新鄉化纖：行業復蘇業績提升后期向好

　　王向升 中銀國際

　　投資要點：

　　粘膠纖維行業在2006年強勁復蘇，主要產品粘膠短纖和粘膠長絲價格在2006年均有較大幅度的上漲，而主要原料棉花價格在2006年有較大幅度下滑，這使得行業毛利率水平大幅回升。

　　新鄉化纖是國內第三大粘膠纖維生產企業，公司近年來不斷進行產能擴張，但由于擴建產能適逢行業低迷，未能給公司帶來盈利增長。隨著行業的不斷復蘇，新產能逐漸貢獻利潤，公司業績向好。

　　公司主導產品粘膠短纖價格后期由于棉價的下跌傾向而上漲乏力，但毛利率水平將會繼續維持高位。粘膠長絲產品則在行業協會的提價下價格繼續上漲，氨綸價格目前也維持升勢。

　　主要原料棉花價格2007年預期低位運行，棉花進口新滑準稅的實行也給國內棉價下行的壓力，預計2007年棉花均價低于2006年。

　　產品價格預計繼續回升而原料價格低迷，公司產品盈利能力2007年繼續回升，預計將回到2004年的水平。

　　盈利預測：由于產品盈利能力的不斷提升，公司2006年業績會有很大提高，公司2006年10月2日發出了年度業績增長500%的預增公告。我們認為公司年度業績會高于公司預測的500%的增長，預計公司2006-2008年EPS分別為0.13元、0.25元和0.31元，對應2007年動態市盈率在19倍左右，我們認為這一市盈率略高于合理水平，但后期隨著市場整體市盈率水平的提升，行業龍頭會給予高于行業平均的估值水平，考慮到公司年報業績的大幅增長，因此給予“短期增持、長期買入”的投資評級

　　1、行業復蘇新鄉化纖2006年業績大增

　　粘膠纖維行業在2006年強勁復蘇，主要產品粘膠短纖和粘膠長絲價格在2006年均有較大幅度的上漲(粘膠短纖價格相比2006年1月上漲17%，長絲價格上漲20%)，目前短纖價格已經回到2005年的中間水平，而長絲價格已經大幅超過2005年的水平(見圖1)。

　　而從原料層面看，粘膠纖維行業的主要原材料棉花價格(國內)在2006年出現下滑，國內棉花328級現貨(CC index 328)目前價格相比2006年1月下滑了超過12%(圖2)。由于產品價格的上漲而原料價格的下降，粘膠產品的盈利能力得到大幅回升，粘膠短纖與329級棉花價差從低谷開始反彈(圖3)。

　　由于產品盈利能力的回升，新鄉化纖2006年的業績也出現較大反彈，2006年三季度公司實現每股收益0.085元，預計全年公司能夠實現每股收益0.13元，由于2005年公司僅實現每股收益0.017元，因此業績同比預期增長660.5%。

　　2、2007年行業景氣繼續，棉花價格影響較大

　　粘膠纖維行業的景氣回升在2007年將會繼續，但速度趨緩。從產品價格方面看，粘膠短纖價格后期走勢受棉花影響較大。

　　棉花價格后期走勢偏弱，全球棉花供求關系基本平衡制約了外棉的價格走勢，而國內棉花價格一直高于國際價格，高價格的維持是政府控制進口配額補貼棉農的結果。隨著國內棉花種植面積的增加以及進口配額的增加，棉花價格存在下行壓力。

　　從最新公布的棉花價格進口滑準稅制度看(2007年1月1日實行)，當外棉價格低于57.5美分/磅時，新滑準稅制度的實行使得進口棉成本(進口棉完稅后的價格)低于原價格。從NYBOT近月棉花的歷史價格看，近兩年棉花的最高價格在58.25美分/磅(2006年最高價在57.75美分/磅)，我們認為今年外棉價格走勢和2006年大致相同，因此由于新制度的影響今年外棉完稅價格趨向下行，這對于粘膠行業的影響較為正面。

　　從目前行業趨勢看，2007年粘膠短纖價格上漲空間受棉花價格疲軟不會太大，但預計毛利率會有一個提升；粘膠長絲價格則還會有較大的上行空間，毛利率進一步回升�？傮w看，粘膠纖維行業在2007年的盈利水平會大致回到2004年的水平。

　　3、盈利預測我們認為公司2006年度業績會高于公司預測的500%的增長，預計公司2006-2008年EPS分別為0.13元、0.25元和0.31元，對應2007年動態市盈率在19倍左右，我們認為這一市盈率略高于合理水平，但后期隨著市場整體市盈率水平的提升，行業龍頭會給予高于行業平均的估值水平，考慮到公司年報業績的大幅增長，因此給予“短期增持、長期買入”的投資評級。