安徽合力(600761)：叉車行業(yè)的領(lǐng)跑者

　　長江證券 毛冬

　　公司的前身是安徽叉車集團(tuán)的骨干企業(yè)合肥叉車總廠，始建于1958年，是機(jī)械部定點生產(chǎn)叉車的大型重點骨干企業(yè)，國家大型企業(yè)以及安徽省單列企業(yè)，是國內(nèi)目前最大的叉車生產(chǎn)、科研和出口基地。

　　我們認(rèn)為市場需要對公司重新定位，不應(yīng)該簡單的把公司劃歸為工程機(jī)械類，而應(yīng)當(dāng)肯定公司在物流機(jī)械設(shè)備行業(yè)的龍頭地位。另外公司經(jīng)營風(fēng)格穩(wěn)健，管理團(tuán)隊相對穩(wěn)定，一直圍繞主業(yè)做大做強(qiáng)。相對完善的產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)沟霉�司與其它競爭對手相比具有更強(qiáng)的競爭優(yōu)勢，電動叉車比例的擴(kuò)大及叉車出口是公司進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整的主要方向，出口的快速增加是公司未來成長的保證。持續(xù)充足的業(yè)績分紅使得公司可以享受比同類公司更高的溢價。

　　叉車行業(yè)仍將維持較高的景氣度

　　叉車行業(yè)仍將維持快速發(fā)展勢頭。叉車主要用于工礦企業(yè)、港口碼頭、機(jī)場、建筑施工、商業(yè)、倉儲行業(yè)的裝卸及短距離搬運(yùn)作業(yè)，還可以進(jìn)入船艙和集裝箱內(nèi)進(jìn)行裝卸作業(yè)。近兩年港口運(yùn)輸業(yè)、物流倉儲業(yè)、制造業(yè)的發(fā)展對叉車需求量大幅增長，因此也帶動了國內(nèi)叉車行業(yè)的蓬勃發(fā)展。

　　中國國內(nèi)叉車業(yè)起步于50年代末，到70年代初具規(guī)模，真正發(fā)展是在80年代后期引進(jìn)TCM、尼桑、三菱的技術(shù)之后，尤其是在2000年后，市場需求開始明顯上升，產(chǎn)業(yè)規(guī)模迅速擴(kuò)大，2004年國內(nèi)銷量首次超過6萬臺。我們預(yù)計到2010年國內(nèi)市場每年的需求量在10萬臺左右，每年平均增長在15%-20%。

　　截至2004年的統(tǒng)計資料，目前行業(yè)的產(chǎn)能狀況基本如下：安徽叉車集團(tuán)的產(chǎn)能在18000輛以上，杭叉公司在18000輛以上，大連叉車2500輛，廈門叉車1500輛，合計40000輛左右，其他20家國內(nèi)企業(yè)產(chǎn)能合計15000輛左右，國內(nèi)企業(yè)合計約55000輛。外資和合資企業(yè)合計約30000臺。這樣國內(nèi)的產(chǎn)能合計約85000臺左右。2004年，中國國內(nèi)市場需求大約是6萬臺左右，從表面數(shù)字看，產(chǎn)能略有過剩。但是由于多數(shù)中小企業(yè)競爭力不足，逐漸淡出叉車行業(yè)的舞臺。

　　行業(yè)的集中度日益提高、產(chǎn)品出口及電動叉車成為未來國內(nèi)叉車企業(yè)發(fā)展的趨勢。

　　(1)較高的行業(yè)集中度。國內(nèi)企業(yè)除了安叉、杭叉之外，其他的國內(nèi)企業(yè)由于受到行業(yè)領(lǐng)先者安叉和杭叉的擠壓，使得小企業(yè)的生存空間日漸縮小，實際產(chǎn)能正在萎縮，國內(nèi)叉車行業(yè)的集中度總體趨勢不斷提高。隨著集中度的提高，規(guī)模經(jīng)濟(jì)逐漸開始發(fā)揮作用，由此帶來的廠家議價能力、品牌忠誠度、核心競爭能力等將進(jìn)一步擠壓中小企業(yè)的生存空間。

　　(2)出口大幅增長。從國內(nèi)目前的市場結(jié)構(gòu)來看，國內(nèi)企業(yè)的競爭優(yōu)勢及市場主要集中在中低檔產(chǎn)品線上，在高檔市場上，國外巨頭企業(yè)則占了先機(jī)。中國國內(nèi)企業(yè)開始將目光投向國際市場，可以看到近些年來，出口已經(jīng)成為國內(nèi)企業(yè)的又一重要市場，尤其是2004年叉車出口大幅增加。在國內(nèi)企業(yè)產(chǎn)能釋放，國內(nèi)需求保持穩(wěn)定增長的情況下，中國叉車企業(yè)需要國內(nèi)、國外市場兩條腿走路。

　　(3)電動叉車的比重正日益增大。

　　無懼宏觀調(diào)控風(fēng)暴

　　目前中國叉車行業(yè)的現(xiàn)狀具有以下幾個特點：使用范圍和使用量尚未得到足夠拓展；市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境下的產(chǎn)業(yè)調(diào)整仍處于初級階段；用戶使用意識和大部分企業(yè)研發(fā)意識、能力尚且落后。所以，從這幾個方面來看，我國叉車產(chǎn)業(yè)具有很大的發(fā)展空間。(1)宏觀調(diào)控的影響有限 與工程機(jī)械不同，叉車行業(yè)屬于物流搬運(yùn)通用設(shè)備，叉車需求主要集中在物流運(yùn)輸業(yè)、機(jī)械制造業(yè)、商業(yè)、建筑建材業(yè)、軍工系統(tǒng)、紡織業(yè)、化學(xué)工業(yè)、冶金業(yè)和能源工業(yè)，隨著產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的推進(jìn)，近兩年港口運(yùn)輸業(yè)、物流倉儲業(yè)、制造業(yè)的發(fā)展對叉車需求量大幅增長，因此也帶動了國內(nèi)叉車行業(yè)的蓬勃發(fā)展。而這些行業(yè)的發(fā)展與目前進(jìn)行的宏觀調(diào)控的直接影響不大。因此，這種叉車需求的行業(yè)分布特點決定了其市場受到宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的負(fù)面影響相對較小。

　　綜上所述，我們認(rèn)為叉車的應(yīng)用領(lǐng)域非常廣泛，因此，宏觀調(diào)控對行業(yè)的影響有限。我國叉車市場增長的潛力依然很大，據(jù)業(yè)內(nèi)權(quán)威人士估計，未來三年我國叉車行業(yè)每年市場需求在8-10萬臺。同時，行業(yè)集中度的提高使得龍頭企業(yè)具有更高的市場競爭能力。出口以及行業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整(電動叉車需求增加)是大勢所趨�？梢灶A(yù)見，盡管有諸多不確定及不利因素存在，我國叉車行業(yè)總體前景依然樂觀。對于有實力的本土企業(yè)而言，除了繼續(xù)圍繞技術(shù)、機(jī)制、質(zhì)量、品牌等關(guān)鍵點做文章外，規(guī)模、效率、成本將是決定其未來興衰的重要因素。

　　分享行業(yè)成長的果實

　　安徽合力(資訊 行情 論壇)的競爭優(yōu)勢主要體現(xiàn)在以下的幾個方面：

　　穩(wěn)健的管理經(jīng)營風(fēng)格。安徽合力始建于1958年，公司產(chǎn)品主要包括礦山機(jī)械等多種機(jī)械產(chǎn)品。1970年實施產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型，開始生產(chǎn)叉車。1983年公司引進(jìn)TCM技術(shù)，實施產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，從而迎來了公司的第一次飛躍。公司1996年掛牌上市、2000年實行配股，每一次公司的募集資金投向均集中于公司的主營業(yè)務(wù)，立足于把叉車業(yè)務(wù)做大做強(qiáng)。40多年來，公司穩(wěn)健的經(jīng)營風(fēng)格使得公司從沒有虧損過。

　　出口增長強(qiáng)勁。隨著公司產(chǎn)品品質(zhì)的提升，公司出口產(chǎn)品每年以50%的增幅大幅增加，占公司利潤的比重也由過去的14%提升到23%，而且毛利率一直維持在27%以上的較高水平。公司在未來幾年將叉車出口和電動叉車作為產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整的主要方向，因此隨著出口產(chǎn)品及電動叉車比例的提高，公司綜合毛利率水平將會逐漸回升。

　　近年來公司出口產(chǎn)品發(fā)展趨勢

　　持續(xù)充足的現(xiàn)金分紅。公司在財務(wù)指標(biāo)方面一直保持較為穩(wěn)健的態(tài)勢，充足的經(jīng)營現(xiàn)金流確保公司具有持續(xù)分紅能力，而公司每年對投資者的良好回報也使得公司入選了2005年度“上證紅利50指數(shù)”的樣本股。2004年股利支付率有所下降，其主要原因是公司利用部分自有資金對合力工業(yè)園進(jìn)行了先期投入建設(shè)。

　　公司持續(xù)充足的分紅能力

　　相對完善的產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)沟霉�司與其它競爭對手相比具有更強(qiáng)的競爭優(yōu)勢，可以保持相對較高的盈利水平。公司一直致力于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整，電動叉車比例的擴(kuò)大及出口叉車是公司進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整的主要方向，出口的快速增加是公司未來成長的保證。持續(xù)充足的業(yè)績分紅使得公司可以享受比同類公司更高的溢價。

　　借合力工業(yè)園擠身世界叉車十強(qiáng)

　　公司提出的發(fā)展戰(zhàn)略是“向物流行業(yè)和工程機(jī)械產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域拓展，實現(xiàn)由運(yùn)搬產(chǎn)品供應(yīng)商向物流解決方案供應(yīng)商的轉(zhuǎn)變”。公司憑借自己的綜合研發(fā)能力，相繼開發(fā)了堆高機(jī)，自動化物流倉儲系統(tǒng)等產(chǎn)品，正在向物流設(shè)備綜合方案供應(yīng)商轉(zhuǎn)變。

　　為擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，安徽合力已在合肥經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)購置土地1000畝，擬建設(shè)集研發(fā)與生產(chǎn)為一體的現(xiàn)代化合力工業(yè)園。合力工業(yè)園總投資額為13.2億，其中固定資產(chǎn)投資為9億，投資建設(shè)周期為五年。力爭到2008年主營收入達(dá)到50億元、利潤總額3.35億元，接近日本TCM銷售額，進(jìn)入世界叉車十強(qiáng)行列。

　　從國際比較的角度來看，公司定位于中國物流機(jī)械設(shè)備行業(yè)的龍頭企業(yè)，國際上同類公司的平均市盈率大概在21倍左右，考慮到中國市場的成長性以及公司在中國市場的龍頭企業(yè)地位，可以給予公司更高的估值水準(zhǔn)，但考慮到公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債等原因，較為合理的市盈率區(qū)間為18-20倍。在考慮到可轉(zhuǎn)債發(fā)行后轉(zhuǎn)股等各種因素的情況下，公司的相對估值應(yīng)該在6.7-7.4區(qū)間，中位值為7.05元。

　　基本面評分 83分