云南白藥高層穩定 業績預計增長超30%

　　□　新疆證券研究所　韋峻海

　　管理層變化可能性較小

　　云南白藥(資訊 行情 論壇)(000538)最終控制人是云南醫藥集團公司，集團的董事長為郭家學先生。云南醫藥集團公司由中國醫藥工業有限公司出資7.5億元現金、云南醫藥集團

以7.5億元凈資產出資組建，雙方各持有云南醫藥集團50%股權。云南省政府與中國醫藥工業公司當初約定，在中國醫藥的主要領導下，2007年云南醫藥集團完成銷售收入120億元，稅收11億元，實現凈利潤3.4億元，否則云南省國資委將從中國醫藥工業有限公司出資的7.5億元現金中扣除，云南省將重新選擇合作伙伴，如果完不成80%的預期銷售額目標，東盛集團方面就必須退出，同時要扣除稅收等方面的相關收入。如達到指標，云南省國資委將允許中國醫藥工業有限公司單方增資擴股至60%。據云南省國資委介紹，目前其對云南醫藥集團具有最終控制權，之所以在董事會上占少數，主要在給中國醫藥公司充分創造條件，給予其在舞臺施展的機會，以實現當初承諾。云南醫藥集團目前職能以行政管理為主，人員配置主要有董事長、代總經理以及總會計師，經營權基本上下放到集團下屬企業。

　　按照目前的股權結構，云藥集團持有云藥公司51.95%的股權，而云藥公司控有云南白藥51%的股權，云藥集團只能將云南白藥約26%的利潤等指標額計入云藥集團的業績，對云藥集團的貢獻較小。云南云藥有限公司成立的主要使命就是控股云南白藥，如果撤消云藥公司，減少中間環節，既使得云藥集團能直接控股云南白藥，又能使云南白藥51%的利潤等額計入云藥集團的業績。云南云藥有限公司分別由云南醫藥集團、中國華潤總公司、云南紅塔投資和云南省國際信托占51.95%、28.57%、10.95%和8.53%的股份。按照《公司法》的規定，股東大會對公司合并、分立或解散做出決議，必須經出席會議的股東所持表決權的2/3以上通過。根據云藥公司的出資情況，只要云南國托和紅塔投資同意，云藥集團就可以解散云藥公司。

　　針對云南白藥控股股東的情況，我們認為云藥集團和云藥公司作為控股型公司，它們對云南白藥的經營管理插手較少，云南白藥一直由老云藥人在經營，更換管理層具有相當大的風險，云南省國資委在此事上應非常謹慎，目前公司經營維持著很好的上升勢頭。

　　2005年業績增長將超過30%

　　云南白藥分別在2000年和2003年底對主要產品進行了兩次提價，提價之后，藥品價格基本上達到了2000年公司獲批的價格水平，未來產品再次提價的可能性基本不存在。而由于公司產品獨特，市場上缺乏可比品種，短期內藥品限價對公司藥品價格沒有什么影響。根據公司目前良好的銷售趨勢，我們認為公司2005年業績增長30%以上是可以預期的。

　　新產品、新劑型為公司發展提供良好條件

　　白藥痔瘡栓(膏)：2003　年即獲得生產批文，目前正在做劑型的最終選定，最快通過代工形式于2006年上半年在國內推出，同時也在與日方洽談國外生產事宜。國內痔瘡市場較大，憑借云南白藥在消炎止血方面良好的療效和優秀的口碑，相信該產品又是一個可以上億的品種。

　　白藥膏：公司白藥膏含有氧化鋅，部分患者會出現過敏反應，為此公司委托美國相關機構研究以人造皮膚作為白藥膏的載體，以減低患者過敏的幾率，加強技術優勢，增加競爭力。

　　其他在研的儲備品種還有：中藥單方的抗腫瘤藥(SQE)，公司已準備2005　年下半年申請臨床實驗；虎尾草膠囊(中藥單方)，處于臨床III　期，主要應用于腦血管，功能雖與目前燈盞花素產品相似，但作用強兩倍；白藥消毒液、消暑貼和清涼貼等。

　　給予短期“中性”、長期“推薦”的評級

　　據我們預測，云南白藥2005-2007年每股收益分別為0.78、0.95和1.15元。我們選取業績優良、增長穩定或研發水平高的醫藥生產企業作對比，類比公司2004年平均市盈率為24倍，市凈率為3.14倍，2005年動態平均市盈率為20倍。業績能穩定快速增長的同仁堂(資訊 行情 論壇)、恒瑞醫藥、現代制藥等制劑藥生產企業2005年動態市盈率為21-24倍。公司估值水平相對行業平均可以有10%的溢價，動態市盈率水平應該達到22倍，合理價格為17元。假若公司能以10送2的方案解決股權分置問題，則公司合理價格可以達到20元。我們給予其短期“中性”、長期“推薦”的評級。

　　云南白藥前一交易日收盤價17.52元，跌1.63%。