——訪美國中經合集團中國區首席代表邱玉芳

　　紅周刊記者 張宇

　　創業板最終塵埃落定，但是市場卻對此爭議頗多，有人拍案叫好，有人舉手反對，《紅周刊》上周頭條《創業板會否“撞頭”》充分體現了各方觀點對壘。成立于上世紀90年代初的美國中經合集團是美國最老的VC之一，也是首批跨太平洋來到中國的風險投資公司，它的中國區首席代表怎么評價中國創業板？風險承受力高的投資者如何判斷創業板上市公司價值？中國區首席代表邱玉芳女士本周四上午接受了紅周刊專訪。

　　創業板有前途但需制度規范

　　《紅周刊》：反對者說，中美兩國經濟增長驅動力不同，美國是創新驅動型，中國創業板沒有納斯達克的成長環境，比如香港就失敗了，你怎么看呢？

　　邱玉芳：大陸的創業板很有發展前途，香港失敗有其自身的特殊情況。香港在經濟上定位于金融中心，房地產對經濟的驅動力也很強。而目前大陸約有75%的GDP來自于民營企業，經濟發展并不完全依靠單個行業來驅動，且中國經濟現在發展到了一定階段，求發展就要掌握產業鏈最尖端的技術，科技創新是必然的，這就要扶植一批中小企業，我認為中國有能力支撐創業板市場的發展。但是在發展的過程中需要不斷地規范制度，比如信息披露、創業板和中小板功能區分等。

　　不過，中小企業也存在一些問題。從我們考察的企業來說，中小企業近年來發展得特別迅速，這種速度國外也不特別多見。但是中國的中小企業成長艱難，成長過程中有許多溝溝坎坎，譬如說想要融資再發展或者并購別的企業，但是資金就很成問題，誰給錢讓你做呢？即使成長到了一定階段，但是再往上走就很難，突破能力差是中小企業發展的瓶頸。

　　《紅周刊》：據說8月份以后可能就要開板了，你們公司會否加大在中國的投資？

　　邱玉芳：我們以前投資的中國企業沒有在A股退出的，雖然現在外匯管制還是一道高難度的門檻，但是創業板畢竟讓我們多了一個退出渠道。1999年我們剛成立基金時，在中國的投資比例占30%，約到2005年時，我們初步打算只在中國投40%，但是越研究越覺得中國市場大，干脆就三七開，在中國投了70%，在美國投30%，現在我們公司即便是投資海外，也做與中國相關的海外項目。可以說，我們基本上100%的業務是放在中國。

　　《紅周刊》：你們看好中國創業企業，但是二級市場投資者并不這樣看，此時推出創業板“解困”意味濃厚，另外劣質企業會否趁機上市圈錢把創業板搞得很糟糕？

　　邱玉芳：中小企業融資的確困難，它們如果沒有利潤和固定資產，即便是有銀行愿意評估其無形資產也很難借到錢，因為銀行講究的是利潤驅動，給中小企業放貸風險大，收益卻不高，而銀行做一個大項目頂十幾個中小企業的小項目。所以，金融機制必須要創新。而投資者也不能因為沾上“創投概念股”就爆炒，里面的風險還是比較大的。

　　至于說將來劣質企業圈錢把創業板搞得很糟糕，我倒不這么認為。我接觸過很多民營企業創業者，真正是從做技術一點點成長起來的創新型企業，又在中國這種市場環境下經過充分競爭后發展起來，企業家對自己的要求還挺高，把自己的名譽和事業看得比單單圈錢更重要，而且中國現在也差不多到了第二代創業，很多創業者也接受了高等教育，更多地用制度化進行管理，雖然很多人還有強烈的權力欲望，但是創投在進入時會對企業發展、治理以及未來戰略走向把關。

　　投行是海外創業板的“看門狗”

　　《紅周刊》：有人把關，風險還是很高，主板都有財務造假丑聞，況且是創業板，我想知道納斯達克是怎樣控制風險？

　　邱玉芳：目前大家看企業最終衡量標準還是你賺錢不賺錢，而納斯達克公司剛上市的時候很多是不賺錢的。中國的監管機構挺累，什么事情都要管，美國則是把很多事情都交給了投行，交給了市場。讓VC、PE來挖掘企業的投資價值，讓投行來判斷企業的估值，最終讓市場來決定是否認可你的價值。如果投行對企業價值判斷不準，那承銷的項目可能就砸在手里，但A股市場上的保薦，更像擔保與反擔保，投行給企業保薦上市，企業給投行保證業績。

　　還有技術上的問題，中國的企業千差萬別，僅靠發審委幾個專家就行了？我覺得不可能。國外公司更多地是發揮董事會的作用來規范公司，因為董事整天在公司，對企業的發展非常了解，而且國外很多具體的處罰措施是直接處罰董事，這樣董事會出具的報告在法律上是可信的，這就為市場提供了信任的基礎。

　　《紅周刊》：相比較而言，中國創業板的門檻，是高了還是低了？

　　邱玉芳：臺灣創業板的門檻比較低，而美國是沒有利潤指標門檻的，它最大的門檻還是保薦機構怎么評估這個企業。比如企業打算登陸納斯達克，要讓投行相信這企業值兩億美金以上。中國創業板股本總額不低于3000萬元，但美國不按股本，而是按企業的市場估值來的。如果市值太小，即使上市了也沒有分析師關注，沒有分析報告跟蹤，也就沒有人會買這只股票。那么就沒有流動性，沒有流動性上市交易又有什么用呢？

　　還有一個門檻必須是創新型企業，不是這樣的企業也別去瞎湊。美國實行備案制，但是備案之前，財務披露、審計、管理團隊、持股披露等所有條件都要符合要求，只要符合要求，有可能這企業還不賺錢，但是監管部門就批準了。

　　《紅周刊》：的確有很多差異，中國鎖定期，且解禁后需按相關規定減持1%的股本，拖長風投的退出時間，這中間還面臨股市波動的風險，你將怎么辦？

　　邱玉芳：中國對大小非解禁設置了很多障礙，國外也有鎖定期，但是根據股權比例進行協議鎖定，一般6個月是比較合理的時間。如果股份比例很大上市賣出太多，對股票市值會產生很大負面影響，這是市場的限制，而非政策限制。到解禁后，你想怎么賣就怎么賣。其實我們IPO的時候就會賣掉一部分老股，而中國現在很少這樣做，退出還是個頭疼的問題。我們投資的企業也準備在創業板上市，到時候我們需要判斷退出時機。我們有自己賺錢的底線，現在投資企業時不搶價格太高的，退出時也要擇時，但是如果基金清盤的話，即使股市跌到了1000多點，也必須要退出。

　　產業鏈兩端企業能獲得溢價

　　《紅周刊》：說到二級市場，請問怎么判斷“創投概念股”的價值？如果創業板真的開板了，投資者怎么辨明上市公司的經營風險與質量？

　　邱玉芳：創投公司很少上市，不能看到它的財務報表和收益率，并且它的投資組合中可能今天這只股票漲了，那只跌了，明天情況又相反，所以沒法判斷創投公司的價值，也更無法判斷“創投概念股”的價值。如果長期來看，可以看資本回報率。

　　成熟市場創業板上能站得住的企業，一般都是兩端，一個是上游，技術方面的企業；一個是終端，這兩種企業都能獲得不錯的溢價。如果你實在是難以判斷上市公司的話，就看看是誰投資它的？像國內知名度高的VC、PE的水平還不錯。我們前期投資的時候更多看的是企業的盈利增長能力，包括它的產品設計，毛利潤的增長率和成長潛力。比如說企業今年做1000萬元業績，明年做2000萬元，后年做3000萬元，這就是成長潛力，但是在成長潛力中，我們還要看它成長的驅動因素，如果成長的驅動力有可持續性，企業有好產品，好技術，好的市場策略，那就具有了我們所要求的核心競爭力。

　　創業板最大風險是董事會和經營團隊的風險。有的企業瀕臨倒閉，但是用對了人，它還會起死回生的，但是如果用人錯誤，就很麻煩了。

　　TMT及新能源公司的機會

　　《紅周刊》：你們在中國主要投資TMT產業，現在3G啟動了，新醫改也要推出，能否談談這兩個行業的機會？

　　邱玉芳：講起來我們跟3G非常有緣，10年前就投資了大唐的TD，我認為在3G產業鏈上最賺錢的是運營商，像中國移動、新聯通、中國電信，在這三個標準里面，我還是最看好TD，這是咱們中國的第一個標準，盡管它的終端不如高通的標準那么完善。在主設備供應商里面，中興通訊、華為都非常有機會。

　　我們投資的醫療設備企業比較多，因為藥廠本來就是過剩的，而從上游的藥物研發、申報到制藥廠到藥店、醫院，目前這條醫療產業鏈還沒有成熟，但是醫療器械包括醫療耗材市場很大。另外我們投資的公司跨國內外市場，因為中國制造這塊很有優勢。如果有好的技術引進，可以大幅度地降低國內醫療器材的成本。國內醫療器械市場以前基本是國外企業壟斷，現在醫改提出大力發展鄉村醫院建設，你總得有設備吧。對中醫藥這個市場我們目前也非常關注，正在研究怎么做出價格低，又跟健康相關的中醫藥，不趕快挖掘以后流失很可惜。

　　《紅周刊》：美國新能源法案推出后，市場上正在上演電池大戰，你們是否也看好這類公司？

　　邱玉芳：汽車能源消耗最大，中國要在混合動力汽車方面占世界領先位置，這就涉及到電池問題，我們也觀察了很多這樣的企業，但是我們不會去投資下游的企業，我們要投資有技術的高科技企業，也就是說輕資產的企業。電池我們雖然還沒有投資，但是一直在關注。前段時間我們已經投資了與電池相關的企業，它是能讓新型電池在持久性、耐酸耐堿、防熱等方面性能改善的原材料，現在像比亞迪等都在用這樣的材料。現在國家出臺了新能源補貼辦法，像天威英利和國投電力聯合中標甘肅光伏發電項目，現在看來價格低不賺錢，但是隨著技術進步成本降低，未來有可能賺錢，新能源行業機會還很多。

　　(紅周刊記者侯斐對本文亦有貢獻)

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