招商證券：G勝利生物帶來未來預期

　　一、土地價值尚需市場認識。

　　目前部分投資者會產生這樣的看法：不就一塊地嗎。沒錯，是一塊地，但這塊地非同凡響。

　　第一，這塊土地具有資源的稀缺性和獨占性。該塊土地地處膠州灣，不凍不淤，水深港闊浪小，是建設大型深水海港的不二地選。同時，目前膠州灣具備開發港口的海岸線所剩無幾，膠州灣填海造地也由于環保原因而被喊停。

　　因此，公司該塊土地已成為膠州灣填海造地的絕版。

　　第二，該土地作為港口開發用地得到政府的強力背書。該塊土地作為青島港港口規劃的重要組成部分，已得到交通部的批復。同時，該土地所在地政府——四方區政府亟需建立臨港工業，調整以紡織、紡織機械等為主的舊工業結構，從而對該塊土地的開發建設也寄予厚望。因此，該塊土地得到政府的強力背書，不僅具有地利條件，還有人和條件。

　　第三，填海造地耗資較大，過程漫長，需要動用各種社會資源。在2003年6月份開始動工建設之前，公司就先進行各種論證，包括工程可行性、海洋動力學、環保等論證。工程開工時，需要與各政府部門打交道，還要排除各種社會勢力的干擾，沒有足夠耐心和充沛人脈，工程順利進展的可能性不大。同時，耗資數額也不小，到目前為止，這塊土地共投入了近6個億的資金。因此，這塊土地來自不易，其土地價格必然要公允地反映公司投入各種資源的價值(包括物力和人脈)和承擔各種風險的溢價。

　　第四，這塊土地價值不菲，可謂是“皇冠上的明珠”。目前，有不少國內外港口投資商到公司洽談投資事宜，已進入土地價格談判的實質階段。但由于事屬商業機密，土地價格我們不能知道，按我們之前的估算，公司擁有該塊土地權益的價值在7.08～10.44億之間，與公司目前的市值接近。因此，稱它為皇冠上的明珠并不過分，這顆明珠也受到市場諸多并購者的青睞，乃至于某港口要重組公司的市場傳聞不斷。

　　二、生物產業發展勢頭良好，是公司業績增長的支柱。

　　市場還有另一種誤解，認為公司的亮點就是填海造地，其他地方并無太大可取之處。實際上，公司生物產業已建立較好的基礎，呈現良好的發展勢頭，還擁有一定的拳頭產品，看點還是很多。

　　第一，公司生物產業已奠定了良好的基礎。2000年公司利用1.6億募集資金投資建設了濟南生物工業園，該工業園內的生物技術中試基地采用世界一流的檢測和試驗手段。同時，公司投資3個億資金建設濟寧工業園，目前擁有526畝地，公共工程基本就緒，目前生產基地只用了1/3的土地，擁有2500立方的發酵能力，未來濟寧土地全部都利用上，發酵能力可以達到8000～10000立方。

　　第二，泰妙菌素出口量占據國內80%份額，未來幾年該產品還將保持絕對領先地位。一方面，該產品技術從東歐國家引進，目前保持國內先進水平，這種狀況至少持續3年以上；另一方面公司打算率先進入美國等高端市場，目前正和美國一家經銷商合作進行FDA認證，公司承擔國內藥理、藥性、藥效和毒理等試驗費用，美國經銷商承擔美國方面的各項試驗費用，預計還要1年時間可以完成FDA認證，完成后，公司出口量至少會翻倍，出口價格從目前的70美元/公斤上升到150美元/公斤左右，但由于公司與該經銷商按美國市場收益的50%分成，公司出口到美國的產品價格相當于90美元/公斤，按目前成本計算，毛利率將達到60%以上，每年新增5000萬以上的毛利，相當于06年預測毛利的1/3。因此，憑借技術差異和高昂的FDA認證成本，公司泰妙菌素的優勢能夠持續數年，從而保證公司生物產業的核心

　　第三，公司其他幾項產品逐漸在國內擴大優勢。黃霉素目前生產能力在2500噸～3000噸/年，國內市場占有率在30～40%之間，經過工藝改進，成本優勢處于國內絕對領先地位，即使目前不到20元/公斤(4%預混劑)的售價，公司該產品的毛利率還是能保持在30%以上。阿維菌素目前月產量為3噸凈粉、3噸藥膏，年設計能力為73.5噸，經過技改，明年實際產量可能突破設計能力，公司該項產品的生產規模和成本優勢在國內居于中上水平。

　　第四，公司雖然從事生物產業的時間不長，但是通過濟寧生產基地的建設從而實現規模經濟，從其他老廠招聘人才從而迅速越過經驗曲線，通過激勵政策促使技術人員不斷技術革新，公司各項產品成本下降較快，成為國內非常有競爭力的低成本生產商；隨著公司濟寧基地全部生產能力的逐漸發揮，填海工程項目陸續結算帶來的龐大現金流支持，公司產品鏈將得到擴充，可望在不遠的將來成為國內生物尤其是獸藥領域的產業領袖。

　　三、維持盈利預測和“強烈推薦”的投資建議。

　　未來公司還將有新產品陸續投產，包括莫能菌素等(目前處于中試階段)，但新產品的產能規模還沒有確定，同時FDA認證通過的具體時間還不能確定。不考慮這些因素的情況下，之前盈利預測的影響因素變化不大，因此維持原來的盈利預測，即06、07、08年的每股收益分別為0.13、0.19、0.23元。同時維持原來的價格區間5～7元和“強烈推薦”的投資建議。