陳旭 凱基證券

　　08和09年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)將來(lái)自國(guó)貿(mào)三期

　　公司計(jì)劃投資65億的三期項(xiàng)目緊臨國(guó)貿(mào)一期和二期，總建筑面積為54萬(wàn)平方米，第一階段項(xiàng)目正在建設(shè)，建筑面積為29.7萬(wàn)平方米，物業(yè)類(lèi)型包括寫(xiě)字樓、商場(chǎng)和酒店，其中商場(chǎng)在08年10月投入運(yùn)營(yíng)，寫(xiě)字樓和六星級(jí)酒店分別在09年1月和6月投入運(yùn)行。預(yù)估投入運(yùn)行的物業(yè)的租金比目前國(guó)貿(mào)同類(lèi)物業(yè)的租金略上漲10%，預(yù)計(jì)08-10三期的營(yíng)收將是公司06年公司總營(yíng)收的6%、92%和102%，因此由于三期的運(yùn)行，公司09年的營(yíng)收將會(huì)是07年的兩倍。

　　現(xiàn)有物業(yè)營(yíng)收將有小幅下滑

　　目前中國(guó)國(guó)貿(mào)擁有國(guó)貿(mào)中心目前經(jīng)營(yíng)的一期的100%和二期70%的股權(quán)。包括兩幢外觀(guān)相同的38層寫(xiě)字樓──國(guó)貿(mào)大廈1座和國(guó)貿(mào)大廈2座以及6層的國(guó)貿(mào)西樓和2層的國(guó)貿(mào)東樓，總出租面積約12萬(wàn)平方米，在京城的甲級(jí)寫(xiě)字樓中占有領(lǐng)先地位。

　　目前公司的出租物業(yè)包括寫(xiě)字樓、商場(chǎng)、公寓、展廳和車(chē)位等05年公司約53%的營(yíng)收來(lái)自寫(xiě)字樓，公司寫(xiě)字樓多年出租率穩(wěn)定，2006出租率達(dá)到99%，預(yù)計(jì)公司06年的辦公樓租金將會(huì)有10%-15%的上漲，平均租金在365元/平方米/月左右。由于07年和08年北京寫(xiě)字樓投放市場(chǎng)大幅增長(zhǎng)預(yù)計(jì)07年和08年的寫(xiě)字樓租金或有小幅下滑，預(yù)計(jì)07年和08年租金將分別同比下滑5%左右。

　　05年公司營(yíng)收22%的營(yíng)收來(lái)自國(guó)貿(mào)商城，國(guó)貿(mào)商城主要以“高中檔”作為市場(chǎng)定位，主要引進(jìn)國(guó)際品牌。06年上半年的平均租金為538.61元/平方米/月，較05年的平均租金上漲9.3%，出租率為98.36%。我們預(yù)計(jì)商場(chǎng)出租未來(lái)兩年相對(duì)穩(wěn)定。因此現(xiàn)有物業(yè)營(yíng)收將主要受寫(xiě)字樓租金下滑影響，07年和08年?duì)I收將下降3%。

　　新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則將可能提升公司業(yè)績(jī)

　　因06年公司實(shí)施了債轉(zhuǎn)股，因此07年的可以少支付5千多萬(wàn)元的資金占用費(fèi)，預(yù)計(jì)公司07-09年的凈利增幅分別為2.5%、7.8%和97.7%達(dá)到2.57億元、2.77億元和5.48億元EPS分別為0.26元、0.27元和0.54元。

　　如果以2007年新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，作為投資性

　　主要風(fēng)險(xiǎn)

　　07年北京辦公樓供給放量給租金造成壓力。06年四季度北京甲級(jí)寫(xiě)字樓供給大增約30萬(wàn)平方米，空置率上升至17%左右。預(yù)計(jì)07年和08年還將有170萬(wàn)平方米和150萬(wàn)平方米的寫(xiě)字樓投入市場(chǎng)，平均每年的投放量是06年的4倍，因此將會(huì)給公司寫(xiě)字樓的租金和出租率帶來(lái)明顯壓力，雖然我們已經(jīng)預(yù)估07年08年租金分別同比下降5%，實(shí)際的租金下跌可能超過(guò)我們的預(yù)期。

　　另外公司面臨政策風(fēng)險(xiǎn)，未來(lái)可能征收的物業(yè)稅是否對(duì)公司的盈利產(chǎn)生影響目前還未明確。

　　公司簡(jiǎn)介

　　中國(guó)國(guó)際貿(mào)易中心(以下簡(jiǎn)稱(chēng)"國(guó)貿(mào)中心")是目前中國(guó)規(guī)模最大的綜合性高檔商務(wù)服務(wù)企業(yè)之一，國(guó)貿(mào)中心地處北京中央商務(wù)區(qū)的核心地段，占地12公頃，總建筑面積56萬(wàn)平方米，集辦公、住宿、會(huì)議、展覽、購(gòu)物和娛樂(lè)等多功能于一體，是眾多跨國(guó)公司和商社進(jìn)駐北京的首選之地。目前在北京的世界500強(qiáng)企業(yè)有66家入駐國(guó)貿(mào)。

　　國(guó)貿(mào)中心始建于1985年8月，90年8月30日全面開(kāi)業(yè)，由對(duì)外貿(mào)易經(jīng)濟(jì)合作部所屬鑫廣

　　公司評(píng)價(jià)與投資建議

　　考慮公司的現(xiàn)有物業(yè)和在建的三期第一階段的物業(yè)以及第二階段的土地儲(chǔ)備，我們重估了公司的價(jià)值，以07年的預(yù)測(cè)租金和10%的資本化水準(zhǔn)預(yù)估公司的每股NAV18.77元，約為09年三期一階段全面投入運(yùn)營(yíng)的EPS的35倍市盈率，較目前股價(jià)有40.1%的上漲空間，首次給于“增持”評(píng)級(jí)。