公司10月26日公告股權激勵方案

　　股價近期加速向上創出歷史新高

　　中興通訊作為龍頭企業估值應給予更多溢價

　　當前股價： 目標股價：

　　今日投資個股安全診斷星級：★★★★

　　聯合

證券 關 海 燕

　　中興5 大類產品—無線通信設備、手機、有線交換和接入、光通訊和數據通訊以及軟件系統服務類產品可以劃分到具有不同品性和貢獻度的區域�？傮w來說，中興大部分產品集中在“金牛區”，而3G 無線設備、IPTV 以及軟件系統服務類產品具有從“問號區”轉換到“吉星區”的潛力�！敖鹋�區”的2G 無線設備、光和數據通訊產品將給公司在未來幾年提供穩定的現金流。

　　國內3G：中興近水樓臺先得月

　　按照TD-SCDMA(以下簡稱TD)產業聯盟的說法，目前正在進行的TD 第三階段的測試工作已經進入到真實加載和終端性能、互操作性、業務測試階段；“十一”長假結束后，將升級至新N 頻點系統、全網優化、跨系統切換以及終端補測；11 月中旬，友好用戶介入。這總數達2 萬名的友好用戶將于北京、上海等12 座城市產生，而這12 座城市，剛好覆蓋了2008 奧運會幾個比賽城市，表明中國政府正在用行動兌現著2008

北京奧運會提供3G 服務的承諾。我們認為TD-SCDMA 產業聯盟關于TD 測試的時間表是個可信的時間表，種種跡象表明3G 牌照會在明年上半年發出，也就意味著“只聞樓梯響，不見人下來”的3G 終于要水落石出了。

　　作為TD 聯盟成員，

中興通訊在TD-SCDMA 產業鏈提供核心網、無線網絡控制器、基站和終端產品。我們認為中興在TD 產業鏈上的競爭地位決定著在未來TD-SCDMA 市場的有效份額。從目前的市場競爭格局分析，中興在TD-SCDMA 和CDMA EV-DO 上都是核心供應商，而在WCDMA 產品上處于外圍供應商地位。綜合分析，根據中興在2G網絡中的比較優勢和在TD-WCDMA 產業鏈中的地位，我們認為中興通訊有望在未來的市場中獲得如下市場份額。

　　借助3G，中興通訊將提升全球競爭力。日本和韓國3G 產業演進中對本土產業鏈企業的扶持，我們認為目前中國政府3G 產業的扶持與類似當年的日、韓，必對中國本土設備商產生長遠的積極影響。同時3G 市場的啟動很大程度上還可平滑其海外新興市場拓展中的“不穩定性”；另外，TD-SCDMA 標準的國際化可能也給中興TD 產品未來隨TD 標準的走出國門而帶來發展想象。

　　手機銷售快速拓展

　　中興通訊的手機名列國有廠商前4 名。和諾基亞、摩托羅拉相比，中興沒有手機制造和銷售的規模優勢，但中興通訊的中低端市場定位，以為作為在海外市場拓展中無線系統設備銷售的一個補充給運營商提供“一攬子解決方案”，我們認為這種策略對一些細分市場，如PHS 和CDMA 終端市場比較有效。

　　從產品結構分析，中興的CDMA 手機的市場占有率遠超過GSM 手機市場占有率。這個也是和中興高CDMA 網絡設備占有率低GSM 網絡設備占有率相適應。在國際范圍看，手機市場的運營商定制采購已經成為趨勢。易觀國際的報告顯示,2005 年,國內銷售的全部8800 萬臺手機中,有1100 多萬臺是運營商定制的，預計2006 年運營商手機定制市場規模將達到3100 萬臺。如果按照4 億3G 終端測算，3G 終端市場總規模將超過3000 億元，對國內終端設備制造商來說是一個巨大的市場機會。3G 對國產手機廠商來說是一個重新洗牌的機會，那些具有比較優勢的廠商會市場份額會上升，而有些可能市場份額會下降。中興通訊和華為作為系統設備制造商，無疑在未來的3G 終端市場上占有先發優勢。緊跟運營商定制化的趨勢，中興發揮自己在集采定制方面的專長。06 年4 月，中興通訊高級副總裁田文果曾表示，由于手機業整體產業環境的變化，中興公司已經決定相對減少對GSM 終端的投入，重點增加對3G 手機和CDMA 產品的投入。

　　中興通訊的3G 終端產品在國內市場還未開閘之前已經在海外市場上有所建樹。其產品已進入歐洲和亞洲發達地區市場，在意大利、臺灣等地實現批量供貨，但主要是以運營商定制的方式，而05 年底全球最大的運營商之一的和黃3G 從公司批量采購3G WCDMA 手機和直接采用“中興”品牌，標志著中興通訊已經開始成為國際領先的3G 終端供應商。而06 年9 月初中興通訊宣布將與英國電信(BT)旗下BT Movio 在3G 手機電視產業上全面合作。這次合作將是中興3G 手機中的高端手機在歐美市場的又一次重大突破。我們相信中興借助這些海外3G 終端市場的影響力和已有的建樹，在國內3G 終端市場將獲得相當的份額。

　　估值應享受溢價

　　我們觀察到亞洲和其他區域相比具有電信消費超前的特征，同時亞洲作為全球無線通信CAPEX 投資的重心、新3G 運營商的進入競爭將加快3G 潛在需求轉化為現實業務量，此外，中國運營商沒有巨額牌照費用壓力，鑒于以上諸因素，我們預計中國3G 產業化進程從速度和規模上都可能超越歐美的歷史進程。2G 到3G的更替不僅僅是一個技術上升級，更是一種新電信消費理念在中國的全新拓展。中興通訊作為在中國電信“變革”的一家龍頭企業，我們有理由相信公司在估值方面可以給予更多的溢價以反應其成長潛力。按照PEG 估值方法，每股價值約為45 元，建議“增持”。

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