北大荒：本質上農業地產類公司

　　蔣小東 光大證券

　　我們認為，北大荒本質上是農業地產類公司，在既定的承包租金水平下，行業景氣將使承包農戶經營環境改善，減少公司的壞賬率水平；同時，較低的壞賬率水平間接反映了承包租金具有提升能力。

　　在我們的應收款壞賬率模擬中，我們發現，04年以來的行業景氣使公司的應收款壞賬率明顯下降，在05年消化02年大筆壞賬情況下，06、07年公司的應收款造成的管理費用增加將比05年減少1個億和2個億。

　　而這僅僅是受益于04年行業景氣，近期的糧價上漲將進一步改善公司07年以后的承包收入和壞賬水平。

　　我們預計公司06-08年的eps分別為0.33元、0.40元和0.45元，目前股價對應的pe水平分別是20.4、16.8和15.1倍，我們認為公司12個月目標價在10元，評級為最優-1，建議積極買入。