威海廣泰：合理股價區(qū)間18.90-22.70元

　　海通證券

　　葉志剛

　　未來5年我國空港地面設(shè)備年需求為30億元，募集資金項目可解決公司產(chǎn)能不足問題，未來3年業(yè)績將保持高速增長。

　　中國航空運輸市場是未來全球發(fā)展?jié)摿ψ畲蟮氖袌�。未�?5年隨著現(xiàn)代化進程的發(fā)展，我國民用航空業(yè)將飛速發(fā)展，民航飛機保有量年增長8%以上，2010年民航飛機起降架次比2005年增長50%，民用運輸機場新增100個。預計未來幾年每年我國對空港設(shè)備的更新需求、新增需求和軍方市場需求分別為10億元、15億元和5億元，總計30億元，空港設(shè)備行業(yè)將迎來前所未有的發(fā)展機遇。

　　公司行業(yè)地位凸出。公司是國內(nèi)空港設(shè)備業(yè)龍頭，是國內(nèi)空港設(shè)備品種最全、技術(shù)水平最高、年產(chǎn)規(guī)模最大的企業(yè)，形成了飛機集裝箱/集裝板升降臺、大型飛機牽引設(shè)備、飛機啟動氣源設(shè)備、飛機除冰車、飛機加油車等5大系列產(chǎn)品。公司是國內(nèi)唯一能獨立進行設(shè)計、開發(fā)和生產(chǎn)的大型高端空港設(shè)備企業(yè)。

　　較高的行業(yè)進入壁壘和研發(fā)、銷售實力成為公司的核心競爭力。從事空港設(shè)備的生產(chǎn)須得到民航總局的使用許可，且認證和研發(fā)時間長，前期投入多，客戶開發(fā)難度高，小企業(yè)進入該行業(yè)非常困難。公司產(chǎn)品大部分配件須外購，在企業(yè)發(fā)展過程中形成了產(chǎn)品集成優(yōu)勢，擁有空港設(shè)備的行業(yè)實驗室--航空地面電源電氣實驗室，且開發(fā)品種居全球之最。與機場、航空公司的長期合作，客戶對公司產(chǎn)品形成了較強的依賴。

　　募集資金項目緩解產(chǎn)能不足、擴大出口能力。公司募集資金主要用于大型空港設(shè)備國產(chǎn)化和大型飛機加油車技改兩個項目，項目投產(chǎn)后，一方面可以擴大出口，另一方面大型飛機加油車通過與法國迪旦的合作提升公司技術(shù)能級，開拓國際市場。

　　公司財務(wù)指標需要改善。公司存貨較多，主要由于公司生產(chǎn)組織方式由“以銷定產(chǎn)”轉(zhuǎn)變?yōu)椤耙凿N定產(chǎn)”和“預測的批量生產(chǎn)”相結(jié)合，從而增加了產(chǎn)成品數(shù)量所致。

　　財務(wù)費用率2005年大幅上漲是因為今年公司生產(chǎn)規(guī)模大幅增加，資金需求較大。

　　盈利預測與投資建議。按照不超過2120萬股的IPO計劃計算公司未來股本，我們預計公司2006～2008年的每股收益分別為0.40元、0.63元和0.94元。綜合P/E、P/B等估值法估值結(jié)果，我們認為公司IPO以后的合理股價區(qū)間為18.90-22.70元，建議投資者積極參與網(wǎng)下、網(wǎng)上申購。

　　主要不確定因素。生產(chǎn)規(guī)模擴大后產(chǎn)品的穩(wěn)定性、毛利率下降、產(chǎn)能不足。

　　1.威海廣泰簡介

　　1.1公司為國內(nèi)空港設(shè)備行業(yè)龍頭

　　公司前身――威海特種電源設(shè)備廠，1991年10月設(shè)立，1996年規(guī)范為威海廣泰空港設(shè)備有限公司，2002年8月整體變更為威海廣泰空港設(shè)備股份有限公司。

　　公司主要從事生產(chǎn)、銷售各類機場地面設(shè)備，包括機務(wù)、地服、貨運、場道等四大類產(chǎn)品。產(chǎn)品種類有航空地面電源系列、飛機牽引設(shè)備、飛機啟動氣源設(shè)備、飛機除冰車、飛機加油車、集裝箱/集裝板升降平臺等近40個品種80多個規(guī)格，是國內(nèi)行業(yè)龍頭，也是目前我國唯的一一家規(guī)模上億元的空港設(shè)備制造商，與國際知名品牌展開直接競爭。

　　公司產(chǎn)品主要服務(wù)于各航空公司與機場，同時用于大量裝備空軍、海軍航空兵和總裝備部。2005年起，海外市場逐漸成為公司另一個發(fā)展重點，部分產(chǎn)品已出口到非洲、東南亞、俄羅斯和

澳大利亞等國家和地區(qū)。

　　公司2006年上半年實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入1.11億元，凈利潤1547.67萬元。其中電源車、飛機牽引設(shè)備、飛機啟動氣源和飛機集裝箱升降平臺為公司收人和利潤的主要來源，這四大類產(chǎn)品占到了主營業(yè)務(wù)收入的74.93%。

　　2.中國航空運輸市場――全球增長最快的市場

　　建國以來，中國民航業(yè)的發(fā)展經(jīng)歷了初創(chuàng)、調(diào)整、曲折、發(fā)展、快速發(fā)展5個階段。

　　改革開放之后，隨著

中國經(jīng)濟的持續(xù)快速增長，對外開放的不斷擴大，旅游業(yè)和貨物貿(mào)易的大幅增加，中國的民航事業(yè)取得了令人矚目的成績，2001年以來進入了一個快速發(fā)展的階段。2005年民航業(yè)航空運輸總周轉(zhuǎn)量、旅客運輸量、貨郵運輸量分別達到261.3億噸公里、1.38億人次、306.7萬噸，比2000年增長113.3%、105.7%、91.2%，五年年均增長16.2%、15.5%、13.6%；航空運輸總周轉(zhuǎn)量是同期國際平均增速的3.9倍，是同期國內(nèi)生產(chǎn)總值的1.87倍，也是同期我國幾種交通工具中增長最快的運輸方式。

　　2.1航空運輸業(yè)――將持續(xù)、快速增長

　　根據(jù)航空一集團2002年11月公布的《中國民用飛機市場預測年報(2002-2021)》分析，今后20年內(nèi)，中國航空運輸業(yè)將是全世界最有增長潛力的市場之一。報告預計，2002-2021年中國航空客運周轉(zhuǎn)量年均增長率為8.2%，到2021年達到5300億人公里，是2001年的5倍。航空貨運增長率則更高，年均增長率將達11.8%，到2021年達到410億噸公里。

　　2.2機隊規(guī)模將迅速擴大

　　根據(jù)《中國民用飛機市場預測年報(2002-2021)》分析，今后20年中國民航需新補充1762架客機(波音公司的預測為2127架，空中客車公司的預測為1790架)，到2021年中國民航飛機擁有量將達到2320架。

　　根據(jù)民航總局2005年11月的預測，未來5年中國將以年均100—150架的增量引進飛機，到2010年全國民航運輸飛機總量將達到1600架(2006年4月國家主席胡錦濤在參觀波音公司時表示，未來5年內(nèi)中國將增加600架、15年內(nèi)將增加2000架民航客機)，接近我國目前所有客機之和的2倍。2005年，中國已經(jīng)訂購和簽訂了框架協(xié)議的飛機數(shù)量達到442架。未來5年，中國飛機數(shù)量將大幅增加。

　　2.3航線網(wǎng)絡(luò)不斷擴展，飛機起降架次繼續(xù)提高

　　2005年底，中國民航定期航班航線總數(shù)為1155條，航線里程(不重復距離)為174.95萬公里，分別是1980年的6.4倍和8.6倍；2005年末全國定期航班通航機場為135個。

　　未來幾年，隨著我國西部地區(qū)的發(fā)展、國際市場的開放，航線網(wǎng)絡(luò)將繼續(xù)拓展。

　　根據(jù)《2005年民航機場生產(chǎn)統(tǒng)計公報》，2005年民航業(yè)共完成飛機起降架次305.7萬架次，比上年增長14.7%。根據(jù)民航總局2005年11月的預測，到2010年，民航業(yè)全年飛機起降架次將超過460萬架次。其中，北京首都機場、上海浦東和虹橋機場、廣州白云機場、深圳寶安機場預計日高峰航班飛行將超過1500架次，步入世界繁忙機場的行列。

　　3.空港設(shè)備制造業(yè)――國內(nèi)年需求30億元

　　民航業(yè)的快速發(fā)展，需要大量的地面綜合保障和服務(wù)裝備。未來10年，機場地面設(shè)備制造業(yè)面臨極大的市場發(fā)展機遇。近幾年來，以威海廣泰為代表的國內(nèi)機場地面設(shè)備制造企業(yè)發(fā)展迅速，盡管在產(chǎn)品的穩(wěn)定性和可靠性方面與國外老牌產(chǎn)品相比，仍有差距，但部分產(chǎn)品的質(zhì)量、性能方面已經(jīng)接近或超過國外同類產(chǎn)品。國內(nèi)各航空公司、機場等主要用戶的態(tài)度、觀念也在逐步發(fā)生變化，開始大量接受、使用國產(chǎn)設(shè)備，原來主要依賴進口設(shè)備的局面正逐步改變。

　　隨著政府對裝備制造業(yè)以及技術(shù)創(chuàng)新的重視和大力扶持，國產(chǎn)設(shè)備越來越得到客戶和市場的認同。2006年6月國務(wù)院發(fā)布的《關(guān)于加快振興裝備制造業(yè)的若干意見》，明確提出鼓勵訂購和使用國產(chǎn)首臺重大技術(shù)裝備。由于國家對國產(chǎn)裝備制造業(yè)的大力扶持，以及國產(chǎn)設(shè)備在成本、維修、服務(wù)方面的先天優(yōu)勢，我國大型空港設(shè)備國產(chǎn)化比率將逐步提升，國內(nèi)自主研發(fā)、生產(chǎn)的大型空港設(shè)備獲得廣闊的市場空間。

　　根據(jù)中國民航工程咨詢公司對我國現(xiàn)有135個機場和9家航空公司累計擁有的機場地面設(shè)備情況的初步統(tǒng)計，截至2005年底，我國現(xiàn)有機場地面設(shè)備的總額約為71.89億元(不包括：飛機加油車、擺渡車、登機廊橋)。這些產(chǎn)品多為90年代中期購買的，目前已經(jīng)進入設(shè)備更新?lián)Q代的密集期(機場地面設(shè)備的使用期限一般在6-10年)，由此產(chǎn)生的設(shè)備更新需求每年大約為10億元左右。隨著飛機數(shù)量迅速增加、機場的新建和改擴建、航班數(shù)量大幅增加以及起降架次的密集化，對機場地面設(shè)備的需求將大幅增加。

　　據(jù)中國民航工程咨詢公司估計，由此產(chǎn)生的設(shè)備新增需求每年大約為15億元左右。此外，由于現(xiàn)代化戰(zhàn)爭中對制空權(quán)的爭奪，特別強調(diào)軍用戰(zhàn)機的最短升空時間；同時為了減少對外依存，需要有大量國產(chǎn)的空港裝備作為地面保障。保守估計軍方市場的需求在5億元左右，綜上所述，我國每年對空港設(shè)備的需求總計30億元左右。預計未來幾年，隨著我國基礎(chǔ)工業(yè)的迅猛發(fā)展，以及我國航空設(shè)備制造企業(yè)自主研發(fā)能力和管理水平的快速提高，我國機場地面設(shè)備制造業(yè)將迎來一個難得的發(fā)展機遇，將成為國際市場上一支極具競爭力的主力軍。

　　4.公司競爭優(yōu)勢凸出、開始走向國際市場

　　4.1產(chǎn)品結(jié)構(gòu)齊全，客戶構(gòu)成不斷優(yōu)化

　　威海廣泰以航空地面電源產(chǎn)品為依托，逐步進入機場地面設(shè)備行業(yè)。此后通過10多年的積累將產(chǎn)品鏈逐步擴展到客梯車、行李傳送帶車、清污水車、飛機食品車，是中國空港裝備行業(yè)中品種最全、技術(shù)水平最高、年生產(chǎn)規(guī)模最大的生產(chǎn)廠家。其中5大系列，即飛機集裝箱/集裝板升降平臺、大型飛機牽引設(shè)備、飛機啟動氣源設(shè)備、飛機除冰車、飛機加油車等單臺產(chǎn)值在150萬元以上。公司是目前國內(nèi)唯一一家能獨立進行開發(fā)、設(shè)計、生產(chǎn)大型高端空港設(shè)備產(chǎn)品的廠家。

　　公司的主營產(chǎn)品為航空專用地面設(shè)備，產(chǎn)品品種較多、各品種規(guī)模不大，但增長迅速；公司主營業(yè)務(wù)收入呈現(xiàn)高速增長的主要原因是：

　　高端設(shè)備實現(xiàn)突破，占主營業(yè)務(wù)收入的比例逐漸增高。2003年以來單價超過150萬元的高端設(shè)備——飛機牽引設(shè)備、飛機啟動氣源設(shè)備、飛機集裝箱/集裝板升降平臺、飛機除冰設(shè)備的銷售收入大幅增加。高端設(shè)備銷售收入的增加直接導致了公司主營業(yè)務(wù)的快速增加。

　　公司的綜合競爭優(yōu)勢越來越明顯，傳統(tǒng)的優(yōu)勢產(chǎn)品以及部分中低端產(chǎn)品的銷售亦呈整體增加趨勢。傳統(tǒng)產(chǎn)品銷售規(guī)模的增加使公司主營業(yè)務(wù)收入進一步增加。

　　從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，電源系列產(chǎn)品占公司銷售收入總額的比例仍然較為突出。2003、2004年分別占公司主營業(yè)務(wù)收入的30.57%、35.18%。但隨著公司高端產(chǎn)品的逐步推出，其比例有所降低，2005年該比例降低至19.61%。綜上所述，公司的主營業(yè)務(wù)突出，且主營業(yè)務(wù)中重點產(chǎn)品亦較為突出。

　　從銷售客戶看，公司主營產(chǎn)品的銷售對象主要以規(guī)模較大、信譽度較高的機場、航空公司為主。兩者合計占本公司2003年、2004年、2005年銷售收入的比例分別為71.31%、75.45%、75.96%。

　　出口快速增長，成為公司近年來又一亮點。2003和2004年公司出口所占的比重僅在3%左右，2006年上半年公司的出口卻達到了收入比重的20%。出口的高速增長為公司開拓了更為廣闊的市場空間。軍方市場今年來保持平穩(wěn)增長，隨著武器裝備科研生產(chǎn)許可證的獲得，公司被列入總裝備部的采購目錄，獲得了系統(tǒng)承接、批量采購的資格。

　　這將有利于公司打開軍方市場，進一步擴展客戶群，降低對單一客戶的依賴度。

　　4.2公司產(chǎn)品成本構(gòu)成

　　公司生產(chǎn)組織以組裝為主，因此成本構(gòu)成中也以各類外購件為主，其中底盤和發(fā)電機是兩項最主要的成本構(gòu)成。公司“以銷定產(chǎn)”的組織模式使其具有較強的成本轉(zhuǎn)嫁能力，原材料價格波動對公司的影響不大。隨著公司生產(chǎn)組織方式的改變，對公司的成本控制也提出了更高的要求。但總體來說，公司產(chǎn)品特點決定了其具有較高的附加值，利潤水平受原材料波動的影響不大。

　　4.3公司競爭優(yōu)勢

　　4.3.1行業(yè)進入壁壘高

　　根據(jù)民航總局發(fā)布的規(guī)定，為航空運輸服務(wù)的特種車輛、地面專用設(shè)備的生產(chǎn)，必須取得民航總局頒發(fā)的使用許可證，使用許可證有效期八年。使用許可證的獲得從研發(fā)試制到最終取得生產(chǎn)許可證，一般高端設(shè)備大約需要3-4年的周期。期間需要自行尋找航空公司、機場試運行至少半年，并出具《用戶使用報告》。由于民航總局實行了嚴格的使用許可證制度，取得許可證的周期長、前期投入多，同時本行業(yè)對市場信譽、安全性能非常關(guān)注，中小企業(yè)在這方面難以符合要求，因此，小企業(yè)進入本行業(yè)非常困難。

　　由于機場地面設(shè)備規(guī)格多、專用性強、難以實現(xiàn)批量生產(chǎn)，這使得一些資金、技術(shù)實力雄厚的大型制造企業(yè)不愿意投入。同時機場地面設(shè)備的非標準化生產(chǎn)、缺少通用性的特點，也使得大企業(yè)在該行業(yè)大規(guī)模的投入缺乏經(jīng)濟性，難以實現(xiàn)生產(chǎn)流水線作業(yè)，阻礙了大型制造企業(yè)進入該行業(yè)的積極性。由于批量小，用戶特殊要求多，技術(shù)管理投入成本高，這使得一些雖然資金、技術(shù)實力雄厚但在本行業(yè)無技術(shù)和工藝積累的其它行業(yè)制造企業(yè)難以涉入該行業(yè)。因此，該行業(yè)存在著一定的行業(yè)壁壘，行業(yè)先行者有著一定的先發(fā)優(yōu)勢。

　　公司以航空地面電源設(shè)備起家并逐漸拓展到空港設(shè)備各個領(lǐng)域，歷經(jīng)15年發(fā)展，目前已經(jīng)是國內(nèi)的行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)，直接與國外廠商展開競爭。截至2006年10月底，公司擁有的生產(chǎn)許可證已經(jīng)全部換發(fā)為使用許可證，一共擁有36項使用許可證。2005年12月底，“武器裝備科研生產(chǎn)許可證”的獲得使公司被列入總裝備部的采購目錄，獲得了系統(tǒng)承接、批量采購的資格。公司也是目前國內(nèi)唯一一家收入規(guī)模上億元的空港設(shè)備生產(chǎn)企業(yè)。完善的產(chǎn)品線和企業(yè)的先發(fā)優(yōu)勢使公司在行業(yè)內(nèi)具有很強的競爭力。

　　4.3.2較強的研發(fā)實力

　　公司生產(chǎn)以組裝為主，對設(shè)備的依賴程度相對較小，而組裝工藝的提高和新產(chǎn)品的開發(fā)對公司的發(fā)展至關(guān)重要。從1991年創(chuàng)業(yè)以來的快速發(fā)展，公司都是在高水平的研發(fā)推動下實現(xiàn)的，這也是其大幅領(lǐng)先國內(nèi)同行、快速趕超國外先進水平的核心競爭力之所在。公司擁有航空地面設(shè)備制造行業(yè)的行業(yè)實驗室——航空地面電源電氣實驗室；公司開發(fā)的產(chǎn)品品種位居全球同行業(yè)首位；對電子、電氣、液壓、傳動、結(jié)構(gòu)、可靠性設(shè)計等技術(shù)具有極強的集成和創(chuàng)新能力。2006年公司被科技部認定為“國家火炬計劃重點高新技術(shù)企業(yè)”。

　　4.3.3公司具有市場先入優(yōu)勢

　　機場地面設(shè)備作為飛機的配套專用設(shè)備，對產(chǎn)品的安全性要求非常高，機場和航空公司一般不會輕易改變供應(yīng)商，極易形成對現(xiàn)有供應(yīng)商的依賴。本公司作為國內(nèi)最大的機場地面設(shè)備供應(yīng)商，通過與機場、航空公司的長期合作，產(chǎn)品的品質(zhì)、安全性能、性價比已被客戶充分接受，客戶對本公司產(chǎn)品形成了較強的依賴性。

　　目前，本公司產(chǎn)品已進入全國各個民航機場，形成了強大的營銷網(wǎng)絡(luò)，由于機場和航空公司對機場地面設(shè)備供應(yīng)商的依賴，本公司產(chǎn)品一旦進入這些市場后，既能實現(xiàn)現(xiàn)有產(chǎn)品的穩(wěn)定銷售，而且，通過現(xiàn)有的客戶網(wǎng)絡(luò)，還能較易地實現(xiàn)新產(chǎn)品的銷售。因此，本公司與機場、航空公司形成的穩(wěn)定戰(zhàn)略合作關(guān)系既有利于公司的快速發(fā)展，又對其它競爭對手形成了較高的市場進入壁壘。

　　4.3.4公司產(chǎn)品齊全

　　威海廣泰是我國甚至國際上空港裝備行業(yè)中產(chǎn)品品種最全的生產(chǎn)廠家，具有近40個品種80多個規(guī)格。完善的產(chǎn)品生產(chǎn)線使公司具有承接大型合同尤其是大型多品種配套合同的能力，這一點在一些國內(nèi)外的大型招標項目中具有突出優(yōu)勢。2006年公司已經(jīng)承接的單一合同金額超過1000萬元合同4個，而且隨著產(chǎn)能的擴大，這種優(yōu)勢會越發(fā)明顯。

　　5.募集資金項目緩解產(chǎn)能不足、擴大出口

　　公司本次IPO共籌備了2個項目，募集資金1.51億元。其中大型空港裝備國產(chǎn)化項目募集資金1.01億元，占總募集資金金額的66.88%，表明公司十分看好大型空港裝備產(chǎn)品，決定擴大產(chǎn)能提高其收入在主營業(yè)務(wù)收入中的比重。

　　5.1大型空港裝備國產(chǎn)化項目――緩解公司產(chǎn)能不足

　　目前在我國各大機場所使用的載重14噸以上智能化大型貨運飛機集裝箱/集裝板裝卸平臺設(shè)備、自重45噸以上的大型飛機牽引設(shè)備等設(shè)備，幾乎全部是西方國家產(chǎn)品。

　　亟需發(fā)展我國民族的自主研發(fā)生產(chǎn)的大型空港裝備。同時，隨著本公司在一系列高端產(chǎn)品的關(guān)鍵技術(shù)和制造工藝方面的突破，公司產(chǎn)品的國際競爭力大幅提高，出口量大幅增長。國際市場的儲備為公司的長遠發(fā)展提供了極其廣闊的市場空間。

　　截至2006年10月，公司未執(zhí)行的合同數(shù)已經(jīng)能夠覆蓋將近一半以上的預期產(chǎn)能，市場需求旺盛。由于對國外產(chǎn)品的替代性良好，公司產(chǎn)品目前供不應(yīng)求，很多合同都只能和對方溝通，逾期交貨。募集資金的投入將有效緩解公司產(chǎn)能不足的問題。

　　目前公司擁有9條生產(chǎn)線進行運動健身康復器材的生產(chǎn)。隨著市場的不斷擴大，銷售訂單的不斷增加，公司目前的生產(chǎn)能力已不能滿足公司未來的發(fā)展需要�？紤]到公司未來幾年運動健身康復器材的業(yè)務(wù)接單量將會大幅增長，因此公司迫切需要增加投資，擴大運動器材和康復器材的生產(chǎn)，從而滿足公司不斷增長的訂單需要。

　　大型飛機集裝箱/板升降平臺設(shè)備2007年國內(nèi)需求大約為200-300臺(其中：東航需求40臺、國航40臺、南航20臺、首都機場空港服務(wù)公司20臺、各省會機場平均5臺)，全球民航需求量每年在1000～1500臺左右，大型飛機牽引設(shè)備年需求量在500～700臺左右。從這些數(shù)字可以看出，公司產(chǎn)品前景廣闊，增長空間很大。公司已經(jīng)考慮募集資金投入后的產(chǎn)能問題，規(guī)劃到2010年大型飛機集裝箱/板升降平臺的產(chǎn)量在240臺左右，飛機牽引設(shè)備的年產(chǎn)量在75臺左右，較募集資金項目的規(guī)劃又有大幅增加。

　　5.2大型飛機加油車技改項目――替代進口，前景廣闊

　　目前國內(nèi)機場使用的各種型號的飛機加油車大部分仍處于進口階段，特別是大型飛機加油車市場更是被國外公司壟斷。我國飛機加油裝備只能用于一般小型飛機的加油需要，滿足不了大型飛機的加油要求。針對進口飛機加油車價格昂貴、售后服務(wù)不及時的缺點，公司開發(fā)大型飛機加油車，使其產(chǎn)品性能可以和國際水平相媲美，來充實航空加油設(shè)備市場，逐步實現(xiàn)替代進口，具有廣泛的市場前景。

　　由于國內(nèi)航油系統(tǒng)近10年沒有進行大量采購，大型飛機加油車市場缺口很大。據(jù)預測，未來3-5年國內(nèi)飛機加油車的年均需求量在200臺左右，銷售額5-6億元，公司預計在3年內(nèi)市場占有率將逐步增加至30%，五年內(nèi)達到50%。第一期將形成年產(chǎn)WGJY系列飛機加油車40臺的生產(chǎn)能力，年銷售收入11220萬元。

　　為了提高產(chǎn)品質(zhì)量，擴大營銷渠道，威海廣泰采取與法國迪旦公司合作的模式，廣泰公司進行生產(chǎn)和二次開發(fā)，迪旦公司免費提供全面技術(shù)支持。公司生產(chǎn)的產(chǎn)品按成本加成8%的模式售給雙方的合資公司廣泰迪旦，由廣泰迪旦最終實現(xiàn)對外銷售，廣泰迪旦銷售的全部利潤由本公司和法國迪旦平均分配。在這種模式下公司雖然損失了一部分利潤，但是借助迪旦的技術(shù)提升了產(chǎn)品質(zhì)量，同時還可以借助迪旦的渠道開拓國內(nèi)外市場，具有很強的可操作性。

　　6.財務(wù)分析

　　公司產(chǎn)品除了客梯車、清污水車、飛機食品車等產(chǎn)品毛利率水平稍低外，其他產(chǎn)品的毛利率一直處于較高的水平，平均為30%以上，且各期數(shù)據(jù)較為平衡并有小幅增長。

　　主要原因是本行業(yè)的進入壁壘較高，競爭相對穩(wěn)定，小企業(yè)難以進入本行業(yè)，且非通用件的生產(chǎn)方式也決定了產(chǎn)品的毛利率較高。

　　公司近幾年本公司快速發(fā)展，生產(chǎn)能力難以滿足市場需求。2004年本公司將傳統(tǒng)的“以銷定產(chǎn)”的生產(chǎn)組織模式調(diào)整為“以銷定產(chǎn)”和“預測的批量生產(chǎn)”相結(jié)合的模式。生產(chǎn)組織模式的變化導致公司存貨金額大幅增加。截止2006年6月底，公司存貨余額為8802.83萬元，占公司流動資產(chǎn)的比例達45.70%。

　　2002年以來，公司進入相對較快的發(fā)展階段，對資金需求日益增大，由于所需資金主要靠自有資金和銀行貸款解決，導致公司資產(chǎn)負債率不斷增加，2006年6月底的資產(chǎn)負債率分別為58.89%；短期借款以及一年內(nèi)到期的長期負債占流動負債的比例偏高，2005年、2006年上半年比例分別為33.11%、28.61%；流動比率偏低，債務(wù)結(jié)構(gòu)不盡合理，形成了較大的短期償債壓力。預計隨著公司IPO募集資金到位后短期償債能力將得到改善。

　　公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流不足，一是與本公司的生產(chǎn)能力和收款方式相聯(lián)系。本公司在收款時，對于同一客戶的一次訂單，經(jīng)常涉及多種產(chǎn)品，而在收款時，需等到所有產(chǎn)品交付以后方可進行，存貨占用資金量較大。在生產(chǎn)方式方面，本公司為了提升生產(chǎn)能力，采取了“預測的批量生產(chǎn)”和“以銷定產(chǎn)”相結(jié)合的方式，由于生產(chǎn)場地以及技術(shù)工人的限制，在某一個時間段，一般集中生產(chǎn)其中的某兩三種產(chǎn)品，待其生產(chǎn)完后，再生產(chǎn)另外的兩三種產(chǎn)品，從而造成了發(fā)貨周期相對較長，并直接導致收款周期較長。另外，本公司為了適應(yīng)批量生產(chǎn)的要求，有預見性地擴大生產(chǎn)臺數(shù)，從而增加了產(chǎn)成品存貨的資金占用，同時需要提前進行計劃安排、并準備原材料、零配件，也增加了每期原材料、零配件采購的金額。

　　7.盈利預測

　　我們預測今后5年公司的主營業(yè)務(wù)收入增幅分別為45.01%、47.19%、47.80%、41.74%和52.28%。

　　根據(jù)我們的盈利預測，公司2006-2008年的每股收益為0.40元、0.63元、0.94元，同比增長38.10%、53.86%、49.22%。

　　8.不確定因素

　　我們認為公司在3個方面存在不確定因素：生產(chǎn)規(guī)模擴大后產(chǎn)品的穩(wěn)定性、毛利率下降、產(chǎn)能不足。

　　8.1生產(chǎn)規(guī)模擴大后產(chǎn)品的穩(wěn)定性

　　隨著公司產(chǎn)能的擴張，公司的生產(chǎn)模式開始從單件小批次生產(chǎn)逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)槎嗥贩N成批次的生產(chǎn)。生產(chǎn)規(guī)模擴大后，對控制產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定性的要求就更加嚴格。同時公司大量結(jié)構(gòu)件采用外協(xié)加工的方式，隨著需求量的增加，外協(xié)件的質(zhì)量保證對公司產(chǎn)品質(zhì)量有著很重要的影響。如何在規(guī)模擴張的情況下保證產(chǎn)品質(zhì)量的穩(wěn)定性，是公司在未來需要解決的關(guān)鍵問題。

　　8.2毛利率下降

　　由于進口產(chǎn)品在品牌和技術(shù)上仍有一定的優(yōu)勢，一旦國外廠商為了進一步占領(lǐng)中國市場，采取降價策略，這將使公司的性價比優(yōu)勢減弱，從而降低本公司的綜合競爭優(yōu)勢。

　　公司為了保持競爭優(yōu)勢，可能會對價格進行調(diào)整。同時在低端產(chǎn)品中，由于技術(shù)含量較低，準入門檻不高，公司面臨著來自國內(nèi)企業(yè)的激烈競爭，未來毛利率將繼續(xù)降低。國內(nèi)外廠商的壓力可能會帶來毛利率下降的風險。

　　8.3產(chǎn)能不足

　　隨著2002年公司在高端產(chǎn)品方面的研發(fā)成功，企業(yè)步入了快速發(fā)展階段，業(yè)務(wù)量出現(xiàn)了爆發(fā)式增長。但同時公司生產(chǎn)能力的提高速度遠遠趕不上客戶增長速度。盡管公司放棄了一部分訂單，且采取各種措施提高生產(chǎn)能力，但2004年、2005年公司每年仍有5000萬元的合同金額因生產(chǎn)能力不足不能按時交貨，2006年預計還將有超過1億元逾期訂單結(jié)轉(zhuǎn)至下一年。在巨大的市場機遇面前，公司生產(chǎn)能力的不足已經(jīng)在一定程度上影響了公司的業(yè)務(wù)發(fā)展。

　　9.估值分析與投資建議

　　我們采用市盈率法和市凈率法兩種不同的方式對威海廣泰進行估值。

　　9.1 P/E估值

　　我們?nèi)∨c公司業(yè)務(wù)相關(guān)的3家公司――中集集團、航天晨光和海特高新對公司進行估值，3家公司2007年的平均P/E為35.68倍，考慮到威海廣泰今后幾年良好的成長性，并且為中小板塊新股，因此給予一定溢價，按照30-35倍的P/E估值，公司的合理價位為18.90-22.05元。

　　9.2 P/B估值

　　3家公司的平均動態(tài)市凈率為5.19倍，根據(jù)預測，公司2007年的每股凈資產(chǎn)為4.14元，以2007年5.0-5.5倍市盈率進行比較，公司的合理價位應(yīng)在20.7-22.77元之間。

　　綜合所得，公司的合理價位為18.90-22.77元之間，公司的初步發(fā)行價8.70元顯然偏低，建議積極參與網(wǎng)下、網(wǎng)上申購。

    新浪聲明：本版文章內(nèi)容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風險自擔。