長城電腦IBM策略驅動下的制造企業

　　□國信證券經濟研究所 王愈

　　業績跟隨IIPC大幅增長

　　長城電腦(資訊 行情 論壇)(000066)2004年實現主營業務收入18.28億元，凈利潤32581.7萬元，同比分別增長20.7%和203.8%，每股收益0.71元，分配方案為每10股派3元。 公司 本體部分(除IIPC外)虧損減少和來自IIPC的投資收益增長，造成公司業績大幅提升。

　　2004年，公司本體部分虧損同比減少56.4%，一方面，公司主營業務增長20.7%，毛利率水平維持在2002年以來的高位(6%)；另一方面，公司通過加強內控機制，使管理費用和營業費用分別減少31.2%和7.8%。投資收益方面，由于IBM供應鏈調整和產品結構升級，來自IIPC的投資收益2004年增長了34.6%。這兩個因素相結合造成公司2004年業績大幅增長。

　　2005、2006年公司本體部分的虧損將維持在1億元左右，比2004年略微增加

　　公司2005年的毛利率將維持2004年水平，銷售收入增長10%，公司本體減虧1000萬左右；2006年，公司毛利率將有一定程度下降，抵消銷售收入的增長，但壞帳準備的增加將帶來管理費用的提升，買方信貸可能為公司帶來營業外支出的增長。

　　公司2005、2006年的投資收益將可能保持現有水平

　　公司來自IBM的投資收益在2005、2006年分別為4.01億和4億,與2004年基本持平。預測公司2005年、2006年的EPS分別為0.73元和0.67元，動態P/E分別為13倍和14倍，低于行業平均水平35倍，給予“謹慎推薦”評級。

　　2005、2006年，公司來自IBM的投資收益將維持在4億元水平

　　由于公司出售IIPC股權的投資收益(共28584萬元)分六期收取，2005年和2006年分別收取14292萬元；公司仍享有IIPC在2005年一季度20%收益，根據IIPC第四季度的贏利情況測算，此筆投資收益為12200萬元；公司與IBM新成立的合資公司ISTC將于2005年第二季度投產，我們預計ISTC年產值2005年為10-15億美元，2006年為16-25億美元。

　　2004年，亞太地區收入占IBM總收入的19.3%，其中，服務器收入占IBM服務器收入的3成(p、x系列，兩者2004年全球總收入為76億美元)，為22.8億美元。考慮到IBM新加坡服務器生產基地的分流，以及2005年已過去一個季度，我們預測ISTC　2005年的銷售額介于10億-15億美元之間。(ISTC投產后，X系列全部型號和P系列4通道以下型號都將在深圳生產。)

　　2004年11月，IBM推出專門針對Linux的OpenPower系列，根據IDC的研究，Linux服務器在2007年前將維持28%的年增長率。綜合考慮，我們認為2006年ISTC銷售額同比增長超過20%。

　　凈利率：2005年為6%———7%，2006年為7%———8%

　　IBM服務器業務的凈利率介于7.25%—8.7%之間，我們保守估計ISTC的凈利率應該在7%到8%之間。由于2005年是初次投產，我們將凈利率下調1個百分點。

　　風險提示

　　公司的買方信貸存在連帶責任風險； 計算機整機市場競爭進一步加劇，產品毛利率存在下降風險；隨著銷售收入的增長，壞帳準備可能進一步增加。ISTC至今尚未投產，其2005年產值能否達到預期存在不確定因素。

　　長城電腦昨日收盤價9.22元，跌4.26%。