聯(lián)合證券

　　毛祖宏

　　鋼鐵企業(yè)必須根據(jù)各企業(yè)自身特點(diǎn)，尋找相對(duì)優(yōu)勢(shì)，確定自己的的發(fā)展模式。我們認(rèn)為差異化發(fā)展道路是新鋼釩的必然選擇。公司在差異化發(fā)展的過程中，通過向下游和上游的延伸，實(shí)現(xiàn)鋼鐵主業(yè)的整體的上市。

　　公司充分利用攀西釩資源的特色，成為西南地區(qū)最大的鋼鐵聯(lián)合體。

　　公司的差異化的具體體現(xiàn)是含釩鋼鐵制品和釩制品，目前公司是國(guó)內(nèi)最大的釩制品生產(chǎn)企業(yè)。

　　公司上游的延伸具體體現(xiàn)在鐵礦山的建設(shè)，公司的白馬鐵礦雖然在2007年不產(chǎn)生效益，但是我們認(rèn)為從長(zhǎng)期來看，依舊將會(huì)對(duì)公司產(chǎn)生積極影響，將有利于公司平滑行業(yè)周期帶來的風(fēng)險(xiǎn)，提升公司估值。

　　公司下游延伸具體體現(xiàn)在，可分離債發(fā)行后對(duì)集團(tuán)資產(chǎn)的冷軋板卷的收購(gòu)，冷軋板卷的收購(gòu)將促進(jìn)了公司的可持續(xù)發(fā)展，增強(qiáng)公司的短期盈利能力。同時(shí)攀成鋼的無縫鋼管目前是集團(tuán)公司盈利能力良好的資產(chǎn)，公司正計(jì)劃實(shí)施對(duì)攀成鋼的收購(gòu)，實(shí)現(xiàn)集團(tuán)公司鋼鐵主業(yè)真正意義上的整體上市。

　　我們認(rèn)為2007年公司動(dòng)態(tài)市盈率為10倍，基本反映目前公司的價(jià)值，。

　　但是考慮公司對(duì)無縫鋼管資產(chǎn)的收購(gòu)和白馬鐵礦2008年的效益體現(xiàn)等催化劑因素，對(duì)公司發(fā)展依舊看好，建議增持評(píng)級(jí)。

　　“釩”產(chǎn)品是公司差異化發(fā)展道路標(biāo)志

　　公司經(jīng)過多年發(fā)展，已經(jīng)成為中國(guó)西南地區(qū)最大的鋼鐵企業(yè)，中國(guó)最大的釩制品生產(chǎn)企業(yè)。公司的發(fā)展與公司長(zhǎng)期堅(jiān)持的“立足攀西資源優(yōu)勢(shì)，堅(jiān)持技術(shù)進(jìn)步”的發(fā)展思路密切關(guān)聯(lián)，攀西的鐵礦石資源優(yōu)勢(shì)，使公司的鐵水成本低于行業(yè)其它公司。

　　目前含釩合金鋼廣泛地應(yīng)用在冶金、化工、機(jī)械、軍工等部門中，可提升鋼材性能，降低資源消耗。我們認(rèn)為攀西釩資源使公司的產(chǎn)品特性中帶有“釩”的印記，成為公司產(chǎn)品差異化的明顯特征，同時(shí)公司作為鋼鐵企業(yè)中唯一在西南地區(qū)的中央企業(yè)，肩負(fù)著整合西南地區(qū)鋼鐵行業(yè)的責(zé)任，過去的幾年里，集團(tuán)公司已整合了成都無縫鋼鐵廠、

長(zhǎng)城鋼鐵廠等四川本地區(qū)的鋼鐵企業(yè)，我們相信未來幾年，公司將繼續(xù)沿著這個(gè)方向前進(jìn)。

　　整體上市促進(jìn)公司價(jià)值的提升

　　收購(gòu)公司資產(chǎn)減少關(guān)聯(lián)交易

　　冷軋廠所需原料由公司熱軋板廠供給，公司熱軋板廠可為冷軋廠提供原料上的保證，年均供應(yīng)熱軋板卷130萬噸。本次收購(gòu)?fù)瓿珊�，公司將大幅減少與攀鋼有限在熱軋板卷方面的關(guān)聯(lián)銷售，關(guān)聯(lián)交易銷售由51%下降到24%。

　　白馬鐵礦的一期建設(shè)完成，公司將增加233萬噸的供應(yīng)量。二期完成后公司的鐵礦石產(chǎn)量將達(dá)到500萬噸，將使公司的鐵礦石采購(gòu)的關(guān)聯(lián)交易大幅度下降。

　　公司的生產(chǎn)線的向下和向上游的同時(shí)擴(kuò)展，優(yōu)化了工藝流程，形成了完整的產(chǎn)業(yè)鏈，有利于提高了產(chǎn)品附加值，緩解產(chǎn)業(yè)周期帶來的波動(dòng)。

　　收購(gòu)冷軋板提升公司的盈利能力

　　冷軋廠目前的產(chǎn)品主要為普通冷軋板卷、熱鍍鋅板卷、熱鍍鋅鋁板卷三大類，包含40多個(gè)品種。生產(chǎn)能力達(dá)到130萬噸，其中鍍鋅板達(dá)到50萬噸。特別是2#熱鍍鋅-鋁生產(chǎn)線可以生產(chǎn)目前國(guó)際國(guó)內(nèi)市場(chǎng)緊缺的具有高附加值的鋅鋁合金Galfan和鋁鋅合金Galvalume及EDDQ級(jí)鋼種等。

　　根據(jù)冷軋廠實(shí)際情況，冷軋廠將產(chǎn)品定位于家電行業(yè)(空調(diào)、洗衣機(jī)、電風(fēng)扇、微波爐、冰箱等)、

摩托車行業(yè)、汽車制造業(yè)、建筑行業(yè)和民用工業(yè)等，除了與廣東美的集團(tuán)建立了長(zhǎng)期戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系之外，冷軋廠的冷軋產(chǎn)品被海爾、長(zhǎng)虹、科龍、格力等國(guó)內(nèi)各大家電廠商所采用，用于制造各種家用電器及炊具等產(chǎn)品。

　　收購(gòu)后，公司的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)為2.2-2.4億元。

　　投資白馬鐵礦提升公司長(zhǎng)期的

競(jìng)爭(zhēng)力

　　2005年本公司向攀枝花地區(qū)采購(gòu)的鐵精礦(含鐵品位為57%)的平均單價(jià)為405元/噸，與2005年公司向攀鋼有限購(gòu)買鐵精礦(品位為52.8%)的平均價(jià)格360元/噸相比，價(jià)格相差45元，產(chǎn)生差距的主要原因：一是攀鋼有限生產(chǎn)的鐵精礦鐵品位較低，平均品位僅52.8%；二是攀精礦中二氧化鈦含量高(攀枝花周邊礦不含有二氧化鈦)，達(dá)到12.8%左右，致使煉鐵工序渣鐵分離困難、高爐冶煉難度增大，新鋼釩所需礦石主要通過向礦業(yè)公司及攀枝花周邊地區(qū)采購(gòu)，另有部分依賴進(jìn)口。粗略估算，公司目前釩鈦鐵精礦采購(gòu)的平均價(jià)格為360元/噸左右。

　　投資建設(shè)白馬鐵礦一期工程將年產(chǎn)品位57%的鐵精礦233萬噸，不考慮稅金、運(yùn)費(fèi)及其它因素，白馬鐵礦生產(chǎn)鐵精礦石成本約在200-260元/噸，每噸將節(jié)約礦石采購(gòu)成本約100-160元。由于鐵礦投資是一個(gè)長(zhǎng)期的過程，雖然2007年公司的白馬鐵礦已投產(chǎn)，將生產(chǎn)130噸附近的鐵礦，但是預(yù)計(jì)2007年依舊將虧損，2008年公司的一期工程全部完工后，白馬鐵礦的效益才會(huì)體現(xiàn)。同時(shí)我們認(rèn)為白馬鐵礦的投產(chǎn)，將使公司有效規(guī)避鐵礦石價(jià)格的波動(dòng)，緩解行業(yè)周期帶來的風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)公司的長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。

　　繼續(xù)實(shí)施的收購(gòu)將進(jìn)一步提升公司業(yè)績(jī)

　　隨著公司的逐步發(fā)展，公司本部的鋼鐵規(guī)模增長(zhǎng)已達(dá)到飽和，公司的發(fā)展將向向外擴(kuò)張，攀成鋼將成為公司下一步收購(gòu)的目標(biāo)。目前攀成鋼的生產(chǎn)規(guī)模為鋼材200萬噸，其中無縫鋼管為100萬噸，2006年利潤(rùn)達(dá)到近5個(gè)億，公司盈利能力良好。

　　我們認(rèn)為在未來2年，公司將通過一定方式收購(gòu)攀成鋼，實(shí)現(xiàn)公司真正意義上的鋼鐵主業(yè)整體上市。

　　釩產(chǎn)品的技術(shù)優(yōu)勢(shì)將保證公司在該領(lǐng)域國(guó)內(nèi)龍頭地位

　　釩的應(yīng)用領(lǐng)域

　　以釩的應(yīng)用為例，釩在鋼鐵工業(yè)中的消費(fèi)量占其總量的85%。國(guó)內(nèi)釩的消費(fèi)量中有90%用于鋼鐵工業(yè)，其余10%用于催化劑、鈦釩合金、顏料等領(lǐng)域。和普通鋼材相比，在鋼材中添加釩，具有強(qiáng)度高、韌性好、耐腐蝕、易焊接的特點(diǎn)。在結(jié)構(gòu)鋼中加入0.1%的釩，可提高強(qiáng)度10至20%，減輕結(jié)構(gòu)重量15至25%，降低成本8至10%，含釩合金鋼廣泛地應(yīng)用在冶金、化工、機(jī)械、軍工等部門中，可提升鋼材性能，降低資源消耗。

　　全球釩產(chǎn)業(yè)基本布局

　　全球釩的年產(chǎn)量約7萬噸，中國(guó)產(chǎn)釩1.65萬噸。目前中國(guó)已從釩產(chǎn)品進(jìn)口國(guó)成為僅次于南非的全球第二大產(chǎn)釩國(guó)。大部分主要產(chǎn)釩國(guó)家都是從釩鈦磁鐵礦中提煉釩。釩鈦磁鐵礦中的釩主要以FeO . V2O3尖晶石形態(tài)存在，釩的含量主要在0.2%至1.5%。中國(guó)釩鈦磁鐵礦儲(chǔ)量居世界第三位，已探明的儲(chǔ)量98.3億噸，遠(yuǎn)景儲(chǔ)量達(dá)300億噸以上，主要分布在四川攀枝花西昌地區(qū)、河北承德地區(qū)、陜西漢中地區(qū)、湖北鄖陽、襄陽地區(qū)、廣東興寧及山西代縣等地區(qū)。其中，攀枝花西昌地區(qū)是中國(guó)釩鈦磁鐵礦的主要產(chǎn)地，其次是河北承德等地。

　　除本公司以外，全球主要釩制品業(yè)還有南非海威爾德公司、瑞士XTRATA司、俄羅斯下塔基爾鋼鐵公司、美國(guó)戰(zhàn)略礦物公司。此四家公司控制了全球75%以上的釩的能和產(chǎn)量，這四家企業(yè)產(chǎn)能、產(chǎn)量的變化將極大地影響全球釩制品市場(chǎng)的走勢(shì)，2006年釩產(chǎn)品基本維持上向下的走勢(shì)。

　　釩的發(fā)展空間

　　中國(guó)釩產(chǎn)業(yè)的發(fā)展明顯落后于世界先進(jìn)水平，鋼鐵工業(yè)中釩消耗強(qiáng)度僅為20至25公斤/1000噸鋼左右，預(yù)計(jì)未來幾年，中國(guó)鋼鐵工業(yè)中釩消耗強(qiáng)度將逐漸增加到30至35公斤/1000噸鋼的水平，并將加速向50公斤/1000噸鋼的世界水平靠攏。

　　這意味著僅滿足鋼鐵工業(yè)的消耗一項(xiàng)，釩產(chǎn)品每年就必須增加產(chǎn)量30%以上，釩產(chǎn)品的需求增長(zhǎng)空間十分巨大。

　　公司的釩產(chǎn)品生產(chǎn)規(guī)模隨

　　后公司煉鋼技術(shù)的改造，公司的釩渣生產(chǎn)能力得到快速提高，公司的釩渣將從2005年的16.5萬噸逐步增長(zhǎng)，到2008年將達(dá)到22萬噸。年平均增長(zhǎng)量將達(dá)到10%，公司依舊將保持國(guó)內(nèi)釩行業(yè)的龍頭地位。

　　對(duì)公司的2007年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)假設(shè)

　　盈利增加來源

　　公司重軌產(chǎn)量將增加出口5萬噸，按照比較國(guó)內(nèi)價(jià)格高1000元/噸，將增加公司盈利5000萬元；

　　冷軋的收購(gòu)將增加公司的2.2億元

　　2006年可分離債多支出8000萬元

　　型材增加40萬噸，按照噸鋼盈利180元算，增加7200萬元

　　釩產(chǎn)品增加10%，則增加盈利7000萬元

　　合計(jì)增加：4.92億元

　　盈利減少來源

　　白馬鐵礦虧損1億元

　　熱軋板卷減產(chǎn)30萬噸，噸鋼盈利300元，則減少盈利9000萬元

　　綜合盈利各因素，合計(jì)增加盈利3.02億元

　　公司目前估值基本合理

　　我們預(yù)計(jì)公司2006——2008年的業(yè)績(jī)分別為每股收益0.32元、0.44元、0.64元，按照目前公司的股價(jià)，2007年動(dòng)態(tài)市盈率為10倍，基本反映目前公司的價(jià)值，但是考慮股份公司對(duì)攀成鋼的無縫鋼管資產(chǎn)收購(gòu)和白馬鐵礦2008年的效益體現(xiàn)等催化劑因素，對(duì)公司發(fā)展長(zhǎng)期依舊看好，建議增持評(píng)級(jí)。

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