王稹 國泰君安

　　投資要點：

　　公司專業(yè)從事電力自動化產(chǎn)品及電工儀器儀表的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。

　　公司的主營產(chǎn)品分為兩大類：電力自動化產(chǎn)品和電工儀器儀表產(chǎn)品。

　　公司的主要競爭對手包括長沙威勝、杭州華隆、華立科技、華立儀表、江蘇林洋等。公司在標準儀表上具有一定的技術(shù)優(yōu)勢，在用電自動化產(chǎn)品上享有較高的市場份額(16.5%)，在電子式電能表上尚處于起步階段。

　　由于公司在用電自動化產(chǎn)品上有較高的市場份額，將有助于其在電能表市場上的擴展。我們認為需要關(guān)注各省市訂單情況，特別是廣東、山東和四川等。這也是后期調(diào)研了解的重點之一。

　　公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)逐步發(fā)生變化，電力自動化產(chǎn)品占主營業(yè)務(wù)收入的比例由2004年32.43%增至2006年55.46%，我們預(yù)計隨著各個省市用電系統(tǒng)

　　公司各項財務(wù)指標較為正常。需要注意的是，公司存貨與應(yīng)收賬款占總資產(chǎn)比重較大，隨著業(yè)務(wù)規(guī)模的擴大，應(yīng)收賬款和存貨有進一步大幅增加的可能性，這與公司銷售實現(xiàn)和貨款回收周期較長有關(guān)，提示投資者注意資產(chǎn)流動性風險。

　　公司本次發(fā)行募集資金主要用于產(chǎn)能擴建，將全部投資于CL7100用電管理系統(tǒng)擴建項目、電子式電能表擴建項目兩個項目。我們認為，關(guān)注細分的產(chǎn)品擴產(chǎn)情況更為重要，在一定程度上可以表現(xiàn)出公司發(fā)展方向，并且，將本次募集資金超過項目總投資的部分用于補充公司流動資金對于公司非常重要。

　　我們預(yù)測07-09年公司EPS分別為0.75元、1.06元和1.28元。綜合考慮到科陸電子業(yè)務(wù)發(fā)展前景以及較小股本規(guī)模，以及同類業(yè)務(wù)公司目前估值水平，我們認為當前給予06-07年20-25倍市盈率較合理，即二級市場的合理價格區(qū)間為13.2-16.5元。考慮到發(fā)行價較二級市場價格約20%的折價，較為合理的詢價區(qū)間為11.5-13.2元，但上市首日不排除資金追捧造成股價突破22.5元的可能。

　　1.公司簡介

　　深圳市科陸電子科技股份有限公司系2000年11月7日經(jīng)深圳市人民政府批準，于2000年11月30日由深圳市科陸電子有限公司依法整體變更設(shè)立，注冊資本3,000萬元。

　　公司專業(yè)從事電力自動化產(chǎn)品及電工儀器儀表的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。擁有完整的產(chǎn)品研發(fā)、原材料采購、產(chǎn)品生產(chǎn)和銷售系統(tǒng)，與股東及股東控股企業(yè)之間不存在同業(yè)競爭關(guān)系。公司的主營產(chǎn)品分為兩大類：電力自動化產(chǎn)品和電工儀器儀表產(chǎn)品。自2004年以來，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化，電力自動化產(chǎn)品占主營業(yè)務(wù)收入的比例由2004年的32.43%增加到2006年1-9月的51.65%，我們預(yù)計隨著各個省市用電系統(tǒng)信息化建設(shè)的加速，公司的電力自動化產(chǎn)品比重有可能進一步增加。

　　2.用電系統(tǒng)信息化的受益者

　　用電系統(tǒng)信息化在國家相關(guān)政策的扶持下市場容量可能大幅增加。《國家中長期科學和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要》、《國家電網(wǎng)公司關(guān)于加強電力需求側(cè)管理的辦法》、《加強電力需求側(cè)管理工作的指導(dǎo)意見》和《關(guān)于加快電力營銷現(xiàn)代化建設(shè)指導(dǎo)意見》都是相關(guān)利好。綜合考慮全國大用戶的數(shù)量和50kVA配電變壓器數(shù)目，保守估計未來5年用電管理系統(tǒng)的市場容量約為80億元，實際上用電系統(tǒng)自動化的市場容量遠高于此。

　　公司的主要競爭對手包括長沙威勝、杭州華隆、華立科技、華立儀表、江蘇林洋等。公司在標準儀表上具有一定的技術(shù)優(yōu)勢，在用電自動化產(chǎn)品上享有較高的市場份額(16.5%)，在電子式電能表上尚處于起步階段。

　　由于公司在用電自動化產(chǎn)品上有較高的市場份額，將有助于其在電能表市場上的擴展。我們認為需要關(guān)注各省市訂單情況，特別是廣東、山東和四川等。這也是后期調(diào)研了解的重點之一。

　　3.主要財務(wù)指標分析

　　公司各項財務(wù)指標較為正常。需要注意的是，公司存貨與應(yīng)收賬款占總資產(chǎn)比重較大，隨著業(yè)務(wù)規(guī)模的擴大，應(yīng)收賬款和存貨有進一步大幅增加的可能性，這與公司銷售實現(xiàn)和貨款回收周期較長有關(guān)，提示投資者注意資產(chǎn)流動性風險。

　　4.募集資金項目分析

　　公司本次發(fā)行募集資金主要用于產(chǎn)能擴建，將全部投資于CL7100用電管理系統(tǒng)擴建項目、電子式電能表擴建項目兩個項目，項目總投資11,000萬元。我們認為，關(guān)注細分的產(chǎn)品擴產(chǎn)情況更為重要，在一定程度上可以表現(xiàn)出公司發(fā)展方向。

　　用電管理系統(tǒng)：以負控終端的產(chǎn)能擴大為主，但實際上在配變、抄表終端和主站系統(tǒng)上的增速會更快。

　　電子式電能表：主要發(fā)展用于大客戶的多功能電能表，同時也著力發(fā)展正在逐步普及的預(yù)付費、多費率、載波電能表等。

　　另外，如本次募集資金超過項目總投資，超過部分用于補充公司流動資金。我們認為這對公司非常重要，有助于緩解公司的流動資金壓力，也有助于公司在控制資金風險的前提下擴大產(chǎn)量。

　　5.盈利預(yù)測和投資建議

　　我們注意到公司主營業(yè)務(wù)的毛利率呈現(xiàn)下滑趨勢，特別是2006年電力自動化產(chǎn)品毛利率跌至36.35%，對綜合毛利率形成較大的影響，用電自動化行業(yè)競爭加劇應(yīng)是主要原因。我們認為未來公司產(chǎn)品綜合毛利率將呈現(xiàn)緩慢下降的趨勢。我們預(yù)測2007-2009年公司攤薄后的EPS分別為0.75元、1.06元和1.28元，凈利潤年增長率分別為30%，43%和20%。

　　綜合考慮到業(yè)務(wù)的發(fā)展前景以及公司較小股本規(guī)模，我們認為當前給予科陸電子06-07年20-25倍市盈率較為合理，即二級市場的合理價格區(qū)間為13.2-16.5元，考慮到發(fā)行價較二級市場價格約20%的折價，我們認為較為合理的詢價區(qū)間為11.5-13.2元，但上市首日不排除資金追捧造成股價突破22.5元的可能。