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45家股改方案掃描 22%高于合理對價


http://whmsebhyy.com 2005年07月26日 14:19 證券導刊

  興業證券研發中心

  歷時一個月至本周,第二批42家試點公司的股權分置方案全部公布完畢。根據我們的沖擊成本對價模型,60%的公司對價方案與合理對價水平大致相當,有22%的公司方案高于理論上的合理對價。

  隨著股權分置改革的推進,越來越多的上市公司公布了他們的對價方案,如何評價對價方案的優劣,成為市場持續關注的焦點問題。為此,我們提出了基于沖擊成本理論的對價計算模型(詳見6月24日上海證券報《利用沖擊成本理論計算全流通對價》),給圍繞對價的相關問題開拓出一個全新的視角。

  該對價計算模型的核心理論來自于“扣減率”(Haircut),一個廣泛應用于發達國家金融機構與政府部門評價資產流動性風險的指標。我們認為,非流通股股東為獲得流通權而向流通股股東支付的對價,應當體現非流通股股東獲得流通權之后給市場心理帶來的消極影響。這種消極影響表現為市場所擔憂的非流通股股東將來的減持會給市場帶來的沖擊;因此,非流通股股東應就由流通股股東承擔的部分沖擊成本支付對價。而沖擊成本的計算與“扣減率”理論有著原理上的類似,使后者成為了我們的理論基礎。

  利用上述計算模型,我們測算了到目前為止公布股改方案的45家上市公司的合理對價,其中有27家企業所公布的對價方案與合理對價水平大致相當,占總體的60%;另有10家公司實際支付對價遠高于理論上的合理對價:三一重工(資訊 行情 論壇)、紫江企業(資訊 行情 論壇)、金牛能源(資訊 行情 論壇)、吉林敖東(資訊 行情 論壇)、凱諾科技(資訊 行情 論壇)、中化國際(資訊 行情 論壇)、中捷股份(資訊 行情 論壇)、上港集箱(資訊 行情 論壇)、寶勝股份(資訊 行情 論壇)、韶港松山,這些上市公司的股改方案明顯較優惠。

  此外,全方案實施前后,非流通股占比減少比例是衡量非流通股支付程度的直接指標,37家公司中,物華股份(資訊 行情 論壇)減少比例最多,為21.36%,以下依次為凱諾科技減少15.52%,銀鴿投資(資訊 行情 論壇)減少14.89%,中捷股份減少13.61%,韶鋼松山(資訊 行情 論壇)減少13.25%,寶勝股份減少13.12%,亨通光電(資訊 行情 論壇)減少12.49%,風神股份(資訊 行情 論壇)減少12.25%,長力股份(資訊 行情 論壇)減少12.00%全流通后,這些公司的動態PE將有不同程度的下降。

  不少公司的PE低于10倍或在10倍左右。從這個角度來說,我們認為傳化股份(資訊 行情 論壇)、凱諾科技、中化國際、國投電力(資訊 行情 論壇)具有一定投資價值。另外,臥龍科技(資訊 行情 論壇)、中捷股份、長力股份、人?萍(資訊 行情 論壇)、銀鴿投資等動態PE也低于10倍,但由于基本面把握不清,尚難判斷是否具有投資價值。

  部分公司為確保股改取得成功,還設置了非流通大股東增持方案,這些公司分別是:中捷股份、蘇泊爾(資訊 行情 論壇)、華海藥業(資訊 行情 論壇)、中化國際、臥龍科技、亨通光電、浙江龍盛(資訊 行情 論壇)、申能股份(資訊 行情 論壇)、蘇寧電器(資訊 行情 論壇),按7月13日收盤價測算,與觸發買入價格的差價分別為:28.2%、16.6%、10.9%、9.0%、8.7%、6.4%、3.52%、-0.7%、-4.3%。這些股票如果大幅跌破觸發價格,則具有一定的投機價值。

公司名稱

除權后 EPS、PE

對價方案

非流通股承諾

非流通股占比 (%)

觸發買入價(除權前 /除權后)

后繼融資計劃

2005

2006

合理對價

實施前

實施后 /減少比例

傳化股份

0.80/

11.56

0.98/

9.44

10股支付4.5股對價

非流通股股東承諾三年內不在 25.00 元 / 股價格以下,通過掛牌交易方式在 A 股市場減持。

75.00

63.75/

11.25

——

不確定

10股送4.59股

金發科技

0.65/

14.88

0.80/

12.09

10股送3股及1.4446元

前五大非流通股東在五年內不上市交易或轉讓;

若 2005年扣除后凈利潤同比增幅低于30%,第一大股東將支付對價后所持有股份數的20%,送給流通股東。

74.29

66.57/

7.72

——

不確定

10股送3.57股

浙江龍盛

0.32/

11.83

0.35/

10.82

10股送4股

第一大股東承諾當股票價格低于 3.66元時,增持公司股票,數量不超過公司股份總數的5%。

74.89

64.85/

10.04

5.12/

3.66

有再融資計劃——可轉債或增發

10股送4.50股

凱諾科技

0.48/

8.80

0.52/

8.12

10股送3.0股

前兩名非流通股股東 60月內不上市交易或轉讓,且禁售期滿后12月內出售股票的價格不低于8元。

48.28

32.76/

15.52

——

有再融資計劃—可轉債

中化國際

0.60/

6.73

0.40/

10.09

10股送1.5股和5.58元

第一大股東承諾通過上交所集中競價增持流通股,投入資金不超過 8億元,增持規模不超過1.2億股股票;價格低于3.66元時,增持公司股票,數量不超過公司股份總數的5%。

67.80

62.97/

4.83

4.77/

3.66

有可能

10股送1.05股

鑫富股份

0.55/

20.88

0.62/

18.52

10股送3股

第一大非流通股東自獲得流通權之日起, 60個月內不上市交易(未提轉讓)。

71.43

62.86/

8.57

——

有可能

10股送4.47股

永新股份

0.40/

14.43

0.50/

11.54

10股送4股

控股股東 36個月內持股比例不低于30%,出售股份價格不低于8.63元。

74.95

64.93/

10.02

——

不確定

10股送4.40股

新和成

0.50/

16.86

0.50/

16.86

10股送4股

3年后的12個月內,僅當股價連續5個交易日不低于大致12.37元時,非流通股東才能通過交易所出售股份。

73.69

65.80/

7.89

——

不確定

10股送5.43股

風神股份

0.45/

11.22

0.50/

10.10

10股送4.2股

3年后的12個月內,控股股東通過交易所出售數量不超過總股本的10%,且只有當股價連續5個交易日達到7.5元時,控股股東方可出售股份。

70.59

58.24/

12.35

——

有再融資計劃——增發

10股送4.45股

臥龍科技

0.35/

10.73

0.40/

9.39

10送3.5股

2年后的24個月內,僅當股價連續五個交易日不低于5.58元,方可在交易所出售股票。若股價連續五個交易日低于每股3.50元,臥龍集團增持股份直至總股本5%,或使股價高于3.50元。

67.92

56.69/

11.23

4.72/

3.50

有計劃——可轉債

10股送3.26股

蘇泊爾

0.44/

15.62

0.52/

13.22

10送3.5股

3年后的12個月內大股東通過交易所減持股票的價格不低于13.50元,24個月內持股不低于30%。 股價低于每股 5.90 元時增持,直至買足 600 萬股或股價高于 5.90 元。

74.89

66.10/

8.79

7.96/

5.90

不確定

10股送5.10股

七匹狼

0.34/

15.81

0.39/

13.79

10送3股

如股價連續 20個交易日中累計有10個交易日的收盤價格低于5元/股時,七匹狼集團支付一定差價給流通股股東。在2007年12月31日之前,在公司股價低于7.63元時不出售所持有的股票。

70.59

61.76/

8.83

——

不確定

10股送3.56股

中捷股份

0.60/

9.25

0.78/

7.12

10送4.5股

大股東承諾 3年內不掛牌出售股份。此后24個月內,若掛牌出售股票,價格不低于12.99元。若股價連續兩個交易日低于4.33元,集團增持股票,直至買足1000萬股或股價高于4.33元。

69.77

56.16/

13.61

6.28/

4.33

不確定

偉星股份

0.41/

15.33

0.47/

13.37

10送3股

偉星集團有限公司、章卡鵬先生、張三云先生承諾, 3年后的二十四個月內,僅當股價不低于8元,才可掛牌出售股票。

71.92

63.49/

8.43

——

不確定

10股送4.08股

國投電力

0.73/

8.60

1.12/

5.60

10送2.6股

大股東承諾在 36個月內不上市交易或轉讓,3年內持股比例將不低于48%。

61.91

52.01/

9.90

——

有計劃——增發

10股送2.68股

上港集箱

0.74/

17.39

0.80/

12.87

10送1.5股派10元

港務集團承諾 24個月內不通過交易所出售股份,第3年出售股份數量不超過總股本的5%。長期保持對上港集箱絕對控股地位。

76.72

73.23/

3.49

——

有計劃——增發

10股送1.78股

物華股份

0.10/

20.13

0.10/

20.13

10送5股

控股股東承諾: 2年后,連續5個交易日股價達4.5元以上時才可減持。

57.27

35.91/

21.36

——

不確定

10股送5.61股

亨通光電

0.33/

15.32

0.37/

13.66

10送4.5

若股價連續 2 個交易日低于 4.75 元,則亨通集團增持股票,直至股價高于 4.75 元或者累計買足 500 萬股。

72.25

59.76/

12.49

6.89/

4.75

有計劃——可轉債

10股送4.44股

寶勝股份

0.40/

10.78

0.45/

9.58

10送3.5股

寶勝集團承諾 36個月內不上市交易或者轉讓;之后12個月內出售不超過總股本的10%;并且在該時間內當連續5個交易日股價不低于7.80元時才可減持。

62.50

49.38/

13.12

——

有——增發或可轉債

10股送3.28股

恒生電子

0.23/

21.89

0.25/

20.14

10送4股

符合證監會規定之承諾

75.00

65.00/

10.00

——

不確定

10股送4.03股

蘇寧電器

1.4/

17.63

2.0/

12.34

10送2.5股

大股東承諾, 24個月內不掛牌出售股份;24個月至36個月之間,各自可出售數量不超過總股本的10%,價格不低于每股50元。若蘇寧電器連續二日收盤價格低于每股25.80元,大股東增持股份,數量不超過500萬股。

73.16

66.46/

6.70

32.25/

25.80

很可能

吉林敖東

0.40/

14.80

0.45/

13.20

10縮0.6074股,同時10派1.07元,非流通股股東贈送給流通股東,實際流通股東10得2元。

金誠實業公司承諾,一年后后,每年掛牌交易出售的股份數量不超過總股本的 2%。廣發證券承諾三年內不減持所持有股票。

46.38

34.44/

11.94

——

不確定

10股送2.51股

華海藥業

0.70/

16.38

0.77/

14.89

10送2.5股,公司向全體股東10派現2元,非流通股東贈送給流通股東,使之10股得3.714元

控股股東陳保華、周明華承諾 3年內,不在20元/股的價格以下掛牌出售股份。若華海藥業股價低于10.30元/股,控股股東增持股票,直至買足409.5萬股或股價高于10.30元。

65.00

56.25/

8.75

13.25/

10.30

不確定

10股送3.10股

東方明珠

0.36/

27.12

0.4/

24.41

10送4股

六家發起人股東承諾 3年內其合計持有股份的比例不低于51%。

77.20

68.08/

9.12

——

不確定

10股送4.28股

宏盛科技

0.45/

17.38

0.5/

15.64

10送5股

同證監會規定之承諾

86.38

79.56

/6.82

——

不確定

10股送4.29股

中信證券

0.1/

44.39

0.12/

36.99

10送3.2股

同證監會規定之承諾

83.88

78.72/

5.16

——

不確定

10股送4.66股

長力股份

0.30

8.26

0.25

9.91

10送3.0股

非流通股東承諾,三十六個月內股價不低于 3.39 元時,才通過交易所出售所持股份。

60.00

48.00/

12.00

——

不確定

10股送4.10股

天威保變

0.27/

21.4

0.32/

18.06

10送4.0股

天威集團持股比例不低于 51%

72.73

61.82/

10.91

——

不確定

10股送3.78股

鄭州煤電

0.20/

13.91

0.15/

18.55

10送3.3股

鄭煤集團承諾在二十四個月內不上市交易或者轉讓,之后出售價格不低于 4.60 元 / 股。

73.33

64.53/

8.80

——

沒有

10股送2.97股

人福科技

0.25/

10.7

0.28/

9.6

10送2股

控股股東承諾在 60個月內不上市交易或者轉讓;股價連續5個交易日收盤價低于3.00元時增持流通股份,數量不超過總股本5%;不以低于3.73元的價格通過交易所出售股票。

42.52

31.02/

11.50

——

有計劃——配股

10股送3.48股

銀鴿投資

0.20

/11.7

0.24

/9.8

10送3.8股

基本同證監會規定之承諾

60.82

45.93/

14.89

——

不確定

10股送10.52股

華發股份

0.48

/11.7

0.55

/10.2

10送3股,向三年后上市內部職工股10送0.7股

華發集團增持不超過 1000萬股。

70.00

61.00/

9.00

——

申請可轉債

10股送3.62股

農產品

0.1

0.1

相當于每股贈送執行價為 4.25元,一年期認沽權證

38.31

38.31/

0

4.25

不確定

10股送0.87股

韶鋼松山

0.83/

5.23

0.75/

5.79

10送3股

韶鋼集團承諾出售價格不低于最近一期每股凈資產值。韶鋼集團擇機增持 , 投入資金不超過 2 億元人民幣 , 增持規模不超過公司總股本的 5% 。

55.83

42.58/

13.25

——

有計劃 -可轉債

10股送1. 36股

申能股份

0.47/

11.83

0.51/

10.90

10送3.2股

申能集團 36個月內不上市交易或轉讓,持有的公司股份占總股本的比例高于50%;如果股價連續3個交易日低于5.60元,申能集團將投入累計不超過10億元的資金增持。

77.08

69.74/

7.34

7.39/

5.60

有計劃 -增發

10股送4.54股

廣州控股

0.38/

10.55

0.40/

10.02

10送2.5股

發展集團三年內保持絕對控股地位。

74.21

67.77/

6.44

——

10股送4.42股

魯西化工

0.35/

8.75

0.30/

10.20

10送3.0股

控股股東三年內不減持。

68.85

60.12/

8.73

——

不確定

10股送4.33股

海特高新

0.44/24.77

0.56/19.46

10 送 3.8 股

同證監會規定之承諾

69.4

57.8

——

不確定

10股送3.94股

寶鋼股份

0.74/6.76

0.94/5.32

10 送 2.2 股和 1 行權價為 4.50 元、存續期為 378 天的認購權證

寶鋼集團 3 年內,持有寶鋼股份占其總股本的比例將不低于 67%

78.1

73.3

——

不確定

10股送2.64股

長江電力

0.45/18.69

0.51/16.49

每 10 股實得 1.421 股;另得 5.88 元;另送 0.2496 股

大股東三峽總公司承諾 24 個月內所持股份不上市交易或轉讓,在 2015 年前持股比例不低于 55%

75.5

72.02

——

有可能

  注:PE估值以2005/7/13日收盤價為基準


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