公司向戰(zhàn)略投資者配售的4.5億股在11月1日流通

　　股價在10月份構(gòu)筑小圓底后再度走強

　　公司在2006—07 年的經(jīng)營業(yè)績將保持較好增長

　　當前股價： 目標股價 7.67元

　　今日投資星級評定：★★★★

　　申銀萬國 馬嬰

　　公司是目前國內(nèi)唯一一家上市的鐵路公司，是我國煤炭“西煤東運”的主通道，2005年煤炭運輸量分別占到晉北和蒙西地區(qū)外運量的91.1%、“西煤東運”外運量的44.3%。煤炭運輸收入占公司總收入的90%左右。

　　進行資產(chǎn)收購預(yù)期強烈

　　由于我國鐵路行業(yè)體制改革滯后、政企分開進展緩慢，鐵路上市融資受到制約，大秦鐵路作為國內(nèi)鐵路運輸?shù)谝还桑�成為鐵道部拓展多元化融資渠道的一個重要嘗試，我們認為大秦鐵路將成為鐵道部在資本市場上的一個重要的融資平臺，未來將擔負起收購其他鐵路資產(chǎn)重任。大秦鐵路未來的發(fā)展模式將不僅依靠運量的增長，更主要將通過外延式收購來實現(xiàn)發(fā)展。

　　當然，中國鐵路行業(yè)的特殊性也決定了未來大秦鐵路進行資產(chǎn)收購的主導(dǎo)權(quán)將掌握在鐵道部手中，無論是收購的時機、收購的方向還是收購的方式。收購的時機目前尚難以判斷，因為受到政府部門的換屆、鐵路行業(yè)改革的進程等其他多種因素的影響，但我們認為，國內(nèi)鐵路行業(yè)改革的大趨勢已定，預(yù)計在未來兩到三年內(nèi)應(yīng)該得以實施。未來資產(chǎn)收購的方向廣泛。收購可能不限于大股東旗下優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，可以是其他鐵路局下屬的相關(guān)鐵路資產(chǎn)，也可以不限于貨物運輸業(yè)務(wù)，進入到城際高速鐵路的投資領(lǐng)域等等。預(yù)計收購的方式將不限于資產(chǎn)的整體收購，也可以采用股權(quán)投資等方式。

　　擴能資本開支低于預(yù)期

　　2006 年大秦線煤炭運量將達到2.5 億噸，預(yù)計至2007 年大秦鐵路將擴能至3 億噸。預(yù)計2006 年大秦鐵路新增資本開支20 億元， 2007 年大秦鐵路運能由2.5 億噸擴能至3 億噸的資本開支在40—45 億元左右，而大秦線由3 億噸擴能至4 億噸需再增加100—120 億元左右的資本開支，這樣大秦線由2 億噸擴能至4 億噸的總投資在160—180億元左右，略低于我們原先預(yù)期的200 億元。但我們認為，未來大秦線是否擴能至4 億噸尚存在一定不確定性，這取決于國家發(fā)改委的規(guī)劃。同時，如果未來大秦線由3 億噸擴能至4 億噸所需增加資本開支超過150億元，這將是一項不經(jīng)濟的投資行為。

　　2005 年大秦線煤炭運量達到2.03 億噸，2006 年上半年煤炭運量達到1.24 億噸，同比增幅達27.2%，預(yù)計2006 年全年大秦線煤炭運量將達到2.5 億噸，同比增幅22%。目前大秦鐵路公司正著手于大秦線擴能至3 億噸的擴建工作。

　　第三條煤運通道中期難以構(gòu)成大的威脅

　　在由國家發(fā)改委組織鐵道部、交通部、發(fā)改委綜合運輸研究所、國家開發(fā)投資公司、大唐國際發(fā)電股份有限公司、神華集團、華能集團等共同編制的《北煤外運系統(tǒng)研究總報告》中，提出了新建北煤南運“第三通道”，即從內(nèi)蒙古的包頭、集寧、興和、張家口、密云、遵化到曹妃甸和京唐港，新建通道將建成雙線重載鐵路，全長740 公里，投資230 億元，該通道預(yù)計2010 年運力將達8000 萬噸，2020 年達到2 億噸。

　　雖然說報告是根據(jù)2005 年通過的“全國鐵路中長期規(guī)劃”編制的，但我們在鐵道部《中長期鐵路網(wǎng)規(guī)劃》中并沒有看到關(guān)于“第三通道”建設(shè)，我們認為，這條不在國家鐵道部中長期規(guī)劃的中“第三通道”是否建設(shè)、何時開建最終將取決于鐵道部和煤炭企業(yè)(神華集團)、電力企業(yè)(大唐國際、華能集團)等多方博弈的結(jié)果，由于目前還須經(jīng)鐵道部、發(fā)改委、國務(wù)院的批準，從時間上看，“

　　今明兩年業(yè)績保持較好增長

　　大秦鐵路在2006—07 年的經(jīng)營業(yè)績將保持較好增長，對于公司未來業(yè)績我們的主要看法如下：

　　預(yù)計2006 年下半年業(yè)績略低于上半年，維持對2006 年每股收益0.33 元的預(yù)測。雖然下半年公司運量較上半年將有所增長，同時財務(wù)費用將大幅降低，但由于大修費用的增加(大修主要集中于三季度)、下半年電價上調(diào)、上半年公司所得稅轉(zhuǎn)回4300萬元等因素的影響，下半年業(yè)績略低于上半年(上半年每股益為0.175 元)。

　　隨著公司業(yè)務(wù)量的增加以及財務(wù)費用的大幅降低，預(yù)計2007 年大秦鐵路凈利潤同比增幅將達到18%，略高于收入的增幅，實現(xiàn)每股收益0.39 元。2008 至2010 年公司凈利潤水平將基本與收入同步增長，增速將有所放緩。

　　國內(nèi)煤炭市場需求將平穩(wěn)增長，不會給大秦鐵路業(yè)績造成大的波動。國內(nèi)煤炭市場經(jīng)過3 年多的持續(xù)升溫后，自2005 年基本進入穩(wěn)定期，市場的變化也越來越趨于理性，預(yù)計2006 至2010 年煤炭需求的年均增長率在5%左右。

　　目前大秦鐵路所得稅率為33%，未來如果國內(nèi)稅制改革實施，公司無疑將成為受益者。

　　大秦鐵路目標股價：7.68 元

　　對于大秦鐵路的估值，我們主要通過絕對估值法(DCF 估值模型)以及相對估值法(市盈率的比較)來進行分析，通過DCF 估值，我們得出的大秦鐵路合理股價區(qū)間為6.59—7.68 元，而按2007 年預(yù)期市盈率17—20 倍計算，公司的合理股價區(qū)間為6.63—7.80 元，綜合以上兩種估值方法，我們對大秦鐵路6 個月內(nèi)的目標股價定為7.68 元。