暴漲暴跌、籌資溢出、創業板不創新……創業板已經切實地走到每位投資者的身邊，不過投資者卻不一定能夠防范所有“意外”——這需要一些適當的猜想，裝備于我們的“謹慎”。

　　□文/鄧 妍

　　10月，創業板終于在一系列緊鑼密鼓的準備中，掀開了遲遲不落的面紗。

　　然而，在對創業板的期待、憧憬中，無論是決策層，還是千千萬萬望眼欲穿的投資者，“謹慎”兩個字都在大家的心頭，壓得越來越緊。

　　決策層的謹慎，無疑關注于“維穩”。創業板第一批10家公司申購之后，第二批9家公司的新股申購日期為10月13日，第三批9家公司則挨著定在10月15日。這種安排將使凍結在申購第二批公司的資金，無法申購第三批公司，惡意炒新也就被“斬殺”于胎腹之中。

　　不過，創業板的最大魅力，就是“水太深”，一些超乎想象的“趣事”、“意外”依然會在人們的“謹慎”中輪番上演。

　　例如，深交所9月24日就發布正式文件，規定在創業板新股上市首日開盤價±20%、±50%臨時停牌閥值的基礎上，新增±80%停牌閥值，且直接停牌至14點57分。需知，任何IPO首日大漲80%以上都并不稀奇。這意味著，監管層寧可犧牲“正常現象”，也要確保“風險可控”——卻完全忘了，首日有買無賣，所可能導致的其后連續大漲大跌的風險。

　　可見，創業板雖已來臨，但是創業板的真實面容，有可能呈現出的各種情況，投資者、甚至是決策層也并不一定能夠完全掌握，甚至根本料想不到。

　　下面，就是結合監管層、券商、基金、投資者的各種思維、行為方式，對未來風云莫測的創業板所展開的“八大猜想”，相信對投資者制定投資策略有所幫助。

　　猜想 1 ：難逃暴漲暴跌魔咒

　　創業板股票流通股本小，換手率高，較大數量的股票買賣行為就可能誘發股價大幅波動，操縱股價也更為容易。

　　深交所綜合研究所曾在2008年6月對57家我國創新型中小企業在納斯達克上市后的股價表現，進行過分析，發現“暴漲暴跌”在“個股”中表現得極為突出。

　　三種有代表性的股價趨勢情況是：其一，中芯國際、富維薄膜等上市后股價持續下跌，較其上市時最高價，已跌去80%以上；其二，尚德電力、攜程、百度等上市后持續走高，并都在2007年出現巨幅波動，上漲時兩三個月時間里漲幅可以超過數倍，下跌時一兩個月時間里股價跌幅可以超過50%；其三，早期上市的三大門戶網站，都經歷過“網絡股泡沫破滅”沖擊，其股價變化更為典型地體現出了“暴漲暴跌”的特點。

　　以搜狐為例，2000年上市后最高價超過13美元，但隨后的暴跌在4個月里就將其股價推到1美元左右的退市邊緣線上，最低時僅為0.52美元，與上市第一個月的平均價相比已跌去95%以上。但是，一年后隨著網絡公司商業模式逐步成熟和投資者的重新認同，搜狐股價一年中又上漲到34美元，比最低價高出60余倍。

　　A股創業板能否避免“暴漲暴跌”的魔咒，從目前機制設定來看，難以幸免。較高的波動率會讓少數人加速致富，也會讓更多的投資者失去財富。

　　猜想 2 ：將延續高市盈率發行

　　第一批創業板公司的發行定價都不低，10家企業平均發行市盈率是52倍，相比主板市場今年IPO重啟后平均發行市盈率38倍，明顯偏高。

　　事實上，證監會對首批創業板公司的發行價格是高是低并未進行窗口指導，這實際上是在暗示“創業板公司的市盈率可以高一點”。

　　選取全部A股、創投概念股、中小板公司以及首批創業板10家公司所屬行業的上市公司數據進行比較，你會發現：以2009年和2010年兩年的盈利預測和當前股票估值作為比較指標，在這10家公司中，唯有南風股份和探路者的發行定價未有高估，其他8家公司的上市定價已經透支了它們未來兩年企業可預期的業績成長性。

　　對比中小板數據，從超高換手率來看，中小企業板的高估值水平順理成章，但這種估值溢價也暗含了較高風險。

　　目前A股市場的滾動市盈率為24.5倍，但中小企業板估值水平卻高達39.5倍。未來的創業板上市公司，由于頂著“科技”、“創新”之類的光環，很可能吸引更多的投機資金，從而獲得更高估值水平。

　　猜想 3 ：融資規模將超預期

　　此前，幾乎所有機構都再三強調，每家創業板公司平均融資額不過兩億元左右，按創業板推出首年預計有200家公司上市計算，其總融資額不過400億元。

　　但市場和所有預測者都開了一個玩笑。首批上市的10家創業板公司融資規模達到66.76億元，較招股說明書中的預計募資總額31.47億元，增長超過100%。其中，超額融資最多的是神州泰岳，超出其原計劃兩倍多，高達18.33億元；相對較少的探路者，融資額也超出此前預期的50%。

　　讓人擔憂的是，這批公司首發募集資金量超出不少公司高管預期，到手的錢怎么花出去反而成了挑戰，無形中也加劇了未來公司的經營風險。

　　這種擔心絕不是杞人憂天。神州泰岳募集資金有三分之一將用來支付買樓款項，已經遭到廣泛“炮轟”。同時，由于募集資金投向受招股說明書限制，很多公司可能會被迫“瘋狂招收新員工”。

　　更關鍵的是，眼下中小企業板的高管套現風潮愈演愈烈，創業板上市公司的股東是否會走同樣的路，讓人擔憂。難怪北京大學金融與證券研究中心主任曹鳳岐曾感慨：“創業板現在市盈率高得驚人，我非常擔心它會變成圈錢工具。”

　　猜想 4 ：創新能力名不符實

　　由于要確保創業板平穩而成功地推出，從首批登陸創業板的10家公司來看，創新特征較為缺乏。創業板的作用，目前來看更像是促進符合國家發展戰略和產業升級方向的中小企業的發展。

　　實踐表明，創業板的推出并不意味著高新技術產業一定成功。

　　首先，國際上創業板市場的運作經驗，并沒有為創業板與高新技術產業發展之間的因果關系提供普遍而有力的佐證。雖然NASDAQ被稱為“美國高科技企業的搖籃”，但歐洲的ESDAQ、英國的AIM、新加坡的SESDAQ等等，從運作效果來看，遠不如NASDAQ成功，在推動其高科技產業發展中的作用沒有明顯體現。

　　其次，從我國現實看，創業板建立并不能解決制約高科技產業發展的關鍵問題，如人才狀況、研究開發和創新能力、科技政策、高科技企業管理體制和運行機制、創業精神與創業環境等。

　　因此，認為僅僅通過建立創業板解決中小高科技企業的融資問題，就能實現高新技術產業的飛速發展，未免太過天真。

　　猜想 5 ：明星股東人數將爆棚

　　資本市場素有演繹造富神話的傳統，在首批10家創業板企業發行后，即使按發行價計算，也將有32位自然人股東成為億萬富豪。

　　樂普醫療董事、總經理蒲忠杰夫婦是32人中身價最高者，兩人共持有9000多萬股股份，按發行價29元計算，合計身價約合市值26.5億元。

　　但與已過會、尚未正式啟動發行的華誼兄弟相比，蒲忠杰等人明顯沒有什么“娛樂性”。從目前披露的資料看，華誼兄弟股東大腕云集，除實際控制人王中軍和王中磊外，還有馬云、江南春等商業精英。當然，最惹眼的還屬華誼旗下眾明星，如馮小剛、張紀中、李冰冰、黃曉明……無一不獲得數十倍的收益。

　　問題在于，這些明星股東，其持股動力會一直旺盛嗎？

　　猜想 6 ：創投概念股逐步降溫

　　自今年年初以來，隨著創業板不斷升溫，創投概念股一度暴漲，但當創業板正式推出后，可能帶來創投概念的炒作重心由間接持股向直接持股轉移，即由通過持股創投的上市公司，向直接持股在創業板上市的主板上市公司轉移。

　　通常而言，創業板將為四類企業帶來機會：持股創投公司的上市公司、類創投上市公司或直接參股創業企業的上市公司、受益于創業板估值示范效應的高科技產業的上市公司、券商、信托等存在業務關聯的上市公司。

　　從股價表現來看，市場前期炒作較多的主要是持股創投公司的上市企業。這類公司的受益模式是：創業板暢通了創投公司的退出渠道，上市公司則受益于參股創投公司收益的提升。當前這類機會挖掘已較為充分，投資者應防范過高估計創投公司受益程度的風險。

　　隨著創業板上市企業的逐步明朗，直接參股這些企業的上市公司逐漸被挖掘出來，對這類上市公司的短期炒作也會風生水起。其中，所持創業板擬上市公司股權比例較高、自身規模較小的主板上市公司機會更大。

　　猜想 7 ：科技類小公司迎來投資機遇

　　創業板正式推出后，將給主板相關行業帶來估值溢價提升的機會。

　　海外創業板的經驗表明，創業板上市公司主要以科技型公司和中小型企業為主，且處于企業生命周期中的成長期，具有高成長性，從而，也獲得較高的市盈率。而創業板公司的高市盈率，有望通過產業的共性，一定程度上外溢到主板同類公司。

　　例如，韓國創業板推出時，適逢亞洲金融危機，主板KOSPI指數持續下跌，而創業板公司集中的醫療、機械、交通等創新型行業在主板的表現堅挺，強于大盤。

　　證監會公布的數據顯示，目前149 家已受理的創業板企業中，主要集中于電子信息、新材料、生物醫藥、現代服務等行業，占比約為68%；制造業占比約15%，還包括部分新能源、文化教育傳媒、現代農業等新興行業企業。上述行業的公司在創業板上市，將通過估值示范效應為相應行業的主板上市公司帶來投資機會。

　　猜想 8 ：存在超額投資收益

　　超額投資收益對于所有有意參與創業板的投資者，無疑是最重要的。

　　我們發現，所有創業板市場在剛開始時都有相對于主板市場的超額收益，只是時間長短不同而已。成熟市場的創業板波動幅度要弱于主板市場，而新興市場的創業板波動幅度要明顯高于主板市場。

　　如果把創業板指數和主板指數的收益率按從創業板推出的那一天開始計算累積收益率，結果很有意思，英國維持了5個月的超額收益，香港維持了不到3 個月的超額收益。但成熟市場數據放到新興市場中并不靈，從中長期來看，新興市場創業板比前述成熟市場獲得長期超額收益率的可能大許多。

　　根據一些券商做的實證分析，以中國的中小板市場為例，當主板市場漲一個點，中小板市場能漲1.67點。據此經驗，意味著中國的創業板長期存在超額收益的可能極大。

　　以上就是對創業板所展開的“八大猜想”。

　　事實上，回歸到“謹慎”的話題，投資者對投資創業板所需要做的核心功課，就是確立一個基本常識：投資收益與風險，永遠對等——這也是我們在猜想之外所唯一能夠確定的事情。

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