山西三維(000755)：兩年業(yè)績強勁增長

　　成都證券 林峰

　　一、公司簡介

　　公司是以電石乙炔為原料,主要生產(chǎn)聚乙烯醇(PVA)、白乳膠、1,4-丁二醇等產(chǎn)品的化工企業(yè).主導(dǎo)產(chǎn)品PVA 由建廠初期的1 萬噸擴大到目前的7.5 萬噸,是國內(nèi)十家同類企業(yè)中產(chǎn)

量高、產(chǎn)品品種最多的企業(yè)之一.公司主導(dǎo)產(chǎn)品聚乙烯醇和1,4-丁二醇均屬于技術(shù)密集型的典型化工產(chǎn)品，是國家重點扶持發(fā)展的對象之一.

　　二、公司經(jīng)營狀況

　　公司生產(chǎn)經(jīng)營的主導(dǎo)產(chǎn)品為聚乙烯醇系列產(chǎn)品，該產(chǎn)品屬化工行業(yè).2004 年產(chǎn)量達(dá)56480 噸，產(chǎn)銷率100.23 %，占公司主營業(yè)務(wù)收入的52.95%，市場占有率達(dá)18%.公司重要產(chǎn)品1,4-丁二醇屬化工行業(yè)，2004 年產(chǎn)量24739 噸，產(chǎn)銷率97.20%，占公司主營業(yè)務(wù)收入的10.72 %,市場占有率達(dá)30%。重要產(chǎn)品白乳膠屬化工行業(yè)，2004 年產(chǎn)量17155 噸，產(chǎn)銷率97.42%，占公司主營業(yè)務(wù)收入的6.47%,市場占有率達(dá)13%.公司利潤增長拐點已出現(xiàn)，05年的業(yè)績有望在現(xiàn)有基礎(chǔ)上實現(xiàn)大幅增長。

　　1、 公司主要產(chǎn)品聚乙烯醇05年經(jīng)營形勢樂觀

　　(1) 2005年聚乙烯醇價格保持高位

　　聚乙烯醇是一種性能優(yōu)良(其性能介于塑料與橡膠之間)、用途廣泛、無污染的無色水溶性高聚物。近年來，聚乙烯醇用途不斷擴大，科技含量高、附加值大的特殊品種正在開發(fā)之中。生產(chǎn)維綸是聚乙烯醇一大用途，近年來用于產(chǎn)業(yè)用途的維綸品種不斷增加，使維綸由十年前的滯消到目前的市場火爆；聚乙烯醇的非纖維用途迅速增加，發(fā)展空間極大，如用于粘合劑、建筑材料、泥灰添加劑、鋼筋防銹劑、水泥改性劑、造紙助劑、紙加工、紡織漿料、聚合分散穩(wěn)定劑、土壤改良劑、高頻淬火劑、薄膜、感光材料、化妝品型材、高吸水材料、乳化劑、分散劑等，已多達(dá)上百種，應(yīng)用范圍遍及紡織、食品、醫(yī)藥、建筑、木材加工、造紙、印刷、農(nóng)業(yè)、鋼鐵、高分子化工等行業(yè)，具有十分優(yōu)良的應(yīng)用前景。聚乙烯醇是國際市場上較為暢銷的化工產(chǎn)品之一，常處于供不應(yīng)求的狀況，國際市場每年以一定的幅度增長。據(jù)中國石化(資訊 行情 論壇)規(guī)劃考核資料預(yù)測，2005 年我國聚乙烯醇需求量將達(dá)48 萬噸以上，呈總需求大于總供給的趨勢。聚乙烯醇的銷售價格也從2004年初的11000元/噸上漲到14000元/噸.預(yù)計今年聚乙烯醇的價格將比2004年高10%,毛利率將大大提高.

　　(2)公司生產(chǎn)成本穩(wěn)中有降

　　我國聚乙烯醇生產(chǎn)可以劃分為兩大集團(tuán)：一是采用天然氣乙炔法的川維和采用石油乙烯法的上海金山石化廠與北京有機化工廠，另一類采用電石乙炔法的國內(nèi)多數(shù)聚乙烯醇生產(chǎn)企業(yè)，本公司即屬此列。石油價格的波動可能導(dǎo)致石油乙炔法生產(chǎn)聚乙烯醇的廠家營業(yè)成本增加，盈利水平降低，但對用電石乙炔法生產(chǎn)聚乙烯醇廠家的影響小得多。聚乙烯醇生產(chǎn)中所用原材料主要為電、焦炭，分別占單位原材料成本的66%、18%.2004年由于公司第一、二季度主要生產(chǎn)原材料價格持續(xù)上漲，供電嚴(yán)重短缺，迫使公司大量高價外購電石，造成生產(chǎn)成本大幅上升，加之公司產(chǎn)品價格偏低，致使公司經(jīng)營業(yè)績下滑。進(jìn)入第三季度后，部分原材料價格略有回落，原材料供應(yīng)緊張的局面有所緩解，2005年電石價格將保持穩(wěn)定,公司的供電情況也將好轉(zhuǎn),隨著公司自備電廠的建成,供電緊張狀況即將扭轉(zhuǎn).

　　2、 1,4-丁二醇將為公司今后發(fā)展增添后勁

　　(1)公司在1,4-丁二醇生產(chǎn)居國內(nèi)領(lǐng)先地位

　　1,4-丁二醇是重要的基礎(chǔ)有機化工原料，主要用來生產(chǎn)四氫呋喃、γ—丁內(nèi)酯、聚對苯二甲丁二醇酯、聚氨酯和生產(chǎn)氨綸的聚四亞基醚二醇(PTMEG)，這些下游衍生系列產(chǎn)品是發(fā)展氨綸、精細(xì)化工、醫(yī)藥化工及有機化工的重要原料和溶劑，長期供不應(yīng)求，大部分依賴國外進(jìn)口。其中，聚四亞基醚二醇(PTMEG)的后加工產(chǎn)品有熱塑性聚氨酯、共聚酯醚和聚氨酯彈性纖維。聚氨酯彈性纖維在我國俗稱為“氨綸”，國外俗稱“Spandex”，被廣泛應(yīng)用于彈性內(nèi)衣、腰帶、襪類、泳裝、運動服等。熱塑性聚氨酯在工業(yè)上有很多用途，廣泛用于石化、機械、軍工、造船、汽車、合成革等行業(yè)。2000 年我國BDO 消費量約為40000 噸，預(yù)計2005 年將達(dá)到75000 噸左右，年平均增長率為13.4%。目前市場上進(jìn)口產(chǎn)品要占到整個需求市場的80%以上，國內(nèi)1,4-丁二醇生產(chǎn)廠家除山東勝利油田石油化工有限責(zé)任公司達(dá)到1 萬噸，其他廠家生產(chǎn)規(guī)模都較小，因此1,4-丁二醇行業(yè)的競爭主要來自于國外的生產(chǎn)廠家山西三維(資訊 行情 論壇)是國內(nèi)主要生產(chǎn)廠家,產(chǎn)量占全國一半以上,而且由于1,4-丁二醇生產(chǎn)工藝復(fù)雜進(jìn)入門檻高,在未來一段時間里山西三維在1,4-丁二醇領(lǐng)域都將處于優(yōu)勢地位.

　　(2) PTMEG市場前景廣闊

　　聚四氫呋喃也稱聚四亞甲基醚二醇，是生產(chǎn)氨綸和聚氨酯彈性體材料等高檔產(chǎn)品的一種重要原料，其中PTMEG最大的應(yīng)用領(lǐng)域是生產(chǎn)氨綸，占其總消費量總量的40%左右，36%用于制造聚氨酯彈性體，24%用于其他方面。2002 年全球PTMEG 的總消費量超過20 萬噸。2002 年我國PTMEG 的表觀消費量為3.89 萬噸，主要消費領(lǐng)域表現(xiàn)在氨綸巨大的消費市場上。以生產(chǎn)每噸氨綸消耗PTMEG0.7 噸計，2002 年在氨綸領(lǐng)域的PTMEG消耗量為3.78 萬噸，2003 年將達(dá)到6.3 萬噸，年均增長率高達(dá)60%。我國氨綸的消費量從1997 年的6000 噸增長到2003 年的6 萬噸，消費增長10 倍。今后5年我國氨綸需求將繼續(xù)保持高速增長的態(tài)勢，未來2 年需求增長率將達(dá)到26%，2005 年需求總量有可能突破10 萬噸，屆時僅氨綸生產(chǎn)所消耗的PTMEG 就高達(dá)7 萬噸。

　　三、公司今明兩年業(yè)績有望高速增長

　　(1) 產(chǎn)能、產(chǎn)量大幅增長

　　新增的2.5 萬噸聚乙烯醇(PVA)目前正處于試車階段；05 年BDO 新增產(chǎn)能0.5 萬噸，同時今年技改后將使06 年產(chǎn)能進(jìn)一步增長，此外，預(yù)計06 年年初(上半年)會有3 萬噸BDO 新產(chǎn)能投產(chǎn)，屆時BDO 產(chǎn)能將翻倍。去年投產(chǎn)的PTMEG 今年將新增產(chǎn)量約1 萬噸。

　　(2) 高油價及下游需求的旺盛推動產(chǎn)品價格不斷上漲

　　公司用電石生產(chǎn)聚乙烯醇, 高油價下公司競爭優(yōu)勢非常明顯.公司是國內(nèi)唯一一家通過電石乙炔路線生產(chǎn)BDO 和PTMEG 的企業(yè)，高油價下(40 美元以上)公司競爭優(yōu)勢非常明顯，公司目前PTMEG、BDO(甚至PVA)銷售形勢非常好，產(chǎn)品供不應(yīng)求，目前PTMEG 的訂貨已排到年底。(PTMEG 銷售給氨綸企業(yè)，公司目前產(chǎn)能1.5 萬噸，目前國內(nèi)市場需求10 多萬噸，即便考慮BSF 剛投產(chǎn)的6 萬噸產(chǎn)能，仍然供不應(yīng)求，而且BSF 通過石油路線，高油價下山西三維的產(chǎn)品競爭力更強)1,4-丁二醇(BDO)主要用作四氫呋喃(THF)、工程塑料(PBT)、γ-丁內(nèi)酯(GBL)及聚氨酯(PU)等重要化工產(chǎn)品的主要生產(chǎn)原料。近年工程塑料(PBT)的增長拉動市場對BDO 的需求旺盛。目前國內(nèi)通過電石乙炔法生產(chǎn)BDO 的企業(yè)僅山西三維一家。龐大的市場需求及油價的走高推動公司BDO 價格不斷上漲。

　　(3)原材料成本上升和缺電問題有望緩解

　　公司主要生產(chǎn)原料電石由于產(chǎn)能的過渡擴張使得去年四季度以來電石價格基本在較低價位上運行.公司目前用電情況已明顯改觀，而2006 年自建電廠投產(chǎn)后用電情況有望有根本性改觀。此外，電石產(chǎn)能擴張后目前電石采購情況良好(且采購價格下跌)。用電問題和電石供應(yīng)問題解決后制約公司發(fā)展的瓶頸有望逐步解決,PVA 等開工率有望進(jìn)一步提高。

　　四、操作建議

　　依照我們對山西三維盈利預(yù)測,2006 年公司ESP 可達(dá)0.5 元左右,，目前股價具有投資價值。給予“增持”評級。