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　　于軍　

　　2007年全國鐵路工作會(huì)議：加速推進(jìn)大秦鐵路再融資

　　為期3天的全國鐵路工作會(huì)議于2007年1月10日在北京召開。鐵道部在鐵路投融資方面表示：(1)推動(dòng)大秦、廣深、鐵龍三個(gè)上市公司實(shí)現(xiàn)再融資，繼續(xù)推進(jìn)新的股份制改造項(xiàng)目，爭取改造工作更大突破；(2)充分發(fā)揮各專業(yè)運(yùn)輸公司的體制優(yōu)勢，積極引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，探索專業(yè)運(yùn)輸公司股份制改造；(3)進(jìn)一步擴(kuò)大鐵路建設(shè)債券發(fā)行規(guī)模；(4)完善吸引社會(huì)投資的配套措施，爭取更多的社會(huì)資金投資鐵路建設(shè)；由鐵道部統(tǒng)籌資金籌集工作，建立統(tǒng)借統(tǒng)還機(jī)制，充分發(fā)揮鐵道部信用等級高、資產(chǎn)規(guī)模大、籌資渠道廣的優(yōu)勢，提高籌融資能力。

　　大規(guī)模鐵路建設(shè)需要巨額建設(shè)資金

　　2006年鐵路建設(shè)完成投資1553億元，同比增長76%；完成新線鋪軌1040公里、復(fù)線鋪軌997公里；投產(chǎn)新線1605公里、復(fù)線705公里、電氣化鐵路3960公里。

　　鐵道部預(yù)計(jì)，2007年鐵路基本建設(shè)投資預(yù)計(jì)達(dá)2560億元，新線鋪軌2099公里，復(fù)線鋪軌2347公里，電氣化鐵路投產(chǎn)2019公里。

　　目前，我國發(fā)達(dá)完善的鐵路網(wǎng)建設(shè)正在全面展開，必然需要巨額建設(shè)資金。

　　2007年鐵路將重點(diǎn)推進(jìn)投融資體制改革，將大力發(fā)展合資鐵路，深入探索多元化融資方式，不斷擴(kuò)大合資建路規(guī)模和社會(huì)投資比例，新建鐵路普遍實(shí)現(xiàn)投資主體多元化。

　　依據(jù)鐵道部的資本金出資的最低比例35%匡算，鐵道部2007年需要資本金896億元。資本金的來源主要有4個(gè)方面：(1)還本付息后的建設(shè)基金預(yù)計(jì)在300億元左右，(2)線路基礎(chǔ)設(shè)施和機(jī)車車輛等折舊約260億元，(3)留存利潤約70億元，(4)從資本市場進(jìn)行股權(quán)融資。據(jù)此匡算，鐵道部的資本金缺口在250億元以上，迫切需要進(jìn)行股權(quán)融資。

　　推動(dòng)大秦、廣深和鐵龍等實(shí)現(xiàn)再融資2006年，大秦鐵路公司上市和廣深鐵路公司首發(fā)A股上市，鐵道部分別募得資金150億元和103億元，充分認(rèn)識到利用證券市場融資的重要性。此外，還成功發(fā)行了鐵路建設(shè)債券400億元。

　　鐵道部表示將進(jìn)一步擴(kuò)大股份制改革試點(diǎn)，推動(dòng)大秦、廣深、鐵龍三個(gè)上市公司實(shí)現(xiàn)再融資，繼續(xù)推進(jìn)新的股份制改革項(xiàng)目，爭取股份制改革更大突破。

　　就如我們前期的觀點(diǎn)一致，鐵道部將利用大秦鐵路和廣深鐵路作為融資平臺，同時(shí)可能還會(huì)有1-2家運(yùn)輸主業(yè)公司IPO，完成在資本市場的布局。

　　深化鐵路基礎(chǔ)性改革加快站段生產(chǎn)資源、內(nèi)設(shè)機(jī)構(gòu)、勞動(dòng)組織整合步伐，鞏固和擴(kuò)大運(yùn)輸生產(chǎn)力布局調(diào)整成果。繼續(xù)搞好社會(huì)職能移交。規(guī)范推進(jìn)主輔分離、輔業(yè)重組改制，以突出主營業(yè)務(wù)、做大做強(qiáng)骨干企業(yè)、提高核心競爭力為目標(biāo)，進(jìn)一步精簡輔業(yè)管理層和法人數(shù)量，實(shí)現(xiàn)專業(yè)化、規(guī)模化、集約化經(jīng)營。對于具備條件的輔業(yè)企業(yè)，探索實(shí)行股份制改革。

　　從2007年全國鐵路工作會(huì)議透露的信息來看，基本與我們的前期觀點(diǎn)一致，鐵路“十一五”將是跨越式發(fā)展和漸進(jìn)式改革。

　　基于建設(shè)資金需求和推進(jìn)鐵路改革等，大秦鐵路的資產(chǎn)收購將會(huì)很快。我們預(yù)計(jì)，2007年將至少出臺相關(guān)收購方案，甚至是完成收購也非常有可能。另外的依據(jù)就是，從目前鐵路煤炭運(yùn)輸系統(tǒng)能力的增長情況和煤炭運(yùn)輸需求強(qiáng)勁的態(tài)勢，2007-08年將仍有可能煤炭運(yùn)力緊張，未來幾年“三西”煤炭運(yùn)輸通道將是高速增長時(shí)期，是鐵道部轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的最佳時(shí)機(jī)。

　　大秦鐵路的收購路徑與擬收購資產(chǎn)收購需考慮的一些重要因素

　　1、鐵道部的意愿和規(guī)劃我國鐵路的行業(yè)特性和運(yùn)輸管理體制決定了大秦鐵路、廣深鐵路的資產(chǎn)收購主導(dǎo)權(quán)在鐵道部，收購對象以及收購時(shí)機(jī)等基本取決于鐵道部的大局規(guī)劃。

　　從2007年全國鐵路工作會(huì)議透露的信息來看，鐵道部推動(dòng)上市公司資產(chǎn)收購的愿望比較強(qiáng)烈，將加速推進(jìn)收購進(jìn)程。

　　從鐵道部的角度來看，主要考慮以下幾個(gè)方面：(1)轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)募集資金的規(guī)模，至少在百億元以上，否則對鐵路建設(shè)巨額的資金需求是杯水車薪；(2)

　　操作相對容易，限界和運(yùn)營管理相對獨(dú)立的存量線路資產(chǎn)是較好的出售對象；(3)資產(chǎn)出售不會(huì)對現(xiàn)行運(yùn)輸管理體制產(chǎn)生較大的沖擊；(4)維持絕對或相對控制權(quán)，以及集中調(diào)度指揮等。(5)符合同業(yè)競爭和關(guān)聯(lián)交易相關(guān)的規(guī)定。

　　2、上市公司的發(fā)展前景

　　對上市公司而言，由于收購基本是一種被動(dòng)行為，其相應(yīng)的資產(chǎn)收購要求是資本市場的投資者所決定的。(1)有利于公司主業(yè)發(fā)展，業(yè)務(wù)獨(dú)立性和盈利能力較好；(2)收購價(jià)格和收購方式合理，確保多方利益最大化；(3)可以增厚公司業(yè)績，以及拓展公司的發(fā)展空間和增長前景。

　　3、投資者的回報(bào)要求

　　從投資者角度而言，收購使得上市公司的業(yè)績增厚，或者是對公司的未來發(fā)展有利，有利于提升公司股價(jià)或者分紅就是較大的利好。

　　收購路徑推斷太原鐵路局和大秦鐵路的定位：煤炭運(yùn)輸為主的區(qū)域路網(wǎng)公司太原鐵路局成立于2005年3月18日，管轄同蒲、大秦、京包、京原、石太、太焦、侯月、侯西等9大干線和西山、太古嵐、上蘭村、忻河、介西、禮垣、口泉、云崗、寧岢和平朔等10條支線。東起

能源大港秦皇島，西至黃河禹門口，北到煤都大同，南至古跡風(fēng)陵渡，路網(wǎng)縱貫三晉南北，橫跨晉冀京津兩省兩市，線路總延長7645.6公里，營業(yè)里程2990.8公里，其中，電氣化鐵路4898公里；配屬機(jī)車1130余臺，其中，電力機(jī)車640余臺、內(nèi)燃機(jī)車490余臺；配屬客車1710余輛。下設(shè)33個(gè)運(yùn)輸生產(chǎn)站段，共有職工11.6萬人。

　　太原鐵路局主要擔(dān)負(fù)著國家新型能源工業(yè)基地—山西省的客貨運(yùn)輸任務(wù)。

　　貨物發(fā)送量占全路貨運(yùn)量的六分之一以上，煤炭發(fā)運(yùn)量占全路運(yùn)量的三分之一左右，煤炭發(fā)運(yùn)量占太原鐵路局總運(yùn)量的80%以上。除供應(yīng)全國26個(gè)省、市、自治區(qū)的部分工業(yè)、民用煤炭和外貿(mào)出口煤炭任務(wù)外，還承擔(dān)著華北、東北、華中、華東、南方五大電網(wǎng)，秦皇島、天津、京唐、連云港、錦州、青島、日照、南京八大港口，

鞍鋼、武鋼、寶鋼、本鋼、首鋼、包鋼、太鋼、邯鋼、湘鋼、漣鋼、唐鋼、濟(jì)鋼、萊鋼、沙鋼、馬鋼、新余鋼十六大鋼鐵企業(yè)的部分煤炭運(yùn)輸任務(wù)。

　　大秦鐵路公司是以煤炭運(yùn)輸為主業(yè)，未來的收購應(yīng)該有利于公司主業(yè)發(fā)展壯大。依據(jù)目前的情形，我們認(rèn)為，大秦鐵路未來的發(fā)展方向?qū)⑹钦�合煤炭鐵路運(yùn)輸系統(tǒng)。

　　收購可從兩個(gè)方向演進(jìn)

　　煤炭凈調(diào)出量大的山西、陜西和內(nèi)蒙古西部地區(qū)(簡稱“三西”)等省區(qū)主要集中在華北地區(qū)，在地域上是相鄰的，組成了我國最大的煤炭生產(chǎn)基地，也形成了我國主要的煤炭凈輸出省區(qū)。煤炭鐵路運(yùn)輸體系是以山西、內(nèi)蒙古、河南為主要核心，表現(xiàn)出較強(qiáng)烈的中心—輻射的特征。(見圖1)

　　“三西”的煤炭主要通過北方的天津、秦皇島、黃驊港下水，其中山西和內(nèi)蒙古的煤炭主要通過天津港和秦皇島港下水，陜西的煤炭主要通過天津港和黃驊港下水。在煤炭海運(yùn)下水量中，秦皇島港、唐山港(含曹妃甸港區(qū))、天津港、黃驊港、青島港、日照港、連云港等七港占全國外貿(mào)發(fā)運(yùn)量的97.78%，內(nèi)貿(mào)發(fā)貨量的82.3%。尤其是秦皇島、天津、黃驊和京唐港四港合計(jì)占全部一次下水量的94.7%。上海、江蘇、浙江、福建、廣東五省市的煤炭接卸量占全部下水量的88.5%。寧波、舟山和廣州港將分別成為長江三角洲、珠江三角洲的煤炭接卸、轉(zhuǎn)運(yùn)港。(見圖2)

　　1、從路局區(qū)域管理的方向。山西國鐵干線從北到南為“一縱八橫”格局，“一縱”即大同到風(fēng)陵渡的同蒲線；“八橫”即京包、大秦、京原、石太、太焦、侯月、侯西線以及神華集團(tuán)運(yùn)煤專用的神朔線和朔黃線。太原鐵路局管轄的線路基本都在山西省境內(nèi)。

　　2、從煤炭運(yùn)輸通道的方向。按照運(yùn)輸通道劃分可以分為北、中、南三大運(yùn)輸通道：北通道京包、大秦、神朔線、朔黃線、北同蒲線；中通道京原、石太、太焦、邯長線；南通道侯月、侯西、南同蒲線。

　　擬收購資產(chǎn)情況匯總

　　擬收購資產(chǎn)(1)：太原鐵路局的主要線路資產(chǎn)

　　大秦鐵路未來資產(chǎn)收購的方向首先是著眼大股東太原鐵路局的線路資產(chǎn)以及運(yùn)營資產(chǎn)等。

　　擬收購資產(chǎn)(2)：“三西”煤炭運(yùn)輸通道北通道

　　有京包、集通、朔黃、大秦、豐沙大、京原、北同蒲鐵路，除供應(yīng)京、津、冀地區(qū)以及一部分運(yùn)往東北地區(qū)，大部分通過天津港、秦皇島港、黃驊港、唐山港轉(zhuǎn)海運(yùn)；中通道有石太、邯長鐵路，大部分經(jīng)石德鐵路轉(zhuǎn)青島港海運(yùn)；南通道有南同蒲、太焦、侯月、隴海鐵路，經(jīng)日照港、連云港轉(zhuǎn)海運(yùn)。

　　大秦鐵路的收購模擬測算

　　較為可行收購方案：太原鐵路局整體上市

　　從前述收購路徑和煤炭運(yùn)輸通道的歸屬情況來看，我們認(rèn)為，較為可行的收購方案應(yīng)該是太原鐵路局整體上市，具有很強(qiáng)的可行性和操作性。大秦鐵路的遠(yuǎn)期收購方向可以是國鐵煤炭運(yùn)輸系統(tǒng)。在太原鐵路局整體上市之后，可以通過不斷收購煤運(yùn)通道干線來整合煤炭運(yùn)輸系統(tǒng)。

　　煤運(yùn)通道的收購模式在目前的條件下，盡管線路資產(chǎn)都屬于鐵道部，但由于經(jīng)營權(quán)限跨路局，要進(jìn)行改制、剝離等需要較長時(shí)間。

　　太原鐵路局的一些干線注入

　　大秦鐵路的模式，一是擬收購的線路資產(chǎn)規(guī)模較小；二是收購后太原局的運(yùn)營線路將變得更小，不如一次性實(shí)施整體上市；三是從改制評估等操作層面來看，整體上市更具有可操作性。

　　從資本市場的操作經(jīng)驗(yàn)來看，太原局整體上市基本可以參照寶鋼股份整體上市模式，其中的具體操作將略有不同。

　　收購模式：再融資(增發(fā)＋貸款)模式(寶鋼模式)

　　基于大秦鐵路的現(xiàn)金流和資產(chǎn)負(fù)債率，我們認(rèn)為，較好的資產(chǎn)收購模式可參照寶鋼股份再融資收購集團(tuán)資產(chǎn)的模式，同時(shí)，考慮合適比例的貸款支付收購價(jià)款，詳細(xì)操作參見文后的附錄。

　　具體來說，太原局整體上市可以有兩個(gè)具體的操作途經(jīng)：

　　(1)收購太原局的運(yùn)營資產(chǎn)。主要干線和支線的線路基礎(chǔ)設(shè)施、機(jī)車和車輛等運(yùn)營資產(chǎn)，對太原局進(jìn)行剝離，多經(jīng)等其他業(yè)務(wù)不進(jìn)入收購范圍，太原局的負(fù)債不考慮進(jìn)收購。有些類似于廣深鐵路收購羊城公司(廣坪線)運(yùn)營資產(chǎn)。略有不同的是，廣深鐵路收購的是一個(gè)“兄弟”公司，而大秦鐵路收購的是母公司。依據(jù)太原局的凈資產(chǎn)規(guī)模和評估增值情況，采用貸款負(fù)債收購運(yùn)營資產(chǎn)應(yīng)該是最佳模式。

　　(2)太原局整體上市。在對太原局輔業(yè)進(jìn)行剝離后，運(yùn)營資產(chǎn)以及多經(jīng)等業(yè)務(wù)進(jìn)行整體上市。此操作需要考慮太原局的負(fù)債，收購模式可采用寶鋼再融資模式，增發(fā)結(jié)合貸款完成整體上市。可以將整體上市后的公司資產(chǎn)負(fù)債率考慮為50%。

　　我們的財(cái)務(wù)模型預(yù)計(jì)，大秦鐵路公司2007年的總資產(chǎn)為421.75億元，凈資產(chǎn)為385.66億元，總負(fù)債為36.09億元，資產(chǎn)負(fù)債率為8.56%。若假設(shè)擬收購太原局運(yùn)營資產(chǎn)的收購價(jià)款為350億元(包含負(fù)債50億元)，全部貸款負(fù)債收購的話，預(yù)計(jì)2007年的資產(chǎn)負(fù)債率為50.03%。對現(xiàn)金流比較充沛的鐵路運(yùn)輸公司而言，50%左右的資產(chǎn)負(fù)債率是完全可以接受的。

　　基于整體上市的模擬測算

　　擬收購資產(chǎn)評估價(jià)值推算：250-300億元之間依據(jù)大秦鐵路招股說明書的資料，截止2005年12月31日，太原局未經(jīng)

審計(jì)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為：總資產(chǎn)為583.2億元，凈資產(chǎn)為336.0億元；大秦鐵路公司的總資產(chǎn)為378.48億元，凈資產(chǎn)為182.36億元。

　　經(jīng)推算，擬收購資產(chǎn)的營業(yè)里程為1820.1公里，其中與北同蒲和豐沙大線路規(guī)格和運(yùn)輸密度相當(dāng)?shù)母删�營業(yè)里程為1320.5公里。

　　據(jù)上述數(shù)據(jù)推算，我們認(rèn)為，擬收購資產(chǎn)的評估價(jià)值將在250-300億元之間，假設(shè)主要干線增值率為160%，支線和機(jī)車車輛等其他運(yùn)營資產(chǎn)增值率為50%。

　　同時(shí)，考慮負(fù)債情況，太原局?jǐn)M收購運(yùn)營資產(chǎn)的總資產(chǎn)規(guī)模將在300-350億元之間。

　　擬收購資產(chǎn)的收入與利潤測算

　　假設(shè)1：若全部以貸款收購，同時(shí)考慮大秦鐵路公司的現(xiàn)金流，預(yù)計(jì)2008年的負(fù)債總額將在300億元左右，將帶來16億元左右的財(cái)務(wù)費(fèi)用。

　　假設(shè)2：2006-07年的所得稅率為33%，2008年的所得稅率為25%。

　　假設(shè)3：沒有考慮未來的運(yùn)價(jià)提升。

　　據(jù)此初步測算，太原局整體上市后，公司2008年的EPS可增加0.18元。

　　如果采用貸款結(jié)合增發(fā)的整體上市方案，假設(shè)增發(fā)10億股，募集100億元左右，其余收購價(jià)款通過貸款支付。據(jù)此測算，公司2008年攤薄EPS可增加0.16元。

　　關(guān)于收購的幾個(gè)問題

　　1、鐵道部為什么要通過出售線路資產(chǎn)募集資金？

　　從目前鐵道部投融資體制以及盈利能力來看，可以利用建設(shè)基金擔(dān)保從銀行貸款，同時(shí)也可以企業(yè)的留存利潤等。但是從鐵路“十一五”跨越式發(fā)展來看，鐵道部需要的是大量的資本金來“撬動(dòng)”社會(huì)資本，并且資本金要在“十一五”期間獲得。銀行貸款不可以作為資本金出資，留存利潤是每年少額的資金，都難以滿足鐵路跨越式發(fā)展的資金需求，而出售存量資產(chǎn)恰恰可以一次性的募集到較大規(guī)模的資金。這也可以從一個(gè)側(cè)面解釋“鐵道部為什么愿意讓“賺錢”的大秦線上市？”同時(shí)，線路資產(chǎn)出售之后，這些線路的擴(kuò)能改造等資本支出將由上市公司負(fù)責(zé)，鐵道部不再給予支持。

　　2、擬收購資產(chǎn)目前的ROE不如上市公司資產(chǎn)的ROE高，為什么收購是有利的？

　　由于上市公司大秦線的ROE(2005年為19.83%)非常高，盡管已收購的豐沙大、北同蒲等資產(chǎn)的ROE較低，拉低了大秦鐵路的ROE。據(jù)我們的模型測算，預(yù)計(jì)公司2006年和2007年的ROE分別達(dá)到13.07%和14.66%。

　　預(yù)計(jì)擬收購資產(chǎn)2006-08年的ROE在10%左右，低于大秦鐵路公司的同期水平，資產(chǎn)質(zhì)量與大秦線有一定差距。

　　由于擬收購資產(chǎn)的收購市盈率和市凈率分別為10倍和1倍左右，而目前大秦鐵路公司2006年和2007年的動(dòng)態(tài)市盈率和市凈率分別為30倍、23倍和4倍和3.4倍。鐵路目前的資產(chǎn)重估價(jià)值遠(yuǎn)高于收購價(jià)格，線路資產(chǎn)注入上市公司后，市場將自動(dòng)對其進(jìn)行定價(jià)。較低的收購價(jià)格確保了投資者的利益。3、看好“三西”煤運(yùn)市場及其煤運(yùn)通道的前景國家發(fā)改委對我國煤炭總需求量做了預(yù)測：2010年為23億噸，2020年為28億噸；其中電煤需求量2010年為14億噸，2020年為19.5億噸，分別占總煤炭需求量的61%、70%。“三西”煤炭產(chǎn)量2010年為11.5億噸，2020年為15.2億噸，占全國煤炭總產(chǎn)量的50%及54.3%。從“三西”調(diào)運(yùn)到華東、華南沿海的煤炭2010年為9.2億噸，2020年為11.7億噸，占“三西”煤炭產(chǎn)量的80%及77%。

　　據(jù)此推算，“十一五”期間北、中、南三個(gè)煤運(yùn)通道的煤炭運(yùn)量的年均增幅在12-15%。因此，未來幾年太原局的煤炭運(yùn)量增值可期。

　　我們認(rèn)為，公路煤炭運(yùn)輸對鐵路的競爭分流將逐步弱化。因?yàn)樯轿魇〉墓�路建設(shè)主要是將把各個(gè)煤炭礦區(qū)有效連接起來，目的不是利用公路來大量外運(yùn)煤炭。一方面鐵路煤炭運(yùn)輸能力將快速提高，同時(shí)國家的能耗目標(biāo)和措施將可能抑制公路煤炭運(yùn)輸。

　　4、擬收購線路擴(kuò)能將有較少的資本支出從太原局管轄干線目前的運(yùn)量、運(yùn)能，以及未來幾年的運(yùn)輸需求，我們認(rèn)為，擬收購線路將有資本支出進(jìn)行擴(kuò)能，我們預(yù)計(jì)，資本支出數(shù)額將不大。

　　5、未來運(yùn)價(jià)應(yīng)具有提升空間在我們前期大秦鐵路、廣深鐵路以及鐵路行業(yè)等諸多報(bào)告中，詳細(xì)分析過鐵路運(yùn)價(jià)具有上行空間，在此不再贅述。

　　大秦鐵路的最新動(dòng)態(tài)

　　大秦線2006年提前7天實(shí)現(xiàn)年煤炭運(yùn)量2.5億噸

　　大秦鐵路2006年提前7天于12月24日實(shí)現(xiàn)年煤炭運(yùn)量2.5億噸目標(biāo)，創(chuàng)造了世界鐵路重載運(yùn)輸?shù)钠孥E。2006年最高日均運(yùn)煤達(dá)79.1萬噸，全年日均運(yùn)煤達(dá)68.5萬噸。目前，大秦線日均開行1萬噸重載列車達(dá)34.6列，每日開行2萬噸重載列車達(dá)15列。

　　2007年大秦線將再增運(yùn)量5000萬噸，達(dá)3億噸。到“十一五”末，大秦線年運(yùn)量將實(shí)現(xiàn)4億噸。

　　大秦線不僅引進(jìn)吸收并創(chuàng)新運(yùn)用了美國GE公司生產(chǎn)的LOCOTROL分布式機(jī)車無線同步操縱系統(tǒng)，還采用了GSM-R綜合數(shù)字移 動(dòng)通信系統(tǒng)，使通信信號覆蓋全線，消除了多年來因山區(qū)通信盲區(qū)對運(yùn)輸造成的困擾，成功掌握了開行2萬噸重載組合列車的一系列核心技術(shù)。特別是軸重25噸C80型煤運(yùn)專用敞車的投入運(yùn)用，有效增加了單車運(yùn)煤載重，提高了列車運(yùn)行的安全可靠性。

　　大秦線空車運(yùn)行限速提高至每小時(shí)80公里，確保3億噸目標(biāo)大秦線擴(kuò)能到3億噸，不僅要增加開行2萬噸列車對數(shù)，而且還必須減少維修時(shí)間、縮短列車追蹤時(shí)間，列車運(yùn)行時(shí)速至少需提高到80公里/小時(shí)。

　　2007年1月初，大秦線空車運(yùn)行限速由過去的每小時(shí)70公里提高到每小時(shí)80公里，這是確保大秦線實(shí)現(xiàn)年運(yùn)量3億噸目標(biāo)的一項(xiàng)重要措施。空車線由過去的每小時(shí)70公里提高到每小時(shí)80公里，柳村南至湖東的運(yùn)行時(shí)間由過去的650分鐘壓縮至600分鐘。大秦線運(yùn)行的機(jī)車、車輛空重車方向速度均達(dá)到每小時(shí)80公里。2萬噸列車在柳村南站一場直向進(jìn)站控制速度由每小時(shí)35公里提高至每小時(shí)45公里。

　　遷曹鐵路建成確保3億噸目標(biāo)，增量5000萬噸的70%將運(yùn)到秦皇島，超出預(yù)期的1800萬噸2007年年初，鐵道部總調(diào)度長安路生帶領(lǐng)鐵道部運(yùn)輸局、太原路局、呼和浩特鐵路局、北京鐵路局等有關(guān)部門和單位負(fù)責(zé)人來到秦皇島港，共商煤炭運(yùn)輸工作，就如何解決路港運(yùn)輸中存在的問題、努力實(shí)現(xiàn)大秦線年度3億噸運(yùn)輸目標(biāo)與秦皇島港領(lǐng)導(dǎo)交換了意見。根據(jù)初步協(xié)商，大秦線2007年增量5000萬噸的70%將由秦皇島港承運(yùn)，也就是將增加3500萬噸煤炭運(yùn)量。而我們前期的報(bào)告和盈利預(yù)測是假設(shè)增加1800萬噸煤炭運(yùn)量，如果增加3500萬噸，可提升公司的煤炭運(yùn)輸收入。

　　大秦鐵路的盈利預(yù)測調(diào)整與投資評級

　　不考慮太原局整體上市或收購線路，對大秦鐵路公司2007-08年的盈利預(yù)測進(jìn)行了調(diào)整。調(diào)整的原因：

　　(1)前期我們謹(jǐn)慎認(rèn)為大秦線的煤炭運(yùn)量為2.9億噸，從目前進(jìn)展看，大秦線2007年完成煤炭運(yùn)量3億噸應(yīng)該有保證。

　　(2)兩稅合并預(yù)計(jì)將在2008年實(shí)施，預(yù)計(jì)所得稅率將從33%降低到25%。假設(shè)2007年所得稅率為33%，2008年為25%。

　　將公司2007、08年EPS分別由原來的0.44和0.50元調(diào)高到0.46和0.58元，調(diào)整后的動(dòng)態(tài)市盈率分別為21.8和17.4倍。

　　基于大秦鐵路的增長確定性、成長良好性和收購預(yù)期等，以及目前市場和港口、鐵路等交通運(yùn)輸行業(yè)平均市盈率等因素，不考慮收購給予大秦鐵路2008年25倍市盈率估值是合理的，相對應(yīng)的目標(biāo)價(jià)為14.5元。若考慮收購，給予20倍市盈率估值，按照攤薄的EPS計(jì)算，目標(biāo)價(jià)為14-15元。

　　因此，將大秦鐵路公司的目標(biāo)價(jià)上調(diào)至14.5元，仍維持“買入”投資評級。

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