公司觀察：G萬科--股權激勵 長期利好

　　公司日前公布股權激勵計劃，這是國內上市公司在實施股權分置后，首家正式出臺對管理層獎勵具體方案的企業。

　　萬科作為國內有影響力的上市公司之一而率先開始公司激勵機制的建設，其對國內上市公司治理結構的完善與創新更具有十分重要的意義，是對證券市場的一個極大鼓舞。

　　國泰君安 張宇

　　事件：萬科(資訊 行情 論壇)近日公布股權激勵計劃，其主要內容是：在ROE達到12%，凈利潤增長15%的基礎上，按照凈利潤增長額對增加利潤提取獎勵金，增長率在30%以上按照30%進行提取，在稅后通過二級市場購買萬科股票，用于獎勵高層管理人員，分配三年后股票可以進行上市交易，首輪計劃為2006年～2008年。這是國內上市公司在實施股權分置后，首家正式出臺對管理層獎勵具體方案的企業。

　　點評：萬科集團日前公布了《首期限制性股票獎勵計劃》，從中可以看出，以行業內的龍頭企業對未來行業的高速增長保持如此強烈的信心就是對證券市場的一個極大鼓舞，另外萬科作為國內有影響力的上市公司之一而率先開始公司激勵機制的建設，其對國內上市公司治理結構的完善與創新更具有十分重要的意義。

　　房地產行業是中國所有行業中市場化程度最高的，由于全國范圍內商品房市場的快速發展，各地房地產企業也適時抓住機遇，在滿足社會商品住宅消費需求的同時，自身也積累了相當的財富，毋庸諱言，由于本身行業特點和業務模式的原因，房地產行業也是國內各行業中業務透明程度最差的行業，而資本市場之所以能最終成就萬科于今日的行業地位，最重要的還是其在22年發展過程中對行業發展趨勢的全面把握、對品牌和專業化的精心營造、對業務透明的自律追求，簡單地說，它比較明白要靠什么賺錢和怎樣才能賺到錢，是上市公司中少有的“賺明白錢”的英雄。

　　萬科一直以擁有優秀的職業經理人隊伍而自豪，這也是其至今成功的核心競爭力之一，在進入一個新的資本市場環境和企業發展階段的過程中，繼續擁有穩定的管理層和優秀的業務骨干就需要在制度上予以保證，建立起股東與職業經理人團隊之間的利益共享與約束機制就更為重要，我稱之為讓管理層“明白賺錢”。只有通過制度保障管理層能從高速增長中有所分享才能鼓勵其以超常規的速度為股東創造財富，我們看到獎勵的對象是公司的高中層管理人員及業務骨干和卓越貢獻人員，總數不超過總員工數的8%。

　　該方案的主要內容是：在ROE達到12%，公司凈利潤增長15%的業績基礎目標上，按照凈利潤增長額對增加利潤提取獎勵金，通過信托管理的方式，委托信托公司在特定期買入A股股票，經過儲備期和等待期，在一定條件下將獎勵股票獎勵給激勵對象，首期計劃為2006年——2008年。這是國內上市公司在實施股權分置后，首家正式出臺對管理層獎勵具體方案的企業。

　　根據方案，當NP增長率在15%～30%按照實際的增長率對凈利潤增長額進行提取，在30%以上按照30%進行提取，計提的基金不超過當年凈利潤額的10%。我們對具體的提取方式進行了模擬測算，以2005年利潤預測為13.5億元(相對于2004年凈利潤8.78億元增長53.75%計)，2006年～2008年每年增長30%計，共為股東創造財富70.02億元，所提取金額三年合計大約為4.85億元人民幣，按照45%交稅后，實際獎勵基金額為2.67億元，約占總凈利潤的6.9%和3.8%。以萬科股票當前收盤價5.71元計，大約為4676萬股，大約占總股本的1.25%左右，由于規定對董事長和總經理的分配額度為10%和7%，股東可以按照市場上相應的市場定價予以判斷；上述金額尚未考慮市場上股票上漲給享有人帶來的溢價收益，我們認為這個數量對股東而言是較為合適的、對萬科管理層而言是具有一定獎勵沖擊力的。

　　對于股東而言，最終批準該方案與否的重要標準，將是要核算這項制度的實施能實現的資本增值的實際效果，如果能激發公司管理層更快創造財富的動力，公司利潤實現超常規的增長，股東將是最大的受益者，需要特別指出的是，由于有ROE和凈利潤增長率的硬性要求，無限制地再融資將嚴重攤薄收益水平，ROE和凈利潤增長率達不到要求，將直接影響其按照激勵方案進行提成，公司對年凈利潤(NP)增長率和ROE的內涵有明確的規定，在一定程度上能緩解老股東對公司無限制融資沖動的擔憂，使公司現有資產獲得更大的效益。

　　對于管理層而言，通過稅后收益購買股票的數量畢竟是有限的，公司通過委托信托公司管理的形式，使經營業績的提升能通過市場更好地反映在股票價格的上漲上，這種類似期權行權的形式不僅能緩和因大額稅收而造成的購買股票數量的減少，提升獎勵的效果，而且使經營者能更多地從股東角度來關心公司股票的市場表現，使管理層與股東利益趨于一致，確保公司的可持續發展。

　　從該激勵計劃的特殊規定中，我們注意到當公司的控制權發生變更時，已購入的信托財產將立刻全部歸屬，從中似乎嗅出一點防止收購而預設“毒丸”的味道。

　　我們看到，這個方案中關于終止該計劃有如下的規定：會計報表被

　　隨著股權分置改革的進程過半，股權激勵機制的建立有將成為一個新的市場熱點，似乎一有了這樣的制度就馬上可以從根本上改變公司的經營狀況，這從最近市場對有激勵機制公司的追捧就可窺見一斑，于是就有公司開始隱藏利潤、虛報利潤、違規經營等不一而足，我們從萬科出臺的這個股權激勵方案上，可以得到這樣的啟示：那些業務不透明、日常經營還處于混亂階段的企業沒有條件進行股權激勵，因為他們還缺乏良好的經營記錄，他們還沒有向股東證明他們擁有讓資本增值的能力，管理層要“賺明白錢”必須先要為股東“明白賺錢”，因為，寶劍是贈予英雄的。