G北新：行業整合完畢 增長前景明朗

　　招商證券研發中心李凡

　　投資要點

　　●公司主營裝修裝飾材料和建材物流。公司在裝修裝飾產品上基本都處于市場的高端，建立了公司“龍牌”商標在市場的良好形象。

　　●公司正在推行利用電廠尾氣脫硫生產的廢品—脫硫石膏替代天然石膏生產紙面石膏板。這不僅可以大幅度提高公司產品的毛利率水平，而且使公司成為循環經濟的典型代表。

　　●公司收購了山東泰和以后，石膏板行業整合已經完成，公司具有產品定價權。

　　●子公司北新物流持股的百安居進入收獲期。預計未來的5年內公司物流業務仍將保持高度的增長。

　　●我們預計公司2006和2007年的動態市盈率分別為19.3倍和14.9倍，6　個月目標價6.2　元，12　個月目標價7　元，給予“推薦-A”的投資評級。

　　G北新(000786)是我國主要的建材央企—中國建材集團的控股子公司。目前中國建材已經在H　股上市。公司主營是主要用于裝修裝飾的紙面石膏板、輕鋼龍骨和礦棉吸聲板，另外公司的控股子公司北新物流主營國內外建材貿易和建材貿易連鎖。這兩塊業務是G北新目前主要的盈利業務。2005年，裝飾材料制造占到主營收入的65%，主營利潤的70%，物流占到主營利潤的34%，利潤的25%。

　　產品位居行業高端

　　公司在裝修裝飾產品上基本都處于市場的高端，以公司主營的石膏板產品為例，目前售價比市場平均價高出50-100%。公司本部實行的這種戰略一方面建立了公司“龍牌”商標在市場的良好形象。但另一方面也失去了一部分低端市場，導致公司部分產品產能不能完全發揮，目前公司的塑鋼產品還處于虧損狀態，主要原因就是產能不能完全發揮。

　　循環經濟典型代表

　　隨著消費的逐漸升級，一手和二手房地產市場，公司主營產品在民用市場的運用成為主流趨勢。公司的紙面石膏板和輕鋼龍骨主要用于建筑物室內隔墻。隔音隔熱效果明顯好于傳統的磚墻。而且通過對實心磚的替代，大幅度減少了實心磚生產對土地資源的消耗。根據目前產業發展狀況，由于石膏板在我國的運用還處于初期階段。增長率相對穩定，并沒有隨著固定資產投資或者房地產投資大幅度波動，保持在每年30%左右的速度。同時由于目前公司正在推行利用電廠尾氣脫硫生產的廢品—脫硫石膏替代天然石膏生產紙面石膏板。這不僅可以大幅度提高公司產品的毛利率水平，而且使公司成為循環經濟的典型代表。

　　石膏板產品有定價權

　　石膏板是公司的主營產品。2005年的銷售收入達到了7億元以上，同比增幅達到了163%。增長的主要原因是公司2005年收購了主要的競爭對手山東泰和，從而占到石膏板市場份額的50%以上。從G北新80年代從國外引進第一條石膏板生產線以來，我國石膏板行業經歷了“暴利—過度競爭—整合”三個階段。1997年以前石膏板行業處于供不應求狀態，產品基本以G北新為主，當時北新的毛利率高達45%以上。1997年起，石膏板行業供大于求問題逐漸突出，毛利率迅速下滑。主要原因是中小石膏板廠產能迅速擴張和以拉法基為首的外資石膏板生產企業開始進入中國市場，占領了G北新沒有覆蓋到的中低端市場。2001年以后，經過充分的競爭，格局基本穩定下來G北新、外資和在競爭中逐漸擴大的山東泰和分別占領了石膏板的高、中、低三個領域的市場。05　年公司收購了泰和以后，形成了對外資品牌的夾擊之勢。因此，實際上國內石膏板產品目前的定價權歸G北新掌握。

　　持股百安居進入收獲期

　　作為公司的另一個主要組成部分—北新物流，近兩年來的增長除了對外貿易的增長以外，主要依靠于投資于百安居的投資收益的增長。公司目前持有深圳百安居35%，北京百安居17%的股權。這兩個區域是目前中國百安居的主要盈利區域，占到中國百安居盈利的85%以上。其中深圳百安居是百安居全球盈利能力最強的區域。根據建材連鎖行業投資5-6　年后逐漸進入加速增長期的規律，預計未來的5年內公司物流業務仍將保持高度的增長。

　　北新房屋成為新增長點

　　北新房屋作為公司制造產品的集合體將公司主要的裝修裝飾產品繼承在一起，在公司進行標準化生產，然后到工地直接進行安裝。一般一棟別墅的安裝時間僅為5-6　天，遠低于同類房屋的建造周期。在這一塊業務中經過幾年的拓展已經建立了完善的拓展渠道。并于2005年實現盈利。北新房屋業務的順利拓展將成為拉動公司其它產品銷售的窗口業務。

　　盈利預測及投資評級

　　公司未來三年的盈利前景取決于石膏板和輕鋼龍骨業務的增長前景以及北新物流的拓展。以目前5.23元股價計算，我們預計公司2006和2007年的動態市盈率分別為19.3倍和14.9倍，6個月目標價6.2　元，12個月目標價7　元，給予“推薦-A”的投資評級。