儀征化纖四季度毛利拖累全年

　　□國泰君安研究所　任靜

　　全年業(yè)績同比下降，四季度虧損

　　2004年，儀征化纖(行情 論壇)(資訊 行情 論壇)(600871)的主營收入同比增加了29.05%，但主營成本增長幅度高于收入增長1.93個(gè)百分點(diǎn)，使主營利潤的增長幅度只有12.92 %。在前三季度盈利28597萬元同比增加105%的情況下，第四季度虧損5473萬元及大額計(jì)提，致使凈利潤為23124萬元，同比微降3.73%，每股收益0.058元，扣除非經(jīng)常性損益后的每股收益為0.081元，同比增長26%。每股經(jīng)營現(xiàn)金流0.072元，同比下降78%。

　　行業(yè)效益下滑

　　2004年，公司所處的滌綸行業(yè)因?yàn)樵�油價(jià)格的上漲，呈現(xiàn)出成本推動(dòng)型的攀升行情。

　　縱觀全年，聚酯原料的年均價(jià)格較2003年全面上揚(yáng)，PTA每噸漲1660元達(dá)7904元/噸、MEG每噸漲3275元達(dá)9998元/噸，漲幅分別為26%、49%。

　　在聚酯產(chǎn)能猛增的同時(shí)，下游織機(jī)的開工率全年平均只有62%，較2003年的74.8%下降了12.8個(gè)百分點(diǎn)。下游企業(yè)對(duì)聚酯纖維的加工能力僅約有1200萬噸，至少450萬噸的聚酯產(chǎn)能成為多余，導(dǎo)致聚酯開工率僅有71%。下游需求的減少，遏制了滌綸纖維價(jià)格的進(jìn)一步提高，成本的增加不能有效的傳遞，導(dǎo)致滌綸行業(yè)利潤空間的縮小、效益大幅度的下滑。

　　在原料成本年均上漲2398元/噸的同時(shí)，聚酯切片和長短絲的漲幅總體平均只有1800元/噸。特別是10月以后，由于原料的價(jià)格達(dá)到了全年的高點(diǎn)，而長短絲價(jià)格卻由于下游需求的抵制而迅速下跌，高價(jià)原料和低價(jià)產(chǎn)品的倒掛，使得滌綸生產(chǎn)企業(yè)陷入非常嚴(yán)重的虧損。與2003年相比，滌綸行業(yè)毛利率下降1.47個(gè)百分點(diǎn)為5.71%，收入增加了47%但利潤總額僅增13.7%，利潤率由2.87%下降到2.22%。

　　難敵行業(yè)頹勢(shì)

　　作為唯一擁有從PTA原料到長短纖維產(chǎn)業(yè)鏈的滌綸生產(chǎn)企業(yè)，規(guī)模效益顯著且因?yàn)樵�料的自供而使成本明顯降低，但其效益也在第四季度出現(xiàn)了下滑。

　　2004年公司全年的外購主要原料加權(quán)平均價(jià)格同比上漲了31.8%，其中外購PTA、MEG和PX的平均采購成本分別比上年上升了26.6%、37.8%和29.2%，但聚酯產(chǎn)品加權(quán)平均價(jià)格(不含增值稅)從上年的8017元/噸上升到9467元/噸，增幅為18.1%，其增幅明顯小于原料價(jià)格漲幅，聚酯產(chǎn)品盈利空間擠壓明顯。

　　雖然由于PTAⅠ線和Ⅱ線滿負(fù)荷穩(wěn)定運(yùn)行，使PTA產(chǎn)量達(dá)到93.34萬噸，同比提高29.7%而減少了外購量，對(duì)公司的效益和降本減費(fèi)貢獻(xiàn)較大，使主營利潤占利潤總額的比例較上年度上升81.8個(gè)百分點(diǎn)。但第四季度全行業(yè)經(jīng)營環(huán)境的急劇變化，使公司第四季度毛利率為2.9%，比前三個(gè)季度的毛利率減少7.8個(gè)百分點(diǎn)，從而使全年毛利率為8.5%，同比減少1.4個(gè)百分點(diǎn)。

　　公司的主營利潤率和凈利率也在波動(dòng)中逐季下降，第四季度的主營利潤率和凈利率為全年最低。

　　行業(yè)效益繼續(xù)下滑趨勢(shì)難改

　　原料方面：2005年國內(nèi)新增的聚酯產(chǎn)能近500萬噸，全球共新增聚酯產(chǎn)能600多萬噸，對(duì)PTA的需求可能增加500多萬噸，而PTA新增的產(chǎn)能只有約350萬噸，PTA缺口在150萬噸以上，比2004年更為緊張。MEG的產(chǎn)能增長與新增聚酯需求基本持平，供應(yīng)緊張狀況將有所緩解。供需缺口的繼續(xù)存在及國際油價(jià)的持續(xù)上升仍然使PTA、MEG的價(jià)格延續(xù)2004年的漲勢(shì)。

　　產(chǎn)能方面：2004年底已經(jīng)建成而未投產(chǎn)的聚酯產(chǎn)能有227萬噸，加上年內(nèi)新增，2005年的國內(nèi)聚酯產(chǎn)能將超過2000萬噸，達(dá)2150萬噸。

　　下游需求方面：在配額取消后至今，下游織造企業(yè)因?yàn)閬碜愿鲊�的特保限制、從量�?jì)稅等原因始終沒有出現(xiàn)期待中的火爆場(chǎng)面。另外，自2004年10月開始滌綸短纖價(jià)格與棉花價(jià)格的倒掛，使得棉紡織企業(yè)逐漸減少了滌綸短纖的用量，滌綸短纖企業(yè)的效益也隨之下滑、停產(chǎn)企業(yè)增加。預(yù)計(jì)在成本推動(dòng)下，2005年滌綸短纖的價(jià)格不會(huì)有明顯的下降、而棉花價(jià)格預(yù)期上漲的幅度有限，兩者的差距難以有顯著的改善。

　　因此，在聚酯原料價(jià)格上漲、聚酯成本上升的同時(shí)，聚酯產(chǎn)能繼續(xù)增加但下游需求又難以消化，供大于求的狀況持續(xù)存在并將使滌綸產(chǎn)品價(jià)格跟隨成本而上漲受到壓制，最終仍然會(huì)重復(fù)2004年的行情，聚酯企業(yè)在上下夾擊中效益繼續(xù)下滑。

　　產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)將繼續(xù)體現(xiàn)

　　在行業(yè)效益下滑中，公司所具有的穩(wěn)定PX供應(yīng)和90萬噸/年P(guān)TA自供的一體化優(yōu)勢(shì)充分體現(xiàn)，保證公司的盈利好于行業(yè)平均。

　　中國聚酯產(chǎn)能的不斷擴(kuò)張導(dǎo)致的全球性的PTA、MEG供應(yīng)緊張，也使PTA原料對(duì)二甲苯(PX)供應(yīng)出現(xiàn)較大的缺口，2005年全球新增PTA產(chǎn)能350萬噸，需要230萬噸PX與之配套，但2005年新增PX只有150萬噸，PX的供應(yīng)也更為緊張。

　　不過，公司已經(jīng)于2003年11月與國內(nèi)目前最大的PX供應(yīng)商鎮(zhèn)海煉化(行情 論壇)簽訂了未來兩年對(duì)二甲苯采購協(xié)議。此舉將在PX供應(yīng)短缺的情況下有助于公司原料的穩(wěn)定供應(yīng)、降低生產(chǎn)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，而且，相比于進(jìn)口原料，采購的周期短、路途近，使公司的存貨成本降低，對(duì)公司的生產(chǎn)經(jīng)營的安全穩(wěn)定運(yùn)行生產(chǎn)積極影響。

　　公司已經(jīng)建成的90萬噸/年P(guān)TA在2004年全面發(fā)揮了效益，減少了外購PTA數(shù)量、降低了原料成本。公司還計(jì)劃投資38.1億進(jìn)行100萬噸/年P(guān)TA項(xiàng)目，計(jì)劃在2005年年內(nèi)開工、2007年完工。這將為公司不斷擴(kuò)大的纖維生產(chǎn)規(guī)模和于2004年年底建成的20萬噸/年的聚酯瓶片提供充足的原料，使一體化優(yōu)勢(shì)充分發(fā)揮。

　　投資建議：中性

　　2005、2006年主營收入的增長主要在于20萬噸瓶級(jí)切片的投產(chǎn)，其它主要指標(biāo)基本以過往年份數(shù)據(jù)為依準(zhǔn)(除營業(yè)外支出)。綜合考慮，公司的盈利水平仍然偏低。2005年的每股收益預(yù)計(jì)為0.088元，比2004年扣除非經(jīng)常性損益后的每股收益0.081元略有增長，動(dòng)態(tài)市盈率為33.18倍，維持“中性”的投資建議不變。

　　儀征化纖昨日收盤價(jià)3.08元，漲1.99%。