余終隱

　　十年磨一劍的創業板被社會各界寄予厚望，但平均56倍的發行市盈率已經讓投資者感到一絲隱憂。筆者認為，50多倍的市盈率本身并不可怕，可怕的是絕大部分投資者在沒有了解這些公司任何信息的情況下就盲目出高價參與申購，更談不上對上市公司未來經營失敗所導致的退市風險有所準備了。

　　導致投資者如此缺乏風險意識的關鍵因素就是，主板市場退市機制的失靈和愈演愈烈的借殼上市之風使國內投資者長期無法感受上市公司經營失敗的切膚之痛，投資者經常看到的是ST公司股價成倍上漲的巨大刺激。

　　主板市場退市機制名存實亡

　　近三年以來，除了少數因吸收合并而退市的公司以外，上海、深圳兩交易所已經沒有一家上市公司因為連續虧損或重大違規而被勒令退市。相反，很多停牌多年的暫停上市公司經過一番“喬裝打扮”以后紛紛恢復了上市地位。這些公司復牌以后的二級市場股價更是扶搖直上，讓人嘆為觀止。

　　中國的股民本來就具有很強的投機性，經常發生這種“烏雞變鳳凰”的游戲更使得無數的投資者血脈賁張，很多人專門物色這些連續虧損的垃圾公司，而且是越爛越好。目前對垃圾公司有特殊偏好已經不僅是散戶，連王亞偉這樣的大牌明星也樂此不疲了。借殼上市方案剛剛得到證監會批準的ST耀華股東名單中就有易方達等知名機構投資者的身影。主板市場的高度投機性必然會傳染到創業板，50多倍的發行市盈率也就不足為怪了。

　　創業板退市機制失靈的風險更大

　　雖然證監會領導曾經口頭表示，創業板將加大退市力度，不再鼓勵借殼重組，但令人不安的是深交所陸續公布的與創業板有關的市場規則中沒有發現任何限制借殼重組的條款，相反《創業板股票上市規則》第十四章依然要求暫停上市公司在恢復上市時提交“關于公司重大資產重組方案的說明”，也就是說面臨退市風險的公司仍然可以采取賣殼的方式獲得重組方的大額優質資產注入。

　　一般來說，創業板公司股本小、總市值低，借殼方注入同樣規模的資產可獲得更高的持股比例。因此，大部分創業板公司都屬于天然的好殼。只要監管部門不采取限制性措施，創業板公司可以隨時被人借殼重組，根本無需等到退市那一天。近期多家中小板公司紛紛踏上賣殼之旅就是上述判斷的最好注腳。

　　《創業板股票上市規則》還規定，暫停上市公司只要在暫停上市當年的報表凈利潤為正數即可申請恢復上市，而不是監管部門通常所要求的“扣除非經常性損益后的凈利潤”。稍有會計常識的人都知道，只要不扣除非經常性損益，在某一年度實現凈利潤為正數是易如反掌的事情，因為壞賬準備的計提與沖回、財政補貼、債務重組、第三方捐贈均可以為公司帶來報表利潤。

　　中國上市公司的退市阻力本來就很大。相反，垃圾公司的借殼重組和恢復上市能夠給有關各方帶來巨大的經濟利益。如果上述政策性漏洞不能及時彌補，創業板公司的退市問題同樣可能成為一句空話。因此，今天股民對創業板的狂熱看似不理性，其實也是十分理性的。

　　退市機制的失靈和借殼上市的泛濫已經污染了證券市場的整體環境，導致了投資者缺乏起碼的風險意識，證券市場的定價能力也就隨之喪失；垃圾公司股價長期高企，正常的優勝劣汰機制無法發揮，證券市場的資源優化配置功能嚴重缺失；借殼重組的暴利導致內幕交易泛濫，市場公信力長期得不到建立。

　　對此，監管部門應當從證券市場發展以及社會整體風險防范的高度予以重視。雖然任何強化退市機制的建立以及限制借殼上市的政策出臺，都會導致重組概念股的暴跌，監管部門必將承受巨大的市場壓力，但總比證券市場發生系統性危機要好得多，況且現在采取措施還可以為剛剛誕生的創業板市場創造良好的外部生態環境。

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