鄭武 平安證券

　　獨到見解

　　我們認為用平均市盈率估算產能利用率不同的機場，容易低估低利用率機場的成長潛力。廈門機場不僅利用率最低，而且折舊與運營成本低，未來的收入增長很大程度上能夠轉化為利潤的穩定增長。

　　廈門機場將在2007年下半年成為唯一不擁有跑道的機場上市公司，充沛的現金為不攤薄收購集團航空資產提供了可能性。未來海峽兩岸“三通”的進展，也有可能帶來意外的驚喜。

　　投資要點

　　當一家機場的產能利用率越低，收入增長的潛力就越高。廈門空港的跑道和航站樓足以支持未來5年11%的起降架次增長，而公司優秀的成本管理將使得未來5年利潤增長明顯超過收入增長。

　　機場利用率迅速提高的階段，往往是股票投資回報率較高的階段。

　　廈門機場06年起降架次增幅達到15.4%，預計“十一五”常住人口增長加速、富裕人群聚居和旅游需求足以支持11%的起降架次增長。我們的預測中暫不考慮臺海“客運中轉”出現進展的可能，盡管“三通”的進展有可能改變廈門空港的戰略地位。

　　假設未來5年起降架次年增長11%，公司有望實現19%的復合利潤增長率。如果我們的假設正確，公司將來如果收購集團跑道將額外增厚EPS 0.21元。為了解決不同利用率機場的估值問題，我們采用基于“退出價值”的DDM測算，估計廈門空港的合理估值應在13.55元左右。首次評級為“強烈推薦”。

　　風險提示

　　由于其壟斷的業務與盈利模式，廈門空港自身業務的風險較小，投資的風險很大程度上來自于分析師的假設與事實的偏差。

　　一、廈門空港的長期投資價值——低成本機場的高回報率

　　當一家機場的利用率越低，收入增長的潛力就越高。如果利用率不同的機場市盈率相近，那么利用率低的機場股具備更好的增值潛力——廈門空港是目前利用率最低的A股機場。

　　由于大型機場的收費標準受到管制，在滿負荷運轉時期，機場的盈利很大程度上取決于成本，成本越低，滿負荷的盈利能力越強——廈門機場單位產能折舊最低，并且運營成本管理措施到位。

　　廈門空港目前的市值只有深圳機場的28%，即使考慮航空收入分配與航空運輸量的差異，廈門空港的價值也遠遠沒有體現。

　　1.1滿負荷運量測算——現有設施足以支持未來5年12%的復合增長

　　機場的滿負荷營運水平取決于2個“最”——處理能力最低環節的最大處理能力。

　　廈門機場滿負荷運轉的主要指標和近期瓶頸

　　廈門機場目前擁有一條4E級跑道，理論上可以達到的每年最大起降架次在24萬架次左右。由于機型大型化和空管等原因，國內目前實際達到的單跑道年起降架次在18萬架次左右。考慮廈門停機坪較小、氣候、演習和空管等因素，我們預計其跑道最大起降能力在13~15萬架次左右。

　　從調研了解的情況來看，目前廈門高峰小時最大起降次數曾接近30架次/小時，而上海浦東機場單跑道小時起降架次曾經突破40架次。而上述預測假設5年后每小時平均起降架次29架次/小時，未來實現的可能性較大。

　　旅客周轉量方面，廈門空港設計吞吐量為1000萬人次，而國內目前負荷利用率最高的虹橋機場利用率接近180%。利用率過高有可能導致服務水平的下降，例如無法完全達到IATA建議的各項服務等候時間標準。綜合各方面因素，我們估計廈門機場實際最大客流周轉量約為1300~1400萬人次。

　　現有基建設施基本足以支持未來5年每年12%的復合增長

　　假設未來5年廈門空港的旅客周轉量和起降架次復合增長率12%，根據我們的測算，現有基建設施基本足以支持2011年起降架次和周轉量。

　　考慮到跑道和候機樓建設期較長，并且海峽西岸的客流可能出現意料之外的增長，因此公司在2009~2010年啟動擴建項目的可能性較大，即使進入上市公司，估計2011年以后才會產生折舊費用。

　　我們估計廈門機場未來5年的基建設施瓶頸在于貨站。目前的貨站分為國內與國際貨站，總占地面積4萬平方米，設計年吞吐能力為15萬噸。由于友達光電在廈門設立大陸第2個生產基地，另外戴爾將向廈門搬遷生產線，預計貨站2008年就會面臨產能瓶頸。

　　實地考察后我們猜測，如果新建貨站，有可能在滑行道以南，西面指廊以西區域進行擴建，目前該位置的建筑物包括用于出租的1號和2號候機樓，過去的貨站倉儲用地、航空食品倉儲建筑等。盡管具體重建的方案未定，但從電子廠商的需求增長來看，我們不排除2007年完成規劃甚至開始動工的可能。

　　1.2成本管理的意愿與能力——收入增長能否轉化為利潤增長？

　　由于大型機場的收費標準受到管制，在滿負荷運轉時期，機場的盈利很大程度上取決于成本，成本越低，滿負荷的盈利能力越強。

　　盡管廈門空港未來五年無需大規模的資本性支出，但只有當成本控制得當，大部分的收入增長才能轉化為利潤的增長。

　　我們認為廈門空港的低成本主要體現在3個方面：

　　首先，建造成本低，導致每年的折舊費用較低；廈門機場三號候機樓的單位建筑面積成本接近1000美元/平方米的國際標準，比國內主要機場低(但數據不完全可比)。

　　其次，建筑設計降低了運營成本。以水電費為例，廈門機場一年的水電費只有2000萬左右。究其原因，不僅與建筑面積有關，也與廈門機場的幕墻面積較小、隔熱通風效果較佳有關。實地調研的投資者還可以通過值機柜臺的間距甚至洗手間的面積看到設計對于機場成本的影響。

　　第三，嚴格的成本管理也進一步降低了廈門機場的運營成本。上市公司員工只有600余人，其中長期合同員工不到300人。通過嚴格的預算管理，以及與預算執行相掛鉤的薪酬體系，公司的航空服務成本率持續下降。

　　因此，我們認為廈門空港較低的建設成本決定了滿負荷時的回報率高于其他機場，而公司優秀的成本管理將使得利潤增長明顯超過收入的增長。

　　二、廈門空港的投資時機——運輸量進入高增長期

　　作為一家固定資產只有8億元，產能利用率不到60%的機場，廈門空港的盈利增長只是時間問題，對于投資者而言，只是一個時機問題。從以往經驗來看，機場利用率迅速提高的階段，往往是股票投資回報率較高的階段。

　　廈門機場面臨利用率加速提升的機遇。航空運輸量的增長，既來自于城市常住人口的迅速增長，也來自于旅游和商務客流的增加。

　　廈門的獨特之處還在于臺灣海峽的地理位置，未來“客運中轉”概念如果能夠落地，那么廈門機場的增速將會進一步加快。盡管我們在業績預測中暫不考慮該因素，但是資料顯示廈門各方已經在未雨綢繆。

　　2.1廈門空港運輸量進入加速增長期

　　2006年前三度航空運輸出現了一個新的現象——非樞紐機場的起降架次增速開始超過樞紐機場。我們認為這一現象的背后可能有3個原因：首先是京滬樞紐機場的產能利用率過高；其次是旅游消費能力提高帶動了旅游客流的增長。第三是收入增長帶動航空消費升級繼續從三大樞紐向副省級城市擴展。

　　對比廈門空港歷年起降架次增長率，我們不難發現，2005年以來廈門空港的航空需求進入了加速增長的階段。

　　2.2城市居民航空需求——人口加速增長與富裕人群聚居

　　“十一五”常住人口增長率將從1.9%提高到4.1%根據廈門市的規劃，“十一五”常住人口增長率將從“十五”的1.9%提高到4.1%。

　　根據《廈門市人口發展戰略研究》的規劃，廈門市最適宜的人口應處在375~440萬之間，相當于中長期人口增長接近100%。與廈門成為鮮明對比的是人口已經達到飽和狀態的深圳，深圳最適宜的人口數在750~850萬之間，但目前深圳人口已達1000萬以上。相對于其他副省級城市，廈門城市的容量持續增長的潛力最大。

　　廈門正在成為福建富裕人群的移居目的地

　　分析航空需求的時候，我們更關注富裕人群占新增人口的比例。如同杭州之于浙江，青島之于山東，環境優美的現代化城市廈門正在成為福建高凈值居民移居的目的地。

　　從廈門市人均GDP、零售增速和房價的背后，我們不難發現富裕人群聚居的跡象。

　　廈門2006年常住人口人均GDP達6175美元，不僅是福建最高，而且與深圳、上海共同列入全國人均GDP最高的3個城市。2006年大型零售企業、家電零售企業和轎車銷量的增長率分別達到49.3%，82.6%和28.5%。

　　我們認為“房價收入比”可以體現高凈值人群聚居的狀況，該比例越高，往往說明城市的貧富差距越大，富人聚居的現象越明顯。廈門的房價收入比(2006年6月平均房價/2005年人均月收入)為5.26，高于青島、大連和深圳等富裕人群聚居城市。

　　2.3境內外旅游航空需求——預計增長平穩

　　廈門空港旅客周轉量接近常住居民人數的3倍，表明旅游與商貿客流是空港客流的重要組成。

　　“十五”期間廈門旅游人數復合增長率為16%，廈門市“十一五”規劃全市游客接待總數年均增長13%。2006年廈門國內旅客過夜人次增幅12.34%，我們預計未來幾年有望繼續維持12%左右的增速。

　　除了數量的增長，旅游客流的消費能力的提高對于航空需求也有支撐。據Visa國際《中國市場Visa旅游消費趨勢報告》顯示，持卡人2005年在蘇州、廈門、東莞等內地非一線城市的消費額已占中國內地總體消費額的50%，其中增長最快的蘇州、廈門和東莞增長率分別達到53%、38%和34%。

　　2.4處于臺灣海峽的廈門——“中轉業務”增長空間巨大

　　與其他機場相比，位于海峽西岸的廈門最有可能受益于目前臺海的“小三通”客流，并且具有未來成為“三通”客貨流區域樞紐的潛力。

　　目前我們的業績預測并沒有考慮臺海交通政策出現突破的因素，但是如果一旦政策出現變化，那么廈門空港的客貨流將會出現業績預測之外的增長。

　　廈門海空運輸為迎接海峽局勢發展作好了準備

　　2004~2020年廈門城市規劃實施戰略中提出，“加強與臺灣的聯通，積極應對海峽局勢變化的挑戰。”未來幾年臺海關系的發展主要體現為經貿關系的發展，特別是通過積極支持金門的“客運中轉”發展設想和響應金門的金廈大橋計劃。

　　根據廈門市城市發展規劃：“海港建設應繼續鞏固和發展對高雄的定點直航，做好‘三通’的各項準備工作。空港建設應完善廈門機場的設施配套，建設空港物流園區，建成我國重要的國際干線機場，并爭取作為兩岸‘三通’定點直航首選機場。”我們認為“客運中轉”有可能成為兩岸三通的突破口。盡管目前的業績預測和估值中我們不考慮未來“三通”的因素，但是我們預計未來兩年出現正面變化的可能性頗大。

　　海峽兩岸“海空聯運”的巨大增長空間

　　目前的客運中轉主要是指在大陸的臺灣島民可以乘機到達廈門，然后通過客輪耗時15~30分鐘到達金門，轉乘飛機前往臺灣5個城市。而按照以往的路線，只能先飛香港然后轉飛臺北和高雄兩個城市。以上海虹橋為始發機場為例，廈門“海空中轉”航線節約了飛行時間2.5小時。

　　考慮到目前國內經香港澳門轉飛臺灣的旅客每年超過300萬人，其中上海始發接近100萬人次，僅臺灣旅客就可以為“海空中轉”提供相當大的增長空間。

　　國際旅游碼頭客運大樓2007年5月1日前投入使用，該碼頭總建筑面積8.1萬平方米，年吞吐150萬人次。考慮到2006年福建沿海與金門、馬祖間共運載旅客67萬人次，該客運大樓已經為未來“海空轉運”的發展預留了足夠的增長空間。

　　目前大陸旅客臺灣游只能通過香港轉機，如果未來政策出現突破，能夠從廈門轉機直飛臺灣本島，將有望復制大陸旅客在深圳落地(過夜)前往香港旅游的客流模式。從負面的角度看，“三通”的進展也有可能導致廈門中轉香港客流的減少。

　　由于缺乏足夠的數據對于此項客流增長做出預測，我們預測模型暫不考慮該因素。

　　三、業績預測與相關假設

　　3.1收入科目的假設與預測

　　航空收入與成本預測

　　由于上市公司不擁有跑道，廈門空港的航空收入主要來自于93%的旅客服務費分成以及69%的地面服務費分成，起降架次和旅客周轉量是兩項收入的主要驅動因子。預測航空服務收入最大的誤差來自于運輸量增速的預測，如果起降架次增速預測誤差四個百分點，可以導致5年后EPS預測偏差23%。

　　2006年起降架次15.4%的高增長背后包含了2005年增速較慢、晉江機場補貼變化等偶然性因素，作為長期增長率的假設會過于激進。

　　我們假設未來五年廈門空港的起降架次復合增長率11%。考慮到前面分析的廈門人口增長加快、福建富裕人群遷入、副省級城市消費升級、旅游需求和海峽客流中轉，我們認為該假設實現的可能性較大。

　　由于目前航站樓足以支持12%的復合增長率，因此，只要成本控制得當，大多數的航空收入增長會轉化為利潤增長。依靠優秀的成本管理，以及2006年天氣因素導致空調電費下降等因素，廈門空港2004-2006年連續兩年航空服務成本負增長。出于審慎考慮，我們假設未來5年每年航空服務成本上升4%。

　　根據11%的起降架次增速假設，我們得到航空運輸服務的收入和毛利預測。

　　貨站收入與成本預測

　　廈門空港國際貨站占地面積4萬平方米，包括國際出港、國際進港和國內進出港等3個倉，并附帶聯檢報關、海關報檢等辦公室，公司持有51%的股權。

　　貨站的設計吞吐量15萬噸，2006年廈門空港的貨郵吞吐量17.5萬噸。實地調研并且參考相關數據，我們估計未來兩年貨站需要擴建，公司表示相關事宜尚在初步評估，未有方案。我們預測現金流量表時，出于審慎考慮，假設2008年投資1.5億元參與貨站擴建。

　　2006年廈門引進國際特大型電子企業的工作取得了重大突破，其中臺灣第一大(全球第3)液晶顯示屏廠商友達光電的顯示屏后端模塊將于2007年投產，設計產能1500萬臺。根據平安證券電子分析師邵青的分析，相對于液晶板而言，后端模塊生產需要較多的勞動力工時，所以遷建到廈門不僅可以利用大陸的勞動力成本優勢，而且由于海峽兩岸海運成本較低，也可以充分利用和配合海峽對岸的面板生產能力。

　　友達光電去年底與航空公司的協調會上已經表達了對歐洲線全貨機的需求，但是友達光電正式投產之前，其貨量增長能否達到預期仍然存在風險。但廈門電子產業的增長可以提供貨量增長的其他支撐，例如Dell很可能會向廈門搬遷一條生產線，聯想在廈門的投資項目也基本確定。

　　考慮到固定成本不變，貨站成本上升應低于貨量上升。但鑒于對貨代的超額返還以及2008年以后貨站擴建帶來的成本，我們假設成本與收入同步上升，毛利率不變。

　　租賃收入與成本預測

　　廈門空港的租賃業務包括商業租賃和房產租賃業務，其中商業租賃是包括三#候機樓商業面積以及1#和2#老候機樓等商業用途的租賃，房產租賃包括值機柜臺和辦公場所的租賃。兩項收入的比例大約為55%和45%。

　　從實地調研來看，1#(1萬平方米)和2#(2萬平方米)候機樓的租賃人包括大型家具商和航空貨代、金鷹快遞等航空業務相關公司，我們估計租金的上漲幅度會較小。

　　其他的租賃價格主要根據每年機場吞吐量增幅的60%-80%確定下一年的增幅。上述租賃面積基本已經租出，未來面積不會有明顯增長。

　　綜合各種因素，我們假設每年租金價格上升幅度為起降架次增幅的60%，出租面積不變，得到租賃業務的收入與成本預測如下。

　　廣告、工程等其他業務毛利

　　廈門空港的其他主營業務收入來源還包括廣告、工程。其中工程業務的收入和利潤貢獻很少，我們假設未來零增長。

　　廣告業務方面公司過去的開拓力度有限，并且受制于廈門經濟規模等因素，優質廣告客戶有限。例如公司廣告價值最高的位置如出發廳外的12塊廣告牌，我們發現只有6塊在調研期間租出。候機樓內的部分廣告牌也沒有租出。

　　公司與福州長樂機場共同出資成立廣告公司，今后將代理包括福州長樂機場在內的福建機場的廣告業務。其中廈門空港的廣告利潤將通過特許經營權使用費的方式鎖定為最低回報，通過激勵措施鼓勵廣告公司爭取更多的廣告業務，分享超額利潤。

　　由于我們尚難測算合資廣告公司的業務增長，處于謹慎考慮，暫時按照零增長假設。

　　3.2業績預測的假設與結果

　　根據上述假設，我們得到業績預測如下表。

　　由于候機樓服務的邊際成本很低，未來五年航空業務收入的增長大多數都能反映在利潤增長上，2007~2011年的復合利潤增長率接近19%。

　　盡管這樣的增長在牛市中未必讓人眼前一亮，但相對于很多公司，廈門空港的利潤增長可持續更強，并且確定性較高。

　　3.3假設現金收購集團跑道資產EPS有望增厚0.21元/股

　　其他機場上市公司的跑道資產都已經屬于或即將注入上市公司

　　國內機場公司資產不完整的現象由來已久，過去由于跑道收費過低，跑道/機坪盈利能力不佳妨礙了跑道資產的上市。隨著收費制度的改革以及主要機場起降能力利用率的提高，跑道資產的盈利能力已經大為改善。

　　目前國內5家機場上市公司中，只有廈門空港、深圳機場和白云機場沒有跑道資產，而后面兩家機場決定通過定向增發購入跑道資產。估計2007年下半年開始，廈門機場將成為國內唯一一家不擁有跑道資產的上市公司。

　　我們猜測2009年之前有可能注入跑道資產

　　我們預計2009年之前上市公司有可能注入跑道資產，但僅僅是主觀的猜測：

　　一、國資委支持主營業務資產注入上市公司

　　國資委主任李榮融1月5日表示，2007年國資委將積極推進具備條件的中央企業母公司整體改制上市或主營業務整體上市；鼓勵、支持不具備整體上市條件的中央企業，把優良主營業務資產逐步注入上市公司。

　　盡管廈門空港不是央企，但國資委的表態體現了國有資產管理部門的總體思路。

　　二、2009年廈門空港三期擴建工程

　　廈門空港集團新建跑道項目的土方回填已經基本完工，由于回填土方需要3年以上的沉降期，估計2009年前后新的跑道和國際航站樓都會開始建設，以便滿足2011年之后的客貨流需求。

　　三期擴建完成后必然對現有航空資產存在競爭，我們估計三期擴建前后，需要考慮解決航空資產的完整性，以便獲得流通股股東的支持。

　　如果現金收購跑道資產將對業績預測產生的顯著增厚作用

　　根據我們的測算，廈門空港集團2008年主要的航空資產收入分成有望接近1.2億元。由于部分數據并沒有披露，因此我們對起降費的測算參照了其他機場經驗數據，并結合廈門機場機型特點進行了預測。集團跑道、機坪等資產的成本、費用和稅收并沒有披露，并且實際成本分攤中也有不同的可選處理方法，所以我們不太可能準確預測到利潤數據。如果參照深圳機場收購集團資產的主營業務凈利率47%測算，凈利潤接近6000萬元。假設按照10倍市盈率收購，將需要耗資6億元。

　　廈門空港的有息負債接近零，根據我們的測算，2008年底公司的現金等價物接近6.39億元。因此，公司只需要少量的負債，或者降低分紅比例，就可以在沒有攤薄的情況下增厚每股收益0.21元/股。

　　白云機場和深圳機場都是通過定向增發收購資產，對上市公司EPS的增厚很少。

　　廈門空港具備零攤薄收購集團跑道資產的現金，這正是廈門空港與其他機場資產注入概念的不同所在。

　　需要提示的風險是，上述測算基于諸多的假設，實際的結果可能會有很大的出入。

　　�| 四、估值與風險分析

　　4.1基于退出市盈率假設的DDM估值——合理價值13.55元

　　簡單的平均市盈率法估值及其問題——合理價值10.31-12.88元如果簡單參照國內機場的2007年平均市盈率水平25倍PE測算，廈門空港的合理價格約為12.88元。考慮到廈門空港是一個長期投資品種，剔除目前的牛市溢價后的07年合理市盈率約為20倍，合理價值10.31元。

　　市盈率法盡管被廣泛使用，但是忽略了利用率不同的機場的成長潛力差異。如果兩家機場市盈率相近，顯然利用率低的機場具有更大的增值潛力。然而，目前跑道與起降能力利用率略高于50%的廈門空港的市盈率最低。

　　深圳機場的第二跑道將于2010年前后建成，浦東機場的第二航站樓也已經封頂，但深圳機場第二跑道所有權在集團，而浦東機場擴建還需超過100億的資本性支出。

　　廈門空港可以通過現有的資產實現利潤的持續增長，并且航空資產不完整而現金充沛蘊含了未來無攤薄增厚利潤的可能。而廈門空港的市值只有深圳機場(資產注入與增發收購跑道等集團資產前)的28%。

　　基于退出市盈率假設的DDM估值

　　由于航空需求高速增長，國內許多機場每隔5-6年就會面臨擴建問題。由于擴建成本不確定，我們很難判斷貼現模型所需要的遠期參數，如擴建后的盈利能力等。

　　為了解決產能利用率不同的機場的估值問題，我們傾向于根據滿負荷的盈利及市盈率確定“退出價值”，采用紅利貼現模型估算目前的企業價值。考慮到機場的業績穩定向較高，我們采用9%的貼現率。

　　假設2009年以20倍PE出售廈門空港，公司不收購集團跑道資產和收購跑道資產的合理估值分別為11.78元和15.32元。

　　假設2011年以20倍PE出售廈門空港，公司不收購集團跑道資產和收購跑道資產的合理估值分別為15.63元和19.18元。

　　兩個不同退出時間假設得到的貼現價值不同，恰恰反映了廈門空港作為產能利用率低的航空資產的長期投資價值。

　　估值結論——合理價值13.55元

　　我們認為退出價值貼現法更能體現不同利用率機場的增長潛力，但是我們無法判斷公司是否、何時以及按照什么價格收購集團跑道與停機坪資產。

　　為了簡化問題，我們假設2009年收購跑道資產的概率為50%，得到廈門空港的合理估值為13.55元(11.78*50%+15.32*50%=13.55)，相當于2007年預測EPS的26倍。如果收購早于我們的預期，那么貼現價值更高。

　　4.2廈門空港風險與敏感性分析

　　由于其壟斷的業務與盈利模式，廈門空港主營業務自身的風險較小，投資的風險很大程度上來自于分析師的假設與事實的偏差。

　　風險之一：設施老化、維修及其對航空需求的影響

　　廈門機場年齡相對較長，作為分析師我們很難判斷其跑道與候機樓設施的成新程度以及未來的維修需求。以跑道為例，廈門空港1983年建成水泥跑道，1996年實施不停航改建為改性瀝青跑道。至今已經10年，如果將來需要停航改建，那么將對當期的航空運輸量造成負面影響。

　　風險之二：航空需求增長率預測錯誤

　　即使對于機場當局，航空需求增速的預測是一個世界性的難題。美國FAA對機場5年需求增速預測的誤差中位數為20%，最大誤差達到80%。日本1980-1995年期間5年期預測與實際數據相差22%，10年期預測相差40%。

　　如果我們對未來五年廈門空港航空需求與收入增長的預測過于樂觀，那么實際的業績將會令投資者失望。由于對機場行業研究時間不長，并且業績預測對于航空需求增速極為敏感，我們認為這一預測的誤差可能是我們估值的最大風險。

　　誤差的來源可能來自于預測的樂觀、臺海關系的正面或者負面變化、廈門氣候和流行疾病等。

　　風險之三：集團跑道資產未能注入或者注入價格過高

　　我們對于資產注入的盈利能力測算基于許多假設，必然與實際存在差距。此外，注入資產的價格很大程度上取決于集團，注入的時間更是難以準確判斷。

　　風險之四：公司治理

　　對于一家擁有充足現金和穩定利潤來源的公司，公司治理風險肯定是投資者極為關注的問題。

　　起碼從歷史紀錄來看，廈門空港的投資專注于主業，具有良好的成本控制和分紅紀錄。無論是從我們實地調研的感受，還是從集團董事長在機場方面的專著論述來看，公司管理層非常專業，也非常敬業。我們認為這家公司的治理風險相對較小。