天壇生物：整合在即的疫苗業龍頭

　　□光大證券研究所　袁璐

　　全球疫苗市場增速快

　　1980年以來的20多年時間里，全球疫苗市場增長了10倍多，而同期藥品銷售額僅增長了5倍，全球疫苗市場的增長速度大于處方藥。據統計，2001年全球疫苗銷售額為54億美元，

2002年為75億美元，年增長幅度約為40%。預計到2006年全球疫苗市場的“容量”將達100億美元，其中增長最快的是流感疫苗。未來如果抗腫瘤疫苗和抗愛滋病疫苗能夠獲得成功，整體疫苗市場規模和增速會比預計的更大。

　　疫苗產業是我國的重點發展的對象。接種疫苗是預防疾病最有效、最經濟的手段，在我國使用疫苗預防和相應疾病治療的費用比為1：15。合理有效的使用疫苗是控制我國不斷增長的醫療衛生費用的有效手段。在剛剛完成的《中國生物產業發展戰略》就將“發展能有效保障我國公共衛生安全的新型疫苗”列為生物醫藥領域的頭號工程，而且將在稅收政策方面給予極大的優惠，因此疫苗產業將會成為我國生物技術領域最具發展潛力的高新技術產業。最近

　　新疫苗產品銷售有較好表現

　　受益于疫苗銷售放開和公司的營銷激勵政策，2005　年，天壇生物(600161)銷售收入約3.4億元，較2004年的2.9億元同比增幅17%。其中新增的5000萬銷售收入基本來自于近兩年推出的新產品如：麻風二聯疫苗、麻風三聯疫苗、Vero細胞乙腦疫苗和精制白百破疫苗。這些新疫苗毛利率較高，在75%左右，而公司三項費用率無明顯增加，因此公司全年毛利率和銷售凈利率將有較大提升。

　　2006年公司業績增長點多

　　我們預計，這些新產品在2006年會繼續呈銷量穩健上升的趨勢，同時2006年乙肝疫苗、單價麻疹疫苗和裂解性流感疫苗也會出現較大增長。實際上公司的主打產品重組酵母乙肝疫苗在2005年銷量略有下降，為9000萬元，但是銷量下降的主要原因是下游防疫站消化了部分庫存，預計2006年乙肝疫苗銷量會出現恢復性上升。

　　同時受益于國家計劃在2012年前消除麻疹，預計2006年單價麻疹疫苗銷量也會出現大幅上升。而公司的裂解型流感疫苗2005年10月才獲得生產批文，已過了流感疫苗的投放時間，裂解型流感疫苗將會在2006年產生效應。受此多個新增利潤點，我們預計2006年公司凈利潤同比增幅在30%左右。

　　未來高速增長值得期待

　　由于疫苗行業研發進展較快，免疫效果好，副作用低的新疫苗往往對老疫苗有較好的替代效應。目前天壇生物已形成了較好的后續新疫苗產品梯隊。如2006年4月份以后，水痘疫苗、Vero狂犬疫苗將上市銷售，而2007年初Hib結合疫苗和β-干擾素將上市，2008年流腦A+C和治療性乙肝疫苗將投放上市。由于新產品上市銷售存在一年左右的導入期，因此這些新產品保證了一直到2009年左右天壇生物都會有較好的成長速度。

　　整合疫苗產業有很高預期

　　自2005年6月1日起，國內有價疫苗市場流通環節的開放，改變了以前疾控中心層層銷售的模式，減少了中間環節，增加了企業盈利空間，但也對國內企業的銷售渠道建設提出了很高的要求。目前疫苗市場的競爭也越來越激烈，但總的來說，由于疫苗的生產廠家少，市場相對壟斷，對于疫苗生產企業來說，如果能共同培育市場，做大

　　正是基于此原因，中國生物技術集團總公司(中生集團)一直有整合旗下六家生物制品研究所疫苗產業的想法。但由于涉及到各生物制品所的既得利益，公司這兩年在重組問題上也是一波三折。而天壇生物作為中生集團的三級企業，要完成對其二級企業的整合實屬困難。最近，中生集團準備將北京生物制品研究所持有天壇生物的股權直接劃撥到中生集團，這樣天壇生物就成為了中生集團的二級企業。中生集團著力扶持天壇生物，用以作為整合其它生物制品研究所疫苗業務的意圖不難看出。

　　投資建議

　　中國生物技術集團總公司是國內最大的生物制品生產商，年銷售額超過十億，能生產所有的計劃和有價疫苗，旗下有六大生物制品研究所，目前通過北京所控股旗下唯一的上市公司天壇生物，因此天壇生物作為能整合中生集團疫苗產業的唯一平臺，被市場高度關注。而在新產品不斷推出的展望下，天壇生物未來3-4年凈利潤年均增幅有望在20%-30%，我們認為公司未來股價還有一定的漲幅，因此上調天壇生物的評級由優勢-1到最優-1。