劉文超 中投證券

　　投資要點：

　　中國資本市場將迎來一只真正意義上的金融控股公司—中國平安。

　　中國平安以保險業務為主體，與中國人壽是完全不同風格的保險公司，其收益具有穩定增長的特點，波動性較低，風險較小，從而使得中國平安的股票具有多重吸引力。

　　預計發行A股后，中國平安可以大幅提高公司的償付能力倍數。并有助于降低中國平安內涵價值倍數及每股凈值倍數。

　　中國平安所籌資金可作為對銀行進行收購之用。為此強大核心業務競爭能力的中國平安將迎來高速發展的機遇，其

股票可定位為具有高成長性的資產。

　　按照07年公司發行后凈資產，如按發行后PB為3.3倍測算，則二級市場估價為40.35元，考慮到二級市場和一級市場有15%的差價，建議詢價區間為：29.86—36.29元。

　　中國平安上市后一個月內的合理定價為48.78-58.45元。

　　風險提示：

　　中國平安的主要風險包括公司業務的費差、死差、利差不及預期以及投資收益預期出現問題等。

　　A股發行將使中國平安進入高速成長期

　　中國資本市場將迎來一只真正意義上的金融控股公司—中國平安。

　　中國平安以保險業務為主體，與中國人壽是完全不同風格的保險公司，其收益具有穩定增長的特點，波動性較低，風險較小，從而使得中國平安的股票具有多重吸引力。

　　預計發行A股后，中國平安可以大幅提高公司的償付能力倍數。并有助于降低中國平安內涵價值倍數及每股凈值倍數。

　　中國平安所籌資金可作為對銀行進行收購之用。具有強大核心業務競爭能力的中國平安將迎來高速發展的機遇，其股票可定位為具有高成長性的資產。

　　建議詢價區間為：29.86—36.29元

　　建議詢價區間為：按照07年公司發行后凈資產，如按發行后PB為3.3倍測算，則二級市場估價為40.35元，考慮到二級市場和一級市場有15%的差價，建議詢價區間為：29.86—36.29元。

　　估值與投資建議

　　兩種定價方法，結論基本一致：合理定價48.78-58.45元。

　　內含價值法估算市場價值。

　　根據不同的假設條件對中國平安估價：保守測算表明，以發行后股本數73.45億股計算，2007年的評估價值達3696.69億元，每股合理股價50.33元。

　　中國平安積累的經營經驗有助于設定各種假設，但未來實際經營經驗仍可能與這些假設存在一定程度的差異。我們的判斷是，中國平安未來新業務的規模、公司未來的投資回報率、公司未來的業務結構等令其有使用較高新業務價值倍數的可能。

　　相對價值法估算市場價值

　　選取與中國平安具有類似結構、特征的并與中國平安在規模、金融架構、資產質量、成長性等方面具有可比性的保險公司做為樣本，確立的合理市凈率為3.99-4.78倍，合理定價為48.78-58.45元。

　　中國平安上市后一個月內的合理定價為48.78-58.45元。

　　風險因素分析

　　中國平安的主要風險包括公司業務的費差、死差、利差不及預期以及投資收益預期出現問題等。

　　中國保險業已步入快速發展階段

　　隨著國十條的頒布，中國保險業已進入一個嶄新的發展階段，保險業在國民經濟發展中的地位被提升到經濟發展的助推器和社會和諧的穩定器的戰略高度。

　　中國平安作為中國最市場化的保險公司，未來的發展前景將為此受益非淺。

　　保險業已成為我國增長最快的行業之一。

　　2006年前三季度中國的保費收入達4309.18億元。而2005年全國保險行業的保費總收入是2002年的1.6倍，2003-2005年內保費收入的年均增長率達17.3%，比同期全球的保費年均增幅高8個百分點。分地區看，廣東、北京、江蘇、上海仍然是全國保費收入最大的四個省市。

　　2006年以來，全國保險行業的業務規模進一步擴大，僅前三季度的保費收入即達到4309.18億元。

　　全國保險機構的數量有較大增長，資金實力明顯增強。至2005年年底，全國保險機構已增至100家，比2002年增加了58家，總資產達到1.8萬億元，相當于2002年的2.8倍。

　　2010年中國將成為亞洲第三大人壽保險市場。

　　2010年中國將成為亞洲第三大人壽保險市場，2015年將成為僅次于日本和美國的第三大金融市場。

　　中國人口老齡化加劇、養老金制度不夠完善以及社保網絡的缺乏等，是造成目前高儲蓄、低消費的重要原因。未來保險投資品種的多樣化將取代銀行儲蓄，從而刺激消費需求。

　　目前我國已初步形成多種組織形式、多種所有制并存的保險市場。預計到2006年年底，全國保險機構的總資產有望達到2萬億元。

　　目前我國保險行業初步搭建了市場行為、償付能力和公司治理結構三位一體的現代保險監管體系，有助于實現風險早發現、早預警、早化解。我國保險行業還以保險公司內控為基礎，建立了以償付能力監管為核心、以現場檢查為重要手段、以資金運用監管為關鍵環節、以保險保障基金為屏障的風險防火墻，防范、化解風險的長效機制正逐漸形成。為增強保險行業的風險化解能力，近年來我國還逐步完善了保險保障基金制度，在全國金融行業建立了市場化的風險自救機制。

　　中國政府、企業和個人都在努力完善社保體系，中國的保險行業增長潛力巨大。到2005年底時，全國共有保險公司93家，保險業總資產超過1.5萬億元，總體承保能力和抵御風險的能力大大增強。

　　目前，我國僅有4%的國民購買個人保險，保險市場潛力巨大。

　　保險企業逐漸成長為證券市場主要的機構投資者。

　　隨著市場規模的擴大和保險主體的增強，保險企業逐漸成長為證券市場主要的機構投資者。至2005年底，全國保險資金運用余額達到14315.8億元，比上年同期增長31.15%。各家保險投資機構在股票市場直接、間接投資額總計已超過800億元。

　　06年上半年，保險資金大量減持

貨幣市場基金，轉而投資股票。保險資金除國債和證券投資基金外的其他投資(金融債券、企業債券、股票投資等)

　　增加較多，達6370億元，占總資產比重為35.2%，同比提高9.6個百分點。

　　截至2006年9月末，保險資金投資證券投資基金余額為810億元，比二季度末增加約27億元，但比去年同期減少252億元。

　　隨著保險業投資渠道的逐步放寬，保險公司資金運用日益多元化，并日益青睞企業債、股票等風險較高的投資。

　　混業滲透將加劇。

　　由于競爭和收益的內生要求，預計2007年保險公司將加大權益類產品的投資比重。同時保險資金將形成多元化的投資渠道，并被獲準投資基礎設施項目，保險業混業滲透將加劇。

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