廣東鴻圖：壓鑄件行業(yè)大展宏圖

　　吳峰 天相投顧

　　報告要點：

　　公司是國內(nèi)壓鑄行業(yè)的龍頭企業(yè)，系華南地區(qū)規(guī)模最大的精密鋁合金壓鑄件專業(yè)生產(chǎn)企業(yè)，主要產(chǎn)品為汽車類、通訊設備類、自動扶梯梯級類、機電類等精密鋁合金壓鑄件。

　　我國是世界上第三大壓鑄件生產(chǎn)國，產(chǎn)量年增長率保持在10%左右；壓鑄件行業(yè)進入壁壘主要為資本和技術。

　　壓鑄件業(yè)主要成本為有色金屬原材料，經(jīng)營業(yè)績受金屬價格波動敏感性大。

　　鋁壓鑄件是最主要的行業(yè)產(chǎn)品，熱點產(chǎn)品包括汽車工業(yè)配件、通訊系統(tǒng)發(fā)射接收基站、自動扶梯和自動人行道具、電子信息產(chǎn)品，這些產(chǎn)品也是公司重點發(fā)展的產(chǎn)品。

　　壓鑄件業(yè)顯現(xiàn)出產(chǎn)業(yè)集群，廣東省是中國壓鑄件生產(chǎn)第一大省，而公司是廣東省壓鑄行業(yè)規(guī)模、效益綜合評價最好的企業(yè)。公司所在地高要市被中國鑄造協(xié)會授予國內(nèi)唯一的“中國壓鑄產(chǎn)業(yè)基地”。

　　公司發(fā)展方向：進一步擴大鋁合金壓鑄件產(chǎn)能，使主導產(chǎn)品上檔次、上水平、上規(guī)模。進一步完善產(chǎn)品結構，豐富產(chǎn)品品種，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級，形成未來新的盈利增長點。

　　公司競爭優(yōu)勢：1)技術優(yōu)勢。研發(fā)能力強，國內(nèi)領先。2)

　　客戶優(yōu)勢。與國內(nèi)外汽車巨頭形成了雙向依賴的戰(zhàn)略協(xié)作伙伴關系。3)規(guī)模優(yōu)勢。鋁合金壓鑄件的綜合生產(chǎn)能力全國排名第四，汽車鋁合金壓鑄件產(chǎn)能規(guī)模排名國內(nèi)第二。

　　盈利預測：06年EPS 0.51元，利潤同比下降8.1%；07年EPS0.58元，同比增長12.9%。

　　合理價格區(qū)間：17.4-18.56元。投資評級：中性。

　　1.公司概況

　　廣東鴻圖科技股份有限公司位于廣東省高要市，成立于2000年12月22日，法定代表人為朱偉。

　　公司是國內(nèi)壓鑄行業(yè)的龍頭企業(yè)，系華南地區(qū)規(guī)模最大的精密鋁合金壓鑄件專業(yè)生產(chǎn)企業(yè)，主要從事汽車類、通訊設備類、自動扶梯梯級類、機電類等778個型號的精密鋁合金壓鑄件產(chǎn)品的開發(fā)、設計、生產(chǎn)和銷售。2005年度公司在汽車類鋁合金發(fā)動機壓鑄件、通訊系統(tǒng)(GSM、CDMA、3G、小靈通等)發(fā)射接收基站鋁合金壓鑄件、自動扶梯梯級類鋁合金壓鑄件的國內(nèi)市場占有率分別為15%、56%和36%。近年來，公司主營業(yè)務收入、主營業(yè)務利潤和凈利潤的年增長率平均都在30%左右。2004年和2005年，本公司連續(xù)兩年被德勤(Deloitte)列為“亞太地區(qū)高科技、高成長

500強企業(yè)”。

　　此次IPO發(fā)行了1700萬股，在深交所中小板上市；IPO募資投向的2個項目，這些項目將使得公司的產(chǎn)品結構更加完整，層次升級。

　　發(fā)行前的總股本為5000萬股，其中高要鴻圖持有36.80%的股份，為本公司控股股東；高要國資直接持有本公司10.86%的股份，并通過持有高要鴻圖76.28%的股權而實際控制本公司47.66%的股份，為本公司實際控制人。

　　IPO后，公司的總股本6700萬股，股本結構如圖表1。

　　2.壓鑄件業(yè)：精工藝、節(jié)能化方向發(fā)展

　　壓鑄(亦稱“壓力鑄造”)是指在高壓作用下，使液態(tài)或半液態(tài)金屬以較高的速度充填壓鑄模具型腔，并在壓力下成型和凝固而獲得鑄件的方法，是鑄造工藝中應用最廣、發(fā)展速度最快的金屬熱加工成形工藝方法之一，在有色金屬鑄造中占據(jù)主導地位，發(fā)展前景好。

　　壓鑄作為面向多行業(yè)的通用成型工藝，具有以下特點：

　　1)設備通用性強，產(chǎn)品面向多個行業(yè)。

　　2)壓鑄產(chǎn)品的基材廣泛，性能良好。

　　3)有競爭優(yōu)勢的壓鑄企業(yè)可成為直接面向多個客戶的專業(yè)化零部件供應商。

　　2.1我國壓鑄件市場保持快速增長

　　我國的壓鑄生產(chǎn)始于20世紀40年代末，經(jīng)過幾十年的發(fā)展，已成為世界上壓鑄件的生產(chǎn)和消費大國之一。隨著我國汽車、通訊、

摩托車和機電行業(yè)的快速發(fā)展，我國壓鑄產(chǎn)量近年來均保持10%以上的快速增長。2005年我國壓鑄件產(chǎn)量約86.42萬噸，居世界第三位，僅次于美國和日本。

　　與國際壓鑄強國相比，我國壓鑄行業(yè)還有相當大的差距，主要表現(xiàn)在壓鑄企業(yè)眾多，普遍規(guī)模偏小，產(chǎn)品檔次較低，競爭激烈。近年來，越來越多的通訊、汽車等行業(yè)的跨國公司開始在中國建立整機(車)生產(chǎn)基地，為我國少數(shù)大型壓鑄企業(yè)向國際先進水平靠攏提供了機遇。目前，個別國內(nèi)重點壓鑄企業(yè)在裝備和技術水平上開始接近國際先進水平，發(fā)展前景良好。

　　從壓鑄件的品種構成來看，鋁合金壓鑄件和鎂合金壓鑄件發(fā)展迅速，1995年-2003年，年均增長率分別為11.95%和35.45%。

　　2.2產(chǎn)品兩極分化明顯，進入壁壘主要為資本和技術

　　受裝備和工藝技術水平制約，行業(yè)內(nèi)壓鑄企業(yè)兩極分化明顯，競爭力差異較大：

　　一方面，大量采用落后工藝技術的中小壓鑄企業(yè)自動化程度較低，單個企業(yè)規(guī)模較小，裝備和技術水平差，產(chǎn)品檔次和質量低，市場競爭激烈；另一方面，少數(shù)國內(nèi)重點壓鑄企業(yè)和合資壓鑄企業(yè)接近或達到世界先進水平，單個企業(yè)規(guī)模較大，同國內(nèi)大型整車(機)廠商建立了穩(wěn)定的長期合作關系，并被納入其零部件供應體系，從而在行業(yè)競爭中占據(jù)較為有利的位置。

　　行業(yè)的主要進入壁壘為現(xiàn)代精密壓鑄行業(yè)具有資本密集和技術密集的特點。壓鑄行業(yè)在科研開發(fā)能力、生產(chǎn)設備、工藝流程、配套模具等方面具有相當?shù)膶嵙�和�?guī)模，并需要長時間的經(jīng)驗積累。對于國內(nèi)壓鑄企業(yè)來說，成為下游大型客戶的零部件供應商面臨較高的行業(yè)進入壁壘。

　　此外，目前國內(nèi)個別重點壓鑄企業(yè)與下游大型整車(機)廠商已建立長期穩(wěn)定的戰(zhàn)略合作關系，在人才、技術、管理、質量、營銷體系、市場份額方面均已有了一定積累，其他企業(yè)要進入大型復雜精密鋁合金壓鑄件市場將面臨諸多困難。

　　2.3影響行業(yè)發(fā)展的利與弊：政策扶持；原材料價格波動敏感

　　影響行業(yè)發(fā)展的有利因素：

　　1)政府和行業(yè)主管部門歷來在政策上給予了大力的扶持；

　　2)相關下游行業(yè)的發(fā)展為壓鑄行業(yè)提供了廣闊的市場空間；

　　3)全球制造業(yè)向中國轉移及跨國公司的全球采購戰(zhàn)略，為獨立的專業(yè)壓鑄企業(yè)提供了良好的發(fā)展機遇；

　　4)全球能源危機推動汽車行業(yè)向輕量化、節(jié)能化方向發(fā)展，用鋁、鎂合金代替鑄鐵件是汽車行業(yè)大勢所趨。

　　影響行業(yè)發(fā)展的不利因素：

　　1)原材料占壓鑄企業(yè)生產(chǎn)成本比重較大，原材料價格波動對行業(yè)利潤影響較大。

　　2)國內(nèi)大部分中小壓鑄企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模較小、設備落后，難顯規(guī)模效益。

　　2.4行業(yè)發(fā)展方向：精工藝、重材質、節(jié)能化、新技術

　　以下產(chǎn)品代表著壓鑄件技術和應用的主流方向：

　　1)汽車發(fā)動機汽缸、活塞、水泵、變速箱、制動器；

　　2)通訊系統(tǒng)(GSM、CDMA、3G、小靈通等)發(fā)射接收基站；

　　3)自動扶梯和自動人行道具；

　　4)電子及通訊產(chǎn)品等。

　　以下代表著行業(yè)競爭的發(fā)展方向：

　　1)大力普及優(yōu)質、高效、低耗、清潔鑄造工藝及設備，積極開發(fā)新型壓鑄設備及其控制系統(tǒng)；

　　2)加強鋁合金及鎂合金壓鑄工藝及相關技術的研究與開發(fā)，并借此推動我國汽車零部件制造業(yè)的發(fā)展；

　　3)從材料、工藝和設備多方面入手，降低能源消耗，實施綠色壓鑄；

　　4)加速應用信息、計算機技術以及壓鑄新技術改造傳統(tǒng)壓鑄工藝的步伐，提升產(chǎn)品的檔次和質量，提高壓鑄企業(yè)快速響應市場的能力及自動化水平。

　　3.鋁壓鑄件業(yè)：產(chǎn)業(yè)集群顯現(xiàn)

　　壓鑄件產(chǎn)品的增長取決于其應用領域需求的增長。我國汽車、通訊設備、裝備制造業(yè)等產(chǎn)業(yè)的持續(xù)快速發(fā)展，以及國際壓鑄產(chǎn)業(yè)向中國的轉移，為我國的壓鑄行業(yè)帶來廣闊的市場。預計未來幾年，我國的壓鑄件的需求量仍將繼續(xù)保持10%以上的增長，預計到2010年需求量將達到180萬噸。

　　3.1主要熱點產(chǎn)品市場分析

　　目前在中國壓鑄件的熱點產(chǎn)品中，汽車工業(yè)以“汽車發(fā)動機汽缸、活塞、水泵、變速箱、制動器”為代表，通訊行業(yè)以“通訊系統(tǒng)(GSM、CDMA、3G、小靈通等)發(fā)射接收基站”為主，電梯行業(yè)以“自動扶梯和自動人行道具”為代表，而電子信息產(chǎn)業(yè)以“計算機設備”為主，而這些產(chǎn)品也是廣東鴻圖的經(jīng)營重點。

　　3.1.1汽車工業(yè)配件

　　目前，汽車工業(yè)已成為我國壓鑄行業(yè)最大的需求市場。鋁合金壓鑄件已廣泛應用于汽車發(fā)動機汽缸、活塞、水泵、變速箱、制動器等四十多種關鍵零部件的制造。

　　我國汽車工業(yè)一直保持快速地增長。2005年中國汽車總產(chǎn)量達到570萬輛，其中轎車276萬輛。若按一輛轎車最少需70kg鋁合金壓鑄件計算，僅276萬輛轎車就需鋁合金壓鑄件19.32萬噸。隨著我國汽車工業(yè)的快速增長，保守估計未來幾年我國汽車行業(yè)鋁、鎂合金壓鑄件產(chǎn)品在壓鑄件總產(chǎn)量中的比重將保持在60%以上，到2010年年需求量將達到108萬噸。

　　3.1.2通訊系統(tǒng)發(fā)射接收基站

　　隨著3G技術的逐步成熟，國內(nèi)3G牌照發(fā)放日期已臨近，新一輪無線通訊基礎設施的建設即將全面鋪開。據(jù)有關資料預測，2006年-2011年我國3G網(wǎng)絡建設資本支出約為4,000億元，其中系統(tǒng)設備投資約為2,300億元。根據(jù)中國機械工程學會鑄造分會的統(tǒng)計，2005年度廣東鴻圖通訊系統(tǒng)(GSM、CDMA、3G、小靈通等)發(fā)射接收基站鋁合金壓鑄件的國內(nèi)市場占有率為56%，并已與愛立信、中興通訊、深圳華為等大型通訊設備廠商建立長期穩(wěn)定的合作關系。3G網(wǎng)絡的成熟將為本公司帶來良好的市場機會。

　　3.1.3自動扶梯和自動人行道具

　　據(jù)中國電梯協(xié)會統(tǒng)計，截止2005年底我國的電梯產(chǎn)量達到13.50萬臺。我國自動扶梯和自動人行道梯年產(chǎn)量從1998年的0.48萬臺增長到2005年的2.10萬臺，年均增長率接近19%。2005年我國出口自動扶梯和自動人行道梯8,062臺，同期進口自動扶梯僅45臺，顯示我國自動扶梯和自動人行道具有較強的國際競爭力。未來十幾年是我國城市軌道建設的快速發(fā)展期，將為鋁合金自動扶梯梯級產(chǎn)品帶來了強勁的需求。

　　3.1.4電子信息產(chǎn)品

　　根據(jù)國務院發(fā)展研究中心對我國近年來主要行業(yè)的發(fā)展預測，數(shù)字化技術的發(fā)展，將促使中國的電子及通訊產(chǎn)品以每年25%的速度增長，其中計算機設備將以每年40%的增速發(fā)展。電子及通訊產(chǎn)品品種多、用量大、覆蓋面廣、更新速度快，應用鋁合金、鎂合金壓鑄件越來越多。

　　3.2產(chǎn)業(yè)集群顯現(xiàn)

　　廣東已經(jīng)成為我國汽車和通訊設備產(chǎn)業(yè)的重要生產(chǎn)基地之一。汽車和通訊設備產(chǎn)業(yè)的發(fā)展帶動了廣東壓鑄行業(yè)的發(fā)展，并且使廣東壓鑄企業(yè)的裝備和技術水平處于國內(nèi)同行業(yè)的領先地位。2004年廣東壓鑄件產(chǎn)量超過32萬噸，是中國的壓鑄第一大省，而公司是廣東省壓鑄行業(yè)規(guī)模、效益綜合評價最好的企業(yè)。2006年4月，公司所在地高要市被中國鑄造協(xié)會授予國內(nèi)唯一的“中國壓鑄產(chǎn)業(yè)基地”。高要市已有數(shù)十家壓鑄企業(yè)，形成以本公司為行業(yè)龍頭，人才、技術、資金聚集、配套完善的產(chǎn)業(yè)群。

　　4.公司分析：增長前景看好的壓鑄件龍頭

　　4.1主要產(chǎn)品為汽車類、通訊類、梯級類、機電及其他類壓鑄件

　　公司的主要產(chǎn)品為汽車類壓鑄件(鋁合金發(fā)動機壓鑄件等)，通訊類發(fā)射接收基站鋁合金壓鑄件(GSM、CDMA、3G、小靈通等)，自動扶梯梯級類鋁合金壓鑄件及機電類及其他壓鑄件四大類。2005年，汽車類主營收入占比34.77%，通訊類占比29.96%，梯級類28.15%，機電及其他類占7.12%。

　　近幾年，隨著汽車工業(yè)的快速發(fā)展，汽車類壓鑄件占比不斷上升，其余產(chǎn)品比重有所下降，結構更加多樣合理，未來幾年仍將保持這一趨勢。

　　公司汽車類壓鑄件的用戶包括本田、日產(chǎn)、通用、奔馳等國際知名汽車制造商；通訊類發(fā)射接收基站鋁合金壓鑄件的客戶主要為愛立信、中興通訊、華為等知名企業(yè)；梯級類產(chǎn)品主要提供給京、滬、穗、深等城市多條軌道線路以及北京奧運會、廣州亞運會、大型商場等基礎設施所用。機電及其他類產(chǎn)品主要運用于國防軍事及其他一些領域。

　　2005年，汽車類壓鑄件產(chǎn)量2718噸，通訊類產(chǎn)量2775噸，梯級類產(chǎn)量2723噸，機電類產(chǎn)量521噸。預計06年，汽車類壓鑄件產(chǎn)量3805噸，通訊類產(chǎn)量2636噸，梯級類產(chǎn)量1815噸，機電類產(chǎn)量625噸。

　　4.2成本和毛利率分析

　　主營成本主要為鋁合金錠，價格主要受鋁錠價格影響。近三年一期，鋁合金錠的成本占公司總生產(chǎn)成本50%左右。鋁合金錠價格每上漲1%，公司的總成本上漲約0.50%。從公司的實際情況來看，鋁合金錠價格長期穩(wěn)定的上漲(或下跌)對公司經(jīng)營業(yè)績的影響有限；鋁合金錠價格短期大幅度的上漲(或下跌)將在短期內(nèi)對公司的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生較大影響。

　　2006年1-6月，由于鋁合金錠及柴油價格在短期內(nèi)出現(xiàn)大幅度上漲，而公司產(chǎn)品的銷售價格上調的時間滯后，造成主營業(yè)務毛利率較2005年下降3.92個百分點。

　　公司已與大部分的客戶協(xié)商一致，上調了產(chǎn)品銷售價格，新價格從2006年7月份開始執(zhí)行。

　　4.3公司在行業(yè)中的地位及競爭優(yōu)勢和劣勢

　　4.3.1本公司在同行業(yè)中的競爭地位：

　　本公司是國內(nèi)壓鑄行業(yè)的龍頭企業(yè)，是華南地區(qū)規(guī)模最大、效益最好的精密鋁合金壓鑄件專業(yè)生產(chǎn)企業(yè)。公司定位于大型、復雜、精密鋁合金壓鑄件產(chǎn)品的專業(yè)生產(chǎn)商，依托公司具有的技術開發(fā)、設備、質量管理等方面的綜合優(yōu)勢，與國內(nèi)外知名汽車、通迅設備、電梯和機電生產(chǎn)廠商建立了穩(wěn)固的戰(zhàn)略協(xié)作關系，綜合競爭能力在行業(yè)內(nèi)居領先地位。

　　4.3.2競爭優(yōu)勢：

　　1)技術優(yōu)勢。公司設有廣東省唯一的省級精密壓鑄工程技術研究開發(fā)中心，每年的研發(fā)投入占主營收入的比重超過5%，同時配備具有國際先進水平的實驗和檢測設備，采用行業(yè)先進的軟件，具有較強的獨立自主產(chǎn)品開發(fā)能力，在國內(nèi)處于領先地位，能對市場作出快速反應；

　　2)客戶優(yōu)勢。公司依托廣州本田等汽車公司，在通過相關的資格認證后，已經(jīng)確立了其汽車鋁合金壓鑄件供應商的地位，形成了雙向依賴的戰(zhàn)略協(xié)作伙伴關系。目前的客戶不僅有國內(nèi)的知名汽車公司，還有國際汽車業(yè)巨頭；

　　3)規(guī)模優(yōu)勢。由于鋁合金壓鑄件是典型的資金密集、勞動力密集型產(chǎn)業(yè)，公司不斷擴大產(chǎn)能，目前已具有年產(chǎn)9000-11000噸鋁合金壓鑄件的綜合生產(chǎn)能力，在全國產(chǎn)能規(guī)模排名第四，汽車鋁合金壓鑄件產(chǎn)能規(guī)模排名第二。

　　4.3.3競爭劣勢：

　　1)產(chǎn)能不足。缺少資金，產(chǎn)能跟不少，不能滿足市場的需要；

　　2)資本實力不足。融資渠道單一，束縛公司的發(fā)展。

　　4.4募資投向項目及未來發(fā)展方向

　　本次募資投向2個項目，分別為“提高汽車關鍵零部件制造技術替代進口產(chǎn)品”和“新增精密鎂合金壓鑄件產(chǎn)品技術改造”，項目逐漸投產(chǎn)后，汽車關鍵零部件的精密鋁合金壓鑄件新增5500噸/年的產(chǎn)能，達到年產(chǎn)14000-16500噸的水平；鎂合金壓鑄件產(chǎn)品年產(chǎn)3,000噸的能力，使產(chǎn)品系列更加豐富，產(chǎn)品檔次提高。

　　預計2個項目中，提高汽車關鍵零部件制造技術替代進口產(chǎn)品項目將于2010年達產(chǎn)，另一個將于2009年達產(chǎn)。

　　公司未來的發(fā)展方向是通過進一步擴大鋁合金壓鑄件產(chǎn)能，提高產(chǎn)品精度、質量，實現(xiàn)主導產(chǎn)品的上檔次、上水平、上規(guī)模。進一步完善產(chǎn)品結構，豐富產(chǎn)品品種，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級，未來形成新的盈利增長點。

　　4.5主要風險因素

　　1)原材料價格波動風險；生產(chǎn)經(jīng)營所需的主要原材料為鋁合金錠，價格主要受鋁錠價格短期波動影響大。

　　2)業(yè)務集中于主要客戶的風險；近三年一期，公司對前五名客戶的銷售收入占公司主營業(yè)務收入的平均比例在50%左右；前五名供應商采購原材料占同期采購金額的平均比例在70%左右。

　　3)資產(chǎn)負債率和流動負債占負債總額的比例偏高；使公司以銀行貸款為主的間接融資受到一定的制約，本公司存在不能及時籌措因擴大產(chǎn)能和發(fā)展需要所需資金而帶來的經(jīng)營風險。

　　4)政策性風險；產(chǎn)業(yè)政策改變和按高稅率補交企業(yè)所得稅差額。

　　5.盈利預測與估值

　　5.1盈利預測：06年EPS 0.51元，07年0.58元

　　盈利預測的假設：

　　預計07年國內(nèi)鋁均價為20000元/噸；

　　所得稅率15%，公司歷年實際的平均稅負比例17%；

　　盈利預測為IPO后全面攤薄。

　　5.2估值：合理價格區(qū)間17.40-18.56元

　　我們分別從以下幾個方面對公司進行市盈率相對估值。

　　從汽車配件行業(yè)：汽車配件業(yè)上市公司(剔除虧損)最新加權平均市盈率28.91倍，以此參考，廣東鴻圖合理市盈率28-30倍；

　　從中小板公司：參考中小板的平均市盈率32.29倍，廣東鴻圖可以給30-32倍；

　　從06年新上市公司：參考06年新上市公司平均市盈率35.26倍，可以給廣東鴻圖30-32倍；

　　從業(yè)務相近公司：參考相似的上市公司龍溪股份、晉西車軸、江蘇宏寶，這3個公司的平均市盈率31.76倍，以此參考，廣東鴻圖可以給30-32倍；

　　綜合以上幾個方面，給予公司30-32倍合理市盈率，則對應的合理價格區(qū)間為17.4-18.56元。目前價格為17.37元，投資評級：中性。

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