鄭綺 中投證券

　　一、1-9月份，公司主打產品-石庫門銷量8000噸左右。四季度是黃酒銷售旺季，預期全年銷售量將達到13000噸，同比增長30%。這為第一食品2006年凈利潤增長奠定穩固基礎。

　　九月底到10月份進入閘蟹消費旺季。作為最佳飲食搭配的黃酒消費量也隨之上升。2006年國內閘蟹消費總量同比出現較大增長。預期江、浙、滬黃酒消費也出現相應增長。

　　公司在上海以外市場主要圍繞昆山和蘇州等上海周邊接受海派黃酒的地區。

　　主打餐飲，主推石庫門黑標和紅標。進展穩妥，銷售保持增長的勢頭。但銷售增長幅度低于預期。

　　二、針對“和酒”開發的“儂好”依然保持50%以上銷售量增長，全年預期總銷售量將達到1500噸。但由于價位低，市場價格也不超過總量小，暫時還不能對業績做出更大貢獻。

　　“儂好”市場銷售價沒有超過10元，是針對上海市場銷售量最大的和酒開發的。爭取最基礎的黃酒消費人群。由于和酒在上海市場根基穩固，2004年銷售收入就已經達到1億元。因此“儂好”一方面有市場潛力，另一方面在爭奪和酒的市場份額也不容易。加上這一價位段的其他越派黃酒品牌也很多。因此競爭更為激烈。總體上我們還是更為看好石庫門老酒的發展潛力。

　　三、全年食糖價格普遍較高該項業務收益良好，2007年公司食糖業務將保持穩定

　　2006/2007榨季，普遍預期廣西甘蔗產量增產，食糖總產量預期達到1100萬噸。加上

石油價格近期下跌，影響國際市場食糖價格未來走高。因此我們認為國內食糖價格未來會在3800元-4200元的穩定平臺。這妨礙公司食糖業務利潤后期增長。明年公司持股的上上糖廠食糖產量預期增長3萬噸，在一定程度上彌補價格方面的損失。因此2007年公司食糖業務會維持穩定格局。

　　由于玉米價格全面上漲，國內淀粉糖對甘蔗糖替代的憂慮有所減弱，這將維持甘蔗糖的價格保持較高水平。加上石油價格還存在不確定性。因此我們對公司甘蔗糖業務的前景和盈利還是持謹慎樂觀的預期。

　　四、新產品開發步伐加快

　　第一食品在黃酒現代化方面曾經取得創造性開拓，石庫門黑標、紅標改變了傳統黃酒的固有形象，提升黃酒檔次，也提高黃酒價格。目前5年陳的出廠價格為15元/500ml左右。公司新開發了6年陳和9年陳(金6年和金9年)，出廠價格提高到20元以上；市場售價為48-58元350ml，專門為餐飲渠道設計。目前新產品還處于市場導入期。

　　五、零售業務收入繼續增長，能維持穩定盈利

　　2006年前三個季度，公司食品銷售收入增長9.83%，利潤率有所提高，帶動公司整體主營業務利潤率和凈利潤同比都有所增長。2006食品銷售收入和利潤都將比去年有較大增長。但2007年由于五角場店春節將開業，有兩年的消費培育期，基本不盈利，同時費用的增加將拖累南京路店的盈利水平。但由于南京路店經營成熟，維持2000萬元左右利潤還是可以做到。

　　六、“大光明集團”的產業整合由于政治事件暫時停頓

　　今年五月份，在上海國資局主持下的上海食品行業整合工作拉開序幕，成立了大光明集團，計劃將冠生源公司的和酒業務納入第一食品，整合上海黃酒產業。

　　但由于陳良宇事件，該項工作暫時停頓。因此我們對第一食品2007的經營狀況將不考慮大光明資產整合因素。

　　業績預測-2007年增幅有所減緩

　　2006年公司黃酒依然保持良好增長，前三個季度黃酒總收入同比增長32.78%我們假設四季度仍能保持同樣的增長幅度，全年黃酒銷售收入將達到56113萬元。

　　2005年金楓酒廠的凈利潤率是24%，今年由于糯米價格上漲15-20%左右，黃酒毛利率有所下降，但仍能達到23.5%的凈利潤率水平。食糖基本做到即時銷售，本年度最后兩個月，預期銷售量為4.5萬噸，銷售均價為4100元/噸，則全年食糖銷售總收入為64273萬元，實現凈利潤7000萬元。

　　2007年，首先黃酒在核心地區銷售將繼續增長，增長幅度小于今年，預期在20%左右。我們預期原料價格和包裝材料以及能源消耗水平與今年持平，隨著高中檔產品比例繼續增加，利潤率水平比今年要好。

　　估值偏低，建議增持

　　按照2006年和2007年業績預測，公司目前股價估值不到28倍，遠遠低于其他酒類

股票的估值水平，也低于同酒種公司股票的估值；目前是增持良好時機。

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