出讓等，未來公司在招牌掛中獲取土地將擁有便利條件。城投公司已增持公司股份至82.75%，欲做強做大上市公司，目前城投公司在重慶市擁有5萬畝開發用地，大部分集中于重慶市主城區，土地用途為綜合用地和工業用地等。控股股東強大的土地資源對上市公司的長期發展將構成強大的支撐。

　　公司已形成了“四動戰略”：房地產開發帶動、土地整治和市政工程代理聯動、資產經營拉動、資本運作推動。計劃在“十一五”期間，將公司打造為凈資產20億元以上的優質藍籌上市公司。

　　公司新發股份購買資產后資產負債率大幅下降，行業競爭加強，收購資產形成穩定收入現金流和開發土地儲備，使公司在房地產開發等相關主營業務上具備項目有序儲備、梯次開發的連續盈利能力。

　　從2007年開始，公司的業績將發生更本性改善并呈高速增長勢頭。預計2007年EPS為0.43/股，2008年EPS為0.61元/股。結合目前地方性房地產公司的PE水平，我們認為中期內公司的合理定價為8.6元/股；若公司的股權激勵順利完成，控股股東對公司的更多實質支持預期能得以體現，公司的估值仍有提高的空間。我們給予“推薦”的投資評級。

　　風險提示：

　　注意增發風險、基本面變化或國家宏觀調控帶來的投資風險。

　　欲做強做大上市公司集團公司增持股份至82.75%

　　1、公司新發股份購買資產后資產負債率大幅下降，行業競爭加強

　　公司通過新發股份購買資產已完成向控股股東--重慶市城市建設投資公司(以下簡稱“城投公司”)定向增發31133萬股，城投公司增持公司股份至40353萬股，占總股本的82.75%。控股股東城投公司以重慶國際會議展覽中心資產以及位于合川市土地使用權面積36.5691萬平方米資產(14.6325億元)認購上述新增股份，增發價格為4.70元/股。城投公司大幅增持公司股份欲做大做強上市公司的意圖已非常明顯。

　　公司新發股份購買資產后，凈資產規模大幅度提升，資產負債率大幅下降。收購資產形成穩定收入現金流和開發土地儲備，使公司在房地產開發等相關主營業務上具備項目有序儲備、梯次開發的連續盈利能力，公司的行業

競爭力和抵御周期性風險的能力得到增強，收入及盈利水平將顯著提升。

　　2、控股股東--城投公司是公司發展的強大支撐

　　城投公司是1993年2月經重慶市人民政府批準組建的籌集和管理城建資金的專業性投資公司。城投公司作為重慶市城市基礎設施建設投融資主體，其主要職能為多渠道籌集城建資金，按城市建設計劃對資金合理安排，委托管理城市基礎設施國有資產，參與城市建設有關的經營，代表市政府進行城市建設土地儲備整治和土地出讓等。

　　城投公司為一級土地

開發商，預計未來公司在招牌掛中將擁有便利條件。目前城投公司在重慶市擁有5萬畝開發用地，大部分集中于重慶市主城區，土地用途為綜合用地和工業用地等。控股股東強大的土地資源對上市公司的長期發展將構成強大的支撐。在強大實力的控股股東支持下公司能否最終成長為成地方性房地產龍頭公司值得我們密切關注。

　　公司確立了長期發展戰略

　　1、形成“四動戰略”

　　根據定向增發后公司資產結構和資源優勢，公司對戰略規劃進行調整，制訂了今后的發展方向：實現“一個定位”，即市政資產證券化平臺、房地產開發資源集成；“兩大主業”即房地產開發、市政資產的投資營運；“四動戰略”即房地產開發帶動、土地整治和市政工程代理聯動、資產經營拉動、資本運作推動。將公司打造為“以房地產為核心產業，以優質市政物業資產為基礎”，依托市政物業資產穩定的收入現金流，形成房地產開發等相關主營業務上項目有序儲備、梯次開發的連續盈利能力，從單純的小規模房地產開發企業轉型為以市政物業資產現金流為基礎、在“十一五”期間，將公司打造為凈資產總額達到或超過20億元以上的優質藍籌上市公司，力爭進入重慶市房地產業20強。

　　公司計劃在短期內形成3-5個建設用地面積60-100畝、建筑面積15-20萬平方米、單個項目盈利能力在5000-8000萬元左右的房地產項目。

　　2、股權激勵為期不遠

　　集團考核公司高管以市值為考核標準。公司一直都在規劃管理層股權激勵計劃，希望成為重慶市首個股權激勵計劃獲批的上市公司。預計公司的股權激勵計劃的出臺已為期不遠了。公司計劃下一步向市場增發并引入戰略投資者。

　　公司地處中國西部最大的城市，具有承東啟西的區位優勢

　　重慶是我國第四個直轄市，也是我國特大城市之一，全市幅員8.2萬平方公里，人口3000多萬，中央“把重慶建設成為長江上游經濟中心”的定位、基礎設施建設提速和環境美好城市建設的推進將為重慶房地產業發展帶來良好的發展機遇，居民住房需求和收入的快速增加將為重慶房地產業的發展提供持續動力。

　　重慶是中國西部最大的城市，處在我國中西部地區的結合部，具有承東啟西的區位優勢。它擁有豐富的生物資源、礦產資源、水能資源和獨具特色的三峽旅游資源，具有極大的開發潛力。舉世矚目的三峽工程建設和庫區移民開發，以及3000萬人民奔小康所產生的巨大投資需求和消費需求，為重慶未來發展提供了廣闊的空間。重慶是中國西南地區和長江上游的經濟中心、重要的交通樞紐和內河口岸，經濟實力相對較強，大工業、大農業、大流通、大交通的特點突出，具有一批帶動能力較強的支柱產業、優勢行業和拳頭產品，一些主要農副產品的產量在全國位居列。重慶已建成了一批面向全國、輻射西南的區域性市場。城市基礎設施初具規模，科技教育基礎較為雄厚，文化藝術、廣播電視、新聞出版、體育衛生等各項社會事業有了較大發展。

　　重慶是中國西部地區對外交通最為暢達的中心城市之一，城市化水平為20.1%，分為主城區、都市圈、市域三個層次。重慶已成為國內投資者的熱土和福地，世界上一些著名的跨國公司紛紛落戶重慶。

　　重慶是全國重要的機械工業基地、常規兵器生產基地、綜合化工基地、醫藥工業基地和儀器儀表工業基地。長安、嘉陵、建設、慶鈴、太極、奧妮、華陶等一大批名企名品馳騁天下，已成為中國第三大汽車生產基地。重慶是長江上游和西南地區重要的商品物資集散中心，還是沿江開放城市，有國家級的高新技術產業開發區和經濟技術開發區、10個省級開發區，初步形成了全方位、多層次的對外開放格局。

　　公司新發股份購買資產盈利能力分析

　　1、會展中心資產

　　會展中心位于重慶市主城六區之一的南岸區江南大道，距重慶市商業中心解放碑的直線距離約3.18公里，車程約10分鐘。會展中心占地面積91167.2平方米，是重慶市重點建設的十大社會文化基礎設施之一，由城投公司投資興建。項目規劃總建筑面積為23萬多平方米，由展覽中心、會議中心、會展酒店和廣場幾大部分構成。一期建設已完成展覽中心、會議中心、廣場和會展酒店基礎，建筑面積共計18.12萬平方米，其中展覽中心13.28萬平方米，會議中心4.17萬平方米，會展酒店地下層0.67萬平方米。剩余會展酒店6萬多平米，預計總投資5億元，07年開復工，2.5年完成，目前基礎已做好。

　　圖2：重慶會展中心地理位置

　　會展中心已于2005年10月投入使用，是目前西部地區規模最大、設施完備、功能齊全的現代化會展中心之一，已先后承辦亞洲及太平洋城市市長峰會、第五屆中國重慶城市建設及建筑業展覽會、2005中國國際機電(重慶)博覽會、2005重慶國際工業博覽會、第七屆中國重慶高新技術交易會暨第三屆中國國際軍民兩用技術博覽會、第54屆全國藥品交易會等大型會議及展覽。

　　會展中心的資產評估值為130794.46萬元。會展中心土地取得費總額為10027.05萬元，平均1186.11元/平方米，低于周邊價。

　　有關會展中心的經營安排和盈利預期

　　機關事務管理局承租部分展館等，支付穩定的租金

　　重慶市機關事務管理局代表市政府已與公司簽訂了長期承租合同，承租會展中心不低于8年，支付租金共計8億元。機關事務管理局承租會展中心部分場館、車庫及其它配套設施，舉辦市政府及相關部門等各種定期及不定期展覽和會議。其中，平均每年承租展館面積不低于32000平方米；會議中心面積不低于18000平方米，車庫不低于300個泊位。

　　根據協議，首三年機關事務管理局應向會展中心支付的租金數額為：第一年15040.2萬元，第二年13734.84萬元，第三年12424.78萬元。此外，機關事務管理局租用會展中心產生的管理費、水電費、空調費等相關費用，由機關事務管理局按會展中心管理機構規定的標準據實支付，不必上市公司承擔。

　　機關事務管理局承租會展中心，使公司在收購當年即有穩定收益，為公司將來業績的可持續增長提供基礎。

　　其他展會經營安排

　　預計會展中心未來幾年除由機關事務管理局承租舉辦市政府及相關部門等各種定期及不定期展覽和會議外，其他國內外客戶舉辦的展會經營收入也將逐年增長，將為公司帶來穩步增長的營業收入。

　　2007年度經營情況預計：根據會展中心2007年經營計劃，會展中心2007年將至少引進1個國際展覽項目和不少于10個全國性的或西部的會展項目，并結合重慶經濟發展的實際情況培育幾個全國性、長期扎根于重慶的大型會展及兩、三個國際性會展項目。目前，2007年上半年已排定展期的展覽活動項目共19個，其中：全國性展會6個，包括“全國糖酒會”、“全國圖書交易會”和“全國工藝美術展”等；西部及地方特色展覽6個，包括“中國西部國際金屬冶金壓鑄、鑄鍛、熱處理及工業爐展覽會”等；其他展覽活動項目7個；除展覽項目外，預計2007年全年承接會議將達到80個左右。

　　會展帶來的盈利估計

　　重慶會展中心符合《重慶市國民經濟和社會發展第十一個五年規劃綱要》指出的“強化市場化運作，提升會展策劃、組織、服務水平，引導會展業向品牌化、集團化和國際化方向發展”的會展行業發展方向。

　　會展業發展從起步到成熟一般需要經過5-7年發展周期。從展會經營收入的增長和承辦政府展會的收入穩定性兩方面分析，在政府固定承租期8年，年均政府支付租金收入1億元屆滿后，會展中心的經營收入預計不會低于1.5億元，會展中心未來持續盈利能力有保障。

　　2007年機關事務管理局支付1.5040億元租金，加上公司自辦展及相關產業鏈帶來的收入0.3億元，合計將有1.87億元的收入，運營成本預計0.6億元/年，2007年凈利在1億元，經營效益情況良好。預計2008年之后，上述收入將會穩步增長。

　　2、合川土地使用權--“世紀新都(暫定名)

　　合川土地使用權面積36.5691萬平方米，系商住、綜合用途。位于合川區新城區世紀大道南端西側，渝合高速公路、212國道東側，地塊交通條件較好，距區政府、國土資源局僅100余米，距渝遂鐵路合川火車站300余米，周邊住宅小區林立，居家氛圍濃厚。合川是重慶的北大門，是重慶規劃中的北部地區中心區，距主城40分鐘車程。

　　全市幅員2356.21平方公里，總人口149.94萬人，2004年被列為重慶市級山水園林城市。上述土地開發將使公司未來房地產業務發展享有穩定的土地儲備資源支持。

　　合川土地使用權548.54畝，評估購入價為15535.23萬元，評估地價為28.32萬元/畝，現價40萬元/畝，已升值6406萬元。

　　項目規劃總建筑面積73.2萬平方米，其中住宅建筑面積65.9萬平方米、商業建筑面積7.3萬平方米。項目計劃于2007年-2011年分三期逐年進行開發。項目總投資73393萬元，目前周邊住宅樓盤售價在1500-2000元/平米，商業售價在2800元/平米，預計50%的商業面積將用來銷售。一期開發15萬平米、二期開發23.1萬平米、三期開發35.1萬平米。一期預計在2007年開工。該項目預計銷售收入11億元，凈利潤在3.11億元。

　　現有開發項目盈利能力分析

　　1、鳳天錦園項目

　　項目位于重慶圖書館對面，已進入掃尾階段，僅剩小部分利潤未結。2006年銷售率95%，剩余商業面積2000-3000平米擬不出售。在盈利預測中忽略不計利潤。

　　2、長壽世紀新城項目(目前開發不太成熟，公司可能考慮轉讓)

　　項目位于長壽晏家工業園區生活區內，屬于長壽城市總體規劃晏家組團的拓展區，渝長高速公路、渝巫路、國道319線橫貫晏家鎮全境，緊鄰渝懷鐵路長壽火車站和長壽港川維碼頭，水陸交通便捷。項目估算總投資35353萬元，建設用地面積21.6382萬平方米，總建筑面積30萬平方米，其中住宅為25萬平米，預計售價1200-1300元/平米(成本900元/平米)，非住宅5萬平米，售價2000-3000元/平米，成本1000元/平米。項目主要為晏家工業園區生活區配套服務，目前已經開發的一期商業住宅總建筑面積2.23萬平方米，后續配合晏家工業園區的發展進度實施開發。

　　該地塊土地成本低廉，為10.28萬元/畝。公司已投資6000萬元于土地和商業物業的建設上。重慶市政府已決定將重鋼遷到長壽，估計將帶來幾百萬人口的搬遷，2010年完成搬遷，盡管屆時可能帶旺該目，但由于歷時較長，公司可能考慮將項目轉讓。這里的盈利預測暫不包括該項目。

　　3、冉家壩·橄欖郡—近兩年公司的主要利潤來源

　　橄欖郡項目是公司2007-2008年的主要利潤來源。項目位于重慶市民最為關注的重慶地產高地冉家壩區域，距離重慶主城環線高速公路入口不到500米，同時緊鄰規劃中的輕軌換乘樞紐，往來重慶主城各地極為便利，為“一軸一心，兩帶三片”的空間布局，以景觀大道形成的城市中軸線，兩條濱水綠化景觀帶，內側商務政務辦公片區、中間中高檔高尚居住片區和外側專業市場產業片區形成的重慶新政務、商務辦公中心，項目區位優勢較明顯。

　　橄欖郡項目一期建設用地面積3.8435萬平方米，建筑面積15.8482萬平方米，可售面積13-14萬平米(售價2900-3000元/平米，成本2050-2100元/平米)9棟住宅，8棟已封頂，商業近1萬平米(預計售價0.8-0.9萬元/平米)。2007年銷售95%。建設總投資為34028萬元，項目已于2006年6月動工建設，計劃于2006年10月重慶秋季房交會前達到預售房標準，12月18日開盤，截止到2007年1月銷售收入已超7000萬元。2007年3月份主體框架結構驗收合格，2007年10月實現工程竣工驗收、項目交付使用。2007年實現凈利潤0.8億元，剩余0.3億元將在2008年結算。

　　橄欖郡項目二期建設用地面積2.2089萬平方米，建筑面積10萬平方米，4000元/平米，2棟公寓，商業3萬平米，全部出售，成本2200元-2300元/平米。項目初步估算總投資2億元，2007年初啟動建設。

　　公寓銷售收入預計在2.32億元，項目成本1.4億元，商業部分銷售收入在2.4億元，成本在1億元。項目結算預計在2008-2009年。

　　穩定的隧道經營收入

　　2006年2月公司通過控股95%的子公司--重慶道金投資有限公司5億元收購了石黃隧道20年期收費經營權，石黃隧道每年給公司帶來隧道經營收入2582萬元，扣除1174萬元折舊費用后，公司的隧道營業利潤為1323萬元。

　　盈利預測與估值

　　假設前提：

　　公司房地產項目按照預期進度開發和銷售；會展中心運營正常經營；隧道正常運行；三費維持正常水平。

　　盈利預測

　　根據上述假設前提，我們預計，從2007年開始，公司的業績將發生更本性改善，并呈高速增長勢頭。2007年公司的EPS為0.43/股，2008年的EPS為0.61元/股。結合目前地方性房地產公司的PE水平，我們認為中期內公司的合理定價在8.6元/股較為合理；若公司的股權激勵能順利完成，控股股東對公司的更多實質支持能得以體現，公司的估值仍有提高的空間。

　　風險因素分析

　　1、國家宏觀調控房地產行業的政策出臺可能影響市場對房屋的供需量，從而影響

房價，進而影響公司盈利預期帶來的風險；

　　2、公司經營管理、財務狀況出現異常帶來的經營風險；

　　3、證券市場出現非理性的逆轉等風險。

　　投資建議

　　公司控股股東重慶市城市建設投資公司代表重慶市政府進行城市建設土地儲備整治和土地出讓等，未來公司在招牌掛中將擁有便利條件。城投公司已增持公司股份至82.75%，欲做強做大上市公司，目前城投公司在重慶市擁有5萬畝開發用地，大部分集中于重慶市主城區，土地用途為綜合用地和工業用地等。控股股東強大的土地資源對上市公司的長期發展將構成強大的支撐。

　　公司已形成了“四動戰略”：房地產開發帶動、土地整治和市政工程代理聯動、資產經營拉動、資本運作推動。計劃在“十一五”期間，將公司打造為凈資產20億元以上的優質藍籌上市公司。

　　公司新發股份購買資產后資產負債率大幅下降，行業競爭加強，收購資產形成穩定收入現金流和開發土地儲備，使公司在房地產開發等相關主營業務上具備項目有序儲備、梯次開發的連續盈利能力。

　　從2007年開始，公司的業績將發生更本性改善并呈高速增長勢頭。

　　預計2007年EPS為0.43/股，2008年EPS為0.61元/股。結合目前地方性房地產公司的PE水平，我們認為中期內公司的合理定價為8.6元/股；若公司的股權激勵順利完成，控股股東對公司的更多實質支持預期能得以體現，公司的估值仍有提高的空間。我們給予“推薦”的投資評級。

    新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。