石磊 中信建投

　　調(diào)研目的

　　了解陶瓷纖維產(chǎn)品及行業(yè)的發(fā)展情況

　　了解公司生產(chǎn)經(jīng)營情況及未來發(fā)展戰(zhàn)略

　　煉石成“金”，絕熱節(jié)能材料的先鋒

　　煉石成“金”，性能卓越、應(yīng)用前景很好的陶瓷纖維材料陶瓷纖維材料即硅酸鋁纖維，屬于無機耐高溫纖維的一種，是當今最輕質(zhì)的新型纖維狀絕熱節(jié)能材料。陶瓷纖維生產(chǎn)的主要原材料是焦寶石、煤矸石、石英砂和氧化鋁等，占成本的比例近50%；生產(chǎn)的主要燃料是電能，成本比例約占1/3左右，通過噴吹成纖、甩絲成纖或者膠體法成纖工藝生產(chǎn)。由于陶瓷纖維產(chǎn)品耐高溫(最高使用溫度可達到1649oC)、熱穩(wěn)定性好、輕質(zhì)、節(jié)能效果顯著(噸陶瓷纖維節(jié)能相當于200噸標準煤的熱能)，產(chǎn)品在工業(yè)、民用和航天軍工領(lǐng)域都有廣泛的應(yīng)用。由于材質(zhì)耐熱效果突出、穩(wěn)定性好，陶瓷纖維正在取代傳統(tǒng)的石棉制品、耐火磚和硅酸鈣板等耐火材料。

　　陶瓷纖維產(chǎn)品自上世紀70年代進入我國，90年代后在下游行業(yè)的拉動下出現(xiàn)了高速增長。1995年我國陶瓷纖維產(chǎn)量只有2萬噸，到2001年產(chǎn)量攀升至5萬噸，2005年產(chǎn)量繼續(xù)高速增長至20萬噸(參見附圖一)。我們認為，由于節(jié)能效果突出以及我國

能源短缺的現(xiàn)狀，陶瓷纖維自身的增長以及對傳統(tǒng)耐火材料的替代仍會保持高速的增長。另外，隨著新產(chǎn)品的開發(fā)，其在新的領(lǐng)域的應(yīng)用正在不斷擴大，產(chǎn)品的應(yīng)用前景看好。

　　領(lǐng)軍陶瓷產(chǎn)業(yè)，劍指全球的魯陽股份魯陽股份是目前我國最大的陶瓷纖維生產(chǎn)企業(yè)，年產(chǎn)能達到6萬多噸，國內(nèi)市場占有率接近30%。由于國有耐火材料企業(yè)機制落后，在過去十幾年的市場競爭中逐步被市場淘汰，這也造就了魯陽股份在行業(yè)內(nèi)絕對領(lǐng)先的地位。目前公司的主要競爭對手來自國際市場，主要是英國摩根熱陶瓷公司(年產(chǎn)能15萬噸以上)、美國的聯(lián)合纖維絕熱制品公司(年產(chǎn)能10萬噸以上)和日本的伊索萊特絕熱制品公司(年產(chǎn)能1.6萬噸左右)。從生產(chǎn)技術(shù)和工藝來看，魯陽股份與國外企業(yè)處于并駕齊驅(qū)的地位，遠高于國內(nèi)其他競爭對手。例如，公司的噴吹工藝生產(chǎn)線和甩絲生產(chǎn)線單線規(guī)模經(jīng)過公司的研發(fā)已達到國際先進水平的2000噸/年和3500噸/年，分別是國內(nèi)其他企業(yè)單線規(guī)模的4倍和3.5倍，投入產(chǎn)出比很高(參見附表二)。公司與國外競爭對手的差距主要體現(xiàn)在應(yīng)用領(lǐng)域的開發(fā)上，這也是公司與摩根組建合資公司的一個重要原因。

　　經(jīng)過多年的自主研發(fā)，公司已經(jīng)形成了1050、1260、1400和1600等四大系列，包括棉、毯、氈、板、模塊、紙和

紡織品等多種產(chǎn)品，過去三年中通過產(chǎn)能擴張帶動了公司收入保持了40%的增長(參見附圖二)。目前，公司在石化和冶金領(lǐng)域的收入比重分別達到21%和32%，國內(nèi)市場占有率超過60%，成為中石化、大慶油田、寶鋼、武鋼等大型國有企業(yè)的長期合作伙伴。

　　魯陽股份的主要原材料焦寶石、石英砂和氧化鋁當?shù)夭少彛�再加上當�(shù)剌^低的電價，使得公司的生產(chǎn)成本優(yōu)勢突出。我們認為公司最核心的競爭優(yōu)勢來自于對生產(chǎn)工藝的掌握和強大的研發(fā)實力。2000年公司開發(fā)了陶瓷纖維紙，目前國內(nèi)只有公司和南京雙威可以生產(chǎn)，2003年公司開發(fā)的壁爐產(chǎn)品在歐洲的市場占有率達到20%以上。2004年公司又開發(fā)了摩擦纖維產(chǎn)品，廣泛應(yīng)用于各類車輛剎車片。

　　目前公司每年研發(fā)投入達到收入6%左右，復合陶瓷纖維磚、纖維毯、納米氧化鋁纖維和混配纖維針刺毯等新產(chǎn)品已經(jīng)開始研發(fā)或試制。另外，公司對銷售人員的激勵也是公司訂單保持快速增長的重要因素。公司通過對當前主導產(chǎn)品、新產(chǎn)品以及新行業(yè)劃分來促使銷售人員加大新產(chǎn)品和新行業(yè)的銷售來提升收入水平，同時開發(fā)了新的應(yīng)用領(lǐng)域和市場。海外市場的開發(fā)除利用外貿(mào)業(yè)務(wù)員外，公司也積極“走出去”，通過參加國外的產(chǎn)品展示會來提高產(chǎn)品的知名度和開發(fā)新客戶。

　　擴充產(chǎn)能，調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升盈利水平魯陽股份的募集資金項目主要有四個，參見附表二。由于市場需求量大，20000噸/年環(huán)保型纖維毯項目和10000噸/年陶瓷纖維背襯板項目已經(jīng)在2005年全部建成投產(chǎn)，分別為2005年貢獻了1501.64萬元和866.71萬元的銷售利潤。

　　陶瓷纖維紙項目將在今年上半年啟動、紡織品項目視市場情況陸續(xù)啟動。另外，公司在新疆魯陽和貴陽魯陽分別建設(shè)了1萬噸和2萬噸的陶瓷纖維毯項目，主要考慮新疆能源戰(zhàn)略地位和出口的需要進行布局。預(yù)計今年新增陶瓷纖維毯產(chǎn)能2萬噸，明年全部達產(chǎn)。魯陽工業(yè)園的兩條合計400萬塊的莫來石生產(chǎn)線也會在今明兩年陸續(xù)投產(chǎn)。雖然傳統(tǒng)陶瓷纖維產(chǎn)品的價格下滑、毛利率下降，但公司通過調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將使盈利水平保持在高位。

　　受益產(chǎn)業(yè)高速增長，打造絕熱節(jié)能材料的先鋒，評級增持我們認為，我國能源短缺的現(xiàn)狀、國家對能耗下降的指標將使得對節(jié)能材料的需求在

十一五期間將會有很大的增長。陶瓷纖維獨特的性能使得產(chǎn)品的成長性非常突出，魯陽股份多年的技術(shù)研發(fā)積累將會明顯受益。我們預(yù)計06-08年公司的收入會保持26-27%左右的復合增長率，凈利潤增長率在30%左右，分別實現(xiàn)eps0.77元、1.06元和1.37元。產(chǎn)業(yè)的高成長性以及公司產(chǎn)能的擴張為公司業(yè)績持續(xù)的高增長奠定了基礎(chǔ)，投資評級增持，12個月目標價50元。

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