公司研究：大唐電信獵獵王旗下的3G征程

　　——由3G概念看大唐電信投資價(jià)值

　　唐朝，中國(guó)歷史上空前繁榮的歷史階段，以經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、國(guó)力強(qiáng)盛超邁往古，史有“盛唐”之說(shuō)；而一家上市公司，冠以“大唐”之名，不僅僅是為吸引公眾的眼球，無(wú)疑名字中張揚(yáng)著一股不可言狀的卓越底氣與喧天霸氣，本文的主角大唐電信(資訊 行情 論壇)〔SH 600198〕正借助3G時(shí)代中國(guó)標(biāo)準(zhǔn)的胎動(dòng)和辛苦征程受到上市以來(lái)公眾廣泛的注視。上月全球火辣辣的目光下的“3G在中國(guó)全球峰會(huì)”再次將它推上焦點(diǎn)。

　　巨大中華曲、大唐歌飛夢(mèng)

　　大唐電信作為我國(guó)通信設(shè)備制造行業(yè)的四大巨頭之一，與巨龍、中興、華為并稱通信業(yè)“巨大中華”，這家有這中國(guó)電信(行情 論壇)科學(xué)技術(shù)研究院“優(yōu)良血統(tǒng)”的通信上市公司，自呱呱墜地就貼上了 “國(guó)內(nèi)通信領(lǐng)域的著名高科技骨干企業(yè)”金字標(biāo)簽。成為科技部2000年1月首批公布的十六家“863計(jì)劃成果產(chǎn)業(yè)化基地”之一。其后當(dāng)又選《福布斯》雜志“全球最佳小公司”中國(guó)內(nèi)地企業(yè) “探花郎”， “當(dāng)仁不讓”的扯起一桿“大唐王旗”，顯然并不過(guò)分。

　　作為上市公司，大唐王旗下是掩飾不住的璀璨與輝煌，2000年成為科技部首批公布的十六家“863計(jì)劃成果產(chǎn)業(yè)化基地”之一。2002年入選“中國(guó)最受尊敬企業(yè)50強(qiáng)”；2003年被評(píng)為最具號(hào)召力的公司。每年的公眾面孔都是一副優(yōu)雅、尊貴的王者形象。此外還有一個(gè)不能不說(shuō)的亮點(diǎn)是上市公司的母公司評(píng)借“王族血統(tǒng)”在國(guó)家信產(chǎn)部的大力扶持下，積極參與的TD-SCDMA成為了國(guó)際公認(rèn)的的3G標(biāo)準(zhǔn)之一。坐擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)、躋身世界3G三大標(biāo)準(zhǔn)之一的大唐電信，頗有笑傲群雄，手握標(biāo)準(zhǔn)、舍我其誰(shuí)的得意之態(tài)，面對(duì)眾多為3G厲兵秣馬多年默默等待的中外設(shè)備商，大唐憑借打造“中國(guó)標(biāo)準(zhǔn)”之先發(fā)優(yōu)勢(shì)構(gòu)建的3G價(jià)值鏈有理由支撐起一個(gè) “盛世歌飛”彩色之夢(mèng)。

　　就在剛剛結(jié)束的3G時(shí)代到來(lái)前最微妙的3G峰會(huì)上(說(shuō)其微妙是因?yàn)槿藗儗?duì)于牌照發(fā)放、標(biāo)準(zhǔn)的發(fā)放的猜測(cè))。信產(chǎn)部副部長(zhǎng)婁勤儉簡(jiǎn)短的“我們一直在務(wù)實(shí)、穩(wěn)健按照十六字方針發(fā)展3G”的發(fā)言語(yǔ)義深長(zhǎng)。在牌照謎底沒(méi)有揭開(kāi)前，再明白不過(guò)的道理是3G國(guó)產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)TD-SCDMA的民族情結(jié)是繞不過(guò)去的坎。我們似乎可以這樣猜測(cè)，信產(chǎn)部的官員們?cè)陟o靜地等待這個(gè)中國(guó)的大唐電信。畢竟這是很多中國(guó)人搞了很多年的一個(gè)惟一可以放之全球的電信標(biāo)準(zhǔn)，是一個(gè)劉翔式的“跨越歷史”。有了這一標(biāo)準(zhǔn)，憑著中國(guó)龐大的市場(chǎng)，也許可以創(chuàng)造一個(gè)奇跡。當(dāng)然在這個(gè)奇跡下還有的是大唐歌飛的華彩樂(lè)章。

　　　也許是巧合，就在3G高峰會(huì)上大唐董事長(zhǎng)周寰明確表示產(chǎn)業(yè)發(fā)展需要資金支持和明朗的政策導(dǎo)向。話外知音分明已得到政府力挺的答案。

　　業(yè)績(jī)逐年滑坡、并非盛世危言

　　在中國(guó)通信市場(chǎng)高速發(fā)展時(shí)期，大唐電信業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)掩蓋了內(nèi)部的問(wèn)題和矛盾。而2002年國(guó)內(nèi)電信投資下滑后，公司的一些問(wèn)題逐步暴露，成為阻礙公司發(fā)展的關(guān)鍵因素。昔日輝煌的大唐電信也被一串令人沮喪的業(yè)績(jī)報(bào)告擊倒；2003年中報(bào)虧損、第三季度虧損、年報(bào)虧損！過(guò)去的2003年對(duì)大唐電信來(lái)說(shuō)，絕對(duì)是個(gè)痛苦的年份。3G牌照發(fā)放時(shí)間推了又推，面臨巨大資金壓力的TD-SCDMA，也是舉步維艱。

　　如果從市場(chǎng)層面分析造成業(yè)績(jī)下滑的原因其一是中國(guó)電信市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，通信設(shè)備廠商產(chǎn)生了明顯的優(yōu)勝劣汰效應(yīng)，比如與老對(duì)手中興通訊(資訊 行情 論壇)相比較，大唐2003年的日子過(guò)得是極為艱苦，僅從年報(bào)數(shù)據(jù)看，大唐電信的主營(yíng)業(yè)務(wù)都處于下滑狀態(tài)，手機(jī)業(yè)務(wù)雖然已經(jīng)從單純的經(jīng)營(yíng)CDMA市場(chǎng)，發(fā)展進(jìn)入到GSM市場(chǎng)，但是業(yè)務(wù)一樣沒(méi)有多少起色。交換產(chǎn)品業(yè)務(wù)作為公司的支柱，也是大踏步的后退，無(wú)線產(chǎn)品受困于規(guī)模太小，即使是SIM卡和軟件產(chǎn)品發(fā)展不錯(cuò)，也不能挽回整體虧損的命運(yùn)。運(yùn)營(yíng)商設(shè)備采購(gòu)銳減，3G牌照遲遲不發(fā)，導(dǎo)致公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和凈利潤(rùn)同時(shí)減少，2003年 全年虧損額高達(dá)1.87億元，每股虧損0.4265元。

　　如果再作一個(gè)深層次，我們就發(fā)現(xiàn)造成問(wèn)題本源正是大唐電信“王族血統(tǒng)”所伴生的體制問(wèn)題成為制約企業(yè)發(fā)展的瓶頸；大唐電信作為上市公司以國(guó)有研究院體制下的市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，必然存在市場(chǎng)意識(shí)和能力弱的先天不足，自然無(wú)法和機(jī)制靈活的民營(yíng)企業(yè)形成有力競(jìng)爭(zhēng)。此外組織結(jié)構(gòu)的體系設(shè)立不科學(xué)性，在研究院體制下形成的二級(jí)法人結(jié)構(gòu)嚴(yán)重制約了公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的統(tǒng)一性和完整性。

　　再看財(cái)務(wù)狀況，公司存在資金不足、庫(kù)存太大、應(yīng)收賬款回收慢及現(xiàn)金流狀況差等問(wèn)題，都成為制約企業(yè)發(fā)展的命門(mén)，何況還“雪上加霜”的爆出涉嫌違規(guī)操作股票的新聞，公眾形象頓失，更是讓投資者失去信心。

2003年大唐電信業(yè)務(wù)收入及利潤(rùn)構(gòu)成

　　痛定思痛，在經(jīng)歷了03年的虧損之后，公司管理層開(kāi)始對(duì)組織結(jié)構(gòu)進(jìn)行改進(jìn)；在組織體系方面，建立了事業(yè)部體制，將原來(lái)分子公司的權(quán)力被削弱，管理層的權(quán)威得到加強(qiáng)，在企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部，各地辦事處成為統(tǒng)一的資源平臺(tái)，資源得到充分的共享，公司對(duì)市場(chǎng)的反應(yīng)更加快速。變革以后，大唐可以更適應(yīng)從設(shè)備供應(yīng)商向服務(wù)提供商的轉(zhuǎn)變，擺脫以單一產(chǎn)品銷售為基礎(chǔ)的經(jīng)營(yíng)模式。雖然改良后的組織體系和人事的變革為公司基本面的向好提供了有力的支撐，但綜合的看大唐的現(xiàn)實(shí)財(cái)務(wù)壓力仍然很大：不合理的債務(wù)結(jié)構(gòu)，巨額的應(yīng)收帳款和存貨；緊張的現(xiàn)金流。可以說(shuō)大唐從來(lái)都不缺機(jī)會(huì)，只是深層次的問(wèn)題尚未解決，例如大唐的體制問(wèn)題仍然沒(méi)有根本解決，喪失了很多機(jī)會(huì)。畢竟相對(duì)其他行業(yè)，電信設(shè)備行業(yè)的國(guó)際間競(jìng)爭(zhēng)更加充分，大唐在國(guó)內(nèi)的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手以民營(yíng)為主，充分的競(jìng)爭(zhēng)使大唐的體制問(wèn)題更突出的暴露出來(lái)。這一點(diǎn)現(xiàn)在還看不到有轉(zhuǎn)變的跡象。

通信設(shè)備行業(yè)三大廠商對(duì)比

　　3G版圖、期待中的輝煌

　　業(yè)績(jī)下滑、遭受機(jī)構(gòu)投資者拋棄、來(lái)自老對(duì)手華為、中興競(jìng)爭(zhēng)壓力，此時(shí)此刻的大唐急欲“突出重圍”。2004年初大唐電信最新的發(fā)展戰(zhàn)略是"立足核心交換網(wǎng)絡(luò),逐漸將產(chǎn)業(yè)重心拓展到接入產(chǎn)品、用戶端產(chǎn)品和通信服務(wù)。打通從芯片、軟件、系統(tǒng)設(shè)備、終端到應(yīng)用服務(wù)完整的產(chǎn)業(yè)鏈,做實(shí)、做強(qiáng)、做大企業(yè)"。在這一發(fā)展戰(zhàn)略的指導(dǎo)業(yè)務(wù)方面，大唐電信面臨著新一輪發(fā)展機(jī)遇。微電子業(yè)務(wù)是其盈利的亮點(diǎn)，但似乎還不夠，規(guī)劃3G版圖就成了重中之中。在3G規(guī)劃中，SCDMA業(yè)務(wù)正是主要的機(jī)會(huì)所在，目前全球有三大3G標(biāo)準(zhǔn)：歐式WCDMA、美式CDMA2000和中國(guó)的TD-SCDMA，中國(guó)標(biāo)準(zhǔn)的代表者即是大唐。

　　TD-SCDMA看是個(gè)救命法寶，考慮到政府的大力扶持，TDS-CDMA也必然占據(jù)一席之地。很多廠商在了解到中國(guó)政府的態(tài)度后，已經(jīng)開(kāi)始了TDS-CDMA產(chǎn)品的研發(fā)。大唐集團(tuán)(大唐電信母公司)是TDS-CDMA標(biāo)準(zhǔn)的提出者和主要設(shè)備商。預(yù)計(jì)，TDS-CDMA在未來(lái)3G建設(shè)中可能占據(jù)10%的市場(chǎng)份額。大唐集團(tuán)在TDS-CDMA市場(chǎng)中的份額預(yù)計(jì)在25%-40%之間，作為系統(tǒng)設(shè)備商的大唐3G建設(shè)的主要受益方。3G建設(shè)中，國(guó)內(nèi)廠家的總體份額將遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于2G時(shí)代，基本打破過(guò)去國(guó)外廠家壟斷假設(shè)05年中3G開(kāi)始建設(shè)，按照04年的收入數(shù)據(jù)估計(jì)，目前構(gòu)成競(jìng)爭(zhēng)的三家設(shè)備商里，銷售收入的增長(zhǎng)率的大小為：大唐>華為>中興通訊。需要注意的是，目前與TDS-CDMA有關(guān)的3G資產(chǎn)并不在上市公司大唐電信中，但未來(lái)具有進(jìn)入上市公司的可能。即使沒(méi)有發(fā)生任何收購(gòu)，大唐電信也可以從代理3G設(shè)備的銷售中獲益。

　　從11月8日召開(kāi)的“3G在中國(guó) 2004年全球峰會(huì)”上傳來(lái)的信號(hào)，國(guó)內(nèi)3G牌照的發(fā)放04年基本無(wú)望。這對(duì)于其他設(shè)備廠商可能不是好消息，但對(duì)大唐集團(tuán)來(lái)說(shuō)，卻為公司TDS-CDMA的研發(fā)贏得了時(shí)間，可以加快和完善商用化的進(jìn)程。如果預(yù)測(cè)3G牌照的發(fā)放時(shí)間將在05年初或年中。 TDS-CDMA標(biāo)準(zhǔn)在大唐股份的控股股東大唐集團(tuán)手中，現(xiàn)在還不能確定以后這部分資產(chǎn)是否進(jìn)入大唐股份中。但由于銷售渠道主要由大唐股份控制，TDS-CDMA的銷售繞不開(kāi)大唐股份，至少會(huì)以類似與信威的協(xié)議，以聯(lián)合銷售的方式與大唐股份合作。根據(jù)分析國(guó)內(nèi)3G系統(tǒng)設(shè)備的建設(shè)總規(guī)模約為1800億 ，整個(gè)TDS-CDMA市場(chǎng)規(guī)模在180億左右，大唐集團(tuán)在3G建設(shè)第一年的市場(chǎng)銷售規(guī)模約在13-21億之間。這一銷售額對(duì)中興和華為來(lái)說(shuō)，并不算很高，但對(duì)大唐來(lái)說(shuō)，卻意義重大。實(shí)現(xiàn)了銷售額的翻番。從這個(gè)數(shù)字看，大唐就有理由一搏。

　　4月21日，中美貿(mào)易談判會(huì)傳來(lái)消息：在第三代手機(jī)(3G)標(biāo)準(zhǔn)選擇上，中國(guó)將允許電信商自主選擇。中國(guó)3G局面峰回路轉(zhuǎn)之際，這聽(tīng)來(lái)似乎對(duì)大唐不利。因?yàn)楫吘咕S護(hù)本土3G標(biāo)準(zhǔn)，第一代、第二代手機(jī)國(guó)外巨頭壟斷的局面讓國(guó)內(nèi)廠商交了天價(jià)學(xué)費(fèi)，中國(guó)3G標(biāo)準(zhǔn)的提出，本身就是國(guó)家利益最大化的一步棋。如果作一深入分析，分析“不強(qiáng)制”國(guó)內(nèi)電信商采用“中國(guó)版”3G標(biāo)準(zhǔn)，至少會(huì)給TD-SCDMA一個(gè)政策籌碼。中國(guó)到現(xiàn)在仍對(duì)3G保持謹(jǐn)慎，尚未真正啟動(dòng)，可以說(shuō)客觀上是為中國(guó)3G標(biāo)準(zhǔn)爭(zhēng)取時(shí)間。因?yàn)槲覀兛吹娇此评�空的政府的松口并沒(méi)讓大唐及產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟感到壓力，大唐已經(jīng)得到了某種暗示與默契。自己做好，推動(dòng)TD-SCDMA產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程以及“同心、同行、同發(fā)展“是大唐打出的旗幟。

　　資金困頓、A TO H 猜想

　　未來(lái)SCDMA的市場(chǎng)空間雖然很大，但是分期付款的支付方式將對(duì)公司的現(xiàn)金面臨更大的考驗(yàn)。到從目前的情況來(lái)看，3G牌照的發(fā)放尚需時(shí)日，時(shí)間給了大唐電信機(jī)會(huì)也給大唐帶來(lái)了資金鏈的困頓，雖有政府支持卻難有足夠的資金是一大硬傷，就連大唐移動(dòng)首席執(zhí)行官唐如安也曾對(duì)媒體表示：“投資TD-SCDMA的風(fēng)險(xiǎn)較大， 相信每一個(gè)置身其中的同行都有同感。”畢竟大唐移動(dòng)已經(jīng)掏出10億元了，普天投入的研發(fā)費(fèi)用不低于5億元，華為和西門(mén)子也扔進(jìn)了幾億元。2005年發(fā)放3G牌照對(duì)設(shè)備商來(lái)說(shuō)自然是個(gè)美好的前程，但也嚴(yán)峻的考驗(yàn)這設(shè)備商的資金鏈。

　　“巨大中華”四足鼎立的時(shí)代已經(jīng)遠(yuǎn)去，國(guó)內(nèi)的其他廠商已經(jīng)在3G實(shí)際商用化上實(shí)現(xiàn)突破，老對(duì)手華為陸續(xù)取得阿聯(lián)酋、香港的3G網(wǎng)絡(luò)建設(shè)訂單。中興也在突尼斯也已經(jīng)成功搭建了3G試驗(yàn)網(wǎng)。那廂兒，中興通訊于10月28日發(fā)布公告稱證監(jiān)會(huì)以前發(fā)布《關(guān)于統(tǒng)一中興通訊發(fā)行境外上市外資股的批復(fù)》，批準(zhǔn)其發(fā)行不超過(guò)1.62億股境外上市外資股，在中興通訊A股到H股的攻勢(shì)下，中興已經(jīng)走在前頭，大唐，何時(shí)才能再現(xiàn)輝？大唐還能坐的住嗎？

　　其實(shí)大唐電信一直就沒(méi)有停止融資的腳步，2004年3月31日，大唐電信董事會(huì)通過(guò)轉(zhuǎn)讓子公司大唐微電子的部分股權(quán)給華平創(chuàng)業(yè)投資有限公司的協(xié)議。通過(guò)新引入投資公司獲得資金，華平創(chuàng)投是國(guó)際上規(guī)模最大的創(chuàng)業(yè)投資公司之一，可以幫助大唐微電子公司進(jìn)行各種資源的優(yōu)化配置和資金問(wèn)題。華平創(chuàng)投此前已經(jīng)投資了多家通信類的成長(zhǎng)性企業(yè)，如港灣網(wǎng)絡(luò)等，而且這些企業(yè)間多數(shù)方面可以互補(bǔ)。存在這樣的可能性，即依靠華平的資本紐帶，各企業(yè)可以在實(shí)際經(jīng)營(yíng)和資本運(yùn)作兩個(gè)方面進(jìn)行合作。可以斷定大唐從中可以獲得多方面的幫助還有很多，這有點(diǎn)類似于UT斯達(dá)康與軟銀的關(guān)系。

華平創(chuàng)投入股后股權(quán)結(jié)構(gòu)

　　2004年9月3日中證券報(bào)傳來(lái)消息，大唐集團(tuán)3G子公司擬海外上市， 中國(guó)大唐電信科技產(chǎn)業(yè)集團(tuán)副總裁唐如安昨日在此間表示，集團(tuán)旗下負(fù)責(zé)3G研發(fā)的北京信威通信技術(shù)公司將赴海外上市，該計(jì)劃近日已經(jīng)得到了出資人國(guó)務(wù)院國(guó)資委的批準(zhǔn)。大唐電信會(huì)不會(huì)效法中興通訊事現(xiàn)A TO H的跳躍？引發(fā)了種種猜想。但我們所知道的，是作為風(fēng)險(xiǎn)投資公司的創(chuàng)投在不遠(yuǎn)的將來(lái)一定需要一個(gè)退出的出口臺(tái)，同時(shí)它也會(huì)為大唐電信的資本運(yùn)作提供更多的幫助。而作為大唐資金的困頓正是橫在大唐電信3G征程上必須要逾越的溝壑。

　　二級(jí)市場(chǎng)里，敏銳的機(jī)構(gòu)似乎嗅到了氣味，10月在上證指數(shù)(資訊 行情 論壇)慢慢下的嚴(yán)峻形勢(shì)中。市場(chǎng)表現(xiàn)平平的大唐電信(600198)卻一反常態(tài)，走出了標(biāo)準(zhǔn)的上升通道，從9月13日的7.7元起步，已經(jīng)上模到11月11日的近13元。以前其三季度的凈利潤(rùn)不過(guò)區(qū)區(qū)787.9萬(wàn)元,僅僅做到扭虧而已的答卷自然無(wú)法解釋目前的上漲。由此分析大唐電信逆勢(shì)上漲的勇氣不該來(lái)歷史的業(yè)績(jī),而是未來(lái)的預(yù)期。3G概念新鮮而震撼,而對(duì)外融資的初步成功及后續(xù)的融資題材的則給人很大的想象空間。

　　如果從價(jià)值分析看，該公司的傷痛是面臨系統(tǒng)設(shè)備領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)力逐漸削弱，財(cái)務(wù)壓力沉重等現(xiàn)實(shí)問(wèn)題，尤其是SCDMA市場(chǎng)空間的不確定性很強(qiáng)。 與國(guó)內(nèi)主要的通信設(shè)備類上市公司比較，公司的動(dòng)態(tài)市盈率遠(yuǎn)高于同類公司，風(fēng)險(xiǎn)較高。隨著消息面的影響，公司短期股價(jià)的波動(dòng)可能較大。大唐能走多遠(yuǎn)？還是將答案交給市場(chǎng)吧。

　　東方語(yǔ)