G陽光(000608)：外資為公司發展加油

　　公司與Reco Shine Pte Ltd于2006年4月15日簽署了《外國投資者戰略投資意向書》，擬定Reco Shine Pte Ltd將對公司進行戰略投資。

　　外資并購提升公司估值水平。有利于公司治理結構的進一步改善；有利于公司擴大土地儲備及加速現有項目的開發進度。

　　國信證券 方焱

　　事件：

　　日前，G陽光公告，公司與Reco Shine Pte Ltd于2006年4月15日簽署了《外國投資者戰略投資意向書》，擬定Reco Shine Pte Ltd將通過由公司向其非公開發行人民幣普通股(A股)的方式對公司進行戰略投資，本次非公開發行完成后，Reco Shine Pte Ltd將持有公司12000萬股的股份，成為公司第一大股東，占公司發行后總股本的29.12%。

　　本次非公開發行價格按照公司批準本次非公開發行的董事會會議召開之日前20個交易日公司股票收盤價的算術平均值的105%計算。Reco Shine Pte Ltd通過本次非公開發行取得的本公司股份自完成本次非公開發行之日起3年內不進行轉讓。本次非公開發行完成后，Reco Shine Pte Ltd成為本公司的控股股東，Reco Shine Pte Ltd在本公司董事會中占有2個席位。

　　外資并購提升價值

　　公司被外資并購在預料之中。由于房地產調控，房地產公司融資渠道不斷受到擠壓，而我國資本市場由于制度性缺陷，效率低，資本市場不能有效發揮資源配置的作用，很多質地不錯的公司想通過資本市場再融資做大做強被一拖再拖，而就在此時外資對國內房地產行業投資機會虎視眈眈；公司質地不錯、又急于融資做大，被外資并購在預料之中。

　　并購方案對流通股東有利。據公司與RecoShinePteLtd簽署的《外國投資者戰略投資意向書》，公司向RecoShinePteLtd非公開發行人民幣普通股(A股)12000萬股，占公司發行后總股本的29.12%，發行價格按照公司批準本次非公開發行的董事會會議召開之日前20個交易日公司股票收盤價的算術平均值的105%計算，對普通流通股東有利。

　　外資并購提升公司估值水平。(1)這次對RecoShinePteLtd定向增發如果完成，RecoShinePteLtd將占有公司29.12%股份，控股該公司，有利于公司治理結構的進一步改善；(2)外資控股后，會帶來先進的管理和理念；(3)按該方案，公司將獲得6.7億元左右的資本金，有利于公司擴大土地儲備及加速現有項目的開發進度。

　　公司業務潛在價值高

　　公司主營房地產開發，我們擬采用調整現值法分別對公司的房地產開發業務進行估值，同時輔以估值倍數法。

　　在建項目估值

　　由于房地產業務的特殊性，我們采用假設開發法對公司在建項目進行評估測算，按公司確定的開發進度預測未來每個項目可能實現的收益，然后按照適當的貼現率計算每個項目在目前的累計凈現值，進而得出公司在建項目的凈增值為7.87億元。

　　表1：在建項目估值

　　資料來源：國信證券經濟研究所整理

　　匯總公司在建項目預期權益收益的凈現值、土地儲備重估權益增值以及公司05年底凈資產，得出公司重估凈資產值為20.81億元，即每股7.13元，該估值相當于06年預期盈利的13.2倍，遠低于目前房地產板塊平均25倍市盈率，估值具有吸引力。

　　物業估值

　　采用市場比較法得出公司出租及自用物業的凈增值為5.18億元。

　　上述估值以公司目前擁有的項目為基礎，未考慮公司未來新增項目或收購股權帶來的盈利增長，也未考慮酒仙橋電子城危改項目的土地增值。

　　京城地產健康，發展前景好

　　北京房地產市場整體健康，未來具有較大的發展潛力。北京供需增長較快，房價總體穩定,住宅銷售均價上升較為明顯，未來北京房地產市場面臨巨大的發展機遇，商品住宅價格的總體水平中長期仍將保持穩定增長的態勢。

　　公司未來3年業績復合增長率在29%左右。公司開發的陽光上東項目，規模較大，項目各期有條不紊的進行。該項目銷售良好、毛利較高，僅二期預計能產生8—9億凈現金流入，公司未來將進入快速成長期，預計未來三年銷售收入和凈利潤年復合增長率在29%左右，EPS分別為0.54元、0.71元和0.88元。

　　公司土地儲備在今年將會大幅增加。公司土地儲備目前只有30萬M2左右，今年酒仙橋危改項目將會有實質進展，屆時土地儲備將會大幅增加。

　　價值被低估

　　維持對公司“推薦”的投資評級，調高公司股票目標價。目前我們維持對公司“推薦”的投資評級，目標價7.5元—8.5元。

　　房地產市場受宏觀政策影響較大，宏觀和金融政策的重大調整將會導致房地產價格波動，進而影響房地產項目的銷售，影響公司的贏利水平。